הלחץ נותן את אותותיו 27.10.2014
https://app.box.com/s/kxslw8iec28djzws112j

יום שני 27 אוקטובר 2014
סימוכין: 2014-10-27-1


הלחץ נותן את אותותיו

חברים יקרים שלום,

ראשית, ברצוני לפתוח בהתנצלות על כך שהעדכון שתוכנן לצאת ביום שישי שעבר, נדחה וטרם יצא (זהו אינו העדכון שאמור היה לצאת והוא אינו כולל את התכנים אותם תכננו להעביר.
העדכון שתוכנן יידחה ככל הנראה וייצא לקראת סוף השבוע. בעדכון זה מתוכנן סקירה מסודרת הכוללת פרשנות וניתוח של המצב כפי שאנו רואים אותו וכן פירוט של הצעדים שאנו סבורים שיש לנקוט.
עומס העבודה מאלץ אותן לבחור בין הקדשת המשאבים לעדכונים, לבין נקיטת פעולות אשר אנו סבורים כי הן דחופות וחיוניות לשמירה על האינטרסים שלנו. אני רוצה להודות לכל המחזיקים שפנו אלינו בימים האחרונים ונתנו בנו אמון וגילו הבנה לעניין.

חוסר שביעות רצון מקיר אל קיר
העדכון האחרון "בין הבטחות לאכזבות" שיצא ביום שלישי (21.10.2014), לא היה שיגרתי באופיו, אולם בהחלט נפל על אוזניים קשובות. גם העיתונות הכלכלית ניכר היה השבוע כי היא מאסה בהתנהלות בעלי השליטה והחלה לשאול שאלות נוקבות על אופן התנהלותם.
חשוב להבין שאיננו קושרים כתרים לראשנו, לא התחלנו את הגל הזה ולא יזמנו אותו. קטונו. חוסר שביעות הרצון מהתנהלות בעלי השליטה והלחץ המופעל עליהם מגיע ממכלול כיוונים, החל מראשי הבנקים, דרך הגופים המוסדיים והמנכ"לים העומדים בראשם, דרך אנליסטים ומנהלי קרנות, דרך פעילים בשוק ההון ועד אחרוני בעלי המניות. יתר על כן, חוסר שביעות הרצון איננה נחלתם של בעלי מניות אידיבי פיתוח, כי אם של מחזיקי אג"ח פיתוח החוששים כי צעדי בעלי השליטה יובילו לאובדן ערך של חברת כלל ביטוח ומכאן עלולים לחשוף אותם להסדר חוב. חוסר שביעות הרצון חלחל לבעלי מניות המיעוט בדסק"ש ועוד.
הלחץ נותן את אותותיו – אלשטיין ובן משה מתחילים לשנס מותניים
מצד אחד, נראה כי הלחץ והתהודה שהתעוררה נותנים את אותותיהם ואכן בעלי השליטה מתחילים להתעורר ולנקוט פעולות. הודעת החברה מיום שישי אחה"צ כשעה בלבד לפני כניסת השבת[1], הינה בהחלט לא שגרתית ויש במועד פרסום ההודעה כשלעצמו בכדי להעיד על הלחץ בו מצוי דירקטוריון החברה. התנהלות תחת לחץ שאנו רואים בה סוג של הודאה במידה מסוימת במה שאנו רואים כחוסר מעש מתמשך וכן התנהלות רשלנית לכאורה וחוסר קריאה נכונה של המפה בדגש על אופן הטיפול בעסקת כלל ועוד.
יחד עם זאת, עצם העובדה שאלשטיין ובן משה הצליחו אד-הוק, לצאת במהלך משותף מעיד על תחילת הבנה ואולי הפנמה של חומרת המצב ומכאן החיבוק האוהד של השוק כלפי המהלך.


השפעת המהלך על בעלי מניות אידיבי פיתוח
ראשית נאמר כי הודעה זו אילצה אותנו להעביר את המיקוד לזירוז מספר תהליכים להם נדרשת היערכות וכן לבצע שורה של ניתוחים כלכליים וניתוחי מצב.
ראשית, אנו רואים בעצמם הודעת החברה באשר לשני הצעדים עליהם הכריזה:
§ נקיטה בצעדים לגיוס הון, לרבות קידום איחוד פונקציות באידיבי פיתוח ובדסק"ש , במטרה להשיג חסכון בעלויות, כצעדים נדרשים ומתבקשים, אשר ניתן רק להצר על כך שלא נעשו בחצי השנה אחרונה. אולם לא בוכים על חלב שנשפך, אלא מביטים קדימה.
§ היערכות לגיוס הון, ההודעה השנייה שמצד אחד יש בה סממן חיובי מצד נושי פיתוח ומדאיג מצידנו כבעלי מניות, שכן גיוס הון בשעה שמחיר המניה נמצא בשפל היסטורי אינו דבר מעודד, מנגד לא צריך כה למהר לחשוש. שכן מבט עומק יכול להציף זוויות נוספות לעניין.
מצד אחד מוקדם מדי למחוא כפיים לבעלי השליטה ומוקדם מדי להעריך האם קידום הנפקת הזכויות טובה או רעה לנו ומוקדם מדי להעריך מה מידת השפעתה על רשת הביטחון כל עוד הפרטים המלאים לא פורסמו, למעשה:
מדובר ברגע מבחן לבעלי השליטה, האם יבצעו את גיוס ההון באופן שלא יפגע ויקפח את בעלי מניות המיעוט באידיבי פיתוח, לשעבר זכאי ההסדר. זאת, כאשר שוק ההון כולו נושא עיניים לסוגיה זו, כולל מנכ"לים של בתי השקעות מובילים, אנליסטים וכן נושי אידיבי פיתוח ובעלי מניות המיעוט בדסק"ש, שלבטח יגלו עניין רב כיצד בעלי השליטה נוהגים בבעלי המניות מקרב המיעוט לפני המיזוג הצפוי.
אסור לנו להירדם בשמירה, התנהלות בעלי השליטה עד היום מוכיחה שאין לנו ביטוח נגד חלם וכי הם לא תמיד קוראים נכונה את מפת הסיכונים ונכונים להרפתקאות ברמות סיכון שאל לנו להסכים להם. כמו כן, עלינו לוודא כי הנפקת הזכויות לא תהיה קריצה לשוק ההון ולבעלי האג"ח של אידיבי פיתוח על חשבון בעלי המניות.
יחד עם זאת, אם ההנפקה שכעת צפויה להיות בהיקף כולל של בין כ-180 לכ-250 מיליון ₪, אשר המבנה שלה, עיתויה ויתר תנאיה טרם נקבעו, תיבנה נכון ותוך כדי הידברות עם המיעוט, הרי שאלשטיין ובן משה בדרך הנכונה לתחילת בניה מחודשת של האמון מצד שוק ההון.

מסקנות ראשוניות
ראשית בעצם ההודעה יש אמירה שיש בה המון ואין בה כלום, שכן, מעבר להודעה בדבר הנפקת זכויות צפויה בהיקף כולל של בין כ-180 לכ-250 מיליון ₪. הודיעה החברה כי טרם נקבעו מבנה ההנפקה, עיתויה ויתר תנאיה. במילים אחרות נאמר הכל ולא נאמר דבר. לנו מצידנו יש אינטרס כי הנפקות זכויות לא יבוצעו כעת במחירים אלו, כי אם גיוסי הון במסגרת הקצאות הון פרטיות שאין בהן כדי לפגוע ברשת הביטחון של הצעות הרכש. נכון שלא מדובר בתוכנית כבקשתנו, אולם לשיטתנו יש לנו שורה של כלים וסעדים אל מול הנפקות זכויות שאנו רואים בהן כמקפחות.

מה ביכולתנו לעשות
אתמול קיימנו פגישה חשובה מאוד של הצוות הכלכלי-אסטרטגי של ארגון הח"צ, עם נאמני ההסדר גבאי ואולמן. בפגישה השתתפו מצידנו הפורום הרחב הכולל שני רואי חשבון, דוקטורנט לכלכלה וכן מספר מחזיקי אג"ח מהותיים – אשר די היה ללא תמיכתם בהצעת אלשטיין ובן משה, אזי לא הייתה להצעתם הרוב הדרוש של 75%.
בפגישה, סקרנו בפני נאמני ההסדר הן את אכזבתנו ואת חששנו מהמשך הנזקים לערך תמורות ההסדר, ככל שהנפקות ההון ימשכו וישחקו את רשת הביטחון. תכלית הפגישה לא הייתה לשחרר קיטור, כי אם לקדם צעדים אופרטיביים, במסגרתם הצגנו בפני נאמני ההסדר סל בן 5 כלים שאנו סבורים כי מחובתם לנקוט בהם.
לשיטתנו, המנדט של גבאי ואולמן כנאמני ההסדר הוא כפול:
1.1. קידום הליכים טכניים הקשורים בביצוע ההסדר והשלמתו.
1.2. לפעול במסירות ובכל הכלים האפשריים, על מנת למקסם את התמורה עבור מחזיקי האגח"ים ובכך להבטיח את צמצום התספורת ככל שניתן.
התרשמנו כי יש לנו על מי לסמוך ובכוונתנו להוציא להם מכתב מסודר המסכם את פגישתנו ואת הסעדים והצעדים שאנו מצפים מהם לנקוט, לרבות טיעונים והנימוקים הרציונאליים להם.
פועלם של גבאי ואולמן בסעיף הראשון של קידום השלמת ההסדר היה מעורר התפעלות. אולם לכל זה אין כיום ערך רב בשעה שתמורות ההסדר נסחרות לפי שווי המסתכם בכ-40% בלבד מערך החוב, בשעה שטרם נסגר ההסדר הציפייה הייתה לשיעור החזר בהיקפים של כ-60% מסך החוב.
חשוב לנו להדגיש כי אמירה זו איננה חלילה בחזקת בעיטה בדלי החלב. אנו מעריכים את גבאי ואולמן ומאמציהם עד כה. אולם האמירה כי אין כיום ערך רב לכל המאמצים נכונה לא רק לגבי עשייתם, כמי שעושים את מלאכתם בשכר מלא. אמירה זו נכונה גם לכל העבודה המאומצת שעושים חברי צוות הארגון להגנה על חסכונות הציבור במשך שנתיים תמימות ובהתנדבות מלאה והדברים יש לומר נאמרים בכאב רב.
למעשה המצב בו אנו נמצאים הוא שעתנו הגדולה הן של חברי צוות הארגון להגנה על חסכונות הציבור, והן של גבאי ואולמן כנאמני ההסדר, להגן על הערכים הכלכליים כפי שהכרנו אותם ערב ההסדר.
עד להוצאת פנייתנו המסודרת[2], נציג ברמת הכותרת 4 מתוך 5 הנקודות שבפנייתנו:
1.1. שמירה על רשת הביטחון, הכוללת את התחייבות בעלי השליטה לרכוש מניות מן הציבור בסוף שנים 2015, 2016, זאת בין היתר על דרך דרישה כי כל החלטה באשר להנפקות הזכויות, לרבות עיתוין, היקפן ומחירן, יקבעו באסיפת בעלי מניות כעסקת בעלי שליטה. זאת, בדגש על הפחתה למינימום ואף לבטל את מרכיב ההטבה בהנפקת הזכויות.
1.2. מניעת ו/או צמצום הנפקות זכויות באופן המקפח את המיעוט, במחירי דיסקאונט עמוקים, זאת, בשעה שקיימת א-סימטריה של המידע ביחס לעסקי החברה בין בעלי השליטה לבין המניות מקרב המיעוט (לשעבר זכאי ההסדר).
1.3. נקיטת צעדי מנע למימוש מניות כלל בבורסה.
1.4. פרסום עבודה כלכלית הכולל מבחני לחץ לרשת הביטחון, זאת, בתנאים שונים לרבות היקפי גיוס[3].

התמורות המעוכבות והאור בקצה המנהרה
ביום חמישי שעבר, התקיים דיון באולמו של כבוד השופט איתן אורנשטיין לעניין דחיית התביעה הנגזרת של דסק"ש נגד פיתוח שמהווה את אבן היסוד לדרישה לעכב את תמורות ההסדר להן אנו זכאים כנושי אידיבי אחזקות.
למעשה אורנשטיין בסיום הדיון נתן סוג של אולטימאטום לתובעים לסגת מן התביעה או כשהוא רומז כי אם לא יעשו כן זו צפויה להיות פסיקתו בצירוף הוצאות משפט. תוך שהוא מציין כי הוא טעמים לחוסר תום לב בתביעה, לקריאת הפרוטוקול המלא רצ"ב קישור פרוטוקול והחלטות מדיון. התחנה הבאה הינה תאריך 3.11.2014, אז צריך כבוד השופט אורנשטיין לפסוק את החלטתו. ככל שהתביעה אכן תדחה אזי תסלל בפנינו הדרך לאישור הסכם הפשרה בדיון שיתקיים בתאריך 25.12.2014 באולמה של כבודה השופטת רות רונן ובכך צפויה להיסלל הדרך לשחרור התמורות, אם כן הערכות האופטימיות ביותר מדברות על צפי שחרור התמורות תחילת ינואר 2015, אומנם לא מיידי, אך גם לא מעבר להרי החושך.

טעימה מן העדכון המתוכנן
מצורפות מספר נקודות מתוך טיוטת העדכון שהייתה אמורה להתפרסם ביום שישי וטרם הושלם ואנו מקווים כי יפורסם לקראת יום שישי השבוע. בין היתר נתייחס בעדכון לסוגיות הבאות:
§ פונקציות התועלת של בעלי השליטה מול פונקצית התועלת של הציבור ממחיר המניה בבורסה. המפתח להבנת מערך השיקולים של בעלי השליטה(רמז ראו תרשים, הסבר מלא בעדכון הקרוב).
§ מה יכולות להיות הסיבות לחוסר המעש של בעלי השליטה עד כה.
§ עסקת כלל:
o ה-30 לחודש המועד האחרון מעבר לפינה
o עסקת כלל, הסיכויים והסיכונים ומדוע אנו מאמינים כי בלון הניסוי של סלינגר סופו להתפוצץ.
o בין דורית סלינגר לאבי ליכט - אימוץ הקו של אבי ליכט המשנה ליועץ המשפטי לממשלה לעניין עסקת כלל.
§ האינטרסים של נושי אידיבי פיתוח.
§ אודות המהלך של בעלי מניות דסק"ש.
§ הסיפור שמאחורי המרוץ לייצוג הנושים בתביעות והיכן עומד הליך קידום התביעות.
§ מנגנונים לשמירה על רשת הביטחון לרבות דרישה לפתוח את הסדר החוב ושינוי מבנה הצעות הרכש.
§ בין ציפורים מתות בסתר לאריות פצועים – הלבטים לגבי אופן ניהול המאבק לשמירה על זכויותינו, התלבטות בין שיקולי טווח קצר וטווח ארוך.
§ לפחות 9 פעולות שיועילו להצפת ערך למניית אידיבי פיתוח:
§ על היתרונות היחסיים של בן משה ואלשטיין ומהיכן אנו רואים את הערך.
§ התייחסות לכל הספינים אודות מחוייבות אלשטיין ובן משה להצעות הרכש (אנחנו מאמינים להם).
§ כיצד ציבור בעלי המניות יכול לסייע
§ היערכות לאסיפת בעלי מניות בתאריך 13.11.2014 ועמדתנו ביחס לנושאים הנמצאים על הפרק , לרבות עמדתנו ביחס למודל התגמול לנושאי משרה.
§ הפניות יועברו לאלשטיין ובן משה ולעו"ד חגי אולמן ומר אייל גבאי,

לסיכום, מלאכה רבה עוד לפנינו אך אנו מאמנים שככל שנעבוד יחד ובכוחות משותפים נוכל לאתגרים העומדים בפנינו על אף מורכבותם.
אנו חוזרים גם על האמירה כי המהלכים שביכולתנו להוביל והצלחתם לשמירה על הערכים הכלכליים המקוריים הגלומים בהסדר, תלויים אך ורק בנו ובמידת ההתגייסות שלנו.
לעניין זה נבקש כי כל מחזיק יכנס לקישורים של שתי הכתבות וישלב תגובה, חשוב שנראה שהציבור מעורב ואכפת לו:
§ אלשטיין ובן משה מפיגים חששות: יקדימו הנפקת הזכויות של אי.די.בי פיתוח, מאת: מיכאל רוכוורגר
§ מחזיקי אג"ח אי.די.בי: "משהו חולה בהתנהלות החברה", מאת: רון שטיין, אביב לוי
כמו כן, מי שטרם עדכן אותנו לגבי היקף אחזקותיו במניות לקראת אסיפת בעלי המניות הקרבה, נודה אם תעשו כן באמצעות לחיצה על הטופס משמאל. הקישור נועד לרישום לעדכונים לבעלי מניות, יועצי השקעות, מנהלי תיקים, ידידי המאבק ואנשי תקשורת כאחד.
בברכה
אוהד אלוני
בשם הארגון להגנה על חסכונות הציבור


נייד: 050-4443707


המידע, במסמך זה אינו מהווה ייעוץ כלשהו בהתאם לחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, התשנ"ה – 1995. השימוש במידע שלהלן הינו באחריות המשתמש בלבד ואין לראות בו משום ייעוץ להשקעה ו/או כתחליף לייעוץ להשקעה. אין בניתוח שלהלן כדי להחליף שיקול דעת עצמאי של הקורא או להחליף קבלת ייעוץ מאת יועץ השקעות מוסמך.


[1] עניין שאין להקל בו ראש כאשר מדובר בשני בעלי שליטה שומרי מסורת.

[2] אשר על הטיוטה שלה שקדנו הלילה.

[3] אנו סבורים כי פרסום עבודה כלכלית כשם שפורסמו במסגרת חוות הדעת יגבשו תובנות ריאליות באשר לחששנו משחיקת רשת הביטחון ומדובר בפרסום שחייב שייצא בצורה פורמאלית..