הי,
הפירסום הקודם נקטע (לא עלה במלואו). אני ממשיך היכן שעצרתי, בדיון על דסקש ...
כמו שנאמר, ישנם הרבה עלים שמערערים את המבנה וניתן לראות את לחץ הנושים בחברת האם (פסגות לדוגמא עם הפרסום על מעריב) ובחברות הבנות המאוד יציבות (כפי שלאחרונה פורסם על נכסים ובניין). עם זאת, חשוב להבחין בכך שברמת האם (דסקש) קיימים נכסים רבים נזילים מאוד וניתן גם למשוך כספים מחלק מהחברות הבנות (נכסים ובניין, שופרסל וכור בתרגילים חשבונאיים ומבניים כפי שפורסם לאחרונה ועוד ...). כלומר, דסקש בפני עצמה אינה במצב של התמוטטות ומי שגורם לערעור במצבה היא דווקא החברה האם (IDB פיתוח - בלחץ הנושים שם) שמכריחה את דסקש לממש נכסים טובים מתחת למחיר שוק (המלט, מקסימה), כל זאת כפי שתואר ב-post על חברות אחזקה.
עדות נוספת לכך שדסקש אינה באמת בבעייה שמביאה להתמוטטות (לעת עתה) היא העובדה שגם בפירוק, השווי שלה חיובי (150M ש"ח). מצד שני, הלחץ הגובר מ-IDB פיתוח עלול להביא להתמוטטות. ע"מ שדסקש תשיא ערך למחזיקיה, היא חייבת לשרוד לבדה כשנתיים (וניתן לבצע זאת - אך ללא אפשרות הזרמת כספים מעלה), לתת לענף הבנקאות באירופה לחזור לרמת שפיות ולתת זמן לשוק הסלולר והשוק הקמעונאי בארץ להתייצב. כלומר, שוויה הכלכלי של דסקש הוא בתחום שבין המינימום (עד שנתיים מהיום) לאמצע התחום (אחרי שנתיים מהיום).
סיכום דסק"ש: (ח) 500M- ש"ח (מ) 150M ש"ח (כ-שנה מהיום) 350M ש"ח (כ - שנתיים מהיום) 700M ש"ח.
אידיבי פיתוח (הנחת מימוש מלא של כת"ש ב-1530M ש"ח):
דסקש (74%): (ס) 330M ש"ח (כ-שנה) 260M ש"ח (כ-שנתיים) 520M ש"ח (מ) 110M ש"ח
כור (13%): (ס) 210M ש"ח (כ) 270M-480M ש"ח (מ) 350M ש"ח
נוייה + CVC (לא יודע מה אלו ולא התעמקתי - זניח למדי, מעתיק): (ס) (כ) 120M ש"ח
כלל ביטוח (55%): (ס) 1000M ש"ח (כ) 1000M-1800M ש"ח (מ) 1200M ש"ח
עסקי הביטוח נהנים מסנטימנט שלילי בטירוף ונראה כי נסחרים נמוך מאוד ביחס לשווים הכלכלי. עם זאת, בשוק היום, פרמיית השליטה תהייה מינורית על מחיר השוק.
IDBG פר: (ח) 800M ש"ח (כ-עם נזילות) 600M ש"ח (כ-ללא נזילות) 200M ש"ח
אלו פרויקטי נדלן ממונפים בארה"ב הפגועה. הם אינם מייצרים תזרים ולכן בעייתיים בתקופה זו. אם היה תזרים, ניתן היה כנראה לשמור על הפרויקטים ואף להגיע להסדרים עם הבנקים המממנים בחלק מן הפרויקטים (שיאפשר לשמור את הערך קרוב לחשבונאי). ללא תזרים, הפרויקטים הנ"ל כנראה לא יחזיקו מיים.
גנדן תיירות: (כ) 50M- ש"ח (אין כל משמעות לשווי הסחיר/חשבונאי האמיתי)
אינו נכס אלא נטל. כל השווי יאבד, החוב לא יוחזר וכספים שממשיכים לזרום לשם יאבדו. הערכה שלי היא כנאמר.
עסקי נפט: (ח) 240M ש"ח (כ) 100M-1100M ש"ח (מ) 240M ש"ח
אינני מכיר ואינני יודע לחשב - כך ע"פ העתונים (אם הבנתי נכון).
חוב פיננסי נטו (מזומן-חוב): 4090M- ש"ח
לגבי IDB פיתוח ניתן מספר נתונים שמתקבלים (לגבי הגז אני מניח ממוצע - לצורך חישוב כלכלי):
(מ) 1920M- ש"ח
(כ- שנה) 1410M- ש"ח
(כ-שנתיים) 720M- ש"ח
(כ-מקסימום) 420M ש"ח
כלומר, במטרה ש-IDB פיתוח תהייה בעלת ערך חיובי כלשהו, צריך לקרות המצב הבא: דסקש מתאוששת (על כל ההתניות שבכך) וגם קרדיט סוויס מתאוששת וגם כלל ביטוח נמכרת קרוב להון העצמי וגם נמצא גז בכמויות וגם IDB פיתוח משיגה נזילות לשימור הנכסים בארהב.
לטעמי, הסיכוי שכל זאת יקרה בתוך שנתיים הוא 0 ולכן שווי IDB פיתוח בכל מובן שהוא - הוא אפס.
שימו לב שאחת ההתניות להעלאת הערך של IDB פיתוח לחיובי הוא הזרמת כספים לצורך שימור הנכסים בארהב. ההערכה שלי היא כי יש צורך בכ-200M ש"ח.
כסיכום, לא ניתן להימנע מהסדר ויהי מה (מי בדיוק יזרים כספים ל-IDB פיתוח) בשביל למקסם ערך ל-IDB פיתוח. לא ברור כלל שדנקנר יעשה זאת כי להערכתי הוא יידרש להכניס לפחות 400M ש"ח (200M לייצוב IDB פיתוח ועוד 200M ש"ח לצורך ההסדר ב-IDB אחזקות - יש לו? הוא רוצה?). אנו נסתכל על שני המקרים - דנקנר נוטש ולחילופין הסדר של 400M ש"ח (200M ש"ח מוזרמים ל-IDB פיתוח). מהערך הנגזר של IDB פיתוח, די ברור כי לא יהייה הסדר אלא כהסדר כולל גם ב-IDB אחזקות וגם ב-IDB פיתוח.
אם אכן יהייה הסדר הוא יהייה להערכתי תוך שנה (יותר מאוחר והכל אובד, נוחי גאה מדי לבצע זאת יותר מוקדם).
IDB פיתוח אגח י - פירוק:
במקרה של פירוק יבוצע תשלום אחד באגח י (כ-21 אג) ולאחריו יעמוד ההון העצמי על כ-2100M- ש"ח (מ) על נכסים של כ-4200M ש"ח. כלומר במקרה פירוק מתקבל כ: 0.5+21*86 == 64 אג לע.נ.
IDB פיתוח אגח י - הסדר:
במקרה של הסדר תוך שנה יבוצע תשלום אחד באגח י (כ-21 אג) ולאחריו יעמוד ההון העצמי על כ-1000M- (כ+200M ש"ח שהוזרמו) ש"ח על נכסים של כ-4200M ש"ח. נעריך כי יתקבל 15% פחות מהשווי הכלכלי היחסי (בשביל לשמר ערך לאידיבי אחזקות). כלומר, מתקבל בהסדר כ:
0.76+21*0.85*86 == 78 אג לע.נ.
IDB אחזקות אגח ד - פירוק:
במקרה של פירוק יבוצע תשלום ריבית + חלוקת כסף קופה: 3+9 == 12 אג
IDB אחזקות אגח ד - הסדר:
גם לאחר ההסדר, IDB פיתוח תמצא בהון עצמי של כ-100M ש"ח במקרה הטוב (תבדקו את הוויתור של בעלי האגח+תזרים מול הגירעון בהון). במקרה זה יתקבלו, תשלום ריבית + 400M ש"ח שמחולקים על חוב של כ-1500M ש"ח ובסה"כ: 3+27 == 30 אג.
סיכום: אידיבי פיתוח אגח י הוא גבולי מבחינת הכדאיות (מול הסיכונים והפלואידיות - המצב הורע משמעותית מאז הפעם האחרונה שחישבתי). אידיבי אחזקות אגח ד, איך שאני לא מסתכל על זה הוא לא כלכלי.
הערה: ייתכן שדנקנר יזרים 1000M ש"ח וכולם יהיו מאושרים וייתכן שיזרים 2000M ש"ח וכולם יחגגו וייתכן שימצא נפט בקרדיט סוויס וייתכן שהבאבא קושקוש יוריש לו צי מטוסים. אך "ייתכן" זה לא כלכלה ומי שרוצה ללכת כנגד הסיכויים - רשאי (כל מי שממלא לוטו, עושה זאת). מבחינה כלכלית, הדבר הנכון מבחינת נוחי דנקנר (ככל שידיעתנו מגעת) הוא לזנוח את IDB אחזקות ולזרוק את כל בעלי האגח לים. כמו שנאמר פעם - כשאין הגיון כלכלי בהשקעה, אני לא שם (מאמין ב"אינטרסים"). מי שרוצה להמר - יש הימורים מוצלחים יותר (יש כיום גם השקעות עם סיכויים טובים יותר).
בתקווה שיעבור הפעם,
בברכה,
הגב עם ציטוט