זרקור: אגחים סאני/סקיילקס

[pirate]

הי chizhk,

רק הערה קטנה בנוגע ל ...

גם לא צריך שום קונספירציה יוצאת דופן בשביל זה. ולהצ'סון זה יכול להיות בכלל לא משעשע (לא שזה ימוטט אותם, אבל יכאב)

המצב המתואר אכן מגדיל את הסיכון עבור האצינסון (והאגח הארוכות), אך לדעתי, לא במידה כל כך גבוהה כמו שזה נראה ממבט ראשון. הסיבות לכך הן:
1. הנכס סאמסונג ממשיך לתת תזרים משמעותי כעסק חי.
2. הערכה שלי היא שבן דב יימצא דרך להוציא את סאמסונג החוצה במחיר בערך הוגן (לסקיילקס).
3. סאמסונג כעסק חי (מתומחר במחיר "בערך הוגן") + פרטנר לדעתי מכסים נכסית (משמע, ע"פ שווי נכסי הוגן - לא ע"פ שווי סחיר) כמעט את כל החוב, אם לא את כולו.

ההפרש, אם קיים, ייספג ע"י האצינסון+אגח ארוכות ולא ע"י כלל האגחים, אך לא נראה לי שהוא כזה דרמטי.


בברכה,

[Gilga]

http://www.calcalist.co.il/markets/a...584745,00.html

מגעים עם חיים סבן לרכישת פרטנר, בגדול זה אומר שסקיילקס תוותר על החלק הלא משועבד של פרטנר במחיר גבוה במעט ממחיר השוק תמורת מזומנים לשלם את החובות.

הייתרון המשמעותי ביותר לאגח הקצרות שלהן יש בטחונות.
לארוכות (ז, ח , ט) נדמה לי אין בטחונות ולכן לא ברור שהעסקה טובה להן. יש פחות נכסים לא משועבדים והסדרות הקצרות יפרעו לדעתי מתמורת העסקה.

מידע ראשוני עם אבחנות מאוד ראשוניות ולא מדוייקות שלי, לא עשיתי חישובים וכדומה.

[reem8]

נכון אבל, אחרי שהקצרות יפדו לגמרי, יתפנו עוד מניות שמשועבדות היום לקצרות.
ובנוסף ממשיכים לבנות על התזרים של סאמסונג.

[pirate]

הי,

איך בעצם מחליטים?
האמת, החישוב לא כזה מסובך. אנו נניח כי סקיילקס מוכרת 14% מפרטנר לפי 22 ש"ח למנייה (כ-3400M ש"ח לפרטנר) ונחשב את המצב רגע לפני הפדיון להאצינסון (שנתיים).

נכסים:
1. מזומן = 350M + תזרים סאמסונג (30M) - פדיון א(50M) + מכירת 14% פרטנר (480M ש"ח) == סה"כ (810M ש"ח).
2. שווי פעילות סאמסונג כעסק חי == 400M ש"ח.
3. תזרים שנתיים סאמסונג == 160M ש"ח.
3. שווי פרטנר הנותר (30.5%) לפי שווי כלכלי (עקב כניסת בעל בית עשיר לחברה, אני מעריך פרטנר == 3600M ש"ח) = 1100M ש"ח.
4. דיבידנד פרטנר (שיחולק אם תהייה הזרמה לפרטנר) לפי 30.5% בשנתיים == 180M ש"ח.
5. סה"כ נכסים: 810M+400M+160M+1100M+180M == 2650M

חובות שייפדו בתקופה:
6. נניח כי א,ב,ג,ד,ו נפרעות במלואן - שזה בוודאות גבוהה מה שיקרה אם המהלך יצא לפועל (עקב שיעבודים מעולים ו/או פדיון אמיתי):
אגח א = 160M ש"ח.
אגח ב = 160M ש"ח
אגח ג = 320M ש"ח.
אגח ד = 300M ש"ח.
אגח ו = 70M ש"ח.
חברה = 60M- ש"ח.
סה"כ (כולל ריביות): 950M * פקטור משוערך כולל ריביות (1.1) == 1050M ש"ח.
7. ריביות האצינסון שנתיים: 50M ש"ח.
8. ריביות ז: 25M ש"ח.
9. ריביות ח: 10M ש"ח.
10. ריביות ט: 10M ש"ח.
11. סה"כ חובות שנפדו: 1050M+50M+25M+10M+10M == 1150M

חובות נותרים:
12. האצינסון: 1150M ש"ח.
13. אגח ז,ח,ט: 400M ש"ח.
14. סה"כ חובות נותרים: 1150M+400M == 1550M ש"ח.

שיעבודים נותרים:
15. האצינסון: 12% פרטנר (לפי פרטנר == 3600M ש"ח): 430M ש"ח.


סיכום נתונים -
סך נכסים רגע לפני התשלום להאצינסון: סה"כ נכסים - חובות שנפדו == 2650M-1150M == סה"כ 1500M ש"ח.
סך נכסים לא משועבדים: סך נכסים רגע לפני תשלום האצינסון - שיעבוד האצינסון == 1500M-430M == סה"כ 1070M ש"ח.
סה"כ חוב ללא שיעבוד של האצינסון: סך חוב האצינסון - שווי שיעבוד האצינסון == 1150M-430M == סה"כ 720M ש"ח.
סה"כ תשלום ל-ז,ח,ט: 400/1120*1070M == סה"כ 380M ש"ח.

רגישות (כמה תשתנה התמורה בסביבת השיערוך אם ישנה טעות בהערכה): בערך 36%.



מסקנה 1: אגח ז,ח,ט ישלמו את מלוא הקרן ומלוא הריביות בסבירות גבוהה.
מסקנה 2: כל סטייה מטה של 100M בשיערוך נכסים משמעה לערך פגיעה של 36M ש"ח בקרן (12%) של אגחים ז,ח,ט.
מסקנה 3: אם העיסקה יוצאת לדרך, האגח המוצלח ביותר בסקיילקס (במובן סיכון-סיכוי) הוא כנראה סקיילקס אגח ז (בגלל הריביות הגבוהות).


כלומר, עיסקה שכזו טובה לכולם, אך בעיקר לאגחים הארוכים.
בברכה,

[newbie]

שווי פעילות סאמסונג כעסק חי == 400M ש"ח.

אחרי שהשוק הזה נפתח לחלוטין וכל אחד יכול לייבא מכשירים כאוות נפשו? מצטער אבל גם 100M נשמע לי הרבה

[pirate]

הי newbie,

המתימטיקה שלך לא כל כך מובנת,

אחרי שהשוק הזה נפתח לחלוטין וכל אחד יכול לייבא מכשירים כאוות נפשו? מצטער אבל גם 100M נשמע לי הרבה

הון חוזר: 200M ש"ח.
מלאי: 100M ש"ח.

ושיערוך שווי שלך 100M????
אני מניח ששמעתי על דברים מוזרים יותר (לא זכורים לי כאלה, אבל בטח יש כמה שנתקלתי בהם).


בברכה,

[Gilga]

ולכן לדעתי האג"ח הקצרות בטוחות משמעותית יותר, כי אני לא בטוח שהן צריכות את ההנחה על סמסונג כדי להגיע לפדיון.
אני מדמיין שסמסונג העולמית לא רווים נחת מבן דוב וישקלו להחליף אותו במשווק שלא נמצא בסכנת פשיטת רגל.

הי newbie,

המתימטיקה שלך לא כל כך מובנת,

הון חוזר: 200M ש"ח.
מלאי: 100M ש"ח.

ושיערוך שווי שלך 100M????
אני מניח ששמעתי על דברים מוזרים יותר (לא זכורים לי כאלה, אבל בטח יש כמה שנתקלתי בהם).


בברכה,

[newbie]

הון חוזר: 200M ש"ח.
מלאי: 100M ש"ח.

חבר יקר התקשר אליי בבהלה כדי לומר לי שהתחלת לראות/לספור דברים כפול
ההון החוזר כבר כולל את המלאי

אגב להכניס בכל THREAD שלך את המילה מתמטיקה לא הופך אותך לחכם יותר אז כדאי שתפסיק. אין פה שום קשר למתמטיקה, תנסה חשבונאות.

עוף מוזר אני

[pirate]

הי Gilga,

לא פגשתי אותך אלא לאחרונה ואיני יודע כמה אתה מכיר את אשר אני כותב. בכל מקרה, האמירה -

דעתי האג"ח הקצרות בטוחות משמעותית יותר

היא אמירה לא מספקת (ודרך אגב - אני מסכים עימך בנושא זה). אגח בנקים בטוח יותר מאגח א של סקיילקס ועדיין איננו משווים בין השניים כי אגח א של סקיילקס הרבה יותר "ראוי" (== משוואת הסיכון-סיכוי שלו טובה בהרבה). כלומר, אין משמעות למשפט של "הרבה יותר בטוח" כאשר אינך מעמיד ממולו את התמורה המתקבלת על "ביטחון" זה.

אני אבצע עימך תרגיל - בוא ונניח שכל השווי של סאמסונג (כולל רווחים בשנתיים) הוא ההון החוזר שלה == 200M ש"ח.
כלומר, צריך לגרוע מה"נכסים" 360M ש"ח (160M רווחים + 200M שווי) ולכן ע"פ הגדרת הרגישות (36%) נגרע מהקרן של אגח ז כ-37%. כלומר, אתה תקבל כהחזר 105M קרן + 25M ריבית == 130M ש"ח. לעומת זאת, אתה קנית את החוב ב-39 אג (מחיר היום של אגח ז) המייצג חוב סחיר של 66M ש"ח.
כלומר, אם סאמסונג == 200M ש"ח כולל רווחים תזרימיים (וזו באמת בדיחה לדעתי) וכל שאר ההנחות נכונות, אזי אתה נמצא באזור 100% רווח הון בכ-3 שנים.

מנגד רווח ההון שיתקבל על אגח א (אני מחזיק פחות או יותר 50% מזה ו-50% מזה) בפדיון מלא (בשנתיים) הוא 10% ריביות+45% (השלמה לפארי). כלומר אגח א נמצא באזור 55% רווח הון בכשנתיים.

כלומר, השאלה שצריכה להישאל היא: האם הסיכון העודף באגח ז מצדיק (או לא) את הסיכוי העודף ולא - מי יותר מסוכן?

עם זאת, גם זה לא כל כך פשוט. יש אדם שיאמר, השקע באגח א ואת הפדיונות (והריביות) של אגח א השקע באגח ז, בהמשך הדרך. למעשה, זוהי צורה נוספת להסתכל על "מי עדיף, אגח א או אגח ז"? - אין לאף אדם תשובה על כך. להערכתי, אם לא תיסגר העיסקה, הטקטיקה של קנה אגח א והעבר פדיונות לאגח ז עדיפה ואם תיסגר עיסקה, קנה אגח ז היא טקטיקה עדיפה.

למעשה, לפני מספר ימים (לפני ההודעה) כתבתי:

לא ברור לי אישית מי עדיף (אני מחזיק את אגחים ז, א). אגח א הוא הרבה יותר סולידי לטעמי (רווח של מעל 30% ב-3 שנים כמעט וודאי). מנגד, איני רואה סנאריו בו ניתן להפסיד באגח ז (אני מניח ,לפי ניתוחים אחרונים ב-thread של סקיילקס, רווח כמעט וודאי של כ-5% ב-3 שנים). לעומת זאת ה-upSide באגח ז הוא הרבה יותר גבוה מאשר באגח א (במצב ריאלי פסימי אני מעריך שאגח ז ייתן כ-100% רווח ב-3 שנים ואילו אגח א במקרה ריאלי פסימי ייתן כ-50% רווח ב-3 שנים).

אז מה עדיף?
- לפני הפדיון (עד מספר ימים לפני ה-X של אגח א) העדפתי את ז.
- ממספר ימים לפני ה-X של אגח א ועד לפני מספר ימים העדפתי את אגח א.

כיום, אני מניח שמבחינת התפיסה שלי (סיכון-סיכוי) אגח א מעט טוב יותר, אבל לדעתי זה גבולי. אני מניח שכל מי שמתעסק בניירות אלו ידע לעשות את החשבון שלו.

בברכה,

[Gilga]

היי פיראט,
שנינו מסכימים שאגח א שווה יותר. (הוא גם נסחר במחיר גבוה יותר).
אני מנסה להבין את משמעות העסקה לגבי האג"חים ולא אתווכח באיזה אג"ח יותר כדאי להשקיע - שניהם מאוד ספקולטיבים.

העניין שלדעתי העסקה אם תתרחש עם סבן משפיעה לחיוב על אג"ח א ואולי אפילו לרעה על אג"ח ז.
מבחינתי, עכשיו יהיה לסקיילקס פחות אוראנג' ויותר נזילות - שזה אומר יותר כסף עכשיו ופחות כסף אחרכך (אוראנג' חברה רווחית.)

תמורת המכירה לא מתחלקת באופן שווה - חלק מכריע ממנה יגיע לסדרות הקצרות ואילו הארוכות יקבלו חלק קטן.

לכן אג"ח ז נפגעת בשתי דרכים שונות -
אחת יש פחות אוראנג' ולכן פחות רווחים עתידיים לתשלום החוב.
שתיים - יש פחות נכסים לא משועבדים.

יעשו בחוכמה אג"ח ז לדעתי אם ינסו להתנגד להסכם.

לצערי בחיים האמיתיים יש לי מעט אג"ח א שקינית לאחרונה בעקבות הניתוח שלי, ודיי הרבה אג"ח ז שקיניתי לאורך השנים.

אז אני מאוד רוצה להאמין שאג"ח ז יותר אטרקטיבי בoverall ושהוא סיכוי סיכון טוב.
אני בתור מחזיק שלו דיי מודאג מהעסקה ומרגיש שאני אדיש כלפיה במקרה הטוב ומתנגד אליה במקרה הרע.
אני רוצה שסקיילקס תחזיק מקסימום אוראנג' על מנת להנות ממקסימום רווחים לפני שהיא נמכרת כדי לשלם חובות.
אם נמכרות מניות לא משועבדות אני רוצה לקבל את החלק ההוגן מהתמורה.
ולא להרגיש כמו כבשת הרש שהאג"ח עם השיעבוד יקבל את רוב התמורה ממכירת המניות הלא משועבדות שהן הביטחון היחיד שלי להחזר החוב אליי - בחברה שייתכן מאוד שתפורק בקרוב.
(לדעתי אף אחד לא ממש סופר אותי ככה או ככה כל עוד סקיילקס מצליחה לטעון שהיא חברה סובלנטית אני חושב שהם רגל בקבר. )