אורתם סהר אג"ח ד

[pirate]

הי kelazar,

אינני נוהג לנתח אגחים כמו גלובל כנפ/אפריקה נכסים, כיוון שהם לא כל כך מעניינים אותי אישית.
עם זאת, העובדה שאני מודע לקיומם של אגחים אלו, אומרת שאגחים אלו נוטים לבצע מדי פעם גיחות לתוך טריטוריית התשואות הדו-ספרתיות הגבוהות.

בקצרה -
גלובל כנפיים היא חברה שקונה מטוסים ומחכירה אותם לחברות תעופה. מסתבר שהעסק האיזוטרי הזה הוא עסק תזרימי מאוד ובעל margin תפעולי גבוה (תקרא בדוחות). מקריאה בדוחות (לאורך זמן), נראה כי מצב כלכלי עולמי רעוע הוא לאו דווקא רע לחברה. מצד אחד עולה הסיכון לקריסת חברות תעופה, להן משכירה החברה את מטוסיה, אך מצד שני נראה כי הביקוש למטוסים שכורים עולה, עקב חוסר הוודאות והקושי הטמונים במימון קנייה של מטוס.
הסיכון העיקרי שישב על כתפי החברה (לדעתי) היה של דיבידנד מוגבר לחברה האם כנפיים (מחזיקה גם של אל-על) שנמצאת בצרות פיננסיות מאז ומתמיד, אך גם סיכון זה גודר לאחרונה תחת הסכמי הגבלת דיבידנד.

בסך הכל מדובר בחברה תפעולית מאוד מרשימה. אני אישית עוקב אחרי האגח ונכנס אליו מדי פעם, כאשר מגיע לתשואה של 13%-14% (לצורך מסחר פרופר - מניסיון העבר, האגח הזה חוזר לאזור ה-10% תשואה תוך שבועות ספורים).


הי Yoadw,
סינרגי הוא אגח עליו רציתי לעשות זרקור, אבל האדם שהצביע עליו עבורי (בפרטי - לא הכרתי את הנייר לפני כן) ביקש ממני להימנע מזאת (חשב שהפרסומים שלי מקפיצים את השוק - חייכתי). עקבתי אחרי האגח והחברה מספר רבעונים ומאוד התרשמתי. עם זאת, חשוב לציין כי החברה עברה הסדר במשבר 2008 (כנראה זו הסיבה שהוא נסחר בתשואות כל כך גבוהות למרות התוצאות המרשימות).

עם זאת, הצבעתי על האגח מדי פעם בדרך עקיפה (לאפשר לאנשים לבדקו לעצמם), לדוגמא:

מאז שהסתכלתי לאחרונה על אפריקה היא ירדה רבות - עדיין לא מספיק בשביל להיות אטרקטיבית. לדעתי, כמעט כל נייר שדובר עליו באתר, טוב יותר מאפריקה מבחינת סיכון-סיכוי. אם אתה מגביל את החיפוש גם לסיכון יותר קטן וגם לתשואה גבוהה יותר, אני אציע לך לבדוק מספר ניירות (אשתדל עם מח"ם ארוך ככל שניתן, שיהייה בסיס להשוואה).

..........

מתחום התעשייה (קשה להשוות בין תחומים שונים ובכל מקרה תחום התעשייה בבסיסו מסוכן יותר מתחום הנדל"ן ועדיין ננסה להציע מספר ניירות לבדיקתך):
1. סינרגי כבלים אגח ב (שער 81 - תשואה 27%+מדד).
2. גלובל כנפ אגח א (שער 86 - תשואה 12%) - אמנם תשואה נמוכה מאפריקה, אך בעל פעילות יציבה ותזרימית, לכן רמת הביטחון היא יותר גבוהה.

בקצרה -
סינרגי כבלים היא חברה שמייצרת ומשווקת כבלי נחושת. אני פשוט אצטט מספר קטעים מהדוחות השנתיים (ביאור 1) שמבטאים את מה שאני ראיתי:
"פעולות החברה להבראתה ותוצאותיהן
1) במהלך שנת 2010 יישמה החברה תוכנית רחבת היקף לרה-ארגון תפעולי. התכנית יועדה להפחית בעלויות החברה ולמקד את פעילותה בייצור ובמכירה של מוצרים עם שולי רווח גבוהים יחסית. בנוסף, התוכנית יועדה לאפשר המשך התמיכה בפיתוח פעילות החברה בחו"ל ולאפשר צמיחה ברת קיימה וגידול ברווחיות. בשנת 2010 השלימה החברה את שני המהלכים העיקריים של התכנית שכללו: (א) מעבר של מחלקות הרכש, השיווק, הטכנולוגיה והכספים לאתר החברה בשער הנגב, כדי לחסוך בהוצאות הנהלה ושיווק; (ב) צמצום משמעותי בכוח אדם, לרבות נושאי משרה בכירים וצמצום בעלויות תקורה; בנוסף במהלך שנת 2010 נמכרו אחזקות בשותפות שאוחדה באיחוד יחסי ובחברה כלולה, ובמהלך שנת 2011 הושלמה גם מכירת זכויות החברה בנכס נדל"ן בראשון לציון, ובכך הושלמה תכנית הרה ארגון האמורה.

2)פעולות ההבראה האמורות, התבטאו בשיפור ניכר ברווחיות התפעולית של החברה אשר גדלה מהפסד של כ-22.3 מיליון ₪ בשנת 2009 לרווח של 1.8 מיליון ₪ ב 2010 ולרווח של כ-14.9 מיליון ₪ בשנת 2011 (בנטרול רווח חד פעמי ממכירת נכס הנדל"ן וביטול ירידת ערך רכוש קבוע, כאמור לעיל). שנה המסתיימת ביום 31 בדצמבר 2011 החברה אף עברה לדווח על רווח נקי בסך של 9.5 מיליון ש"ח. חובות החברה לזמן ארוך (כולל חלויות, ללא הלוואה המיועדת ללקוח עיקרי) לתאגידים הבנקאיים ירדו מ-48.5 מיליון ₪ ב 31- בדצמבר 2009 ל 20.3 מיליון ₪ ב 31- בדצמבר 20 פעילות החברה בחו"ל ולאפשר צמיחה ברת קיימה וגידול ברווחיות.
"

בנוסף אציין
1. נראה כי החברה מגדילה את היקף הפעילות מרבעון לרבעון ושומרת על שולי רווח קבועים.
2. ברבעון האחרון שדווח - Q1/2012 המשיכה החברה להשתפר במובנים העסקיים (מחזורי מכירה, רווח, שולי רווח). עם זאת, הנהלה וכלליות גדל בצורה לא סבירה ויש להמשיך ולעקוב בנושא.
3. לא מזמן, מכרה החברה אחזקות בחברה בחו"ל בכ-23M ש"ח והקצתה אותם לרכישה עצמית של איגרות חוב. דבר שיקל למדי על החברה שנראה כי הוצאות המימון הן המשקולת הכבדה ביותר על צווארה.


בברכה,