השבוע החולף היווה המשך ישיר לתקופה האחרונה. עליות שערים בולטות תוך התעלמות, בחלק מהמקרים, מנתונים רעים והתמקדות בחצי הכוס המלאה. בסקירה הקודמת הערכנו שעם פרוץ המדד את ה 800, ההתנגדות הבאה מצויה בסביבות רמת 850, ואכן נראה כי לשם השוק שם פעמיו. בנוסף, ההערכה היתה כי בהחלט יתכן ונראה בלימה בראלי דבר שבפועל התרחש גם אם לא במלואו: בחינת המסחר השבוע בהחלט מצביעה על שינוי, כשהבורסה מתנהגת בהססנות בולטת וזקוקה לתמיכת ארה"ב (או החוזים) בכדי להתקדם. להוציא יום ראשון (שהגיב על העליות בסופ"ש), השוק בקר בשלושה מתוך ארבעה ימי מסחר בטריטוריה השלילית אך מהפך בחוזים של הדקות האחרונות, הוביל לעליות שמחקו את הירידות והובילו לסגירה חיובית גם אם מינורית. בכל הסקירות עד לפברואר, ציינתי כי תיקון אם יגיע יהיה ממושך דיו בכדי שכולם יספיקו "לקפוץ על העגלה". התיקון עד כה, בהחלט היה מרשים ומרבית ההססנים הצטרפו גם אם לא מייד בתחילתו. כעת, עומד המעוף למבחן הקריטי שכן עפ"י מספר שיטות ניתוח (לרבות הטכנית) התיקון היה אמור להימשך עד סביבות 850 כפי שאכן קרה. כעת, עם ההגעה ליעד זה עולה השאלה לאן מכאן. פריצת מדד 850 יכולה להוביל לשינוי הערכות לטווח הבינוני. זהו המדד הקריטי ביותר בכל החודשים האחרונים, ולכן צפויה התנגדות לא מועטה בסביבתו. התנגדויות אלו צפויות לתת אותותיהן בימים הקרובים וללמד רבות על מה צופן העתיד.
אמנם אנו עוד יחסית רחוקים מהפקיעה אך יש לתת את הדעת גם לכתיבת שחקני המעוף. השחקנים החודש לא הימרו על כיוון, ולכן מרבית הפוזיציות הפתוחות, הן CALL והן PUT, מצויות בסביבות 770. המשמעות היא שהשחקנים כיוונו לתנועה חדה (אוכף) דבר שהתממש עוד בימים הראשונים של החודש. מכיוון שכך, הדבר מאפשר לסגור פוזיציות ולפתוח חדשות, וכך בשבוע הקרוב צפויה מפת הפוזיציות להשתנות. הכיוון הכללי הוא דווקא לכתיבת פוזיציות CALL מה שמלמד על הערכה לאתנחתה קלה מהראלי הנוכחי. במידה והנ"ל אכן יתרחש, צפוי הדבר להעיב אף הוא על המשך העליות, ולכן חשוב מאוד לעקוב אחר השינויים.
בנק ישראל בישר השבוע כי יתרות המט"ח של ישראל ממשיכות לגדול ואף עברו את רף ה 45 מיליארד דולר בסוף חודש אפריל. כזכור, התערבות בנק ישראל הינה בקצב של כ 100 מליון דולר ליום, ואין ספק שהוא כיום הגורם המשפיע ביותר על שער החליפין. עם זאת, נדמה כי הבנק קרוב לגבול העליון שהוא להערכתי 48-50 מיליארד דולר (משמע כחודש). יתרה מזאת, נגיד הבנק ער לעובדה כי פיחות השקל נבלם כבר מספר פעמים ברמת 4.2, ולא הצליח להתבסס מעליה. מכיוון שכך, ניתן להסיק כי לפנינו עוד מספר שבועות ספורים בלבד של רכישת מטח, ואני סבור שבשבועות הקרובים תצא הודעה בכיוון זה. טוב יעשו המשקיעים בדולר אם ימנעו מפתיחת פוזיציות לונג, משום שלמעט המצב בטחוני אין תמיכה ממשית לפריצה בשער המטבע. ההודעה לא בהכרח תהיה על הפסקת הרכישה, ויתכן בהחלט שהנוסח ידבר על הפחתה הדרגתית בכדי שלא ליצור לחץ מכירות דרמטי. ברור מאליו, שלהודעה כזו תהיה השפעה מהותית על שער הדולר בטווח הקצר, תוך התחשבות כמובן באקלים הבטחוני שישרור כאן.
כהמשך לדברים אלה, חשוב להביט אל עבר שוק האג"ח, והמתרחש בו בשבוע האחרון. בצורה מאוד בולטת לעין הדלתא (הפער) בין העקום השקלי לעקום הצמוד גדלה בצורה עקבית. ההערכות המוקדמות במשבר דיברו על כך כי עם היציאה ממנו ניכנס לתקופת אינפלציה קיצונית במיוחד. כעת, תוך מבט לעבר ארה"ב והדפסת הכסף בה היא נוקטת, שוככות מעט הערכות אלה ולכן חלה אותה התמנות מדוברת. חשוב להבהיר כי עפ"י העקומים עדין מדובר על אינפלציית שיא בשנים האחרונות המגלמת אינפלציה בקנה מידה של 5-6%. עם זאת, רק לפני חודשיים דובר על אינפלציה אף גבוהה מכך ולכן ההתמתנות.
בד בבד, בשל אותה הערכה לאינפלציה והתאוששות קרובה ממה שהוערך בתחילה, רואים תנועה הולכת וגדלה לכיוון הגילונים. הדבר כמובן מלמד על צפי להעלאת ריבית, ומכיוון שהגילון משמש מכשיר מצויין למצב מעין זה הוא צריך להתחיל להוות משקל במרכיב הסולידי בכל תיק. הסיכון הוא כמובן שהעליות האחרונות הן ראלי בשוק דובי ואז הגילונים ידשדשו ברמות הנוכחיות עוד פרק זמן רב.
אחת השאלות המסקרנות שעולות בזמן האחרון היא מהיכן בדיוק מגיע הכסף. ההסכמה היא כי הציבור ברובו טרם חזר לבורסה (וקרוב לוודאי עוד ימנע מכך לא מעט זמן), אך במקביל רואים עליה במחזורים בכל האפיקים: הקונצרני, המנייתי והסולידי התנודתי (להבדיל ממקמ ופקמ). התשובה לכך נעוצה ביציאת הכספים מהקרנות הכספיות, אותה צפינו לפני כשלושה חודשים בסקירה כאן. הציבור הלך (וליתר דיוק הולך) שולל אחר הקרנות הכספיות שהבטיחו תשואה חיובית בעולם קורס. בפועל, מתחילת שנה מרבית הקרנות הכספיות הניבו כמה עשיריות האחוז רווח בלבד, ובצירוף העובדה כי חלק ניכר מבתי ההשקעות העלה את דמי הניהול הרי שמדובר בתשואה שלילית עד אפסית. אותו ציבור רואה מניות הנוסקות ביום עשרות אחוזים וממהר לנסות לקחת חלק במסיבה. לא מדובר על ציבור חיצוני, אלה שנסו כל עוד נפשם בם, אלא על אותם משקיעים שרק חיפשו הזדמנות לחזור לשוק. וכך שוק הקרנות הכספיות מצטמצם בהיקף עשרות אחוזים מידי חודש, ואותם כספים מוצאים את דרכם אל עבר האפיקים האטרקטיביים יותר.
עוד פרסם בנק ישראל את סקר החברות והעסקים לרבעון הראשון של שנת 2009. סקר זה הוא מדידת דופק מצד בנק ישראל, ונותן כלי בידיו להעריך עד כמה השיפור בכלכלת שוק ההון מחלחל לשוק הריאלי. בכל הפרמטרים חלה נסיגה דרמטית, ובכולם ללא יוצא מן הכלל דווח כי החברות מעריכות שכך גם יהיה ברבעון העוקב. עם זאת, במסגרת הרוח האופטימית השורה בקרבנו, ניתן להבחין כי ביחס לרבעונים קודמים חל שיפור והצפי לירידה התמתן במידה מסוימת. כך או כך, סימן חיובי בהחלט העולה מהדו"ח הוא כי ישנה הקלה מסוימת במתן אשראי לעסקים וחברות. אמנם, לא כפי שהבנק היה מצפה ובטח לא קרוב לתקופה שטרם המשבר אך גם זה יכול להעיד על העתיד להתרחש.
בכלכלה הריאלית, מה שהיה הוא מה שישנו ומה שקרוב לודאי גם מה שיהיה. הנתון הבולט ביותר הוא כמובן עליה נוספת של 2.3% במספר דורשי העבודה. בעוד שבשוק ההון עוסקים בקריסה מהירה ודרמטית כפי שהתרחשה ועליה מהירה שכנגד דוגמת האות V. הרי שבכלכלה הריאלית דברים מעולם התרחשו באיטיות, והכוונה היא שגם אם בוא תגיע ההתאוששות היא תהיה איטית להחריד דוגמת האות U. אני סבור שגם בשוק ההון אין מקום לגל העליות הנוכחי והוא קיצוני ואבד אחיזה לשוק, בטח בהתחשב בסביבת הכלכלה הריאלית.
עוד השבוע, הדוח של טבע פורסם והצביע שלא במפתיע על תחזיות מעל צפי האנליסטים. שלא במפתיע, משום שטבע תמיד מכה את התחזיות אך בהקשר לטבע אחזור על דברים שרשמתי כאן לפני שני רבעונים אותם חשוב לזכור – טבע תמיד מכה את התחזיות, משום שהיא מביאה תחזיות מאוד נמוכות ביחס לביצועים שלה. בכל 4 השנים האחרונות לא היה רבעון אחד בו טבע לא היכתה את התחזיות, וכשזה קורה לעיתים כה תכופות השוק כבר אדיש ל"הפתעה". הדבר השני הוא שטבע תמיד עולה לקראת הדוחות ויורדת לאחריהן. הדבר לא התרחש רק פעם אחת ב 12 הרבעונים האחרונים , ולכן אין סיבה לצפות לשינוי גם הפעם. זו תקופה שאני טוען שטבע לא מעניינת, אינה מתקדמת לשום מקום ומקומה הטבעי הוא בין 42-45 דולר למניה. כעת, עם הסיכוי שהתאוששות הכלכלה תוביל לירידה בשער הדולר אני לא מוצא כל סיבה להישאר במניה. מניה כה דפנסיבית בשוק עולה אין לה מקום, ובשוק יורד עדיפה השקעה בשורט.
רוה"מ נתניהו, תרם מצידו את הפולמוס השבועי עם הגזירות המוגזמות אותן ניסה להעביר. מלכתחילה, אני מתקשה להבין מה עמד מאחרי המהלך האחרון, שכן היה ברור מאליו שאין סיכוי שגזרות אלו יעברו. כך או כך, מה שמוסכם כעת בשוק ההון הוא שנתניהו של תחילת הקדנציה הנוכחית לא דומה לנתניהו של הקדצניה הקודמת. ראש הממשלה יותר הססן, פחות ממוקד, ועם מסרים שבעיקרם דמגוגיים ולא מוגדרים היטב. ההערכות הרבות שהיו כלפי נתניהו, נבעו מהעובדה כי בקדנציה הקודמת הוא הגדיר יעדים ועמד בהם בהצלחה (המתנגדים יטענו כי בשוק עולה לא צריכה להיות בעיה מיוחדת לעשות כן). הפעם, לא ברורה מה הצמיחה במשק אליה מכוונים הקברניטים, תכניות עולות ומתחלפות על בסיס שבועי ובינתיים בעלי החברות הגדולות מתמודדים עם המשבר בכוחות עצמם. גם הגישה של נתניהו, מעוררת כעס מסויים שכן הוא נוקט בגישה בנאלית משהו, בהאשמתו את משרד האוצר. אין משמעות לכותרת "הנחתי את משרד האוצר לבטל את הגזרות הפוגעות בחלשים". רוה"מ הוא משרד האוצר, ולכן הדבר מעורר חוסר נוחות במשק מהפליק-פלאק הכלכלי הנוגע לכולנו.
באירופה נמשכת התופעה יוצאת הדופן אותה סקרתי בשבוע החולף: התעלמות מוחלטת מהשוק האמריקני, ורצף עליות קיצוני במקביל לפרסום נתוני מאקרו שליליים. בקיזוז מניות הארביטראז באירופה, העליה השבוע היתה חדה במיוחד, והדבר דומה לשוק הסיני שמפתח סימנים מוקדמים של בועה. אמנם ניתן לומר כי במידה מסוימת יש מקום לעליות, אך הן חדות מידי וגבוהות משמעותית מקצב התקדמות השוק ואף מהצפי קדימה. בשל כך, אני סבור שברמת הפיזור יש מקום לתת משקל חסר לשוק האירופאי על פני המקומי והאמריקני.
בארה"ב, השבוע כולו עמד כמובן בסימן פרסום תוצאות מבחני הלחץ לפיהם עשרה בנקים יאלצו לגייס כ 75 מיליארד דולר.
החלק המדהים בסיפור הוא "הענשת" הבנקים הטובים לעומת הבנקים הרעים, משמע, אלו שאינם צריכים לגייס עולים פחות מאלו שחייבים גיוס. ההסברים לתופעה זו נתונים בידי האמריקנים בלבד, ובפרט לנוכח העובדה כי חלק מהבנקים הטובים ירדו בדיוק כעמיתיהם הרעים, ולכן לכאורה ההעדפה היתה צריכה להיות ברורה ומוחלטת. בסקירות הקודמות הערכתי שעפ"י המפורסם בנוגע לשיטת הבחינה, הרי שבהכרח יהיו נכשלים ואכן אלו הם פני הדברים. מחיקת 600 מיליארד דולר בתרחיש הגרוע ביותר כולל חטיבות מסחר ותיקי השקעות) היא לא משהו שמצריך העלאת המלצה מצד לא מעט בתי השקעות למגזר, אך נדמה שהשוק מחפש את חוד החנית בכל הנוגע לתשואה ומניות אלו מהוות בהחלט הזדמנות לכך.
הירידיות בחמישי, טרם פרסום הדו"ח שויכו לחשש טרם פרסום תוצאות המבחנים, אך את העליות בשישי כבר התקשו להסביר. יש כאן מקרה נוסף בו הצפי היה בדיוק המתרחש בפועל (התקשורת אף נקבה בשמות הבנקים ובסכומים עוד טרם הפרסום הרשמי) ונשאלת השאלה אם אלה פני הדברים מדוע התרחשו אותן העליות ? השערה מעניינת הצוברת תאוצה בארה"ב טוענת שיש כאן רצף עליות חסר הגיון לחלוטין שבלט במיוחד בסופ"ש, עם נהירת המשקיעים לבנקים כושלים בהם מכפילי רווח משמעותית גרועים מעמיתיהם. בשל כך, ממשיכים אותם מעלי השערה, יתכן כי הממשל פועל בהחבא מאחרי הקלעים ודרך קרנות שונות לביסוס המעמד של אותם בנקים שכן הכל מתחיל ונגמר באמון עפ"י דעת הממשל. עליה במניות הבנקים יכולה להוביל לעליה באמון וחוזר חלילה. בעבר רבים נטו לפסול השערה זו אך כעת מתרבים הקולות הכלכליים בארה"ב הטוענים כי רצף חוסר לוגיקה כזה חייב להיות מוסבר ע"י יד מכוונת. האם הדבר בעייתי? לא בהכרח. במידה ואנו מאמינים בתאוריית הקונספירציה הרי שהכל תלוי מתי הדברים יחשפו. במידה ויחשף בימים הקרובים לצורך הדוגמא, הרי שהמשקיעים ירגישו מרומים ותהיה צניחה בשוק, אך במידה והדבר יחשף לאחר ההתאוששות, הדבר יוסבר כצעד מבריק של הממשל שטען כי מלכתחילה הכל בעיה פסיכולוגית של אמון ותו לא.
העליות הללו הגיעו לאחר שבוע מאקרו מאוד חיובי שסיפק זריקת עידוד אמיתית למדדים, עם עליה מפתיעה של למעלה מ 3% בעסקאות הבתים יד שניה במרץ ואף עליה בהוצאות הבניה.
כמובן כשהרגלי בקודש אני מביא גם את שוק התעסוקה, בו נגרעו 491 אלף משרות "בלבד" - משמעותית פחות מההערכות המוקדמות., ושני נתונים אלו יש בהם בכדי לתמוך בתחושת האופטימיות ההולכת וגדלה.
עם זאת, נתון אחד משמעותי מוסיף להעיב על אותה תחושה והוא התרסקות האשראי הצרכני עם ירידה של 11.1 מיליארד דולר במרץ. לאלה שאינם בקיאים בשלל הסקרים והסטטיסטיקות המתפרסמים חדשות לבקרים בארה"ב, אסביר כי האמריקנים מחזירים יותר חובות מקצב לקיחת ההלוואות . מצב זה, בכל כלכלה נורמאלית מהווה מצב אידיאלי אך לא בכלכלה האמריקנית המתקיימת בזכות בזבוז והוצאות בהלוואה (אשראי). הצריכה של בתי הפרט היא כ 70% מהכלכלה ולכן ירידה בצריכה משמעה בסופו של דבר פגיעה מהותית בכלכלה. מכיוון שכך, ממשיך הפד לנסות להזרים עוד אשראי עד למצב של הצפה בו ההצעות יהיו פשוט זולות מבכדי לומר לא.
כראש הפד, ברננקי עצמו גילה אחריות רבה השבוע, והסביר כי קצב הגידול באבטלה יוסיף לעלות אע"פ שיתכן כי השינוי יגיע בשלהי 2009. אני סבור , שהדברים אופטימיים מידי שכן ירידה בקצב איבוד המשרות אין משמעה בלימה אלא לכל היותר התמתנות מסוימת, והתאוששות אמיתית חייבת להיות במצב בו המשק האמריקני מאבד פחות מ 100 אלף משרות בחודש (ומיותר לציין, שקצב זה יגדל פלאים עם התמוטטות GM או קרייזלר).
עוד הוסיף ברננקי ובצדק כי השיפור במכירות הבתים הקיימים והחדשים בחודשים האחרונים, נובעת בחלקה בשל מכירות של נכסים מעוקלים בהנחה, כפי שציינתי בסקירות האחרונות, ובעצם רמז כי הדרך עוד ארוכה והדברים מעט פחות ורודים מכפי שנראה. וול סטריט כמובן לא אהבה את רוח הדברים והגיבה מייד בירידות.
לסיום, אם בענקיות הרכב עסקינן, השבוע היתה התפתחות מעניינת מצד המשקיעים. הזרקור הופנה מעט מGM אל עבר קרייזלר עם ההתקדמות במגעים עם פיאט ומחיקה הלכה למעשה של קרייזלר.
צריך לעקוב מקרוב אחר ההתפתחות האחרונה ולהיות בקיא ברזי הפוליטיקה בשביל להבין שמצויה כאן הזדמנות אמיתית. הערכתי, כי אחת מהשלוש תפשוט רגל בהליך זה או אחר ידועה מזה זמן רב. קרייזלר היא מועמדת מועדפת מצד הממשל לעשות כן, ולכן אם קרייזלר פושטת רגל יש כאן הזדמנות קניה של מניית GM. דטרויט, מעוז הדמוקרטים והעיר בה זכה הנשיא לאובמה לאחוז הקולות המרשים ביותר מבין הערים הגודולות, לא תופקר על-ידו. אובמה פשוט לא יכול לאפשר קריסה של 2 החברות הללו שמרכזן באותו עיר, ולכן מדובר כאן על השקעה מאוד ספקולטיבית שבצידה תשואה פוטנציאלית פנומנאלית. בעלי האחזקות ב GM והוועדים עלולים לראות את הנעשה בקרייזלר, ולהתקפל כל עוד נפשם בם, קרי לקבל כל הצעה שתסלול את הדרך להתאוששות החברה ותמנע מהם גורל זהה לזה של קרייזלר. לא מדובר על השקעה לאנשים בעלי לב חלש אך חשוב לעקוב אחרי קרייזלר, ולהשליך מכך. דבר אחד ברור, וזה שאם GM תשרוד את המשבר הזה העליה בה תותיר בצל את העליות במניות הפיננסים. זה קרה בעבר לקרייזלר עם עליה של מאות אחוזים והתאוששות מדהימה בשנות השבעים, ווזה יכול לקרות כעת גם ל GM. עדין לא לקנות אך בהחלט שווה מעקב צמוד, וקניה חזקה במידה וכל אלו יתרחשו.
מגזרים ומניות
ביומד- יותר ויותר מגלים עניין במגזר זה. אין אפשרות אמיתית להעריך מניות ממגזר זה, ולכל היותר ניתן לומר אם מחירם מנופח או לאו, טרם פרסום הדוחות. הדבר אפשרי בעקבות הערכת שווי התרופה/הפיתוח על השוק הפוטנציאלי והשלכה ממנו על ערכה שלה. כל ניתוח טכני של מניות אלו נידון מראש לכשלון, ולכן אין להסתמך עליו כלל במקרה זה כפי שרבים שאלו. בחברות רבות זה הכל או כלום, ותוצאות הניסוי אינן ידועות לאיש אז אין מקום לגל שמועות כזה או אחר השוטף טרם פרסום התוצאות.
בנקים - החשש היה כי תוצאות המבחנים בארה"ב ישביתו את השמחה וירידה שם תוביל ירידה כאן, ולכן שווה להמתין ולממש רווח קיים. צריך להמתין למחר לבדוק כיצד מתחדש המסחר במניו אלו, משום שלאמריקנים נטייה ל"עיכול איטי" של תוצאות. במידה והראלי נמשך, עדיפות מניות הבנקים בארה"ב לטווח הקצר על מניות הבנקים המקומיים.
חברות ביטוח – עדיפות לטווח הקצר מהבנקים המקומיים בשל סיכון פחות.
AIG - עדין האופציה המועדפת בשקלול תשואה וסיכון, בכל הנוגע למגזר הפיננסים בארה"ב.
נפט – זינוק הנובע רובו ככולו מהערכות על התאוששות ולא מנתוני מלאי או נתונים ריאליים אחרים. בהיעדר נתונים אלה, צפוי להתממש מהרמות הנוכחיות.
נייס – למשקיעי הטווח הארוך הזדמנות קניה אמיתית, לאחר ירידה של כמעט 15% במחיר המניה. צפויה להמשיך להתממש בימים הקרובים ובמידה ותגיע לשער 8000 כדאית כקניה לכל טווח.
וריפון – למחזיקים במניה מומלץ למכור. המחיר הנוכחי ביחס להון שנותר לחברה לא מצדיק מחיר שכזה. אמנן אין חשש ליציבות החברה, אך מכפיל הרווח מלמד כי יש מקום לירידות חדות.
בזק – קיים פוטנציאל בשני האג"חים של החברה. לאחר מכירה של גוף גדול צפוי תיקון נאה בתשואה.
רמי לוי – ממשיכה במסעה צפונה לאחר 10% תשואה נוספים. עדין כדאית לקניה.
אפריקה – אני חוזר על ההמלצה משבוע שעבר, האג"חים מומלצים לטווח הקצר אך המניה מנופחת ואין הצדקה למחיר הנוכחי.
• את סקירת האופציות ניתן לקרוא תחת פורום אופציות מאי.
שבוע טוב ומוצלח !
הגב עם ציטוט