שבוע משמים למדי הסתיים לו בזירה המקומית, הן ברמה השבועית והן במהלכים התוך יומיים. המדדים סיימו מידי יום קרוב למדד הפתיחה ובסיומו של שבוע ניתן לסכם ולומר כי מלבד הכותבים איש לא רווה נחת. השוק עומד בנקודה נוחה יחסית שהקונים אינם ממהרים לקנות, ואילו המוכרים לא רואים בשלב זה סיבה למכור.
השחקנים היו פעילים בצורה משמעותית השבוע ודאגו לאזן את המדד כל אימת ששאף לבצע מהלךחד לאחד הכיוונים. ההתערבות ניכרה היטב בפרט לאור שעת מסחר חופפת עם ארה"ב, שלא פעם נפתחת במגמה הפוכה מהחוזים. מבחינת השחקנים הדשדוש הנוכחי, כשבוע לפני הפקיעה, יש בו ברכה רבה לאור השחיקה הגבוהה כתוצאה מערך הזמן. לא מן הנמנע שאותה שחיקה תוביל חלק מהשחקנים לסגירת פוזיציה מוקדמת לאור העובדה כי מרבית הרווח כבר הושג או לחילופין לכתיבה קרובה יותר לסטרייק בשל הסטיה הנמוכה.
השבוע אנו בשבוע פקיעה , על כל המשמע מכך. מה שהתחיל ככתיבת אוכף לא סימטרי (יחס של 1:2 לכתיבת PUT) הלך וצבר תאוצה ככל שהתקדמנו בחודש, תוך קידום הרגל העליונה מעלה. למביטים במפת הפוזיציות מתגלה תמונה נדירה עת פוזיציית Put 980 מונה למעלה מ 30 אלף יחידות. כתיבה מעין זו רואים דוגמתה פעם בשנה אם בכלל. ישנה הסכמה רבתית בנוגע לגבול התחתון (980), אך ככל שהתקדם החודש והמדד חצה את רף 1000 הנקודות, רבים הרגישו מספיק בטוחים לבצע כתיבות חדשות כשהדומיננטית היא put1000. אם כך, הרי שקיימת הסכמה בנוגע לגבול התחתון לפקיעה, 1000, מה שהחלט לא ניתן לומר על הגבול העליון. התנועה העליונה החלה להרכיב חומה בצורה רק בימים האחרונים בדמות CALL 1060, בצל החשש כי הראלי ימשך והמדד ינסוק לכיוון 1100. אסתכן ואומר, כי לאור סטית התקן הנמוכה סביר שנראה כתיבות בבוקר ראשון בכמות לא קטנה סביב CALL 1060 ובהתאם הפקיעה תהא בגבולות 1010-1060. מתחת/מעל לרמה זו בשלב מוקדם של השבוע (עד בוקר שלישי) עלול להיווצר סקוויז, אך הסבירות לכך נמוכה ביותר. פקיעה אופטימאלית מצויה סביב רמה 1020-1025, אך אין ספק שמדובר על חודש מוצלח ביותר לכותבים, שאיפשר להם להסיט רגליים ולמקסם רווחים כמעט לכל אורכו. החודש פקיעה אופטימאלית הוא מושג אמורפי, ולא צפויה התכווננות פנאטית אליו, בשל אותם רווחים שצוינו לעיל.
כן חשוב לתת את הדעת על סטיות התקן הנמוכות, סביב 19 בלבד. רשמית, עפ"י סטיות התקן, חזרנו לתקופה שטרם המשבר וניכר כי מרבית הסוחרים אינם צופים עוד מפולת אמיתית. אינדיקטור זה לרוב מתעתע שכן הוא עלול לזנק תוך יום פי כמה אך אין ספק שהוא יהווה נדבך מרכזי בהחלטת השחקנים על אסטרטגיית חודש נובמבר. המתריסים יציינו מנגד, כי מפולת או ראלי מגיעים רק כשלא מוכנים להם, ולכן הוכשרה הקרקע לתיקון הגדול.
אם עלינו לצפות פני שבוע, הרי שבשלב זה המדד צפוי להוסיף ולדשדש. בניתוח מנותק מארה"ב המדד מפגין עוצמה ניכרת, ולכן מהלך ירידות אם יצא אל הפועל יתרחש רק כתוצאה מירידות דרמטיות בוול סטריט.
לבקשת רבים, בטרם אמשיך בסקירה, אסטה לרגע משוק ההון ואתייחס לטירוף הנדל"ן המשתולל בקרבנו. השאלה המרכזית היא כמובן עד מתי, והתשובה חבויה בסיבה המרכזית לבועה שנוצרה כאן.
עד לפני חצי שנה חברות הנדל"ן ניסו להצניע נתוני מכירה בעיתייםת, לשפץ נתונים ולשווק פרויקטים שלא פעם נתקעו. ההצלחה היתה לא מבוטלת ונשמר איזון בין יח"צ מעולים למשבר הגלובאלי שבסיסו בשוק הנדל"ן. הנדל"ן המקומי נפגע בצורה נמוכה מאוד, ובהחלט ניכרה שביעות רצון הן מצד הקבלנים והן מצד הממשלה. אותו שיווי משקל הופר כאמור לטובת המוכרים עת החלה נהירה המונית אל עבר הנכסים, נהירה שנמשכת עד היום. מחירי הדירות זינקו באיזורים מסויימים תוך חודשים בשיעור של 25% והשאר היסטוריה: התקשורת תרמה מצידה לניפוח מחירים שאינם מחוייבי המציאות, והמליכה איזורים ושכונות שרבות מהן נחשבו שבועות קודם לכן כמוקצות לא פחות. שרי ממשלה וח"כ הששים לזמן מסך, נחלצו מהרה להסביר כיצד ניתן לפתור את הבעיה (ללא הבנה שבעצם אין ספור ההצעות לפתרון הם שופכים שמן למדורה ומלבים אותה), ורבים נלחצו והחליטו לבצע את מהלך הקניה. בטרם אגיע לגורם המרכזי ופתרונו, יש לבדוק את שתי ההצעות הפופולריות ביותר העומדות כיום על הפרק:
הפשרת קרקעות והגדלת מס הרכישה. הפתרון הראשון הוא בהחלט טוב ומבורך רק שמשלב הפשרת הקרקעות, ועד מסירת הדירה לקונה המאושר עוברות שנים, מה שלבטח לא יעזור בחודשים הקרובים. לעומת זאת הפתרון הפופלארי השני בדמות הגדלת מס הרכישה, אין בו תועלת מלבד העשרת קופת המדינה (ע"ע קנס המיים) שכן הגדלה צרה מידי לא תועיל ואילו רחבה מידי תפגע בסקטור חשוב וחיוני, התורם רבות להתפתחות המשק. הפתרונות הללו הם מעטים אך עוד קודם יש להתיחס לשורש הבעיה.
אמת,וזאת כבר יודע לצטט כל ילד, כי כמות של 30,000 דירות היוצאות לשוק בשנה אין בה די. זהו אינו שורש הבעיה, שהרי הדברים הללו ידועים מזה שנים ואין בהם כל חדש. לא התעוררנו בוקר אחד למחסור, הנגב והגולן היו ונשארו לא אטרקטיביים, ובעיית התשתיות קיימת מאז קום המדינה.
שורש כל חטא הוא בריבית בנק ישראל. בנק ישראל כרך גורלו בשער המט"ח והחליט להילחם בנשק האפקטיבי ביותר (טרם המצאת רכישת הדולרים) שעמד לרשותו בדמות הפחתת ריבית. הריבית ירדה וירדה עד לשפל היסטורי ועודנה נמצאת ברמות הנמוכות אי-פעם. נוסף על כך, חוסר אלטרנטיבות השקעה, בורסה מתרסקת ואי מציאת מפלט תחת שולי שמלת הדולר, יצרו בין לילה אלפי איילי נדלן בזעיר אנפין שראו בנדל"ן חוף מבטחים והחליטו להסיט כספים למטרות השקעה. אותם "איילי נדלן" אינם מי שרזרבות הכסף מצויות בכיסם אלא ברובם אנשים שהבינו כי רמת ריביות זו לא תשוב, ויש בהחלט הגיון כלכלי בלקיחת משכנתא גם אם לצרכי השקעה. קהל היעד השבוי, אותם זוגות צעירים אף הוא הבין כי יש בכך כדאיות רבה, ובתיבול כותרות פיקנטיות והמצאת קבוצות הרכישה (המצאה גאונית לבעל הקבוצה בלבד) החלה קניית נכסים שלא בהכרח למטרת מגורים אלא בעיקרה למטרת השקעה. לאלו יש להוסיף את הגרעין הקבוע שרוכש דירות למטרות מגורים או שיפור נדלני, וקיבלנו צוואר בקבוק הלוחץ את המחירים מעלה.
הקונה הישראלי, הן המשקיע והן הזוג הצעיר, מתבסס ברובו (עפ"י הערכות 80% מהקונים) על לקיחת משכנתא ברמה זו או אחרת, ולכן פקטור הריבית הוא המרכזי ביותר בלקיחת ההחלטה. מכיוון שכך, התשובה למתי יתקרר שוק הדיור אינה תלויה בהפשרת קרקעות או פעולות דומות אלא כל כולה בידיו של סטנלי פישר. במידה ויחפוץ בהעלאת הריבית אותם קונים יגלו פחות התלהבות (או יכולת) לרכישה ובהתאם ישוב האיזון לשוק.
מתי הנ"ל יתרחש? כמובן שלכך אין תשובה מוחלטת אך להערכתי שוק הנדל"ן בימים אלה נמצא בשיאו, וקשה לי לראות כיצד זה יוסיף לטפס. נכון לציין, כי טרם הועלתה הריבית ולכן איני צופה קריסה מהירה ברמת המחירים, אך זליגה מטה בהחלט מתבקשת לאור יחסי ההכנסה-עלות שהתפתחו כאן בחודשים האחרונים. אותם יחסי הכנסה-עלות מוצאים ביטויים לא רק בקושי לרכוש דירה אלא גם ביכולת להשכירה, ולכן אלו המבצעים קניה לצרכי השקעה מגלים כי יש גבול עליון לתשואה אותה ניתן לקבל, ובהתאם ישקלו פעמיים האם להיכנס מלכתחילה לעסקאות אלו.
התיחסות קצרה אגב לדבריו של הנגיד מאמש (25/10), כי אין בישראל בועת נדלן מעידה בעיקרה על ניתוק ולא ניתן לשכוח כי האחרון שאמר משפט זה בדיוק, היה אלן גרינספאן, ערב קריסת שוק הנדל"ן האמריקני. אין בכך, משום לרמוז כי השוק הישראלי צפוי לקרוס, אך בהחלט מכאן הדרך בעיקרה דרומה גם אם בירידה מתונה.
אך טבעי לשוב לשוק ההון בנקודה זו, ולבדוק ברמת המאקרו את הישגי הריבית הנמוכה כדגל המאבק בפיחות הדולר. השבוע ראינו פעם אחר פעם כיצד בנק ישראל מבצע רכישות משמעותיות (300 מליון דולר בפעמיים שונות), ואין בכוחו לאושש את המטבע. כתוצאה מכך, היעד שהוצב שבוע שעבר אכן נשבר והדולר פותח את השבוע מתחת לרף 3.7 ₪. אין כל סיבה להעריך כי המהלך יסתיים כאן, ואחזור על שציינתי כי הכיוון המיידי הינו 3.65, אך בהחלט מעניין לראות רמזים שיוצאים מבנק ישראל כי ההתערבות קרובה לסיומה. לא מעט בכירים רומזים כי המהלך איבד מקוצו, ולכן יש מקום לסיים את הרכישות הללו. כמובן, שהודעה מעין זו אם תצא צפויה לדרדר את הדולר מטה, ולכן להערכתי ההתערבות "תתפוגג" לה אט-אט עד שתיעלם מעצמה יותר מאשר תכונס מסיבת עיתונאים רשמית.
אותם בכירים, גורסים כי החשש האמיתי הוא מאינפלציה והדבר ניכר היטב השבוע, כבחודש האחרון, בהנפקות האג"ח הקונצרני. באופן כללי בשנה האחרונה חל שינוי בתמהיל איגרות החוב הקונצרניות וחלקן של איגרות החוב הלא-צמודות, שבעבר היה כמעט שולי, הפך להיות משמעותי ביותר. אם בעבר סך גיוס ההון באמצעות איגרות חוב קונצרניות לא צמודות היה כ 10%, הרי שכיום הן מהוות הן מהוות כ-43% מסך ההנפקות החדשות. קיימת אם כך, אי הסכמה בולטת בין החברות במשק לדעת בנק ישראל בנוגע לריסון האינפלציה. מכיוון שהחשש יותר ממוצדק, הרי שעדין יש מקום לשמור על יחס האג"ח בתיק כבעבר ולתת משקל שווה אם לא גדול במקצת לאלו הצמודות.
אין מנוס כמובן מלהתיחס לשתי העסקאות הדומיננטיות במשק שליוו את השבוע החולף:אפריקה ובזק.
בשבוע שעבר סקרתי בקצרה את ההסדר המוצע ע"י המוסדיים לאפריקה והבהרתי את הסיבות בגינן הסדר זה לא יעבור. בהתאם ציינתי כי שווי המניה נמוך מ 40,ואפריקה אכן צללה דו-ספרתית. ההסדר שהוצע אכן כשל, וכעת מוצע הסדר חלופי שעיקריו קבלת 36% ממניות החברה כנגד 600 מליון ₪ מצד לבייב (המוסדיים דרשו מיליארד ואיבוד הבעלות על החברה). גם הסדר זה במתכונת הנוכחית לא יעבור ! תחשיבי החברות ואפריקה עצמה רחוקים ממחיר השוק, ובאופן כללי המוסדיים צפויים לטעון כי ההזרמה נמוכה מהדרוש. מכיוון שכך, אני מעריך שיערימו קשיים וינסו לשנות את ההסדר כששני הצדדים אוחזים במקל משני קצותיו. את המשקיע באג"ח הדבר צריך להדאיג בגלל הסיבות המובנות. את המשקיע במניות, עד כמה שישמע הדבר אבסורד, פחות. אפריקה והמוסדיים מתקרבים לשווי שוק מה שמאפשר חישוב הגיוני של ערך המניה. דילול משמעותי כפי שמוצע אף הוא צפוי להזיק למניה ולכן גם אם לא ניתן לקבוע שווי מוחלט, הרי שהשווי נמוך ממחיר המניה כיום (45). אפריקה צפויה לפתוח בזינוק דו ספרתי להערכתי, משום שכפי שציינתי בעבר המשקיעים שאינם נוברים בפרטים שומעים הסדר, שומעים ישועה ורוכשים אך אין בכך בכדי לשנות את מחיר החברה. נא לא להתפתות לרכישת המניה. כבעבר, אחזור על ההמלצה כי אין מה לחפש במניה בשלב זה, ומוטב להתמקד (אם בכלל) באג"חים לטווח ארוך תוך הבנת הסיכון הגבוה הכרוך בהם.
להבדיל מאפריקה ומצבה העגום, הרי שעסקת בזק המתרקמת מהווה אות חוסן לחברה ולמצבה המשובח. בנוגע לסמייל, ציינתי בעבר (14/6) כי "זהו הדו"ח הטוב ביותר שראיתי השנה", וב 16/8: " קיימת סבירות לא מבוטלת כי שאול אלוביץ' ילטוש עיניים לעבר מירס ויחד עם סמייל , שכבר בשליטתו, יקים קבוצת תקשורת חדשה וחזקה שתוביל לנגיסת נתח משוק שלוש מפעילות הסלולר הגדולות. צעד שכזה, אם יעשה, יעיד על אלוביץ' כאסטרטג מהמעלה הראשונה". זהו אחד המקרים הבודדים, בהם קיים כשל שוק של עשרות רבות של אחוזים, ולשמחתי זיהינו אותו בשלב מוקדם. המניה צפויה לאחר הזינוק היום (ראשון) להמשיך לטפס לאור רכישת השליטהבבזק. עם זאת, ואתיחס לכך בהתיחס למניה בתחתית הסקירה, החברה אינה עוד סוס אציל כי אם סוס הרתום למרכבה, ולכן את עיקר הדרך מעלה כבר גמעה.
בזק צפויה אף היא להנות מהמהלך, לאור פיזור הערפל ואי הודאות שאפף את החברה בשאלת הבעלים. כעת, משידוע בעל השליטה, המגיע וקרוב לתחום, החברה צפויה להוסיף לגדול ואף להגדיל נתח שוק בנקודות בהן היתה חלשה יחסית. חשוב מכך עבור המשקיע, כי רמות המינוף הגבוהות להן צפוי שאול אלוביץ' בכדי לעמוד בתשלום העיסקה, מאותתות כי חלוקת הדיבדנדים בחברה לא תפחת כי אם תגדל ובכך בהחלט יש בשורה חיובית ותמיכה במניה.
קשה לראות בשלב זה השפעה ישירה ומהירה על פרטנר וסלקום, אך בוודאי שהדבר לא צפוי לתרום לחברות הללו. איחוד מעין זה, מגדיל את כוחו של התאגיד ומחליש מנגד את יכולות המתחרים.
אסיה לא סיפקה חדשות מעניינות, ואילו באירופה עיקר ההתמקדות היתה בנתון התמ"ג בבריטניה שהפתיע ורשם ירידה של 0.4% במהלך הרבעון השלילי (לעומת צפי לעליה וסיום המיתון). הפוטסי הגיב באדישות מופגנת, והתמקד בעיקר במסחר מעבר לים. הדבר משמש אות בידינו כי המשקיעים אינם מביטים אחורה, ובפרט אמורים הדברים לנוכח העובדה כי צפוי להתפרסם בימים הקרובים נתון התמ"ג האמריקני שלא יהיה בו להוסיף או לגרוע.
בארה"ב נדמה כי המדדים מאבדים מהמונטום, אך מעבר לכך לא ניכרת בהלה אמיתית כי אם חולשה בלבד. סטיית התקן שטיפסה בשני ימי המסחר האחרונים יכולה להוות סמן לכך שהשוק מיצה עצמו בגל העליות הנוכחי, אך עוד מוקדם לקבוע האם מדובר באפיזודה חולפת או שמא הסטיה תוסיף לעלות. אחת הסיבות בגינן נדמה כי המדדים מאבדים מכוחם, נעוצה בכך שסה"כ השבוע בהחלט היה גדוש בחדשות חיוביות ואע"פ כן הנ"ל לא תורגם למהלך עליות.
בין דו"חות מצויינים (דוגמת אמזון), בלט היטב מדד האינדיקטורים המובילים שעלה בחודש ספטמבר בפעם השישית ברציפות.
לכך ניתן להוסיף הפתעה בשוק הדיור עת מכירות הבתים הקיימים זינקו ב-9.4% בחודש ספטמבר, ואע"פ כן המדד לא עלה ואף סיים בטריטוריה השלילית. יתכן שהדבר נובע, משום שהשיפור שיוחס למכירות הבתים מקורו בתוכנית התמריצים של הממשל במסגרתה זוכים קונים חדשים להקלה במס של 8,000 דולר בעת רכישת דירה. קיים סימן שאלה מצד המשקיעים, האם הפסקת תכנית תמריצים זו תוביל לירידה דומה שנגרמה לאחר הפסקת תכנית התמריצים לתעשיית הרכב.
כמובן ששקיעת הבנקים בארה"ב, שמספרם חצה את ה 100 לא תורמת אף היא להרגשת הבטחון ועדיין ניתן היה לצפות להתמקדות מסוימת בפן החיובי כמאפיין התקופה האחרונה, ולא בחצי הכוס הריקה. שוב, מוקדם לדעת האם מדובר במגמה אך בהחלט שינוי אוירה מהמתרחש בשבועות האחרונים.
מניה מרכזית שיש מקום לעקוב אחריה הינה מניית CIT. ציינתי בעבר כי להערכתי בסופו של דבר החברה תינצל מפשיטת רגל, ובמהלך השבוע התבשרנו כי המיליארדר אייקהן מציע לבנק הלוואה במקום הסדר חוב ע"ס 6 מליארד דולר. החברה משפרת כל העת את הצעתה לבעלי החוב וסביר כי אלו יבינו בשלב זה או אחר כי הלימון נסחט עד תום ויש לבצע מהלך פיוס גם אם כואב. חשוב להדגיש כי מדובר במניה בסיכון גבוה במיוחד, ולבטח אינה מתאימה למשקיע שאינו הרפתקני, אך אני מוצא לנכון לציינה עבור אותם משקיעים המתמקדים במניות הביומד והנפט, ועבורם בלבד. ככלות הכל מדובר בבנק, ובמידה והחברה תינצל, צפוי מהלך עליות נאה במיוחד.
מניות ומגזרים
וולס פארגו – לכאורה דו"ח מעולה, כפול מהתחזיות ואע"פ כן המניה עברה מעליות למדרון תלול ואדום. החברה הומלצה בפה מלא ע"י וורן באפט וזה לבדו שלח אותה למהלך עליותחד. הדו"ח האחרון הוא פעם נוספת מקרה של קריאת הכותרות ואי התעמקות בפרטים. אלו שנברו בדו"ח הופתעו לגלות כי בין הרווח לשיפור בפעילות אין דבר וחצי דבר.שורת הרווח נובעת מרווח ע"ס 3.6 מליארד דולר שרשם הבנק מפעילות גידור על משכנתאות. בניכוי גידור זה, החברה הציגה דוח פושר על גבול השלילי. קטונתי מלסתור את וורן באפט אך אין ספק שלתקופה הקרובה מומלץ לבצע שורט על המניה, משום שהעליות שפורשו כאיתנות הן למעשה יותר תרחיש חד- פעמי.
כיל וחברה – נקו את פעילות הספקולנטים, את אהדת הציבור ואת המצויים בפוזיציה בכדי להבין הלכה למעשה את מצב ענף הדשנים.כיל העולה בשל שמועה על הצעת רכש של חברה מתחרה אינה בסיס אמיתי לעליות. לעומת זאת, אזהרת רווח מצד אגריום השבוע הצופה קיטון ברווח של 95% בהחלט משפיעה ישירות על כיל וחוזה את הקושי שבהתאוששות שוק זה.
סמייל תקשורת 012 – שינוי המלצה לטווח קצר ובינוני. כברת דרך נאה עברנו עם המניה מאז יוני, עת מחירה היה 30. כיום לאחר טיפוס של כ 70% בארבעה חודשים, הגיע הזמן להיפרד בחיוך מהמניה לכל בעלי הטווח הקצר והבינוני. המניה ביצעה את המהלך הדרמטי, ומכאן היא הופכת למניה כבדה שכבר גמעה את מסלול העליות המשמעותי. כעת, מתאימה המניה לבעלי הטווח הארוך תוך הבנה שהתנודתיות בה צפויה לגדול, אך לאורך זמן היא תניב תשואה נאה גם אם לא בולטת משמעותית ביחס למדד היחוס.
נטויזן – מטפסת יפה מאז ההמלצה האחרונה. אני מוצא לנכון לציין את המניה פעם נוספת, כמניה הצפויה לבצע מהלךחד שכבר החל.
חלל תקשורת –שינוי המלצה. הומלצה כאן ב 31/5 כשמחירה היה 40. המניה כעת לאחר עליה של כ 20% וקשה לראות אותה מוסיפה להתקדם. המחזורים שהולכים וקטנים גם מוסיפים לדאגה, ולכן בשלב זה איני מוצא בה אטרקטביות לכל טווח.
פורמולה מערכות – נמצאת מתחת לרדאר המשקיעים. אינה מתאימה להשקעה גדולה אך דו"ח טוב לצד רווח הון צפוי ממכירת נקסט סורס, צפויים להמשיך ולתמוך במגמת העליה.
• בנוגע לשאר המניות והמגזרים אין שינוי בהערכה.
• את סקירת האופציות ניתן לקרוא תחת פורום אופציות אוקטובר.
שבוע טוב ומוצלח !
הגב עם ציטוט
