השבוע חווינו דשדוש בזירה המקומית אך כזה המתרחש רק על פני המיים. בעומק המיים היה זה השבוע של שחקני המעו"ף, כשאלו מצידם השליכו את כל יהבם הימה בנסיון לעצור את המדד מלטפס. החל מיום חמישי שעבר וכלה בחמישי האחרון, כל הכתיבות כוונו למדד נמוך מרף 1040 הנקודות. הדבר התרחש לאחר שהכתיבות ברף הגבוה שאופיינו בגמגום עד כה, החלו לצבור תאוצה והחל מרמת 1060 נקודות ועד 1100 נכתבו למעלה מ50 אלף יחידות CALL. השחקנים העריכו כי תגיע רגיעה מסוימת לאחד העם, ואולי אף תיקון שיסייעו בידיהם לגזור רווח על האופציות הקרובות לסטרייק. משזו בוששה לבוא, נאלצו השחקנים פעם אחר פעם למכור את נכס הבסיס בכדי להוריד את המדד מתחת לרמה זו, כשכל נסיון מצד השוק להתבסס מעליה נכשל לנוכח המאמצים האדירים שהושקעו. ההוכחה לדרמה הגדולה שהתרחשה כאן מצויה, כרגיל, בהשואה בין מדד המעו"ף בו מתקיימת הספקולציה למדד ת"א 75 החף ממנה. בעוד הראשון דשדש ובסיכום שבועי עלה כחצי אחוז בלבד, הרי שמדד 75 השלים זינוק של למעלה מארבעה אחוז בסיכום שבועי.
ברף התחתון קיימת התקדמות מכיוון 980 לכיוון 1000 הנקודות, אך התקדמות זו ברובה אינה נובעת מכתיבת השחקנים אלא בעיקר מכתיבות ספקולנטיות. השחקנים אינם ממהרים לקדם את הרגל, ולראיה העובדה כי 980 עודנה צומחת. הגידול ב 1000 נעשה במספרים מאוד קטנים, ולא על חשבון רגל אחרת והרי ידוע שהשחקנים חייבים לסגור פוזיציה בכדי לפנות בטחונות. מדד אופטימאלי החודש סביב 990 קשה לראות אך בהחלט מדד מעל 1040 יהא בעייתי, ולכן המטרה לפחות בשלב הראשון לקרב את המדד לרף 1020 הנקודות שיבטיח גם רגיעה מסוימת.
זה לא צפוי להיות קל לאור המדד שלילי שיקזז משמעותית ממגמת הירידות שהיתה צפויה בראשון, לאור הקטנת הסבירות להעלאת ריבית.
מרבית כותרות השבוע מתייחסות לאפריקה, מניותיה ואג"חיה.אפריקה הינה הסנטימנט הכללי למדד הנדל"ן, ולכן בהחלט ניתן ורצוי להתיחס אליהם כאל מיקשה אחת.
העליות במניה (ובנדל"ן) הינן ריקות מתוכן, וההתנהלות אינה של מוסדיים כי אם של משקיעים פרטיים הניזונים מכותרות בדבר הסדר זה או אחר, ללא קריאה נכונה של הפרטים בהסכם. המוסדיים שמביטים מהצד יכולים רק לתהות כיצד פעם אחר פעם הציבור השועט מעלה את המניה עשרות אחוזים בשלושה ימי מסחר, ומתעלם מקריאת ההסדר האפשרי לפרטיו, ואילו הציבור מצידו תמה מדוע המניה "פתאום" קורסת ביום דו-ספרתית.
להערכתי רבים נכנסו למניה בשל ההנחה כי הסדר = אי פירוקאפריקה. הנחה לא משוללת יסוד, אך הסברה כי מוצע איזשהו הסדר רחוקה מהמציאות. אין הסדר, אין התחלה של הסדר, וכל הרעש סביב החברה בשלב זה הוא בעיקרו התנגשות מילולית בין המוסדיים (מייצגי מחזיקי האג"ח) המעוניינים להכשיר את דעת הציבור למהלך אותו הם יוזמים, לאפריקה המנסה לשמר עצמה ככל שניתן, ולהלן ההסבר.
ראשית, מחזיקי האג"ח דורשים 40% מאפריקה כנגד מיליארד ₪. רגע אחד, האם מישהו מהמשקיעים החדשיםבאפריקה בצע בדיקה פשוטה כי אכן 40% מאפריקה הם מיליארד ₪?! במידה והיה עושה כן היה אותו משקיע מופתע לגלות כי בתחילת השבוע שווי אפריקה היה 3.5 מיליארד ₪. מיליארד ₪ הם לא 40% אלא כ 29% בלבד. המשקיע אולי לא בצע את אותו חשבון אך אני סמוך ובטוח שלבייב יודע היטב את שווי חברתו, ובוודאי שלא יסכים לתמחור חסר ביסוס זה. כבר עומד בפנינו חסם אמיתי להסדר, היכול לסרס את רובו ככולו. ניחא אם היתה מוצבת בפנינו שאלה של פגיעה בכיסו של לבייב בלבד.לא זה המצב ובפני המשקיע חייבת להידלק נורת אזהרה המחזיק אפריקה או שוקל לרכשה. מכיוון שהמוסדיים יודעים כי מולם לא מתייצב בור, הרי יש טעם לשאול האם יש הגיון בהצעת המוסדיים. קרוב לוודאי שסכום זה לא נשלף כלאחר יד, ולכן ניתן למחזיקי האג"ח את הפריבילגיה שהם אכן צודקים. במידה ואכן מיליארד ₪ הם 40% אזי השווי של אפריקה הוא 2.5 מיליארד בלבד, ולא כפי שמשתקף ממחירה נכון להיום. כלומר המחיר הוא לא 55 כפי שהיה בתחילת השבוע (ממוצע) אלא נמוך בכ 28%, והמחיר הנכון עפ"י ההצעה הוא 39.6 בלבד ! אין כל סיבה שמשקיע בר דעת ישלם 50 על משהו ששווה פחות מ 40 (המקפידים ברחל בתך הקטנה יטענו ובצדק כי גם מחיר זה גבוה מאוד שהרי עוד צפוי דילול הציבור, מה שצפוי להוריד את המניה קרוב יותר לאיזור 30).
למרבה ההפתעה, זה עוד החלק הפחות תמוה בסיפור.
הדרישה להמרה של 3.5 מיליארד שקלים ל-2 סדרות חדשות הכוללות פיצוי למחזיקים ברמת הריבית, הינה ראויה ומוצדקת. הבעייתיות היא שהמוסדיים דורשים כי אחת הסדרות תיפרע כבר בעוד שנה, דבר שברור כי אינו אפשרי ועצם הבקשה כולה בבחינת דחיית הקץ מאשר פתרון מהיסוד.
נוסף על כך לבייב יצטרך להזרים מכיסו מיליארד ₪, ובל נשכח שורה קודמת כי מיליארד נוסף אמור להיות משולם תוך שנה בפרעון האג"ח. אם לבייב היה רוצה להזרים כסף הוא היה מחכה לאדון ורמוס? או אולי מישהו מהמוסדיים מאמיןבאמת ובתמים כי לבייב חפץ לערב את עסקי אפריקה בעסקי היהלומים. אם לבייב היה מעוניין בהזרמה כה מסיבית לצד איבוד השליטה בחברה הוא היה מבצע זאת מזמן, ומונע את כל הסאגה הנוכחית. אם כך, דרישות המוסדים אינן רציניות ואינן מקדמות הסכם גישור הוגן וריאלי.
הצד המוסדי בתמונה המנסה לצייר עצמו כנלחם למען הציבור ונחלץ מטפרי העתונאות אולי עושה עבודה יחצנית נהדרת, אך בטח לא כזו המשרתת את הציבור.
עפ"י הצעת המוסדיים, הסדרה הראשונה שתיפרע בעוד שנה היא בריבית של 6% בלבד! והרי ידוע שריבית = סיכון. כאן נשאלת השאלה (כלומר לא נשאלת אך היה רצוי שתישאל) האם זה הסיכון בו מצויה חברת אפריקה? האם מצבה שלאפריקה זהה למצבן בקירוב של אלרוב או אולי החברה לישראל. מובן שלא. סביר כי הריבית שבאפריקה צריכה להיות משמעותית גבוהה יותר אך לכך כיוונו המבקרים בתחילת ההסדר כי קיימת חוסר הגינות ביצוג מחזיקי האג"ח ע"י המוסדיים.
בעבר ציינתי כי האג"חים לטווח ארוך של החברה הינם השקעה ראויה בסיכון גבוה. האגחים הללו אכן זינקו במהלך השבוע החולף דו ספרתית אך השיפור באלו הקרובים משולל יסוד, ויש בהחלט מקום לשקול לממש רווחים גם בארוכים. כך או כך, המתעקשים להתמקד בחברה מוטב שיעשו כן דרך האג"חים המגיעים לתשואה עשרות רבות של אחוזים, ולא דרך המניה הצפויה לדילול ועוד לא מעט מהלומות.
ברמת המאקרו מדד המחירים לצרכן בהחלט הפתיע עת ירד ספטמבר ב 0.3%. כאימרה הידועה, לעיתים צריך יותר מזל משכל, וכך נחלץ חודש נוסף בנק ישראל (להשקפתו) מהצורך בהעלאת ריבית. ניתן גם להשליך מכך, כי המשק אינו מתאושש בטח לא כפי שרבים צפו, היות ובניכוי טירוף הנדל"ן השורר כאן המדד ירד משמעותית מעבר לשליש אך עוד מוקדם לקבוע נחרצות כי תמו המדדים החיוביים.
כמובן שפישר לא יעלה את הריבית בהחלטה הקרובה, תוך שהוא מוסיף לתת דגש לשער החליפין בלבד. יש משהו בהחלט מדהים, על גבול ההיבריסי בהתעלמות הנגד מאפשרויות האינפלציה השונות והתמקדות ביחסי הדולר-שקל בלבד. דוגמא נוספת לכך, יכלנו למצוא בפרוטוקול בנק ישראל שפורסם השבוע והעיד כי היה רוב להעלאת ריבית, ואע"פ כן פישר סירב. לא נכון לציין כי פישר אינו מתערב בשער הדולר, והדבר כמובן ימצא ביטויו בדו"ח הרכישות החודשי של בנק ישראל. יהיה מדוייק יותר לציין כי פישר מתערב בשלב זה בהיקפים נמוכים יותר, ובפחות דרמטיות אל מול העבר.
הדולר מצידו כמובן מוסיף להיחלש כפי שהערכנו בשבועות האחרונים, וכשהמגמה העולמית כה חזקה ומוחלטת אין סיכוי אמיתי לבנק ישראל: למעלה מ 10% פיחות אל מול סל המטבעות העולמי אינם עניין נקודתי ישראלי. כמובן שאף ארה"ב המעוניינת בדולר חלש שיתרום ליצוא, נמנעת מלהתערב וכל אלה מובילים למסקנה כי פריצת רף 3.7 הוא עניין של זמן בלבד.
הזהב מוסיף להתבסס מעל רמת 1000 הדולר, וכל עוד חששות האינפלציה בקרבנו אין סיבה שמגמה זו תיבלם.
הנפט לעומת זאת בצע מהלך עליות נאה שהתבסס על נתון מלאים מפתיע ויותר מזה על תחושת ההתאוששות של החודש האחרון. כל עוד הבורסות יוסיפו לעלות סביר כי נראה את הנפט מטפס אך נדמה כי גם קורלציה זו צפויה להיפגע שכן המהלך קיצוני יותר בנפט ביחס לבורסות, ולכן הערכתי עודנה כי מחירו צפוי לתקן מטה.
באירופה לא התרחש הרבה ברמת המאקרו אך בהחלט היו חדשות ברמת המשקיע הישראלי שיכולות לעניין אותו. כבר ציינו כאן בעבר את בעייתיות ההשקעות של דנקנר, ואת חוסר האתיות שבהשקעת כספי הציבור במניה בודדת. כבר אז הזהרנו כי לא לעולם חוסן, והנה התבשרנו השבוע כי ענקית הקמעונאות קרפור, בה משקיעה חברת כור, פספסה את תחזית המכירות לרבעון. זאת ועוד, החברה הודתה בכשלון חדירה לשוק הרוסי ונסיגה משוק זה. לכך מתווסף דוח מאוד בעייתי המציג רווחיות לא בשל הגדלת מחזור המכירות אלא כתוצאה מהקטנת הרווח התפעולי בעיקר. יתכן וזה סימן לבאות אף המניה צפויה לרדת בשבועות הקרובים, ולהסב לכור הפסדים. אין בכך משום קביעה כי עיסקת דנקנר כשלה או צלחה אך בהחלט ראוי כי משקיעי כור יהיו מודעים לסיכון בו הם מצויים בצורה עקיפה וישירה.
באסיה, מה שעד כה הוצנע בחדרי חדרים מתחיל לצוף לפני השטח בדמות פגישה בין מנהיגי סין, יפן ודרום קוריאה בה הוחלט על הקדמת תוכניות להקמת איחוד אזורי. הרקע לזה הוא כמובן הפגיעה אותה ספגו מדינות אלה מהירידה בהיקף הסחר וההשקעות מארה"ב ואירופה.הרעיון אותו מובילה יפן הינו לכינון מחוייבות אסייתית המבוססת על עקרונות של פתיחות ושקיפות, הדומה לזו המתקיימת באיחוד האירופאי. במידה וזהדברים יצאו אל הפועל, יווצר בסופו של דבר אזור סחר חופשי ושיתוף פעולה בכל הנוגע לנושאי הבריאות, האנרגיה והסביבה. ברור כי זהו תהליך האורך שנים אך הוא אמור להדאיג מאוד את ארה"ב שצופה באיבוד כוחה כמעצמת על יחידה .
בארה"ב, ענת הדוחות מטלטלת את המדדים עם דוחות מדהימים דוגמת גוגל (יפורט בהמשך) ומנגד דוחות בנקים מאכזבים. כה רבות דובר על דוחות הבנקים ועל ההפתעה שהם צפויים לספק, עד כי גם דוחות סבירים בהחלט (דוגמת גולדמן) מאכזבים את השוק.
הדאו השבוע חצה את רף 10,000 הנקודות אך לא התבסס מעליו. הפעם האחרונה שהדאו חצה רמה זו היתה במרץ 1999, לאלו המשננים את המנטרה השגויה כי הבורסה הינה האפיק הכדאי ביותר לאורך זמן טוב יעשו אם יזכרו את העשור האבוד. קשה למצוא נקודות דמיון בין המצב המצויין ששרר אז ותמך בחציית רף זה לבין המצב כיום. הדברים אמורים החל ממחיר חבית נפט שבמרץ לפני עשור היה 12$ בלבד, וכלה באחוז האבטלה שהיה נמוך מ 5%. גם בזה יש לעורר שאלות בדבר נכונות הראלי.
הייצור התשייתי בארה"ב שעקף את הצפי והגיע לעלייה רבעונית ראשונה בתקופת המשבר הינו נתון חיובי ביותר. נתון זה סביר להניח צופה באופן כמעט וודאי כי המיתון האמריקני הסתיים (בינתיים) במהלך הרבעון השלישי, משום היותו אחד מארבעה אינדיקטורים המשמשים למעקב אחר הכלכלה, האם היא מתרחבת או מתכווצת.
מנגד, סנטימנט הצרכנים בארה"ב ירד בחדות באוקטובר לאחר תחזית כי יוותר ללא שינוי. אני לא מוצא שום הפתעה בנתון זה: החוזים הם האנליסטים הניזונים משוק ההון, ואילו הסנטימנט מורכב מהצרכן האמריקני – זה שכלל אין לו מושג על איזו התאוששות מדברים. שוב התרחבות הפער בין שוק ההון והכלכלה הריאלית, אותו פער שאני מעריך שיוביל בסופו של דבר לירידות חדות בשוק.
עוד מעניינת מאוד התבטאות סגן נשיא הפדרל רזרב כי ההתאוששות בכלכלה צפויה להיות מתונה ולא בצורת V. האין הפד ער לעובדה כי אנו בעיצומה של התאוששות V?! כמובן שלא זה המצב. הפד מנסה לקרר מעט את השווקים במהלך השבועיים האחרונים, ללא הואיל. המשקיעים מתעלמים מנתונים רבים ובראשם נתון האבטלה, והפד מסמן להם כי גם במידה והנורא מכל מאחרינו הרי שנכונה עוד התאוששות איטית וממושכת. במלים אחרות הפד מאשר כי הבורסות עלו מהר מידיוחד מידי, משום שמעבר מ V ל U פירושו תיקון, אך המשקיעים עד כה בוחרים להתעלם.
מניות ומגזרים
סיטי – אכזבה בכל אחד מהפרמטרים. הבנק אינו עומד בכוחות עצמו, והפסדי החברה מפעילות אשראי הסתכמו בכ-8 מיליארד דולר. הרווח רחוק מהצפי ובפרט לאור ההשקעה העצומה מצד הממשל, ובהתאם ההמלצה להתרחק מהמניה.
בנק אוף אמריקה – אם בסיטי המצב עוד סביר בבנק אוף אמריקה הוא בכי רע. בחודש האחרון התרעתי כאן מספר פעמים כי חובה להתרחק מהמניה. כעת, הדו"ח משקף בנק המציג צפי חלש ביותר ונתונים ביחס להון עגומים בהחלט. לא נותר לאלא לחזור על המלצת העבר.
מגזר הפיננסים בארה"ב – לאור הדברים הללו, סביר כי המגזר כולו ירד גם אם על חשבון חברות טובות דוגמת גולדמן זאקס שהציגו תוצאות מרשימות בהחלט. יש קום לשורט בטווח הקצר.
GOOGLE – דו"ח פשוט מדהים. לפני מספר חודשים ציינתי את החברה כעוגן בכל תיק, אך אין ספק שההתאוששות המהירה שלה בכל הפרמטרים בזמן כה קצר מפתיעה. החברה רשמה בשורה התחתונה רווח 1.64 מיליארד דולר, או 5.13 דולר למניה, זאת בהשוואה לרווח של 1.29 מיליארד דולר, או 4.06 דולר למניה, בתקופה המקבילה אשתקד. זינוק של למעלה מחצי מיליארד דולר הינו מדהים בכל קנה מידה, ואין אלא לחזור על ההמלצה להחזיקה כעוגן בכל תיק לטווח ארוך.
גבעות יה"ש – מניה שאני נשאל עליה רבות. לרוב איני מנתח מניות נפט מהטעם שכמובן איני יכול להעריך אם ימצא או לאו. במקרה הזה אני יכול בהחלט לחרוג ממנהגי: כדברי שלמה המלך החכם באדם, מה שהיה הוא שיהיה. גבעות אחת לכמה שנים מתעוררת, ראשיה מנצלים מומנטום ואין ספור ידיעות על "אוטוטו" מציאת נפט מריצות משקיעים תמימים למניה, רק בכדי לגלות שנרדמה פעם נוספת והם נותרו עם סחורה ללא ביקוש. הפעם היה זה קידוח שלא צלח ומקדח שלא עמד במשימה, וכך נותרו המשקיעים עם סימני שאלה עד לפעם הבאה. אני לא מתיימר לדעת אם גבעות ימצאו ביום מן הימים נפט או לאו, אך יחסי הסיכון סיכוי בהתבסס על עבר החברה רוקים מלהשביע או לגרום למשקיע רציונאלי להתקרב אליה.
טאואר – עוד מקרה של זינוק חסר בסיס. המניה חצתה את רף ה 400 לאחר חתימה על חוזה נאה. לא אכנס לכל החישוב אך מחירה טרם החוזה היה 350 ואילו החוזה מוסיף במקרה האופטימאלי 30 (אע"פ שבאופן כללי להוציא הטרנד המניה שווה עוד פחות מכך). מכיוון שכך איני רואה סיבה שתתבסס מעל 400, להוציא טרנדיות וסוחרי יום, וצפויה בהחלט לתקן גם אם לא בטווח המיידי.
אלביט מערכות – אחת המניות החזקות והטובות ביותר. לפני כחודשיים ציינתי כי מצויה לפני תיקון וכי שחיקת הדולר צריכה להדאיג את משקיעי הטווח הקצר והבינוני. כמובן שלא צפיתי את המשבר עם טורקיה אך בהחלט יש סיבה לדאגה. אלביט יצואנית הנשק הגדולה לטורקיה, ובמידה וזו תממש אייומיה בהחלט צפוי אובדן הכנסה ניכר לחברה. עוד מוקדם להדאיג את משקיעי הטווח הארוך אך בהחלט עד להורדת גובה הלהבות וראיית התמונה הכוללת יש מקום לממש רווח ולהתאזר בסבלנות.
טבע - עוד עוגן בעייתי. מלבד בעייתיות הדולרטבע מותקפת כמעט כל שבוע מחדש, ונדמה כי המשקיעים איבדו מבטחונם. סביר כי באחת התביעות טבע תפסיד, ומדובר על היקפים אדירים של נזק. מעבר לכך, טבע אופיינה שנים רבות בעליה לקראת הדוחות שתמיד היכו את הצפי (הנמוך מלכתחילה) והדשדוש-ירידות אינו מתאים לתקופה זו. נוסף על כך, חלק מהעליה במניה יוחס לבחירת אובמה ותכנית הבריאות הממלכתית אותה יוביל שתגרום לעליה ברווחיות החברות הגנריות.
התכנית כידוע, מטורפדת פעם אחר פעם, וספק אם תצא אל הפועל.טבע היתה ותישאר ספינת הדגל, ולכן למשקיעי טווח ארוך הדברים אינם רלוונטיים, אך בהחלט יש מקום להמתין על הגדר או לממש רווחים בשלב זה.
• בנוגע לשאר המגזרים והמניות אין שינוי בהערכה.
• את סקירת האופציות ניתן לקרוא תחת פורום אופציות אוקטובר.
שבוע טוב ומוצלח !
הגב עם ציטוט
