עיקרי הדברים:
• חולשה במכירות הקמעונאיות ובמכירות ברשתות השיווק מצטרפת לסדרת נתונים אחרים המעידים על היחלשות הצריכה במשק הישראלי.
• בצד נתוני הייצור והיצוא חל שיפור מסוים אשר "מחפה" על החולשה בצריכה הפרטית.
• האשראי העסקי ירד בשנת 2013. ירידה באשראי העסקי בעבר התרחשה רק כאשר המשק היה במיתון.
• להערכתנו, בנק ישראל יותיר את הריבית ללא שינוי בהחלטתו הקרובה.
• ראש הממשלה הצטרף להתבטאויות של קובעי המדיניות האחרים בישראל שמעניקות תמיכה לשקל באמירה שהיצואנים יצטרכו להתרגל לשקל חזק.
• קרן המטבע הבינלאומית העלתה את תחזית הצמיחה לכלכלה העולמית בעיקר בגלל שיפור במדינות המפותחות.
• ניכרת חולשה בנתונים הכלכליים בסין.
• במספר מדינות מתפתחות נרשמה לקראת סוף השבוע הרעה במצב הפיננסי תוך פיחות מהיר במטבעות וירידות בשווקים. לרוב, הסיבות היו מקומיות, אך השפיעו על כלל השווקים הפיננסיים בעולם.
• הנתונים הכלכליים ממשיכים להשתפר באירופה. במיוחד בולט השיפור באנגליה שצומחת בקצב הגבוה ביותר בקרב המדינות המפותחות תוך התמתנות באינפלציה.
• ה-FED צפוי להמשיך ולצמצם את הרכישות בקצב של 10 מיליארד בפגישתו שתתקיים השבוע.
• החברות האמריקאיות מציגות בסה"כ שיפור בדו"חות הכספיים לעומת הרבעון הקודם, בעיקר בשורת ההכנסות.
• למרות עליות בשוק המניות, הפרמיות שמשלמים הרוכשים במסגרת עסקאות M&A נותרו גבוהות ודומות לאלו ששולמו בתקופות שהשוק היה בתחתית



מאקרו ישראל.
פדיון ברשתות השיווק ופדיון המסחר הקמעונאי נחלשו בחודשים האחרונים לעומת התקופה הקודמת והצטרפו אל הנתונים שמעידים על האטה בביקושים הצרכניים .

האשראי למגזר העסקי התכווץ בשנה האחרונה בשיעור של כ-2%. ירידה באשראי למגזר העסקי נרשמה בעבר רק בזמן המשבר בשנת 2003 ו-2009.

מהי הסבירות להורדת הריבית?
הנתונים החלשים, בעיקר אלה שמתייחסים לצריכה במשק, והשקל החזק, הובילו להתגברות ההערכות לגבי הורדה אפשרית של הריבית. כפי שניתן לראות בתרשים 4, הריבית לשנה בעוד שנה שמגולמת בעקום השקלי ירדה מכ-1.50% בתחילת החודש לכמעט 1.25%.

אנו מעריכים שהסיכויים להורדת הריבית בפגישה הקרובה של בנק ישראל נמוכים בגלל סיבות הבאות:
1. החולשה בנתונים עדיין לא חד משמעית וברורה.
2. הכלכלה העולמית מראה סימנים ברורים של שיפור.
3. שוק הדיור ממשיך להציג גידול במשכנתאות, עלייה במחירים וגידול במשקל המשקיעים (ראו סקירה קודמת).

על רקע הנסיבות הללו ולאור המרווח הקטן יחסית שעוד נותר להורדות ריבית נוספות, בנק ישראל יעדיף להערכתנו לשמור על התחמושת ויותיר את הריבית ללא שינוי.

מאקרו חו"ל.
לאחר שהבנק העולמי העלה את תחזית הצמיחה לכלכלה העולמית לפני שבועיים, גם קרן המטבע הבינלאומית הצטרפה אל המגמה והעלתה את תחזית הצמיחה לשנת 2014 מ-3.6% ל-3.7%. לעדכון המינורי בתחזית יש בכל זאת משמעות גדולה מכיוון שזוהי ההעלאה הראשונה של התחזית לאחר שבשנתיים האחרונות התחזיות רק הורדו.

בשעה שבמדינות המפותחות המצב משתפר, גוברות הדאגות מפני הרעה בעולם המתפתח:

בסין ירדה הצמיחה ברבעון הרביעי לרמה של 1.8% לעומת 2.2% ברבעון הקודם. בנוסף, מדד המנהלי הרכש בתעשייה המשיך מגמת ירידה של החודשים האחרונים

מלבד הדאגות מסין, התרחשו מספר מיני-משברים במקביל במדינות מתפתחות אחרות:

• בטורקיה הבנק המרכזי התערב לראשונה בשנתיים האחרונות בשוק המט"ח כדי לנסות ולבלום היחלשות המטבע. 3 מיליארד דולר שנמכרו ע"י הבנק המרכזי לא הספיקו כדי לשנות כיוון המטבע. למרות החולשה בכלכלה, הבנק המרכזי יאלץ ככל הנראה להעלות את הריבית כדי להתמודד עם הפיחות.
• באוקראינה מתפתח משבר פוליטי וכלכלי על רקע המחאה נגד השלטונות.
• בארגנטינה הבנק המרכזי עצר את ההתערבות בשוק המט"ח כדי לשמור על יתרות המטבע והפזו הארגנטינאי צנח בשיעור חד.
• בדרום אפריקה נרשם פיחות חד במטבע בגלל שביתות בתעשיית הכרייה.
• בוונצואלה נמשכת התדרדרות בכלכלה, אותה מנסים לעצור השלטונות באמצעים אדמיניסטרטיביים.

מתחילת השנה נרשמו ירידות חדות בערכם של המטבעות בשווקים מתעוררים רבים. פרמיות הסיכון עלו ושוקי מניות הגדילו פער שלילי לעומת השווקים המפותחים. לא היינו ממליצים לנצל ירידות שערים בשווקים המתעוררים להגדלת השקעה בהם, אך גם לא להיאחז בפאניקה. סימני חולשה בסין הופיעו גם בעבר והתבררו בדיעבד כזמניים. הבעיות בטורקיה ובברזיל אינן מאיימות לעת עתה להתפתח למשבר פיננסי אלא דורשות פתרונות במסגרת מדיניות כלכלית רגילה. למדינות האחרות כגון אוקראינה, ארגנטינה או ונצואלה יש פוטנציאל קטן יחסית ליצור משבר פיננסי מערכתי.

הסערות שפוקדות את השווקים המתעוררים כרגיל לא נוגעות בשקל שממשיך להיות המטבע “Flight to Safety”, כאשר סטיית התקן שלו ירדה לרמה הנמוכה ביותר מאז שנת 2007 בשעה שהמטבעות האחרים הפכו לתנודתיים יותר.

בתקופה האחרונה קרו דברים טובים במיוחד באנגליה. בחצי השנה האחרונה חל שיפור מהיר מאוד במצבה הכלכלי, כאשר אנגליה צומחת כעת בקצב הגבוה ביותר בקרב המדינות המפותחות. קרן המטבע העלתה את תחזית הצמיחה לאנגליה לשנת 2014 בשיעור הגבוהה ביותר מבין המדינות העיקריות בעולם, כולל המתפתחות. האבטלה באנגליה ירדה מהר הרבה יותר מהצפוי והגיעה בחודש האחרון ל-7.1%, אך גם האינפלציה ירדה מאוד מהר והגיעה ל-2.0%, הנמוכה ביותר מאז שנת 2009, מה שמאפשר לבנק המרכזי להמשיך את המדיניות המוניטארית המקלה שלו.

יש לציין, שלמרות בולטות לטובה של המשק האנגלי, הבורסה באנגליה לא נראית יקרה ביחס לשכנותיה. כפי שניתן לראות בתרשים מטה, הפער בין מכפיל רווח של מדדFTSE100 למכפיל של המדד MCSI Europe נמצא ברמה הנמוכה ביותר בעשור האחרון. אגב, מצב דומה קיים גם לגבי מדד המניות של מדינה מצליחה אחרת באירופה בגרמניה, כפי שנראה בתרשים מטה.

שווקים.
למרות שקשה להצביע על הרעה ממשית בנתונים הכלכליים בארה"ב, המומנטום בשווקים הבינלאומיים משפיע גם על שוק האג"ח האמריקאי שממשיך לרשום ירידת תשואות. השבוע תתקיים ישיבת הריבית של ה-FED, בה צפוי הבנק לדבוק בתוכניותיו ולהמשיך להקטין רכישות בקצב של 10 מיליארד בכל פגישה. בינתיים, הסבירות להעלאת הריבית, כפי שמגולמת בחוזים, פחתה במקצת.

אצלנו תשואות האג"ח הארוכות עומדות ככל הנראה לרדת השבוע לרמה הנמוכה ביותר אי פעם. ההשפעה העיקרית על השוק ממשיכה להיות ירידת התשואות האמריקאיות. התגברות ההערכות להורדת הריבית גם היא השפיעה למרות שבמקביל גם מחירי האג"ח בריבית משתנה עלו בשיעור יחסית חד והשקל לא נחלש כלל.

יש לזכור שירידה בריבית על רקע האטה בכלכלה המקומית תביא לא רק מסר חיובי לשוק האג"ח, אלא גם תתבטא בעלייה בגירעון ובסיכון. האטה בכלכלה הישראלית בשעה שהכלכלות המתפתחות משתפרות, מאיימת לקרב אותנו למעמדן של המדינות המתפתחות שסובלות כעת מסנטימנט שלילי מאוד של השווקים.

ירידה בתשואות התרחשה תוך ירידה בציפיות האינפלציה הגלומות אשר נמצאות ברמות כמעט הנמוכות ביותר מאז המשבר של שנת 2008, במיוחד בטווחים הבינוניים והארוכים.

אנו ממשיכים לצפות שתשואות האג"ח האמריקאיות יעלו בהמשך השנה וישפיעו גם על השוק המקומי

ירידות שערים בשוקי המניות שהיו לאחרונה אינן מהוות להערכתנו שינוי מגמה ואנו ממשיכים לתמוך בחשיפה בינונית-גבוהה לאפיק. המצב הכלכלי במדינות המפותחות ממשיך להשתפר ואף בקצב גבוה מהצפוי. דו"חות החברות המתפרסמות בארה"ב מציגות גידול במכירות וברווח בקצב גבוה יותר מאשר ברבעונים הקודמים. אחוז החברות שמכות את תחזית הרווח דומה לרבעון הקודם (כ-75%). לעומת זאת, אחוז החברות שמכות את תחזית המכירות עלה לעומת הרבעון הקודם (67% לעומת 53%).

בהנחה שהצמיחה תואץ בהתאם לתחזיות, שווי שוק המניות גם לא נראה מנופח. אחת העדויות לכך ניתן למצוא בפרמיות שמוכנות לשלם החברות בעסקאות מיזוגים והרכישות. הפרמיות ששילמו רוכשי החברות מעל שווי השוק בתקופה האחרונה ממשיכות לנוע בטווח גבוה של 20%-30%, בדומה לתקופות בהן השוק היה בשפל, כמו בתחילת שנות האלפיים ובמשבר של 2008-2009.

יש לשים לב ששוק המניות האמריקאי מתאפיין בביצוע עודף מובהק של חברות "הצמיחה" על פני חברות "הערך". לעומת זאת, באירופה, שרק מתחילה להתאושש מהמשבר, עדיין קיים יתרון ברור לחברות "הערך" על פני חברות "הצמיחה" (ראו תרשים מטה).