יורו גלוב - שווי אגח

[yehiel]

גילוי נאות – מחזיק וכמובן לא ממליץ

דוח Q4/12, מ' ₪
מחזיקה 4 נכסים מניבים בגרמניה בשווי הוגן של 134
חוב אגח – 53
חוב בנקאי – 125
ערך נכסי נקי – (43)
החזר אגח אג' – 18 (=53/(134-125))

בטוחות - 3 נכסים בצרפת
ערך 3 נכסים בניכוי הלוואה – 27
חוב אגח – 53
החזר אגח אג' – 52

סך שווי אגח אג' – 70 (=18+52)
מחיר האגח בשוק אג' - 48

אפסייד נוכחי של 46%

מחיר השוק הנוכחי (48 אג') משקף למעשה את שווי הבטוחות בקירוב ( 52 אג'). כל שווי נכסי בגרמניה הגבוה מהחוב הבנקאי הוא בגדר תוספת שווי לאגח (18 אג')
ירידה משמעותית נוספת במחירי הנכסים בגרמניה ובצרפת בפרט תקטין משמעותית את שווי ההחזר. מנגד, אם שוק הנדלן בגרמניה ובצרפת בפרט יגלו סימנים של יציאה מהמשבר הכלכלי, קיים אפסייד משמעותי נוסף לאגח

הערכות שווי שחולקות על ההערכה הנ"ל - יתקבלו בברכה

[tby]

מחזיקה 4 נכסים מניבים בגרמניה בשווי הוגן של 134
חוב אגח – 53
חוב בנקאי – 125
ערך נכסי נקי – (43)
החזר אגח אג' – (=53/(134-125))

LTV של הנכסים זה 93% . כאשר יממשו אותם, אם הבנק לא ישתלט עליהם קודם , לא יוותר דבר אחרי תשלום הוצ' עיסקה.

אל תשכח שגם "שווי הוגן" הוא לא הוגן - יש סיכוי גדול שהתמורה שתיתקבל במכירה תהיה נמוכה , לעיתים משמעותית, מ"שווי הוגן"

[yehiel]

tby,

1. נקודת המוצא בחישוב היא שהנכסים בגרמניה משועבדים לבנקים. לכן משווי הנכסים ניכיתי אל כל החוב לבנקים ורק את שנותר חילקתי בין האגחים. לא יודע לומר כמה הוצ' עסקה יהוו ביחס ל- 9 מ' ש"ח שיוותרו לאחר החזר החוב לבנקים.
2. אנחנו לא יודעים מתי הנכסים ימומשו, אם בכלל. לכן, לא בטוח כלל שהתמורה שתתקבל תהיה נמוכה מ"שווי הוגן".
3. דוקא מהרכיב הדומיננטי בשווי האגח התעלמת. כוונתי כמובן לשווי הבטוחות שמעניקות לאגח החזר של 52 אג'.

[tby]

נקודת המוצא בחישוב היא שהנכסים בגרמניה משועבדים לבנקים. לכן משווי הנכסים ניכיתי אל כל החוב לבנקים ורק את שנותר חילקתי בין האגחים. לא יודע לומר כמה הוצ' עסקה יהוו ביחס ל- 9 מ' ש"ח שיוותרו לאחר החזר החוב לבנקים.

אני הבנתי את נקודת המוצא שלך, אתה פשוט מבצע חשבון מאוד נאיבי שיגרור אותך להפסד כבד.

אתה מתעלם לחלוטין מהמינוף , ולקחתי את ההלוואות על הנכסים מגרמניה כדוגמא - כאשר LTV הוא 90% זה אומר ששינוי של 10% בשווי הנכס גורר שינוי של 100% בשווי ההון העצמי

במקרה של הנכסים בגרמניה LTV הוא 93% - זה לא משהו שהבנק יתן לו להתקיים והוא יקח את הנכס. גם אם לא יקח הנכס, מספיק שתהיה ירידה של 7% בשווי הנכס - ואם אתה קורא את הפורום אתה מבין שזה מה שמתרחש -שווי השארית הוא 0 - ולך לא נשאר כלום

כאשר מבצעים אומדן לגבי "שווי אגח" , לא בודקים מה הנכסים שווים היום, עפ"י הדוחות, אלא מנסים למדל מצב בו החברה נכנסת לקשיים ושואלים - מה תהיה היתרה לתשלום לאגח בתסריט פסימי -במקרים לא מעטים שעוסקים בחברות ממונפות, התוצאה הסופית קרובה ל -0 ודוגמאות לא חסר


לנכסים בצרפת לא הצגת נתונים של LTV כך שאי אפשר להתייחס, אך אני מנחש שגם שם מדובר על LTV גבוה

[yehiel]

tby,

1. נתעלם מתרומת הנכסים בגרמניה לשווי האגח, הן משום LTV=93% ומשום שההלוואות נון ריקורס.

2. לגבי הנכסים בצרפת שמשמשים בטוחה, ניחשת לא נכון - LTV=71%, כמפורט בחישוב להלן:

בטוחות, א' ₪	ערך ספרים	LTV	ערך הלוואה	ערך נכס
	סוף תקופה			בניכוי הלוואה
רישוליה	53,881	74%	39,872	14,009
קזנובה	4,458	25%	1,117	3,341
ארג'נסו	34,444	71%	24,455	9,989
שווי בטחונות	92,783	71%	65,444	27,339
חוב אגח				52,981
החזר לאגח אג'				52

3. יוצא שההחזר לאגח הוא 52 אג' לעומת מחירו הסחיר - 40 אג'. אין פה הזדמנות מסחררת של אפסייד מטורף אלא אפסייד של כמה עשרות אחוזים בודדות. בכל מקרה, נראה לי שקיים סיכוי גבוה להחזר קרן ההשקעה במחיר הנוכחי של 40 אג'.

[tby]

אני מתיחס לעניין כאל דוגמא לימודית, לא פתחתי את הדוחות -

לגבי הנכסים בצרפת שמשמשים בטוחה, ניחשת לא נכון - LTV=71%, כמפורט בחישוב להלן:

זה בדיוק הפוך - זה היה ניחוש מצויין.

ראשית LTV על נכס מניב היום של 70% זה נחשב גבוה - אני לא בטוח שבנקים מוכנים למממן נכסים בכזה מינוף היום, אלא אם מדובר בשוכר מצויין ולטווח ארוך

שנית, אם תבדוק את הנכסים מסתבר שאחד (והמשמעותי ) הוא ב - LTV של 74% - תבדוק את הדוחות ותראה מה החברה אומרת על מצבו של הנכס מול הבנק - אני שוב מנחש - הבנק לא יושב בשקט

עכשיו נניח החברה תשערך את הנכס הזה רק ב - 10% למטה - זה לא בלתי מתקבל על הדעת - זה קורה היום אצל כולם -

שווי הנכס יורד מ 54 מליון יורו ל - 48.5 מליון יורו - יתרה השווי אחרי ההלוואה יורדת מ 14 מליון יורו ל 8.5 - 40%! - זה המשמעות של מינוף, ויתרת ה"בטחונות" לאגח יורדת מ 27 ל - 21 - ירידה של 22% בשווי האגח...... לאן ? ל - 40 נק.


עכשיו תניח גם בנכס השני עם LTV של 71% - ירידה של 10% - תראה מה זה עושה לשווי

עכשיו תוסיף דמי עיסקה, פרוק, עו"ד וכו' - עוד 5%-10%

בקיצור - על מנת להגיע לשווי "ריצפה" שאליו אתה מתייחס כמינימום סביר (וזו מטרה נעה מרבעון לרבעון) יש להוריד לא מעט ואז כדאי לקנות האגח במחיר הנמוך ממחיר הריצפה - זו הזדמנות

לכן כשבודקים בטוחות לאגח , יש לקחת בחשבון מראש ירידה בשווי הבטחונות ורק אז לראות האם אחרי ירידת ערך הבטחונות נותר מספיק לאגח

הבעיה שמדובר על נכסים במינוף גבוה - ואל תטעה - LTV של 70% זה מינוף גבוה - כשיש בעיות ערך הבטחונות נשחק מהר מאוד - כפי שגילו הרבה בנקאים ובעלי חברות שחשבו עד אז שמינוף זה טוב - כי מחירי הנכסים עלו....

[yehiel]

חדשות טובות למשקיעים באגח:

1. ב- 24.07.13 כונס הנכסים לנכסים בגרמניה מכר הנכסים בהצלחה מרובה והעשיר את חשבון הנאמנות ב- 8.4M ש"ח שהם 24 אג' לאגח.
2. כעת נותר מימוש כזה או אחר של 3 הנכסים בצרפת המשועבדים לאגח. הסף התחתון לדעתי הוא 50 אג' לאגח (והעליון - 80 אג' לאגח).
3. לסיכום, הערכתי לאחר הקצובה של טורפי הנבלות (הכונס בגרמניה לא נמנה איתם) היא להחזר שבין 65 אג' לבין 95 אג'. נראה טוב ונקווה שלא יצוץ טורף בלתי צפוי.