טיבי, אם אני לא טועה כתבת במקום אחר שאתה בלונג על האגחים של פלאזה... זה עדיין נכון? למה?
אישית מכרתי את המעט שהיה לי שם לפני כמה שבועות, למרות שמהרבה בחינות פלאזה משקפת רמת סיכון דומה לכזו שאני מחפש.
טיבי, אם אני לא טועה כתבת במקום אחר שאתה בלונג על האגחים של פלאזה... זה עדיין נכון? למה?
אישית מכרתי את המעט שהיה לי שם לפני כמה שבועות, למרות שמהרבה בחינות פלאזה משקפת רמת סיכון דומה לכזו שאני מחפש.
אני מחזיק אגחי פלאזה כבר מספר חודשים, מכיוון שאני סבור שבפרוק האגחים ישולמו במלואם - כלומר גם אם יהיה הסדר, החבילה שאקבל לא תגרום להפסד.
פילוסופיית ההשקעה שלי מבוססת על פיזור גדול של אגחים ברמת סיכון גבוהה שתוחלת הרווח עליהם, עפ"י הניתוח שלי, חיובית, גם אם צריך "לעבור" הסדר .
תוחלת רווח זה מושג ארטילאי משהו, כי מבוסס על הערכותי לתסריטים שונים.
לדוגמא - אגח אידיבי אחזקות - אינני מחזיק כי יש הסתברות לא קטנה שבסוף למחזיקי האגח לא ישאר דבר למעט המזומן (10 אג) מול הסתברות להסדר שגם הוא לא יהיה סוף פסוק בו יתקבלו 50 אג לכל היותר - לשלם היום 25 על מנת להיכנס לקזינו של 10 או 50 מבחינתי זו תוחלת רווח שלילית
אלביט הדמיה - רכשתי אגח ז' ב - 28 ויצאתי ב - 45 (אני חושב) - ב - 28 הנכסים של אלביט כיסו את מחיר האגח ועוד נותר עודף - תוחלת רווח חיובית. ב - 45 אין כל כך למה לצפות מבחינת רווח אך בהחלט יכולים לחזור ל - 28 - תוחלת רווח שלילית
אינני עוסק במסחר של קניה / ומכירה עפ"י שינויי שער - אני פשוט רוכש וממתין לפדיון או לכך שהתשואת האגח תרד באופן משמעותי = רווח הון או לחילופין שתוחלת הרווח משתנה לשלילה
ככל שהזמן עובר, אגחים נפדים (או נמכרים ) והכסף שמשתחרר מושקע מחדש בהתאם למצב - בדר"כ אעדיף לרכוש אגח נוסף לתיק לפיזור מאשר להגדיל / לחזק פוזיציה
לפיכך אינני רגיש לתנודתיות באגחים - אני רוכש, אם יורד אני קונה עוד וכך הלאה אך במקרים נדירים אגח בודד מגיע ל - 10% מהתיק - וזה קורה בדר"כ בגלל עליית שער האגח....
אני מקווה שזה נתן מענה על ה - למה אני מחזיק פלאזה (או כל אגח אחר....)
את הניתוח שלי על פלאזה ניתן לקרוא בתמונת מצב על פלאזה
אלביט מנסה להציג מתווה הסדר שלכאורה מקובל על הקרנות.
עפ"י ההסדר, החוב המובטח ישאר בעינו - 300 מש"ח, החוב הלא מובטח - יומר למניות 86% מאלביט + 300 מש"ח אגח חדש - 8% לחמש שנים, פדיון בעוד 5 שנים - יסחר ב - 50-60 אג
כלומר לאחר ההסדר , לאחר מחיקת החוב הלא מובטח, נותרת אלביט עם חוב של כ- 600 מש"ח.
מבחינת נכסים -
מלונות - בלגיה + רומניה - אלביט מעריכה שווי של 550 מש"ח, אני מעריך 400 מש"ח
פלאזה סנטרס (62%) - שווי שוק 400 מש"ח, חלק אלביט - 248 מש"ח
הודו - שווי עפ"י אלביט 475 מש"ח, אומדן שלי - 330 מש"ח במקרה הטוב....
אלביט טכנולוגיות - (93%), שווי שוק 130 מש"ח - חלק אלביט 121 מש"ח
קמעונאות -לא מהותי
סה"כ נכסים - 1546 עפ"י אלביט , 1100 אומדן שלי
אני מתעלם מהמזומן בקופה - יהיו הוצ הסדר, תשלומי ריבית לחוב מובטח, הוצ הפעלת חברה וכו'.
אם ניקח את השווי שאלביט מיחסת לנכסים הרי החברה תהיה בעלת שווי חיובי של כ - 946 מש"ח או 500 מש"ח לשיטתי.
אך , מכיוון שלא מוחקים את בעלי המניות הקיימים והם נותרים עם 14%, הרי שווי המניות שיחזיקו בעלי האגח יהיה 813-430 מש"ח - כלומר החוב הלא מובטח של 2.5 מליארד ש"ח יקבל 1113 או 730 מש"ח שווי - תספורת של 55% עד 70%, מזה יש להוריד 120 מש"ח כי האגח יסחר ב - 50-60 , שווי החבילה בפועל 1000-700 מש"ח - תספורת של 60% - 72%!
האם מוצדק לתת "מתנה" של 127 מש"ח לבעלי המניות הקיימים ?- זה יחליטו מי שיאשרו ההסדר.....
שווי 127 מש"ח למניות הקיימות זה שער 511 למניה היום.
נערך לאחרונה על ידי tby, 27.02.2013 בשעה 12:11
הקצרות אישרו את השערורייה הזו?
כן, אבל זה חישוב לפי שווי ניכסי נאיבי. בפועל שווי שוק של חברה שונה משווי ההון העצמי (לפעמים למעלה ולפעמים למטה, תלוי במצב). אם מפחיתים כ 100 משח עלויות ריבית שנתיות מהדוח השנתי, החברה מקבלת חיזוק לשורת הרווח. אם מאמינים לחברה בנושא פוטנציאל ההשבחה של נכסיה (בהסתכלות ל 3 שנים אז יש פוטנציאל בתחום הרפואי לצד פלאזה שעכשיו מוקלת מעול הדיבידנדים) ניתן בהחלט ליחס לחברה שווי שוק הגבוהה מההון העצמי. כמה? זה כל אחד יחליט לעצמו. תספורת יש כאן ללא ספק. אבל בוא נאמר שגם תספורת של 50% מיטבה את מצב בעלי האגח לעומת שער האגח כיום.
למרות שהאינטרס שלי בצד השני כמחזיק אגח שאינו מחזיק מניות כרגע, באופן אישי אני לא חושב שזה הוגן להחליט לאפס את שווי המניות הקיימות במעבר להסדר חוב. יש כאן שתי אפשרויות עיקריות: או שאומרים שהחלקים שווים יותר מהשלם, הולכים לפירוק, ואז שווי המניות מאופס, או שמכירים בכך שהשלם שווה יותר מסכום חלקיו ואז בעלי החוב מצטרפים כשותפים לבעלי המניות, כאילו נעשתה כאן הנפקה פרטית של מניות המיועדת לבעלי האגח - שזה המסלול שנראה לי שמתכנסים אליו.
יחד עם זאת, ההצעה הנוכחית משקפת פרמיה לבעלי המניות, ובעלי האגח נדרשים לרכוש את המניות שלהם במחיר הגבוה ממחיר השוק - זה, לדעתי לא הוגן, והמחיר שלפיו ה"הנפקה הפרטית" הזו צריכה להעשות הוא מחיר המניה הממוצע בשנה האחרונה.
ברור שהקצרות לא אישרו, וגם לא שאלו אותם. הולכים להסמיך לפירוק עד כמה שאני יודע.
פלאזה שווה פחות משווי השוק שלה בהסתמכות על הניתוח של TBY. בנוסף, לא ראוי שבעל השליטה ישמור על מניותיו בחברה ויעניק בתמורה הבטחה על השבחה עתידית. מה שקובע זה ערך החבילה כעת. על אחת כמה וכמה שאף אחד לא מבטיח שיפור עתידי בהודו או מזרח אירופה.
חברת אחזקות זה מקרה ברור של השלם לא שווה יותר מחלקיו.יש כאן שתי אפשרויות עיקריות: או שאומרים שהחלקים שווים יותר מהשלם, הולכים לפירוק, ואז שווי המניות מאופס, או שמכירים בכך שהשלם שווה יותר מסכום חלקיו
איזו סיבה תפעולית קיימת לשמור על המסגרת של אלביט? - הרי בקלות אפשר להמיר חוב למניות ואז לחלק את מנית אלביט טכנולוגיות ומניות פלאזה כדוידנד בעין
יותר מזה, על מנת לרצות את בנק הפועלים, שומרים על החוב המובטח במניות פלאזה ששוות כשליש מהחוב - אלטרנטיבית יכלו לתת לבנק את המניות ולבצע תספורת של 50% על יתרת החוב - הבנק היה מוחק כ - 80 מש"ח וביתר היה מקבל מניות - לחברה היה פחות חוב , פחות ריבית - טוב למחזיקי האגח. אם בכלל היו מדברים עם הבנק היה אפשר להשיג מחיקה של חלק מהחוב המובטח, כתרומה להסדר, אך זיסר חייב לרצות את בנק הפועלים , כך שמחזיקי האגח יקבלו פחות....
בקיצור, כלל ההסדר סובב את זיסר - איך יגרם לו הנזק המועט ביותר
נערך לאחרונה על ידי tby, 27.02.2013 בשעה 11:51
הי,פורסם במקור על ידי tby
כמה נקודת שלא ברורות לי לגביי החישוב שלך.
1. חסר לי התקבולים הצפויים מהמכירה של המלונות בלונדות ב 2010 + מכירת הקניונים בארה"ב סדר גודל של 200 מ'
2. לא מבין איך הגעת להוצאות הסדר של 116 מיליון ש"ח. ריבית עבור החוב לבנקים והוצאות מטה זה שוטף.
3. למה אתה מתמחר את האג"ח החדשות ב 50-60 אג' מחיר שדומה למחיר היום ? ברור שהחברה אחרי ההסדר (שכמובן יעבור שינויים רבים) הנה חברה סולבנטית שמחיר האגח צריך להיות יותר משמעותית מהיום
4. יש בעייתיות מסיימתלחשב נכסם על בסיס שווי שוק ללא התייחסות לפרמיית שליטה
לגביי המדיקל רק לפני מספר חודשים GE נכנסה להשקעה לפי שווי של 100 מ'$ =שווי לאלביט של 200 מיליון ש"ח ויש עוד את גמידה סל
אז נכון, המחיר של היום הוא המלך וניתן לקנות לפי שווי של 130 מ' אבל תנסה לקנות כמות משמעותית (בייחוד שאלביט מחזיקה בכ 90%...)
קיצור ה'אמת' איפשהו באמצע.
תודה ובהצלחה
החישוב שאני מציג הוא חישוב "על מפית" לסדר הגודל , לא לנייר אומדן שווי עם חותמת של מעריך מוסמך.....חסר לי התקבולים הצפויים מהמכירה של המלונות בלונדות ב 2010 + מכירת הקניונים בארה"ב סדר גודל של 200 מ'
2. לא מבין איך הגעת להוצאות הסדר של 116 מיליון ש"ח. ריבית עבור החוב לבנקים והוצאות מטה זה שוטף.
על כל פנים כשמחשבים שווי של חברה יש לקחת הנכסים , ההתחיבויות , ההוצאות השוטפות ותזרימי המזומנים שהחברה תייצר.
לאלביט יש מטה משמעותי, עפ"י ההסדר יוותר לחברה חוב של 300 מש"ח הנושא 8% ריבית שנתית -24 מש"ח בשנה + חוב בנקאי של 300 מש"ח עם ריבית של כ - 18 מש"ח בשנה - כלומר הוצ' מימון + הפעלה של כ - 60 מש"ח בשנה כמינימום, בלי להביא בחשבון שכרו של זיסר.... - את זה צריך להוריד משווי החברה לאורך זמן .
בנוסף יש הוצאות לנאמנים, לחברי נציגות, לעו"ד דין של החברה, לעו"ד של הנציגיות, למומחה בית המשפט, מעריכי שווי, יועצים ועוד ועוד - זה מצטבר ויצטבר
לפיכך, לשיטתי, אני מתעלם מהמזומנים מצד אחד ןההוצאות לעיל מצד שני, וחי עם זה טוב - אתה בהחלט מוזמן לבצע אומדן יותר מוקפד.
לאגחים יהיה שיעבוד שלילי על הנכסים בחברה שזקוקה למזומנים על מנת לפתח נכסיה, אני בדעה שאגח בלון ל- 5 שנים של אלביט אחרי הסדר [כלומר את הקרן מקבלים בעוד 5 שנים] צריך לשאת ריבית של כ -. 20% האגח ישלם 8%, כלומר צריך להוון 100 ל - 5 שנים ב -12% ריבית - זה מה שיוצא לי. אתה כמובן יכול להניח כל הנחה אחרתלמה אתה מתמחר את האג"ח החדשות ב 50-60 אג' מחיר שדומה למחיר היום ? ברור שהחברה אחרי ההסדר (שכמובן יעבור שינויים רבים) הנה חברה סולבנטית שמחיר האגח צריך להיות יותר משמעותית מהיום
פרמיית שליטה זה לוקש שמוכרי גרעיני שליטה מוכרים לקונים כדי להצדיק פרמיה על מחיר שוק. מה שבדר"כ קורה זה שהקונה חושב שיודע לנהל יותר טוב מהמוכר , או שיש איזה סינרגיה עם פעילות אחרת וכתוצאה מזה מניח שהעסק שווה יותר ממה שהשוק אומר.יש בעייתיות מסיימת לחשב נכסם על בסיס שווי שוק ללא התייחסות לפרמיית שליטה
לפעמים מצב השוק רע, המוכר רוצה למכור, הקונה יודע שבזמנים כאלה כדאי לקנות אז מוצאים מחיר יותר גבוה ממחיר השוק , אך "פרמיית שליטה" סתם כך - זה רק בסיפורים.
הכל נכון, אבל החברות דורשות עוד השקעות רבות שלאלביט אין המזומן לתמוך בהם לכן הדילול ימשך , ועל פי התנאים של המשקיעים החדשים. אתה חושב שמישהו ידחף לחברה ש GE שולטת בה אם לא יוזמן?לגביי המדיקל רק לפני מספר חודשים GE נכנסה להשקעה לפי שווי של 100 מ'$ =שווי לאלביט של 200 מיליון ש"ח ויש עוד את גמידה סל
מצד שני , אתה לא באמת מאמין לשווי בספרים של הנכסים בהודו או האדמות ברומניה ויוון- נכון?
הרשאות
הגב עם ציטוט