אין סיבה אחת שאחראית לירידות בשווקים שנרשמו בסוף השבוע. עונת הדוחות המאכזבת, ועידת פסגה באירופה שהישגה המרכזי הוא הציפיות לוועידת הפסגה הבאה באירופה ויום הולדת 25 ל"יום שני השחור", תמכו כולם בירידות השערים ברחבי העולם. עם זאת, למרות הירידות, בסיכום השבוע ה-S&P 500 רשם עלייה מזערית של 0.3% בעוד ה-DAX עלה ב-2%.הועידה ה-20 למלחמה במשבר
אם יש משהו שהאירופאים טובים בו זה בוועידות. עשרים כאלו כבר התקיימו ואת ההישגים שהושגו בהן ניתן לספור על כף יד אחת. גם הוועידה ה-20 לטיפול במשבר שהתקיימה בסוף השבוע בבריסל לא הניבה תוצאות מרעישות, מה שסך הכל עמד בקנה אחד עם ציפיות השווקים. בכל זאת, וכדי למנוע מאוחר יותר אי נעימויות עם הגרמנים, נציין את ההסכמה של מנהיגי אירופה על הקמת הגוף המפקח על המערכת הבנקאית עד ל-1 בינואר. מספר נקודות הבהרה לגבי החלטה זו:
• מדובר בהחלטה עקרונית שעד תחילת השנה הבאה ינסו מנהיגי אירופה להקים "על הנייר" גוף פיקוח אחיד לבנקים האירופאיים (SSM – single supervisory mechanism). הגוף לא יחל לפעול אופרטיבית מיד לכשיוקם אלא רק במהלך 2013 ובצורה הדרגתית.
• להקמת הגוף "על הנייר" מוקדם ככל הניתן ישנן שתי סיבות:
• הקמת הגוף היא תנאי הכרחי על מנת לאפשר לקרנות הסיוע (EFSF/ESM) להזרים באופן ישיר, ולא דרך המדינות, נזילות לבנקים ולהלאים בנקים במידת הצורך.
• ה-SSM הוא הבסיס במשולש האיחוד הבנקאי שמנסים מנהיגי אירופה לקדם. לאיחוד כזה יהיו עוד שני גופים מרכזיים: מבטח פיקדונות מרכזי שעשוי למנוע את תהליכי משיכת הפיקדונות שנצפו ביוון, פורטוגל ספרד ואיטליה וזרוע אופרטיבית לניהול הנכסים ולאכיפה. ללא האישור החוקי לבסיס לא ניתן לקדם את שני הגופים הנוספים.

המשקיעים ברחבי העולם אמנם לא ציפו, כאמור, לגדולות ונצורות מהוועידה אבל העובדה שכל מה שהצליחו המנהיגים להשיג לאחר יומיים של ישיבות זה הסכמה עקרונית להמשיך ולקדם את הנושא בוועידה הבאה בנובמבר, תחושה של אכזבה קלה נרשמה בשווקים. באופן לא מפתיע, התבטאותו של פרנסואה הולנד לפיה "הרע ביותר מאחורינו" לא ממש תמכה בשווקים ורק הגבירה את החששות.בנוסף להסכמה על קידום ה-SSM, מנהיגי אירופה ניצלו את הוועידה על מנת לברך את ההתקדמות בין מנהיגי יוון לאיחוד האירופי בנוגע להשגת ההסכמות על הצעדים הנדרשים מיוון על מנת לקבל את חבילת הסיוע הבאה בנובמבר. העובדה שהסכמות אלו הושגו מאפשרת ליוון להישאר בגוש האירו רבעון אחד נוסף לפחות. מצד שני, העובדה שמדי רבעון יוון והאיחוד נאלצים לבלות לילות ארוכים על מנת לבנות את חבילת הצנע הבאה מדירה שינה מעינינו. צעדי הצנע גובים מחיר כבד מבחינה חברתית ביוון. מנגד, גם לאיחוד האירופי די נמאס להתקפל מדי רבעון ולראות כיצד היוונים לא עומדים ביעדים שהוצבו להם. פיצוץ כזה עלול להסתיים בפרישה של יוון מהגוש ולהצית תהליך של ריצה על הבנקים בספרד ואיטליה.עוד באירופה
השבוע החיובי באירופה שאב חלק מהמומנטום משני אירועים: גיוסים מוצלחים של ספרד ואיטליה ואישרור דירוג האשראי של ספרד ע"י מודי'ס. כדי לשמור על המוניטין, נשפוך מעט מים צוננים על שני האירועים.
• גם בספרד וגם באיטליה, חלק נכבד מהגיוסים היו באג"ח עם טווח קצר לפדיון. מתוך 18 מיליארד אירו שגייסה איטליה, 11 מיליארד הם בטווח של עד שנה ו-4 נוספים באג"ח ל-3 שנים. ספרד גייסה אמנם 14 מיליארד אירו אך 8 מהם בטווח של עד שלוש שנים. הגיוסים בטווח הקצר עדיפים על כלום אבל הם גם יוצרים עיוות בעקומי התשואה של ספרד ואיטליה ויוצרים לחץ עתידי לשנים הקרובות.
• הודעת מודי'ס כי דירוגה של ספרד נותר ברמת השקעה (BBB-) ולא יורד לרמה של אג"ח זבל תומכת בשווקים רק מסיבה אחת: היא מפזרת את החשש ממכירות כפויות של גופים המחויבים תשקיפית להחזיק אג"ח בדירוגי השקעה בלבד. להחלטה של מודי'ס שספרד עודנה מדינת BBB- אין שום משמעות מבחינת בעיות החוב של ספרד. יתרה מכך, מודי'ס מציינת במסמך המצורף להחלטה כי אחת הסיבות המרכזיות לביטול אופק הדירוג השלילי של ספרד היא היכולת של ה-ECB לרכוש אג"ח ספרדיות. אבל כזכור, רכישות ה-ECB תלויות בבקשת סיוע של ספרד. בקשה כזו לא תגיע, כנראה, לפני שספרד תעמוד על סף פשיטת רגל ולכן הלכה למעשה מודי'ס אישררו את הדירוג של ספרד בעיקר בזכות העובדה שספרד לא יכולה לשלם את חובה.


אורי גרינפלד, מנהל מחלקת מאקרו - פסגות בית השקעות