מאקרו, אגרות חוב וריביות
> דוח תעסוקה מאכזב למדי לחודש אוגוסט. מספר המשרות שנוספו למשק הסתכם ב-96 אלף בלבד.
> למציאות זו יש וגם תהיה השפעה ברורה על עוצמת הצמיחה
> דראגי, הנגיד החשוב ביותר כיום בעולם, מכריז על תוכנית שוברת שוויון, אם כי לא הולך את כל הדרך...
> בהתאם, המהלך תומך במחירי איגרות החוב של המדינות הבעייתיות
דוח התעסוקה – לב החולשה של המשק האמריקאי
כאשר בוחנים את המשק האמריקאי, במרחק של 4 שנים ממשבר ה-Subprime, אין ספק כי התחושה הכללית והכלכלית אינה משביעה רצון, יתר על המידה. לצערנו, הכלכלה האמריקאית לא מצליחה להתאושש דיה בכדי למשוך כלפי מעלה את הכלכלה העולמית וכעת אף נראה כי סין, הכלכלה השנייה בגודלה בעולם, מתחילה להוריד הילוך גם היא.
האמת היא שהמצב בארה"ב, למי שעובד, הוא לא נורא כל כך. מחירי הבתים בשפל כבר תקופה ארוכה, היינו היכולת לרכוש דירה עלתה באופן משמעותי, השכר עלה בשנה האחרונה ב-1.7%, לעומת התרחבות של 1.4% של האינפלציה. הצרה היא שאין בנמצא מי שמעוניין לרכוש דירה
נוסף לכך, שוק העבודה לא מייצר מקומות תעסוקה. לראיה, בחודש אוגוסט נוספו לשוק העבודה רק 96 אלף משרות. כלומר, רק מחצית מההיקף הנדרש, כ-180 אלף משרות, בכדי להפחית את שיעור האבטלה בצורה ברורה.
כלומר, בתקופה זו הפוטנציאל להצטרף לשוק העבודה הוא נמוך למדי. התוצאה לפעילות הכלכלית היא שחלק משמעותי מהאזרחים אשר נמצא מחוץ לשוק העבודה אינו צורך ואינו ממריץ את הכלכלה. יתר על כן, הממשלה בלית ברירה מפנה משאבים לטובת רווחה במקום לפרוייקטים מעודדי צמיחה. כלומר, קצב הצמיחה הופך נמוך מאשר ניתן היה להשיג אם ייצור מקומות התעסוקה היה אידיאלי.
בדוח התעסוקה לחודש אוגוסט דווח כי שיעור האבטלה פחת ב-0.2% ל-8.1. חיובי לכל הדעות. עם זאת, דיווח זה לווה בירידה בשיעור ההשתתפות בכוח העבודה. כלומר, ישנה עלייה מסויימת ברמת הייאוש של האמריקאים ביחס לשוק העבודה. מעודד פחות...
אגב, בכדי להרגיע, הירידה בשיעור ההשתתפות שניתן להגדיר נתון זה כגודלו הפוטנציאלי של שוק העבודה היא אינה תופעה של החודש האחרון אלא כבר יותר מעשור. למגמה זו השפעה שלילית גם כן על פוטנציאל הצמיחה. הצרה היא שהירידה בשיעור ההשתתפות לא נעצרת – כפי הנראה זו תוצאה של שינוי חברתי. מבחינתנו פחות אמריקאים שרוצים לעבוד שקול לצמיחה מבנית נמוכה יותר...
סופר מריו חושב בכיוון הנכון – הביצוע יותר בעייתי
נגיד הבנק המרכזי של גוש האירו, כפי הנראה הנגיד החשוב ביותר בעולם (הואיל ולברננקי אין כבר תפוחים בסל) מבין את הבעיה של השווקים הפיננסיים האירופים. רמת הריביות הנוכחית בחלק משוקי האג"ח הממשלתיים היא לא ברת-קיימא – יוון, ספרד וגם איטליה לא יכולות לתפקד ברמת הריביות הנוכחיות בשוק.
איגרות החוב של איטליה לטווח של שנתיים נסחרות בתשואה לפדיון של 2.16%, איגרות החוב המקבילות של ספרד נסחרות בתשואה לפדיון של 2.6%. זאת, כאשר איגרות החוב של גרמניה לטווח דומה נסחרות בתשואה לפדיון של 0.03%!!!. אולי התשואה לפדיון של גרמניה היא נמוכה מידי, אך בהשוואה לריבית הרשמית לטווח של שנה, תוספת התשואה על שנה בודדת היא עצומה.
גם אם ננוע לטווחים הארוכים נניח ל-10 שנים אזי האג"ח של איטליה נסחרו לפני שבוע בתשואה לפדיון של 5.8% ושל ספרד ב-6.8%. ריביות אלו, לאור זמן, הן מתכון בטוח לפשיטת רגל, כאשר שיעור הצמיחה של המדינות הוא סביב האפס.
חשוב לציין כי, רמות נוחות משמעותית מאשר לפני מספר חודשים, אך עדיין הן בלתי אפשריות לשם ניהול מדיניות פיסקלית, במיוחד כאשר הכלכלה הללו נמצאות בקיפאון עמוק, תוך שיעור אבטלה מרקיע לשחקים ועוד בסימן מעלה.
דראגי המבין את המצב מעוניין להתחיל ולרכוש איגרות חוב של מדינות מהגוש הנמצאות בקשיים. חשיפת התוכנית, השבוע, הביאה לירידה חדה מאוד של התשואות לפדיון באיגרותה החוב של איטליה וספרד ל-10 שנים, בהיקף של 80 נ"ב ושל 120 נ"ב, לכדי בתשואה לפדיון של 5.02% באיטליה ושל ספרדל ל-5.57%.
זה לא סוד כי לגרמנים יש דיעה אחרת בעניין. נציגי הבנק המרכזי הגרמני בבנק המרכזי האירופי התנגדו למהלך כי לדעתם הוא סוג של מימון הגירעון הפיסקלי, שהוא דבר שהבנק המרכזי לא צריך לעשות. לשמחתו של דראגי לא היה רוב גרמני בבנק המרכזי האירופאי והוא העביר את התוכנית. בתגובה אמרה נשיאת גרמניה כי הבנק המרכזי האירופי הוא עצמאי לחלוטין לפעול במסגרת האוטונומיה שניתנה לו. ובמילים אחרות, זה לא המנדט שלו...
יחד עם זאת, דראגי לא מתכוון לשבור את הכלים וכך, אולי בכדי להמתיק את הגלולה הקשה לבליעה לגרמנים ומסיבות די ברורות (כי אתה לאבאמת רוצה לריב עם הגרמנים...), לא הלך כל הדרך. מה חסר לנו?
(1) הרכישות יתבצעו רק לאחר שמדינה תבקש מה-ECB באופן רשמי.
(2) יתר על כן, רק מדינה אשר עומדת ביעדים הפיסקלים תקבל סיוע
(3) הרכישות תתבצענה רק בטווחים הקצרים, 3-1 שנים. כלומר, החלקים הארוכים עלולים להמשיך ולהתאפיין ברמת ריבית גבוהה.
(4) לא הוגדרו יעדים כמותיים לתוכנית וגם משכה.
די ברור מדוע דראגי לא יצא בהצהרות חדות יותר, וסיבותיו ברורות. על רקע ההתנגדות הידועה של הגרמנים, הוא מנסה בכל זאת לשמר אחדות של הגוש האירופי. כלומר, הוא מצהיר על מהלך משמעותי, אך לאבאמת מוציא אותו אל הפועל. כלומר, דראגי נתן לגרמנים את הסולם הכי גבוה בכדי לתת להם את האפשרות לרדת מהעץ.
האם זה מהלך שובר שוויון?
יש למהלך זה פוטנציאל אמיתי להיות שובר השוויון המוניטרי של המשבר האירופי. את התגובה בשווקים כבר ראינו השבוע. עם זאת, חבל, כאמור, שלא הלכו ב-ECB את כל הדרך.
מעבר לכך, חשוב שיהיה ברור כי המדיניות המוניטרית לא יכולה להתמודד לבדה עם המשבר. המהלך עשוי להפחית את מחיר הגיוס שהמדינות משלמות למשקיעים. מצויין בהחלט, אך אם במקביל המדינות לא יעשו את המהלכים הנדרשים בכדי לצמצם את נטל החובות שלהן, גם המהלכים המוניטריים לא יעזרו. כלומר, המהלך, אם יבוצע בצורה מלאה, יקנה זמן חשוב למדינות הבעייתיות. השאלה היא, מה המנהיגים יבחרו לעשות בזמן המועט שה-ECB יעניק להן?
לסיכום, על רקע נחישותו של דראגי לטפל בבעיות הפיננסיות בגוש, זהו בהחלט הצעד הראשון המשמעותי בכיוון הנכון (ה-LTRO היה מהלך חשוב אך קוסמטי).
כצפוי, השלכות ההכרזה על השווקים היו חדות מאוד. ה-CDS-ים השונים רשמו ירידות חדות (ראו בעמודי האינדיקטורים). איגרות החוב של המדינות האירופיות הנמצאות בקשיים רשמו רווחי הון נאים במיוחד, ולא רק אלו לטווחים הקצרים.
לדוגמא, איגרת החוב של יוון לטווח של 10 שנים רשמה רווח הון של 12% במחירה כאשר התשואה לפדיון פוחתת ב-170 נ"ב מ-22.7%, לכדי 21.0%. התשואה לפדיון באיגרות של ספרד ופורטוגל פחתה ב-120 נ"ב ובאיגרת של איטליה נרשמה ירידה של 80 נ"ב בתשואה לפדיון.
מנגד, דווקא האיגרות החזקות רשמו עלייה של התשואה לפדיון. לדוגמא, באיגרת הגרמנית לטווח של 10 שנים טיפסה התשואה לפדיון ב-19 נ"ב לכדי 1.52%. במקבילה האמריקאית נרשמה עליה של 12 נ"ב בתשואה לפדיון לכדי 1.668%.
ההכרזה ובשלב הבא גם היישום יוצר פתח לרוווחי הון בחודשים הקרובים בקרב איגרות החוב הקצרות של המדינות הבעייתיות כגון איטליה, ספרד פורטוגל ויוון. בהחלט חיובי.
הגב עם ציטוט