הי hano,

שלמה אחזקות מבוססת בעיקרה על תחום הליסינג. אני רוצה להוביל את הדיון בנושא משלושה כיוונים -
1. האם הביטחונות הם באמת ביטחונות ראויים (המכסים את כל האגח כדבריך - לא בדקתי)?
2. האם חברת ליסינג כלשהי ראוייה לדירוג A (בלי לבדוק לפרטים - רק ע"פ ידע כללי)?
3. האם אין חלופות טובות יותר בשוק?

האם הביטחונות הם ביטחונות ראויים?
למראית עיין, התשובה היא כמובן. אך זוהי מראית עיין מטעה. שווה בנפשך כי בעלי האגח נדרשים לממש את הבטוחות. הבטוחות הן בצורה של רכבים יד שנייה. אם ישנו מימוש בטוחות, משמעו כי החברה פשטה את הרגל. כלומר, בבת אחת יוצאות לשוק היד השנייה כ-20000 מכוניות (בקירוב, מאותו סוג ומאותו שנתון). בנוסף, מכוניות אלו מאבדות את ערכן המהירות (כ-15% בשנה איבוד ערך חשבונאי - יותר מדויק הוא 20% בשנה). אזי ברור לשנינו ששווי מחירי המכוניות המשומשות בשוק ייצנח פלאים (שוק כל כך קטן לא מסוגל לקלוט כל כך הרבה מכוניות) וגם אז לא יימכרו כל המכוניות. לדעתי, הבטוחה (שנראית כה מבטיחה במבט ראשון) מכסה במקרה אמת, לכל היותר 50% מהחוב.

האם חברת ליסינג (כלשהי) ראוייה לדירוג A?
תשאל - ומדוע לא?
חברות הליסינג הן חברות החיות על margin תפעולי נמוך. מכיוון שכך, הן פעילות בהיקפים גדולים ובמינוף גבוה (למיטב זכרוני, אלבר נמצאת במינוף 93% ושלמה ליסינג במינוף 89%). ההון העצמי של חברות אלו, נובע בעיקרו ממלאי צי הרכב. שער בנפשך שמחירי הרכב יורדים ב-15%. בגדול, במקרה זה, כל חברות הליסינג עוברות להון עצמי שלילי.

ואם תקשה - האם ייתכן? אזכירך כי תחום ייבוא הרכב ומיסוי שווי שימוש הרכב (על שניהם נשען תחום הליסינג) הם תחומים רוויי רגולצייה. כלומר, שינוי ברגולצייה עשוי למוטט את חברות הליסינג. תאמר - האם הרגולטור יעז לבצע מהלך כזה שימוטט תחום עסקי שלם ויזרוק כל כך הרבה אנשים לרחובות? אני מניח שאתה כבר מבין את אשר אני הולך לאמר ... (ואם לא - ארמוז לך על תחום התקשורת). הרגולטורים שלנו אינם מצטיינים בשכל והיגיון, הם לא פועלים בשיקול דעת אלא בעיקר מפופוליזם זול. אוסיף ואומר שתחום זה נמצא תחת מתקפה רגולטורית מזה זמן רב. סתם, ביצעתי חיפוש בגוגל (גם אתה יכול) וקיבלתי אלפי מאמרים בנושא - אני מביא להלן קישור אחד שמתאר את בעיתיות התחום (למרות שהוא עצמו חיובי על התחום):
http://www.globes.co.il/news/article...did=1000735045

אם אתה מאמין בתחום, או לא - אין זה ממין העניין. כיוון שהתחום חשוף לרגולצייה ונמצא על הכוונת של הרגולטורים, אגח שמסתמך על התחום אינו יכול לדעתי לקבל את הדירוג A

האם אין חלופות עדיפות?
המסקנה שלי היא שהבטוחות לא באמת שוות הרבה ולכן האגח תלוי בעיקרו על תחום הליסינג.
אם אתה מניח כי תחום הליסינג הוא תחום בטוח (בניגוד לדעתי - אך קביל), אשאל אותך מדוע לא תיקח את אגח אלעזרא אגח א. האגח הנ"ל מובטח בשיעבוד ראשון על מניות אלבר (שכיום מבחינת שווי סחיר מכסות פי 2 משווי החוב). אמנם חברת אלבר נמצאת בסיכון גבוה יותר משלמה ליסינג, אך כנראה שהן ייפלו או יחיו יחד על פי מוצא פה הרגולטור.

אגח אלעזרא א נסחר בשער 88 (פארי 121), תשואה 27% (ברוטו), 21% נטו, מח"ם 1.7.
כלומר, שני אגחים בעלי אפיון סיכון מגדרי דומה ובטחונות רעועים (במקרה הטוב - בשני המקרים) אך אלעזרא נותן תשואה גבוהה משמעותית.

מנגד, אם אתה מסכים עימי, שאכן הסיכון המגדרי גבוה - מדוע לא ללכת לתחום אחר שהדירוג בו באמת אמיתי. דוגמא קלאסית (אך לא יחידה) היא גלובל כנפיים א (תשואה נטו של כ-10%, דירוג A-). כן, אני נשמע כמו תקליט שבור, אך אני לא מצליח להבין איך שלמה אחזקות X נסחר ב-7% תשואה וגלובל כנפיים א נסחר ב-13% תשואה.


לשיקולך,
בברכה,