היי

דליתי כמה דברים מעניינים.
אשמח להתייחסות של:

pirate& udi
how r u guys

and kindly relate to the following
איום ה-A מינוס

באוקטובר 2010 השלימה קבוצת אלון ארגון מחדש. החברה הבת הציבורית אלון החזקות ברבוע כחול הכניסה לתוכה את החברה האחות הציבורית דור אלון (הפועלת בתחומי האנרגיה והקמעונות) תמורת הקצאת מניות לחברה האם אלון.

כחלק מהעסקה אלון החזקות באלון החזקות ברבוע כחול -ישראל בע”מ, חילקה דיווידנד של 800 מיליון שקל, שמתוכו קיבלה קבוצת אלון 627 מיליון שקל. צעד זה פגע באיתנות הפיננסית של אלון החזקות ברבוע כחול, שמימנה את הדיווידנד גם בעזרת הנפקת אג"ח, אבל סייע לשפר את נזילותה של קבוצת אלון.

לקבוצת אלון התחייבויות למחזיקי האג"ח של כ-2.3 מיליארד שקל (שגויסו בישראל בתחילת 2007 כשהשווקים היו בשיא, ונסחרות רק בפלטפורמת רצף מוסדיים) וחובות של 700-800 מיליון שקל לבנקים, בעיקר לבנק הפועלים שמימן לאלון את ההשתלטות על רבוע כחול - כך שמדובר בחובות של כ-3 מיליארד שקל.

נגד ההתחייבויות הללו עומדים הנכסים: אלון USA ששווי האחזקה בה (67.2%) מגיע ל-320 מיליון דולר (כ-1.2 מיליארד שקל), האחזקה באלון החזקות ברבוע כחול (77.26%) ששוויה מוערך ב-482 מיליון שקל, וכן אחזקתה באלון גז (82.96%) בשווי מוערך של 502 מיליון שקל - שווי השוק המצרפי של האחזקות הללו מסתכם בכ-2.2 מיליארד שקל.

בהתאם לכך, השווי הנכסי הסחיר (NAV) של קבוצת אלון, המתבסס על הערכת שווי מצרפי של נכסי החברה (כל אחד בנפרד) בניכוי התחייבויותיה, הוא בין אפס למינוס כמה מאות מיליוני שקלים (תלוי באיזה יום בוחנים את שווי האחזקות הציבוריות). חישוב זה אינו מביא בחשבון את פרמיות השליטה שניתן לקבל בעת מכירת האחזקות.

בכל מקרה, מדובר בשווי נמוך בהרבה משווי של 1.5-2 מיליארד דולר שלפיו תיכננו בקיץ 2007 השותפים (כולל אפריקה ישראל, שבשליטת לב לבייב) להנפיק את אלון בניו יורק - תוכניות שנעצרו בשל היחלשות השווקים וחשיפת אי-סדרים חשבונאיים בדור אלון בעשרות מיליוני שקלים. לאור מצבם הנוכחי של הקבוצה והשווקים, השווי שאליו כיוונו הבעלים אז נראה דמיוני.

למזלה של קבוצת אלון, תשלומי הקרן הגדולים בגין אג"ח מסדרה א', בהיקף של כ-225 מיליון שקל כל אחד, צפויים להיפרע בשמונה תשלומים שנתיים רק מינואר 2016 (עד ינואר 2023). בינתיים היא משלמת מדי שנה תשלומי ריבית של עשרות מיליוני שקלים.

אלא ששטר הנאמנות של האג"ח מעניק למחזיקים בו אופציה להעמיד את האיגרות לפירעון מיידי אם דירוג החברה יירד מתחת ל-A מינוס, הדירוג הנוכחי של האג"ח, אלא אם ירשמו את האג"ח למסחר. לאג"ח מח"מ (משך חיים ממוצע) של כ-5.5 שנים, הן נושאות ריבית שנתית של 5.35% ומוחזקות על ידי מרבית המוסדיים הגדולים, שאינם יכולים להשקיע בנכסים לא סחירים בדירוג נמוך מזה.

לסכום זה יש להוסיף את המזומנים ושווי מזומנים בהיקף של כ-650 מיליון שקל, ואחזקות נוספות של הקבוצה. ואולם לא מדובר בסכומים מהותיים, והם מתקזזים עם הוצאות המטה המהוונות של אלון.

הכיסים העמוקים של ויסמן ובירן

באוקטובר 2010 הורידה חברת הדירוג S&Pבשתי דרגות את דירוג האג"ח של אלון החזקות ברבוע כחול לרמה של A מינוס בטענה של עלייה בסיכון הפיננסי וכתוצאה מכך החברה עברה למידרוג.

ויסמן ובירן נהנים מכיסים עמוקים וממוניטין גבוה בשוק ההון", אומר מנהל השקעות באחד המוסדיים הגדולים, שמכיר את פעילות אלון. "ראינו אותם לא מהססים לשים יד בכיס ולהזרים לחברת הנדל"ן הבעייתית שלהם רוזבאד כ-150 מיליון שקל בשנתיים האחרונות, וסביר להניח שיסייעו גם לקבוצת אלון בעת הצורך - אבל כאן מדובר במספרים גבוהים בהרבה.

"אם האג"ח של אלון יירשמו למסחר הן ייסחרו בתשואות של סביב 20%", מוסיף מנהל ההשקעות. "עם זאת, לחברה יש גמישות פיננסית ומספיק מזומנים להוצאות מטה ומימון בשנים הקרובות גם ללא דיווידנדים מהותיים מהחברות הבנות - אבל המוסדיים צריכים להיות עם יד על הדופק כדי לא למצוא עצמם מול שוקת שבורה, כפי שקרה לא מעט בשנים האחרונות", מוסיף מנהל ההשקעות".

ככל הידוע, החוב הגדול לבנק הפועלים משולם בהתאם ללוח הסילוקין. להבדיל ממחזיקי האג"ח שלא דאגו לדרוש בטוחות, להפועלים שועבדו מניות אלון החזקות ברבוע כחול, שנרכשו ב-2007-2003 לפי שוויים של 1.7-2.2 מיליארד שקל. ואולם, שווי המניות נמוך כיום מהיקף החוב - כך שסביר להניח כי אלון התבקשה או תתבקש לחזק בטוחות באמצעות שעבוד מניות של אלון USA או נכסים אחרים, ואולי לפרוע חלק מהחוב.

לנוכח איכות הבטוחות, להפועלים - הנחשב לבנק החשוף ביותר במערכת הבנקאות לאשראי ממונף (כ-7.25 מיליארד שקל בסוף 2011) - עשויות להיות סיבות לדאגה. מניית אלון החזקות ברבוע כחול נפלה מתחילת השנה בכ-38% והשלימה צניחה של 70.5% מאז השלמת הרה-ארגון. היא איבדה כ-1.5 מיליארד שקל משוויה ונסחרת לפי שווי של כ-624 מיליון שקל בלבד. מיוני 2003, המועד שבו קבוצת אלון נכנסה להשקעה עם מתיו ברונפמן ושולם פישר, מניית אלון החזקות ברבוע כחול רשמה תשואה שלילית של 43% - לעומת תשואה חיובית של 117% שרשם בתקופה זו מדד ת"א 100 שבו היא נכללת.

תודה,
המשך ערב נעים,

Rר