בתחרויות ריצה המוניות, מרוצי אופני או מכוניות עומדים המתחרים
כולם בנקודת ההתחלה אבל רק מעטים עומדיםבאמת על קו הזינוק עצמו.
הרוב עומדים בקבוצה מאחור, מקווים שתפתח להם בהמשך ההזדמנות לעקוף. גם בהנפקות ראשוניות בבורסה קיימת תחושה של נקודת התחלה, מתחילים לסחור בנייר. אלא שבדומה למרוצים, אתה אולי בנקודת ההתחלה אבל אתה לא הראשון, היו שם משקיעים לפניך. במיוחד בהנפקות שנעשו על רקע הייפ גדול, כמו אלה של גוגל, לינקדאיין, גרופון ופייסבוק אתה יכול להניח שאתה נמצא מאחורי תור של חצי קילומטר מההתחלה האמיתית. מעטות ההנפקות עם ההייפ שהצליחו. מוטב כנראה לחפש הנפקות שקטות יותר, כאלה שנוכל לעמוד בהן על קו הזינוק ולהרוויח מהראשוניות. הרי סופו של כל נייר הוא להסחר בערך הבסיס שלו.
אל תפחד לרוץ, "אף אחד, אף פעם, לאטבע בתוך הזיעה של עצמו" (אנונימי)
המשקיעים מרגישים הבוקר יותר ביטחון על רקע סקרים ביוון שמראים שיש בה תמיכה גוברת לתוכניות הצנע, מה שמגדיל את הסיכוי שגוש האירו ימשיך להתקיים למרות מה שחשבתם (ראו הרחבה). מדד הפחד (VIX) ירד בסוף השבוע מרמה של 25 נק' ל-21.8 נק', גם על רקע העליה בבטחון הצרכנים בארה"ב (ראו הרחבה).
אירופה כבר לא במשבר
הצרות של הגוש הן כבר לא משבר. נכון, אירופה לא בדרך להתאוששות מהירה, אבל גם לא בדרך לקריסה. כבר שנתיים וחצי עברו מאז הממשלה החדשה ביוון נכנסה וגילתה את הברוך שהמדינה נמצאת בו. אירופה למעשה יכולה להישאר עוד שנים במצב הזה של דשדוש מעיק.
כלכלנים אוהבים להתפאר בקביעות נחרצות, גדולות ככל הניתן. נראה שככל שכלכלן מציע שינוי גדול יותר בסדרי עולם כך הוא נתפס כגדול יותר גם בעיני התקשורת והציבור:
אני אומר שצריך לעשות רפורמות, - אז אני מנגד אומר שצריך לתת לבנקים ליפול, - אז אני אומר שצריך להפיל את הממשלה, - אז אני אומר שצריך לפרק את גוש האירו, - אז אני אומר שגם החוב האמריקאי והיפני יגיעו לחדלות פרעון, - אז אני אומר שידפיסו כסף בלי סוף – אז אני אומר שיהיה משבר סחורות עולמי, - אז אני אומר שהחלל החיצון יהיה במשבר, - אז אני אומר שיש עוד מימדים ושגם בהם יהיו משברים!!! וואוו! אני הכלכלן הגדול מכולם!!
איזה כייף להגיד שנכון יהיה להוציא מדינות מגוש האירו. קל להסביר כי מחוץ לגוש האירו המדינות החלשות יהפכו לתחרותיות יותר. אבל שוכחים לציין שבטווח הקצר מדובר יהיה בהתאבדות כלכלית עבורן ושגם בטווח הארוך הגאולה לא מובטחת כשהמדינות האלה סבלו מבעיות מבניות קשות עוד לפני ההצטרפות לאירו.
ולהיפך, סביר שמחוץ לאירו הלחץ לתקן את אותן בעיות מבניות, הכלים שיעמדו לרשותם והעזרה החיוצונית יהיו הרבה יותר קטנים. להמחשה, לאורך שנות ה-90 שיעורי האבטלה בספרד נע בין 15 ל 22 אחוז ובמקרה של יוון זאת הייתה במצב של חדלות פרעון כמעט מחצית מההיסטוריה שלה כמדינה עצמאית. אז אותה אתם רוצים לשלוח לבד?
לעומת הכלכלנים המוציאים את המדינות החלשות יש את הכלכלנים שמאמינים שעלו על סטארט אפ שבכך שיציעו שגרמניה היא זאת שתעזוב את גוש האירו. חבל שהם לא מציינים ש-40% מהיצוא הגרמני הולך לגוש האירו ושקריסה של הגוש תביא להרס בנקים גרמניים, לזינוק במטבע הגרמני ולנזקים הרבה יותר גדולים ליצוא ולכלכלה הגרמנית מהתמודדות פשוטה יחסית עם כמה חובות. בכמה רפורמות קלות יחסית לאותן עלויות ניתן להביא להקלה הרבה יותר משמעותית. אפילו אירובונדס' עדיפות לגרמניה על עזיבה.
הסקרים ביוון – בחזרה לשבלול
חמישה סקרים שפורסמו בסוף השבוע מראים כי מפלגת המרכז "דמוקרטיה חדשה" אשר תומכת בנוסחת ה-"חילוץ תמורת צנע" מובילה כרגע במירוץ הבחירות. היא פתחה פער של בין 0.5-5.7% על מפלגת השמאל "סיריצה" שמתנגדת להסכמים שנחתמו עם הטרויקה, וכבר אמרה כי תיסוג מההסכמים הללו, שגרמו לדבריה לרמות שיא של אבטלה ולקיצוצים משמעותיים במשכורות. דמוקרטיה חדשה תיקח בין 25.6 ל-27.7% מהקולות אם הבחירות היו מתקיימים היום וסיריצה הייתה מתברגת במקום השני עם בין 20.1 ל-26%. במקרה זה דמוקרטיה חדשה והמפלגה הנוספת שתומכת בחילוץ, פאסוק, זוכים ברוב הפרלמנט עם כ-161-167 מקומות מתוך 300. כנראה שאזהרותיהן של גרמניה ושל קרן המטבע על הפסקת הזרמת הסיוע וקריסת המערכת הפיננסית במדינה, יחד עם רצון של למעלה מ-80% מהיוונים להישאר בשבלול של גוש האירו – צריכים לעשות את העבודה למפלגות הימין הדמוקרטיות יותר מכל מצע פוליטי.
"קודם אנו מעצבים את בייתנו, בהמשך הוא מעצב אותנו" – צ'רצ'יל
איך אפשר להחזיר את הבטחון לצרכנים ולמשקיעים?
זה לא סוד שדברים השתנו אחרי משבר הסאב-פריים ובמיוחד אמון הצרכנים. אם אחרי בועת הטכנולוגיה ב-2001 המשקיעים האשימו בעיקר את עצמם באסון, אתם יודעים, החלומות המופרזים ומחירים הלא קשורים לרווחים, אחרי משבר הסאב-פריים הם כבר לא הבינו מאיפה זה בא להם. בטח שערוריית הפונזי של מיידוף וההתרסקויות הפתאומיות שהגיעו בהמשך, ב-2010 ו-2011, כבר הרסו כמעט לגמרי את האמון. כמו איזו יד אלוהית שנותנת בהם מכות בלי שידעו מאיפה אלה נחתו עליהם.
התוצאה - מאז חודש מאי 2010, היו, לפחות בשוק האמריקאי, רק שלושה חודשים בהם קרנות הנאמנות רשמו כניסות כספים נטו. בלי אמון אי אפשר לעבוד, אי אפשר להקים חברות, אי אפשר לתכנן תוכניות, אי אפשר לצרוך. בסוף השבוע פורסם מדד אמון הצרכנים של אונ' מישגן שעלה מ-77.8 נק' ל-79.3 נק'. מחר יפורסם מדד אמון הצרכנים הרישמי בארה"ב לחודש מאי. לפי התחזיות המדד יעלה באופן מתון מ-69.2 נק' ל-69.5 נק', בטח שלא קרוב לרמות השגרתיות של יותר ממאה נק' לפני משבר הסאב-פריים.
איך אפשר להחזיר את ביטחון? הבעיה עם אמון היא שקל מאד להרוס אותו אבל קשה מאד לשקם בחזרה. לציבור בישראל לקח שנים לתת אמון אז בשנות ה-80 בבנק ישראל ובכוונתו לרסן את האינפלציה. למעשה, קיימים עדיין רבים שלא מאמינים שהיפר אינפלציה לא תחזור. יתכן שאם בנק ישראל שבמשך שלושה עשורים בנה את האמון שלו יתפשר פעם נוספת על האינפלציה הוא כבר לא יקבל יותר הזדמנות שלישית. בכל מקרה, הדרך הטובה ביותר להחזיר את האמון למשקיעים היא זמן. עליות יציבות והוכחה למשך זמן ארוך יעשו את העבודה. נכון, אפשר לנסות לחפש קיצויר דרך, ע"י הבטחות, חקיקת חוקים מגנים, הצבת יעדים ובניית מנגנונים לאינטרסים משותפים. לדוגמה, אם מנהל של בנק יתוגמל רק ביחס לרווחים הממוצעים של הבנק בעשרים השנה הבאות, הוא יפחד לחשוב רק על הקדנציה שלו. אם הממשלה תנפיק את רוב האג"ח שלה צמודה למדד היא תפחד לייצר אינפלציה ועוד. אבל אף אחד מהם לא יעבוד בלי זמן.
skira_280512.jpg
ראו בגרף המצורף למה אפשר להאמין שנשיאי ארה"ב יפעלו לטובת הכלכלה. הגרף המצורף מתאר את הסיכוי לבחירתו של אובאמה (עפ"י בורסת ההימורים באתר Intrade.com) אל מול מדד ה-S&P500. ניתן לראות את המתאם בין השניים.
שוק המק"מים מאותת - הורדת ריבית קרובה מאד
ב-7 במאי ירד המק"מ לשנה מתחת לריבית בנק ישראל. אומנם לא ירידה משמעותית שגילמה הפחתת ריבית, אלא כזאת שמגלמת הותרת הריבית ברמה הנוכחית (2.50%) למשך זמן ממושך. אלא שההיסטוריה, לפחות זאת של ה-10 השנים האחרונות, מראה שירידת תשואת המק"מ לשנה כשלעצמה מתחת לריבית בנק ישראל היא כשלעצמה מזניקה את הסיכוי להורדת ריבית בעשרות אחוזים. גם עם עפ"י חוקי המימון אין זה כך. מתוך 10 הפעמים בעשור האחרון שתשואת המק"מ לשנה ירדה מתחת לריבית בנק ישראל עברה הריבית לירידה ב-9 מהם בהחלטת ריבית הצמודה או בזאת שעקבה לה. במקרה היחיד בו המק"מ ירד מתחת לריבית ב"י ולא משך אותה אחריו, ביולי 2002, הריבית נותרה ללא שינוי למשך זמן ממושך. להמחשה, בפעם הקודמת שהמק"מ לשנה ירד מתחת לריבית בנק ישראל, ב-10
באוגוסט 2011, ירד המק"מ ל-3.24% מתחת לריבית ב"י באותו זמן שעמדה על 3.25%. עברו אז 32 יום עד שבנק ישראל הודיע על הפחת הריבית ברבע אחוז. יום אחרי שהמק"מ לשנה החל להיסחר בתחילת החודש מתחת לריבית ב"י ש"שוק המק"מים מפלרטט עם המחשבה שהריבית בישראל יכולה לחזור לרדת" וש "התקררות מחירי הסחורות בהחלט תעלה את האפשרות של הורדת ריבית בחזרה על השולחן".
המשך ירידת התשואות מאז מחזקת את האפשדרות אפילו עוד. להערכתנו ב"י יהסס כנראה לחזור להוריד את הריבית כבר החודש, אך ללא שינויים מהותיים קיימת סבירות גדולה להפחתת הריבית כבר בהחלטת הריבית הבאה. קשה להאמין שבנק ישראל יפספס הזדמנות להוריד את הריבית. אם השוק אפילו רומז שזה אפשרי בנק ישראל יקפוץ על המציאה.
skira1_280512.jpg
בעיות החוב - מה שצריך להדאיג זו הצמיחה ולא הבנקים
בשבוע שעבר הסברנו שעליית חוב של מדינה מסוכן, לפחות בשלב הראשון קודם על הפחתת פוטנציאל הצמיחה העתידי ורק אח"כ למשבר חובות, כזה שעלול לפגוע בבנקים ולגרום למשבר אשראי ולכל התחלואים שקשורים אליו. כלומר, שלפחות בשלב הראשון הגדלת החוב, כל עוד אין חשש אמיתי ליכולת ההחזר שלו, גורר הערכות לאינפלציה נמוכה ולריבית נמוכה. אלה לוחצים על תשואות האג"ח כלפי מטה ומשיגים רווחי הון למחזיקי החוב. רק בשלב מאוחר אם נוצר חשש אמיתי ליכולת ההחזר של החוב גדלה פרמיית הסיכון של האג"ח יותר מהפחתת הריבית הצפויה ובעלי האג"ח מתחילים להפסיד. כדוגמה לכך הבאנו בשבוע שעבר את צרפת. לאחר הבחירות בהן נבחר פרנסואה הולנד הסוציאליסט עלתה אומנם פרמיית הסיכון של צרפת, אך ירדו הציפיות להעלאת ריבית באיחוד, שבשקלול של שניהם משך דווקא לירידת התשואות בצרפת. את הגרף המצורף פרסמו בבלומברג בסופ"ש והוא מראה את הקשר בין יחס חוב גבוה לצמיחה נמוכה באירופה.skira2_280512.jpg
מקור: בלומברג
ישראל תדרש להפיק לקחים מהמשבר באירופה, אחד מהם יהיה עד כמה החובות שלנובאמת תורמים לצמיחה שלנו. אולי כדאי לחסל את החוב לגמרי, לחסוך את תשלומי הריבית הגבוהים שאנו נדרשים לשלם כל שנה כדי לממן את החוב ולאפשר כך צמיחה גבוהה יותר בעתיד שהתועלת ממנה תהיה כפולה, גם חסל תשלומי ריבית וגם צמיחה מהירה יותר שתגדיל עוד את הכנסות המדינה ממיסים.
הגב עם ציטוט