זרקור: אגחים סאני/סקיילקס

[Gilga]

היי פיראט,
שנינו מסכימים שאגח א שווה יותר. (הוא גם נסחר במחיר גבוה יותר).
אני מנסה להבין את משמעות העסקה לגבי האג"חים ולא אתווכח באיזה אג"ח יותר כדאי להשקיע - שניהם מאוד ספקולטיבים.

העניין שלדעתי העסקה אם תתרחש עם סבן משפיעה לחיוב על אג"ח א ואולי אפילו לרעה על אג"ח ז.
מבחינתי, עכשיו יהיה לסקיילקס פחות אוראנג' ויותר נזילות - שזה אומר יותר כסף עכשיו ופחות כסף אחרכך (אוראנג' חברה רווחית.)

תמורת המכירה לא מתחלקת באופן שווה - חלק מכריע ממנה יגיע לסדרות הקצרות ואילו הארוכות יקבלו חלק קטן.

לכן אג"ח ז נפגעת בשתי דרכים שונות -
אחת יש פחות אוראנג' ולכן פחות רווחים עתידיים לתשלום החוב.
שתיים - יש פחות נכסים לא משועבדים.

יעשו בחוכמה אג"ח ז לדעתי אם ינסו להתנגד להסכם.

לצערי בחיים האמיתיים יש לי מעט אג"ח א שקינית לאחרונה בעקבות הניתוח שלי, ודיי הרבה אג"ח ז שקיניתי לאורך השנים.

אז אני מאוד רוצה להאמין שאג"ח ז יותר אטרקטיבי בoverall ושהוא סיכוי סיכון טוב.
אני בתור מחזיק שלו דיי מודאג מהעסקה ומרגיש שאני אדיש כלפיה במקרה הטוב ומתנגד אליה במקרה הרע.
אני רוצה שסקיילקס תחזיק מקסימום אוראנג' על מנת להנות ממקסימום רווחים לפני שהיא נמכרת כדי לשלם חובות.
אם נמכרות מניות לא משועבדות אני רוצה לקבל את החלק ההוגן מהתמורה.
ולא להרגיש כמו כבשת הרש שהאג"ח עם השיעבוד יקבל את רוב התמורה ממכירת המניות הלא משועבדות שהן הביטחון היחיד שלי להחזר החוב אליי - בחברה שייתכן מאוד שתפורק בקרוב.
(לדעתי אף אחד לא ממש סופר אותי ככה או ככה כל עוד סקיילקס מצליחה לטעון שהיא חברה סובלנטית אני חושב שהם רגל בקבר. )

[tby]

REMA

השאלה המרכזית בכל הסיפור - כמה שווה פרטנר, באמת , בשוק תחרותי בטווח הבינוני, ולא היום שהשוק במשבר.

זה מעביר אותנו לתחום של אומדן שווי חברות ואני מוכן לנסות להציג מודל שכל אחד יכול לבדוק ולהכניס הפרמטרים שלו - ולקבל תוצאה.

הנדבך הראשון במודל כזה - מהו הרווח התיפעולי הנורמטיבי של חברה סלולרית? - התשובה - בממוצע התשואה על ההון בשימוש ROCE(לא לבלבל עם תשואה על הון) הענף היא 13% - מזה נובע מול ההון וההתחיבויות לטווח ארוך של פרטנר שהרווח התיפעולי יהיה בסביבות 950 מש"ח.

מזה צריך להוריד הוצ מימון - כ - 270-300 מש"ח - נותר רווח לפני מס כ - 650 מש"ח , כ - 500 מש"ח אחרי מס.

לזה צריך להצמיד מכפיל רווח - נניח 10 סולידי +++> שווי פרטנר 5000 מליון ש"ח גוזר שווי לפרטנר של 40% יותר מהיום , מחיר מניה 33 (כלומר סבן מקבל 10% הנחה על החברה בהערכת שווי סולידית)

אגח סאני הוא אופציה על פרטנר ולדעת מוקדם מדי להיכנס אליו.

כדאי להחזיק אגח סקילקס - קצרות ולהמתין להתפתחויות - המצב ממשיך להשתפר - עוברים לסקיילקס ארוך - בכל מקרה רווח ההון באגח סקיילקס יגיע מהר יותר בסנריו של התאוששות פרטנר - רק כשסקיילקס תתחיל להראות יציבה - תשואות אגח של כ - 15% בארוכות יהיה כדאי לעבור לסאני - אומנם האגחים לא יהיו במחיר של היום אלא גבוה יותר, אך ישאר המון "בשר" בהיבט רווח ההון

[tby]

עוד מידע על הנפקת האגח -

הריבית הצפויה 7%

ייעוד ההנפקה -
לפי המקורבים לעסקה, בן דב מתכנן להשתמש בכספי ההנפקה כדי לרכוש את איגרות החוב הקצרות של סקיילקס. כך הוא ישחרר מהם את מניות פרטנר המשועבדות להן, והחוב של סקיילקס יתארך. ואולם שעבודים אלו אינם ניתנים לשחרור, אלא לאחר שכל החוב כבר שולם.



הדילמה של סדרות האגח (נראה לי לא רלבנטי - אם נותנים לאלביט הדמיה ללכת לשוק אפור כדי להמר על התאוששות,) -
אותן סדרות אג"ח ארוכות שאין להן שעבודים מוצאות עצמן במצב מורכב. שכן אילו סקיילקס היתה נקלעת להסדר חוב הם היו מתחלקים מהתמורה של 16.6% מהמניות החופשיות של פרטנר. עכשיו אותן מניות משועבדות לאג"ח החדשות, כך שמצבם הורע.

לסיכום -

אם הגיוס יצליח, תוכל סקיילקס לפרוע בסוף דצמבר 180 מיליון שקל למחזיקי האג"ח מסדרות ב' ו-ג' הקצרות, מתוך כך 110 מיליון שקל מסדרה ג', וגם לשמור על חלק מהמזומנים בקופה. במצב כזה מצבן של שתי הסדרות האלו משתפר, שכן שווי הבטוחות שיישאר בידיהם יכסה את מלוא החוב.



ההנפקה המתוכננת של סקיילקס




ואולם אם בן דב לא יצליח לרכוש את כל האג"ח הקצרות הוא ימצא עצמו במצב שבו כל מניות פרטנר משועבדות, והוא לא יוכל למכור (כפי שתיכנן בעבר) את אחזקתו לאיל ההון חיים סבן.


והסיפור היומי -

בנוסף, אותם מקורבים הוסיפו כי אם עסקת סבן לא תצא לפועל, לחברה יש אינדיקציות מקרן גידור אמריקאית אחת לפחות כי תעמיד לסקיילקס הלוואה במאות מיליוני דולרים בריביות דו-ספרתיות תמורת שעבוד מלוא הנכסים שלה לפי יחס LTV (חוב לשווי בטוחה) של כ-120%-130%