זרקור: נאנט אגח ג

[mimi100]

היי פיראט וכולם..

אכן הדוחות היו מפתיעים במקצת אבל לדעתי שיקפו גם בשורות טובות וגם רעות.

מבחינת קצב מכירת הדירות - מכרו בפולין 242 דירות ברבעון ובהונגריה 50 דירות שזה לא רע.. אכן זה מקדם את תחזיות ההנהלה למשיכת הכספים הצפויה. מאידך החברה ציינה שבפולין נכנסו תקנות רגולטוריות חדשות שייצרו קצת בעיות מול הבנקים בקשר לכספי הלקוחות ששולמו לקניית הדירות. אני מניחה שמדובר בתקנות הזהות פחות או יותר לתקנות חוק מכר הישראלי. מה תהיה ההשפעה על משיכת הכספים מרוביג? לא יודעת אבל אנסה לבדוק אם זאת נקודה חשובה או שולית יחסית.

לגבי רוביג - "היהלום בערימת הזבל" שווי השוק של רוביג היום הוא 34.5 מיליון אירו - חלק החברה וההון העצמי הוא כ- 43.8 מליון אירו - חלק החברה. החברה נסחרת בערך 25% מתחת להון העצמי שלה. זהו נתון מעודד לכשלעצמו. ואני מניחה שאם אכן ימכרו מניות (הכוונה לנתח ולא למכירות בשוק שכן זה חסר טעם) זה יהיה במחיר הגבוה ממחיר השוק אם המכירה לא תתבצע בתנאי לחץ.

בקשר לדוח התזרים החזוי - אכן זה המקום הכי מעניין בדוח שבו לדעתי ניתן לראות אם ההנהלה ובעלי השליטה מחרטטים או לא. אז אני בדקתי וגם ברבעון ראשון רשמו אופציה של מכירת מניות רוביג. ההבדל הוא שהפעם לחברה יש גם את הבור של 6.2014 להציג ולכן רשמו מימוש מניות רוביג בין היתר בגלל שלא יכלו לרשום שום דבר אחר - הרי לא ממשו אף קרקע לאחרונה לא בהונגריה ולא ברומניה לכן הם היו חייבים לרשום גם מימוש מניות רוביג. אגב שים לב שלגבי 2013 בדוח התזרים החזוי הסכום תחת הסעיף של מימוש מניות רוביג עלה ל- 9 מיליון אירו מ- 2.5 מיליון אירו ברבעון 1 (הכוונה למימושים בשנת 2013). ומאידך משיכת הכסף בגין החזר הלוואות בעלים מרוביג - סעיף 7 קטן בהתאם

השאלה הגדולה היא האם החברה מוכנה (וגם בשלה נפשית לכך צריך בשלות נפשית כדי לממש את הנכס הכי מניב שלך בחברה) למימוש של רוביג? לפי דוח התזרים נראה שכן כי אין לחברה אופציות אחרות האם זה יקרה בפועל? סימן שאלה גדול אין לי כמובן מושג אבל לדעתי זה לא חד וברור כמו שזה מוצג פה.

נקודה מטרידה - בשום מקום בדוח ובייחוד בדוח התזרים לא מופיע אופציה ולא מצוינת האפשרות של תמיכת בעלים בחברה (אפילו לא נניח השלמה של הפקדונות שיהיו חסרים את החברה תרד מתחת ל-7 מיליון אירו יתרות מזומן וכיו"ב בטח שלא מדובר על הנפקת זכויות במידת הצורך). לבעלי השליטה לפחות מלוינשטיין (לא מדברת על אולימפיה שבפירוק) יש איתנות פיננסית חזקה ואם הבעיה של החברה תזרימית בלבד והחברה עם הון עצמי כל כך גבוה יחסית אז למה לא להזרים/להגדיל % החזקה? לא ברור..

אני חייבת לציין שלא הגעתי עדיין למצב מכירה () אבל אני עוקבת צמוד וגם אעיין שוב בדוחות משהו פה לא מסתדר לי כל כך.

אשמח לתגובות ולפתח פה דיון עם כולם לגבי החברה

[pirate]

הי mimi,

את רוצה דיון? טוב :-).

אז ככה,
1. החשבון שלי אומר 263 דירות בפולין, 48 בהונגרייה. אינני יודע מהיכן ההבדל, אך כנראה לא כל כך קריטי.
2. עד כמה שזכור לי התקנות החדשות כבר בתוקף מאפריל ואינני רואה השפעה מהותית.
3. לא היה זכור לי שמימוש רוביג היה אופצייה בדוח הקודם (אאמין לך, אין לי כח לבדוק). בכל מקרה, מה שהתכוונתי הוא רצינות הכוונות (זאת אומרת שהתגברו על המחסום המנטלי - "בשלות מנטלית" בשפתך) - ניתן לראות שאכן זה המצב, לאור הפנייה לקרן (אינני זוכר את שמה) לקבלת אישור להפר את ההסכם עימה (מעשים ולא רק דיבורים מעידים על מצב מנטלי). לכן, בניגוד אלייך, אני מעריך שפעולה זו מעידה על כך שזה די חד וחלק (לפחות הכוונה).
4. מכירה לאו דווקא מתבצעת כנתח, ניתן גם להפיץ דרך גורמי מסחר נתחים גדולים. אני אפילו מעריך שזה מה שיתבצע, אם משהו יתבצע (למה לוותר חלקית על השליטה?) גם אם יהייה לכך עונש פיננסי.
5. לדעתי, כל זמן שאולימפייה לא סיימה את מכירת נאנט, לא תהייה שום התייחסות לגיוס הון (גם אם יש כוונה כזו).


לבסוף, החברה ממשיכה להקטין מינוף גם תוך כדי ויתור על הון וכל זאת מתבצע כמעט בלי פגיעה בהון העצמי. גם אם הנייר הולך להסדר, הוא לדעתי עדיין נראה מעולה.


אז כן, כדרכי בקודש - אינני מסכים עימך בנוגע לאווירה השלילית המוקרנת מה-post שלך בנוגע לנייר. כמו כן, אני חייב לציין שבניגוד אלייך, אני רואה את הדוח באור חיובי למדי (החברה נמצאת במצב מנטלי של "תשלום חוב" ולא של "הסדר").


בברכה,

[mimi100]

היי

רשמת שנושבת רוח שלילית מהפוסט שלי אז אני אנסה להסביר מה מטריד אותי:
1. לגבי החוק החדש בפולין - החברה רושמת שהדבר יכול להקשות על קבלת/תנאי המימון לפרויקטים. אם כך אני יחסית רגועה זה לא משהו שישפיע לט"ק.
2. מטריד אותי שבדוח התזרים החזוי החברה צופה שההכנסות ממכירות דירות בהונגריה בשנת 2013 ינבעו ממכירת מלאי בביצוע ולא מלאי דירות גמורות - מבין השורות אני מבינה שהחברה רוצה לממש פרויקטים שלמים בביצוע ולא דירות גמורות מה
שקצת גורם לחשש לממש פרויקט בביצוע זה לא דבר פשוט כמו לממש דירות מכורות. בייחוד שהחברה מצפה לקבל 9.5 מיליון אירו מהמימוש.
3. לגבי רוביג כבר רבעון קודם הייתה אופציה של מכירת מניות רק שעכשיו היא גדלה משמעותית ובעצם החברה אומרת שתמכור את כל המניות הפניות שברשותה שלא משועבדות למחזיקי אג"ח ד'.
4. לחיוב אומר שאם החברה הייתה רושמת מכירת מלאי קרקעות ורושמת סכום של 10 מיליון אירו ללא האופציה של מכירת מניות הייתי חותכת את ההשקעה היום. אבל החברה באמת רשמה שהיא אכן מוכנה למכור את המניות ולכם נדרש מקב צמוד אחרי הדיווחים שלהם.
5. לגבי הזרמת הון - אכן המצב עם אולימפיה מקשה מאוד אבל לא נראה שהבעלים בכלל בכיוון של לסייע לחברה (כך נראה הלוואי ואתבדה)


אם כך כל העניין הביא אותי למסקנה שכרגע לגבי אג"ח ג' בו אני מחזיקה - אני ממשיכה ז"א אני במצב החזק

אבל רכשתי היום מנה של אג"ח ד' - פשוט כי נראה לי שהוא נסחר במחיר נמוך ביחס לבטחונות שלו.

בברכה

[mimi100]

אגב בקשר למה שאמרת שאנחנו לא מסכימים כמעט תמיד, שמעתי על זה פעם משפט חכם: אם כולם מסכימים כנראה שאף אחד לא חושב..

זה תמיד טוב להפעיל את הראש ולשמוע דעות נוספות..

[pirate]

הי mimi,

אין לי כל בעייה עם חוסר הסכמות (חשבתי שזה די ברור). הבעייה היחידה שלי היא תרבות דיון קלוקלת (שמתלווה לעיתים לדיונים במקרים שכאלו) ובנושא זה את לטעמי ללא דופי.

בנוגע ל -

ה
2. מטריד אותי שבדוח התזרים החזוי החברה צופה שההכנסות ממכירות דירות בהונגריה בשנת 2013 ינבעו ממכירת מלאי בביצוע ולא מלאי דירות גמורות - מבין השורות אני מבינה שהחברה רוצה לממש פרויקטים שלמים בביצוע ולא דירות גמורות מה שקצת גורם לחשש לממש פרויקט בביצוע זה לא דבר פשוט כמו לממש דירות מכורות. בייחוד שהחברה מצפה לקבל 9.5 מיליון אירו מהמימוש.

אני אתייחס לציטוט הבא:

מקורות הונגרייה לפי פרויקטים:

סיטי הום (סיום Q1/2014 - צפי):
31.12 - 100 יח מכורות ||| 28.2 - 145 יח מכורות ||| 30.4 - 160 יח מכורות
4 שלבים - 2 הסתיימו (185 יח), 1 בביצוע (100 יח), 1 בתכנון/המתנה (108 יח)
יונח מכירה של כ-100 יח בשנה ורבע (15 יח בחודשיים).
הון עצמי: 44M ש"ח
רווח צפוי: 1M ש"ח
קצב המכירות גבולי למשיכת רווחים, אך כנראה מספיק מהיר לצורך התחלת שלב 4. בעוד שנה ורבע יעמוד המצב על 3 שלבים הסתיימו (285 יח) ושלב 4 בביצוע (108 יח) מתוכם 260 יח מכורות. זהו שלב מתקדם למדי עם ודאות גבוהה למדי. כיוון שההון העצמי גבוה למדי, אני מניח שהבנקים יאפשרו משיכה של כ-1/3 מההון העצמי.
סיטי הום תזרים: 15M ש"ח.
סיטי הום הון: הפרויקט גבולי ולכן יונח 70% מההון כיום - 35M ש"ח.

.......

הרמוני (סיום Q4/2012 - צפי):
31.12 - 6 יח מכורות ||| 28.2 - 22 יח מכורות ||| 30.4 - 32 יח מכורות
בביצוע (144 יח)
יונח מכירה של כ-60 יח בשנה ורבע (9 יח בחודשיים).
הון עצמי: 17M ש"ח
רווח צפוי: 0
קצב המכירות איטי, אך כנראה שעד אמצע שנה הבאה יימכר כ-3/4 פרויקט. זהו שלב מתקדם למדי ולכן אני מניח שהבנקים יאפשרו משיכה של כ-1/2 מההון העצמי.
הרמוני תזרים: 8M ש"ח.
הרמוני הון: הפרויקט גבולי ולכן יונח 75% מההון כיום - 12M ש"ח.

ויוה (הסתיים):
31.12 - 98 יח מכורות ||| 28.2 - 114 יח מכורות ||| 30.4 - 144 יח מכורות
הסתיים (190 יח)
קצב המכירה מצביע על סגירת המלאי בתוך שנה ורבע.
הון עצמי: 21M ש"ח
רווח צפוי: 0 ש"ח
משיכת ההון תתאפשר עם סיום המכירות ולכן:
הרמוני תזרים: 21M ש"ח.
הרמוני הון: 21M ש"ח.

סיטי הום (סיום Q1/2014 - צפי):
31.12 - 100/376 יח מכורות ||| 28.2 - 145/376 יח מכורות ||| 30.4 - 160/376 יח מכורות ||| 30.7 - 179/376 יח מכורות
מסתמנת האטה מסוימת במכירות, אך ההנחות עדיין תקפות: תזרים 3MEu.

הרמוני (סיום Q4/2012 - צפי):
31.12 - 6/144 יח מכורות ||| 28.2 - 22/144 יח מכורות ||| 30.4 - 32/144 יח מכורות ||| 30.7 - 50/144 יח מכורות
מסתמנת האצה מסוימת במכירות, אך ההנחות עדיין תקפות: תזרים 2MEu.

ויוה (הסתיים):
31.12 - 98/190 יח מכורות ||| 28.2 - 114/190 יח מכורות ||| 30.4 - 144/190 יח מכורות ||| 30.7 - 157/190 יח מכורות
שומר על הצפי: תזרים 4MEu.


החברה מדברת על 11MEu תזרים עד סוף 2013 מהונגרייה. הניתוח שמובא להלן הוא עד אמצע 2013 וטוען לתזרים של 9MEu לערך. כלומר, הטיעון של החברה הוא סביר (2MEu תזרים בחצי שנה נוספת) ולכן אני חושב שהם לא התכוונו למכור "דירות בביצוע" כפי שאת הבנת את זאת. לדעתי, הם התכוונו פשוט למכירת דירות שכיום הן בביצוע.


את קונה ד??? - בהההההה, אם משהו אז ב או ג (לדעתי).


בברכה,

[mimi100]

מה רע ב-ד'? רוביג היא חברה טובה ולדעתי המחיר אטרקטיבי המצב בפולין גם לא כל כך גרוע..

[pirate]

הי mimi,

אין רע ב-ד, רק שלדעתי ב,ג עדיפים. לוח הסילוקין של ד מכניס יותר מדי אי וודאות למערכת (מבחינתי).

את יודעת מה לדעתי הם הולכים לעשות? הם יציעו לבעלי אגח ב,ג אגח חדש עם שיעבוד על חלקים מרוביג ומח"ם יותר ארוך (לפי פארי). אם אתה מעדיפה אגח ד, ייתכן שקיימים גם אחרים ...


בברכה,

[order and magic]

שתי חדשות מאוד מעניינות בנושא נאנט פורסמו בימים האחרונים:
1) חברה זרה מתעניינת ברכישת השליטה בנאנט לפי שווי של 90M שח כלומר מוכנים לשלם 45M שח תמורת השליטה בחברה.
נראה שבעל מניות נאנט שמחזיק 23% כבר הודיע שהוא מוכן למכור והחברה הזרה מעוניינת בעוד 28% כדי להגיע ל51% זה מאוד מעניין בהתחשב שאגרות החוב נסחרות במחיר 120-130% תשואה ועדיין יש התעניינות במניות החברה.

http://maya.tase.co.il/bursa/report....port_cd=764541

2) החברה הודיעה על מכירה של אדמות ברומניה תמורת 10M שח כאשר חלק החברה הוא 5M שח כמובן ההסכם עוד לא סופי ואם הכול יושלם אזיי בעוד 8 חודשים יהיה כסף. גם זה לדעתי חדשות טובות אומנם אין רווח מהעסקה או מביטולה לפי ההודעה אבל זה אומר שהחברה מוכרת לפי השערוך בספרים (לפי הבנתי) וזה טוב כי זה כסף שילך לתשלום החוב אם אכן העסקה תצא לפועל.

http://www.tase.co.il/TASE/General/C...subDataType=1&

השוק הגיב לשני ההודעות בלא שינוי כלומר הוא לא מאמין שיש להם השפעה כל שהיא על החברה.
אני חיזקתי החזקה באגח ב שהוא אגח נאנט היחיד שאני מחזיק.

אין הכך המלצה לקנייה או מכירה של ניירות נאנט בפרט או ניירות ערך כלשהם ככלל.

[mimi100]

לגבי ההודעות: אין ספק שהם חיוביות אבל בא ננתח אותם אחת אחת

1. מכירת הקרקע ברומניה - מותנית בהמון תנאים מתלים ואין ודאות שתתממש כך שצריך לקחת אותה בערבון מוגבל מבחינת תזרימית.. החברה בעצמה רושמת שאין ודאות שכל התנאים המתלים יתקיימו תוך 8 חודשים.

2. אכן הודעה שאם תתממש היא מרחיקת לכת מבחינת ההשלכות שלה על החברה - לדעתי אם אכן תוחלף השליטה בחברה זה רק יהיה לטובת מחזיקי האג"ח אבל פה עד שלא נראה הודעה על מכירת השליטה אז ההודעה היא בערבון מוגבל..

בנתיים החברה גם חזרה לרכוש קצת אג"ח שגם זה תורם לתמונה הכללית

[kelazar]

הדוח"ות של נאנט לא רעים. בנוסף, החברה מוכרת חלק ממניות רוביג שבידיה. האג"ח מזנק מעל 10%