מאקרו, אגרות חוב וריביות

> מדינות רבות ברחבי העולם נוקטות בגישה של הרחבה מוניטרית
> הבנק המרכזי בברזיל כבר קיצץ 150 נ"ב בחודשים האחרונים. והיד עוד נטויה.
> השבוע תפרסם קרן המטבע הבינלאומית את תחזיותיה המעודכנות – צפי לקיצוץ מסוים, בעקבות ה-World Bank.
> מהלכי ה-ECB סייעו במידה רבה, אך הסיכון הממשלתי עוד לא מתייצב.
> התשואה לפדיון באיגרת החוב של פורטוגל ל-10 שנים מטפסת ל-14%.


מאקרו, אגרות חוב וריביות

המצב הקשה באירופה מביא למדיניות מוניטרית מרחיבה ברחבי העולם
בחודשים האחרונים אנו עדים לכדי מהלכים של בנקים מרכזיים שונים ברחבי העולם אשר משנים גישה ומורידים את הריבית המוניטרית בכדי לעזור למשקים שלהם לצלוח את המשבר האירופי, והשפעתו על השוק המקומי, בצורה סבירה.

השבוע, הפחית הבנק המרכזי הברזילאי את הריבית הרשמית במדינה, ב-50 נ"ב ובכך הביא אותה לרמה של 10.5%. למעשה, הייתה זו ההפחתה השלישית הרצופה של הבנק המרכזי שהייתה רק בסוף אוגוסט ברמה של 12%. ההחלטה להפחית את הריבית התקבלה בפה-אחד בישיבה המוניטרית בבנק, על רקע הרצון לתמוך בפעילות הכלכלית, כאשר צופים בבנק כי האינפלציה השנה תעמוד ביעד ה-4.5%.

חשוב לציין כי הממשלה הברזילאית מכוונת לצמיחה בגובה של 4% ב-2012. כעת, הפחתת הריבית עשויה לעזור להוצאה הצרכנית, כאשר הביקושים המגיעים מכיוון אירופה נחלשים.
הנתונים הבסיסיים של ברזיל הם טובים, המכירות הקמעוניות צמחו בשנת 2011 בשיעור של 6.6% תוך התרחבות של 18% באשראי הצרכני ושיעור אבטלה נמוך למדי של 5.2%. כל זאת, כאשר ברקע נמצאות ההכנות לשנת 2014 בה יארך גביע העולם הכדורגל ול-2016 שבה תתקיים האולימפיאדה.
[attachment=1:1pe8fr46]meitav1.jpg[/attachment:1pe8fr46]
כעת, הערכות השוק לגבי גובה הריבית עומדות על 9.5%, בסוף השנה. כלומר, ישנה הנחה כי הבנק המרכזי ימשיך לפעול בגישה מרחיבה, אך בצורה צנועה יותר.

לפי מספר שבועות התבטאה מקרל לגבי הכלכלה האירופית באומרה כי שנת 2012 תהיה קשה יותר מאשר 2011. אנו בהחלט מסכימים עם תובנה זו, במיוחד לאור העובדה כי האינדיקטורים המובילים לכלכלה האירופית ובאופן כללי למדינות ה-OECD נמצאים במגמת ירידה, שמשמעותה היא צפי לירידה בפעילות הכלכלית.

בימים האחרונים פרסמו גם ארגון ה-OECD וגם הבנק העולמי (World Bank) תחזיות צמיחה למשקים המרכזיים בעולם.

הבנק העולמי צופה כי הכלכלה העולמית תתרחב בשיעור של 2.5% בלבד בשנת 2012 וב-3.1% בשנת 2013. זאת, לעומת הערכה להתרחבות של 3.6% בכל אחת מהשנים הללו בחודש, שניתנה בחודש יוני. להערכתם, איזור האירו יתכווץ ב-0.3% השנה והמשקים המתעוררים יצמחו ב-5.4%, לעומת ההערכה הקודמת שעמדה על 6.2% .

ניתן לצפות כי תחזיות ה-IMF אשר צפויות להתפרסם השבוע, לא יהיו שונות משמעותית מאשר אלו של הבנק העולמי.


מהלכיו האחרונים של ה-ECB ממשיכים לחזק את המערכת הפיננסים, עלויות הגיוס של הממשלות יורדות, אך הסיכון הממשלתי לא מתייצב
אין ספק כי מהלכיו של נגיד הבנק המרכזי האירופי, דראגי, נושאים פרי. הענקת ההלוואות בריבית של 1% ליותר מ-500 בנקים אירופיים הביאה לתפנית בשווקים, לפחות בכל האמור לתנודתיות ובמידה רבה גם עלויות.

וכך, פרמיית ה-CDS של המוסדות הפיננסיים האירופאים ירדה השבוע לרמה הנמוכה ביותר מראשית נובמבר, לכדי 249 נ"ב. ב-25/11 היא הייתה בשיא של 357 נ"ב.

מנגד, החוב הממשלתי עוד רחוק מלהתייצב. פרמיית ה-CDS של הממשלות המערב אירופאיות ממשיכה להימצא ברמה גבוהה גם בימים האחרונים, של כ-355 נ"ב.

התוצאה היא שמרווח ה-CDS בין החוב הממשלתי לבין החוב הפיננסי מתרחב! פער ה-CDS בין שתי הקבוצות עלה השבוע לרמה של כ-107 נ"ב. רמה זו הייתה לאחרונה בנובמבר.

עם זאת, הרגיעה בשווקים הפיננסים באירופה באה לידי ביטוי בירידה בעלויות הגיוס של חוב ממשלתי של המדינות החשובות כמו צרפת איטליה וספרד.

אחת הבעיות המרכזיות באמצע נובמבר הייתה עלויות הגיוס הגבוהות. לדוגמא, איטליה הייתה משלמת קופון הגבוה מ-6% לכל איגרת (טווח) שהייתה מנפיקה. מצב שכזה הוא לא בר-קיימא ולכן אם השוק לא היה נרגע הכלכלה הייתה נעה לכיוון פשיטת רגל. לכן, המהלכים שנעשו בדרך, הן ה-ECB והן ההסכמות האירופיות, הביאו לכדי ירידה משמעותית בעלויות המימון (ראו את ספרד בתרשים משמאל).
[attachment=0:1pe8fr46]meitav2.jpg[/attachment:1pe8fr46]
לדוגמא, ספרד הנפיקה השבוע חוב ל-2016 בתשואה לפדיון של 4.021%. לפני חודשיים היא שילמה 4.84%. בהנפקה אחרת ל-2022, נחתמה תשואה לפדיון של 5.4%, לפני חודשיים ספרד שילמה 6.98%.

ב-10 לנובמבר איטליה הנפיקה חוב לשנה בתשואה לפדיון של 6.09%, בשבוע שעבר היא הנפיקה חוב לטווח דומה בתשואה לפדיון של 2.74%.

צרפת הנפיקה באמצע נובמבר חוב ל-2016 בתשואה לפדיון של 2.71, השבוע היא הנפיקה חוב דומה בתשואה לפדיון של 1.89%. ההנפקה לשנה שהתבצעה השבוע נחתמה בתשואה לפדיון של 0.406%, באמצע נובמבר הנפקה דומה הסתיימה בתשואה לפדיון של 0.97%.

התפתחויות אלו מספקות אוויר לנשימה ומרגיעות במידה רבה את המשקיעים. עם זאת, כל עוד לא נראה התפתחויות חיוביות בצורה מלאה גם בפרמיות ה-CDS של המדינות, אזי החשש, מכיוונו יישאר גבוה.


מגמות מעורבות בשוק האג"ח הממשלתי
שבוע המסחר האחרון התנהל במגמות מעורבות בשוק הממשלתי בעולם, כאשר הייתה נטייה ברורה להפסדי הון, על רקע המשך הצמיחה במשק האמריקאי ואופטימיות מסוימת לגבי אירופה. איגרות החוב של ממשלת ארה"ב רשמו הפסדי הון כאשר התשואה לפדיון ב-UST ל-2 שנים עולה ב-2 נ"ב, ל-0.24%. התשואה לפדיון ב-UST ל-10 שנים טיפסה ב-16 נ"ב לרמה של 2.025%.

בשוק האירופי נרשמו תנודות משמעותיות יותר אשר התשואה לפדיון באיגרת הגרמנית והספרדית לטווח של 10 שנים עלו ב-17 נ"ב וב-26 נ"ב, ל-1.924% ו-5.42%, בהתאמה. מנגד, התשואה לפדיון באיגרת המקבילה של איטליה רשמה רווחי הון כאשר התשואה לפדיון פחתה ב-38 נ"ב לכדי 6.21%.

יתר על כן, איגרות החוב של פורטוגל התנהלו השבוע במגמה שלילית כאשר התשואה לפדיון באיגרת ל-10 שנים עולה לרמת השיא וחוצה את רמת ה-14%. חשוב לציין כי הירידה במחירי איגרות החוב של המדינה התרחשו דווקא לאחר ביצוע מספר הנפקות חוב מוצלחות למדי לטווחים קצרים. נקווה שלא יתחילו לדבר על תספורת גם בפורטוגל.

למרות ההתפתחויות השליליות מכיוון פורטוגל, אנו ממשיכים להחזיק בדעה כי איגרות החוב של גרמניה וארה"ב, בוודאי הארוכות שבהן, יקרות יתר על המידה.