משחקים | עולמית יומית 15 בינואר 2012
למרות הירידות הבוקר בת"א ובסופ"ש בעולם, מתחילת השנה השווקים (עדיין) בעלייה. מדד ת"א 100 עלה ב-1.7% וה-S&P500 ב-2.1%, בעיקר על רקע ציפיות לזרימת אשראי שוטפת בסין.
אמיר כהנוביץ | כלכלן ראשי | כלל פיננסים ניהול נכסים ומחקר


למעשה, מאז השפל ב-3 באוקטובר 2010 טיפס מדד ה-S&P ב-17.3%. באותו יום, לפני כחמישה חודשים, כתבנו: "אסטרטגיית השקעה לפי ה-VIX מאותתת על כדאיות כניסה לשוק המניות"... "מדד ה-VIX (ברמות הנוכחיות) מתאר עולם שבו משקיעים כבר הרימו ידיים, צופים את הרע מכל ולכן הרבה יותר קל להיות מופתעים לטובה". היום ה-VIX על 20.9 נק', טווח שמתאים למי שהתעוררו מאוחר מידי (הרחבנו ביום חמישי לפני הירידות של סוף השבוע).

ובמקרה, סוף השבוע באמת לא היה כ"כ מעודד, ביום חמישי פורסמו נתוני מכירות קמעונאיות מאכזבות בארה"ב (ראו הרחבה), דו"חת החברות לרבעון הרביעי לא משהו, סוכנות הדירוג S&P הפחיתה דירוג לכל מי שזז (ראו הרחבה) והשיחות עם הבנקים על החילוץ ליוון התפוצץ (ראו הרחבה). ראיתי אותך זז, אחת, שתיים, שלוש, דג מלוח, מורידה לך דירוג!
בצפון קוריאה אומרים שהורדות הדירוג הן בכי של סוכנויות הדירוג על המנהיג הנערץ שנפטר ובגרמניה מרקל אמרה שזה סימן שמנהיגי אירופה צריכים להתאמץ יותר לפתרון המשבר. הכל עניין של השקפה:

הלכתי אתמול בלילה לתגרה, באמצע פרץ משחק הוקי – רודני דנגרפילד

מה להורדות הדירוג באירופה וליום שישי ה-13?
פ‏‏ר‏אוס‏קב‏‏דלטריאפוב יה – פחד מיום שישי ה-13
סוכנות הדירוג S&P הורידה ביום שישי האחרון (ה-13 לחודש) את דירוגי האשראי של 9 מתוך 16 מדינות גוש היורו (לקפריסין כבר הורידו לפני כחודש). יום שישי ה-13 נקשר לאמונה טפלה של מזל רע ואסונות. האם יתכן ולהפחתות הדירוג יש קשר לתאריך? או שהן נבעו מאכזבה מצעדי המדיניות הכלכלית והסכנות שהתגברו למערכת הפיננסית באירופה? פראוסקבדלטריאפוביים אולי מאמינים שהתשובה הראשונה היא הנכונה, אבל לנו יש תחושה שזו דווקא השנייה. בין הורדות הדירוג הבולטת ביותר היא הפחתת הדירוג המושלם של צרפת, למרות ששוק ההון כבר מזמן תמחר אותה נמוך יותר (תשואה של 3.07% לעשר שנים ובעלות ביטוח של 219 נ"ב ל-5 שנים). מצד אחד הפחתות הדירוג כאמור לא מפתיעות, אך מצד שני ההיסטוריה מראה שלאחר הפחתות דירוג (גם צפויות) שוק ההון מראה ביצועים חלשים (כך היה גם לאחר הפחתת הדירוג לארה"ב).
נפגעי S&P:
צרפת (מ: AAA ל AA+), אוסטריה (מ: AAA ל AA+), ספרד (מ AA ל A), איטליה (מ A ל BBB+), פורטוגל (מ BB ל BBB-), סלובניה, סלובקיה ומלטה (ל- A+, A, A-, בהתאמה). מדינות נוספות ובהן הולנד, פינלנד ולוקסמבורג שהן בעלות דירוג של AAA, זכו אמנם לאשרור הדירוג הקיים, אך נשארו עם תחזית דרוג שלילית. כעת כל המדינות, למעט סלובקיה וגרמניה נמצאות כעת עם תחזית שלילית.

מה אתכם, דירוגי אשראי זה לא משחק!
S&P זוכה בתואר "החברה הכי לא צפויה בעולם" (המרכאות זה בשביל ציניות). "שדרוג" פורטוגל לרמת "זבל" וצרפת לרמה "לא בטוחה לחלוטין", בוודאי לא הפתיעו אף אחד ולא ישנו יותר מידי, אבל יש מקומות שבהם הם כן בעייתיות, ובמיוחד בולטת קרן החילוץ האירופאית, ה-EFSF. דירוג האשראי שלה מסתמך בעיקר על דירוגי המדינות הגדולות בגוש האירו. ולכן כנראה גם היא תעבור בקרוב "שדרוג לאחור". רק זה מה שחסר עכשיו עם הבעיות ביוון:

הבנקים והחוב היווני: תביא ת'כדור! אין משחק!
כשמפוצצים את תורת המשחקים:
בחודש אוקטובר האחרון הובטחה ליוון חבילת סיוע שנייה שכללה בין השאר הסכמת המשקיעים הפרטיים לתספורת של 50% לאחזקותיהם בחוב. אלא שמאז לא מצליחים לסגור אותו כשהבנקים הפרטיים מנסים לסחוט אותו לטובתם כמה שרק אפשר. הם מודעים לעובדה שבלי הסכמה שלהם לוויתור על החוב אי אפשר לאשר את ההסכם, בשל החזקתם בביטוחים על האג"ח (מכשירי ה-CDS). בסופ"ש פוצצו הבנקים את השיחות ואנו מתקרבים לרגעי ההכרעה. ב-20 במרץ יוון נדרשת לשלם 14.5 מיליארד יורו שכרגע אין לה. כאמור, ללא הסכם תפור היא לא תקבל כספי סיוע ומכיוון שהיא לא תוכל לפנות לגיוס בשוק ההון האג"ח פשוט לא ישולמו ויזעזעו את אירופה. ברקע, כלכלת יוון לא עומדת בתוכניות ההבראה בכלל, הגירעון צפוי להיות כפול מהתחזית ל-3% השנה ותכנית ההפרטה והרפורמות לא מתקדמת לפי התכניות. נראה שהשחקנים באירופה משחקים את תורת המשחקים באסטרטגיה של "הליכה על הסף", לרבים נראה שהבנקים מפוצצים את המשחק, אבל הם פשוט לוקחים אותו עד לקצה.

ברגע שהמשחק מסתיים החיילים והמלך נכנסים לאותה קופסא – פתגם לטיני

ה-ECB משחק איתנו? הוא רוכש אג"ח בלי להגיד לנו?
[attachment=1:3gdy36z7]cfb.jpg[/attachment:3gdy36z7]

משקיעים רבים מאמינים כי רכישת אג"ח ממשלתיות ע"י הבנק המרכזי האירופאי (ה-ECB) תצליח להוריד את התשואות ולהשתלט על התדרדרות משבר החוב ביבשת. אלא שרכישות במטרה לעוות את תמחור הסיכון של אותן אגרות חוב אינן בסמכותו של הבנק ובטח כשגרמניה בתמונה ולא תיתן לעשות משחקים על חשבונה. אלא שמי שמסתכל על המאזן של ה-ECB רואה שהוא דווקא גדל ומאד. בששת החודשים האחרונים התרחב מאזן ה-ECB ביותר מ-40%, והגיע בסוף דצמבר לשיא של 2.7 טריליון אירו. רבים שואלים, האם ה-ECB מסתיר מאיתנו רכישות אג"ח? לא שמענו את גרמניה אומרת משהו בנושא? התשובה הולכת לאכזב אתכם, רוב הזינוק במאזן מוסבר ע"י הפקדות של הבנקים האירופאים, הפקדות של אותן הלוואות שהם קיבלו מה-ECB עצמו כדי לייצר נזילות ולאפשר המשך מתן אשראי (תוכנית LTRO). כלומר, ה-ECB לא משחק, הוא לא רוכש אג"ח ממשלתיות בלי להגיד... ילד טוב... שיסיים שידאג רק להחזיר את הצעצועים והמזומנים לקופסא...

הצרכן האמריקאי נחלש - הגיע הזמן לברוח?
ביום חמישי האחרון פורסמו נתוני המכירות הקמעונאיות בארה"ב שהיו חלשים מהצפוי, עלו ב-0.1%, לעומת צפי לעלייה של 0.3%. הנתון בניכוי מכירות הרכבים אף היה שלילי 0.2%-, לעומת צפי לעלייה של 0.3%. הירידה במכירות מיוחסת יותר לירידת מחירים ופחות לירידת כמות. זה שבתקופה האחרונה חלק גדול מהעלייה בצריכה הגיע משחיקת החיסכון אנחנו כבר יודעים, אבל ציפיונו שלאור הנתונים המשתפרים, במיוחד בשוק העבודה, הצרכנים ירגישו נוח להוריד מחסכונות. נכון, אבל אולי הבעיה היא בחפיפה בין הזמנים, כי אמון הצרכנים (מדד של של אונ' מישיגן), שפורסם ביום שישי, מראה שהצרכנים דווקא כן יותר אופטימיים (המדד קפץ מרמה של 69.9 נק' ל-74 נק', הרמה הגבוהה מזה 8 חודשים, וגבוהה משמעותית מהציפיות המוקדמות). אם כך, אז למרות נתוני המכירות המאכזבים אפשר להישאר אופטימיים? לא בטוח.

בדיקה היסטורית, מאז 1979, של ביצועי מדד מניות ה-S&P500 בשלושת החודשים שלאחר פרסום מדד אמון הצרכנים בשקלול עם כיוון ועוצמת המגמה מראים שהמניות היה במקרים רבים הפוכות לאמון הצרכנים. תראו למשל בטבלה המצורפת את שוק המניות לאחר שאמון הצרכנים נפל ביותר מ-15% בתוך שלושה חודשים לערך נמוך מ-60, בשלושת החודשים שלאחר מכן טיפסו המניות (ב-4.3%). ובקצה השני של הטבלה, לאחר שאמון הצרכנים זינק ביותר מ-15% לערך גבוה מ-100 נק', מדד המניות דווקא ירד בתוך שלושה חודשים בממוצע ב-1.7%.
[attachment=0:3gdy36z7]cfb2.jpg[/attachment:3gdy36z7]
היום עומד כאמור מדד אמון הצרכנים על 74 נק', זאת לאחר זינוק של 22% ביחס למדד לפני שלושה חודשים. כלומר, שאם הטבלה צודקת ותחזור על עצמה, שוק המניות יהיה יציב יחסית בקופה הקרובה, עם תשואה היסטורית ממוצעת של 1.5%.

"עבודה היא כל דבר שאדם מחויב לעשות, בעוד משחק הוא כל דבר שאינו מחויב לעשות" – מרק טווין, מתוך הספר טום סוייר

היום – מדד המחירים לצרכן
להערכתנו מדד דצמבר יעלה ב-0.1%. הסעיפים העיקריים להערכתנו יהיו ירידת מחירי הדלק (אוקטן 95) ב-11 אגורות ל-7.11 ₪. ירידת מחירי התקשורת בעקבות התגברות התחרות עם כניסת רמי לוי כמפעיל סלולר, עליה במחירי הירקות (קור), עליה עונתית נמוכה מהרגיל במחירי הלבשה והנעלה ועליה מתונה מאד במחירי הדיור (בעקבות ירידות מחירים בחודשים הקודמים). סעיף הדיור (שכירות) ימשיך למשוך את מירב העניין לאור התנודתיות האחרונה וסימני היפוך המגמה. עם זאת, אנו עדיין מעריכים כי המגמה הכללית תמשיך להיות כלפי מעלה.