אם מי מאיתנו זקוק להוכחה נוספת שהשווקים נמצאים בתקופה לא לגמרי נורמאלית, בחינה קצרה של ההתרחשויות האחרונות בעקום השקלי תספק את הסחורה. מתחילת חודש אוגוסט ירד כל העקום בצורה חדה כלפי מטה בד בבד עם ירידה בקעירותו.

כתוצאה מכך נראה היום העקום השקלי כמעט ליניארי. פירושו של דבר, שציפיות הריבית לטווח הבינוני נמוכות מאשר בסיטואציה נורמאלית וזה מצב שיכול בהחלט גם להקצין.

ברחבי העולם העלו בתי השקעות את הסבירות לכך שהעולם יגלוש חזרה למיתון ל-50% והפסימיים שביניהם העלו אותה אף ל- 80%! במידה שהציפיות הפסימיות הללו יתממשו, לא מן הנמנע שנקבל עקום קמור. במילים אחרות, עקום שישקף תשואות נמוכות בטווח הבינוני- קצר ושיפוע חד כלפי מעלה בטווח הארוך.

אם נתבונן על החודש האחרון נבחין כי החלק הרווחי ביותר על העקום היה כמובן חלקו הארוך של המח"מ. עם זאת, לא מומלץ להפוך החזקה באג"ח ארוך למרכיב העיקרי של החלק הסולידי בתיק ההשקעות. זאת, בשל רמת הסיכון הגבוהה של חלק זה של העקום. ומה לגבי האלטרנטיבות? ובכן, אחזקת מח"מ קצר לא מותירה מקום רב לרווחי הון ועד למח"מ של שנתיים האג"חים נסחרים אף מתחת לריבית בנק ישראל. לעומת זאת, באחזקה במח"מ בינוני ישנה אפשרות לרווחי הון והסיכון סביר ומתאים לחלקו הסולידי של התיק.

אך אליה וקוץ בה. בסיטואציה של עקום נורמאלי נצפה כי החזקה ישירה במח"מ בינוני, תשיא רווחים גבוהים כשהשוק "מתהפך", הודות לירידה בקעירות העקום. אך אם נתבונן בעקום השקלי בתחילת חודש אוגוסט נראה כי מלכתחילה הייתה קעירות העקום נמוכה ולכן לא היה יתרון בהחזקה ישירה של מח"מ בינוני.

לכן, האסטרטגיה המתאימה ביותר לתקופה הזו, שבה קשה להעריך לאן מועדות פניו של השוק, הינה אחזקת מח"מ בינוני באופן סינטטי.כלומר, החזקה של אג"חים ארוכים ושל מק"מ בפרופורציות מתאימות כך שהמח"מ המשוקלל יעמוד על 2.5-3.5 שנים.




במידה שהתחזיות הפסימיות יתבדו, הכלכלה העולמית תחזור לפסים של צמיחה והריבית תשוב לעלות, הנזק לאפיק הסולידי בתיק יתמתן בשל ההחזקה במח"מ הסינטטי. זאת, בשל הציפייה כי קעירות העקום תלך ותגדל. עליה בקעירות העקום תפגע במישרין בתשואות המח"מ הבינוני כיוון שאלו יעלו ביותר מאשר תשואות האג"חים הקצרים והארוכים ולכן הנזקים שיגרמו ע"י החזקה ישירה יהיו גבוהים מאלו שיגרמו ע"י החזקה סינטטית, בעיקר לאור העובדה, כי בשל הליניאריות של העקום אין אנו משלמים פרמיה בעבור אחזקה סינטטית של המח"מ.

מצד שני, אם התחזיות הפסימיות יתממשו והמצב בשווקים יורע, נמשיך לראות ירידה של העקום כלפי מטה ואף מעבר לעקום קמור. במצב זה עשויה החזקה ישירה במח"מ בינוני להניב רווחים גבוהים יותר, אך זה אך ורק כאשר הקעירות תקטן, כלומר רק במידה שנקבל עקום קמור. עקום זה יתקבל אם המצב יורע באופן משמעותי והמשקיעים יצפו כי לפנינו תקופה ארוכה שבה הריבית המוניטארית לא תחזור לרמה נורמאלית כהגדרת בנק ישראל. ובכל מקרה, עודף התשואה במצב הזה יהיה זניח לעומת הנזק הפוטנציאלי במקרה של התאוששות. לכן, בתקופה כמו זו שאנו נמצאים בעיצומה, המתאפיינת באי וודאות גדולה, ובריבוי האיומים שעל הפרק, אחזקה סינטטית של המח"מ השקלי נראית כפתרון מתאים.
[attachment=0:3ikcxncw]akum-shikli-sep11_s3.jpg[/attachment:3ikcxncw]
ניתן לראות בגרף המצורף את המצב היום (הגרף האמצעי – כמעט ליניארי) ואת שני מצבי העולם כפי שתיארתי אותם:

בגרף 1 אנו רואים את עקום התשואות במצב של התאוששות במשק, כשקעירות העקום גדלה וכל העקום נע כלפי מעלה במקרה זה מי שמחזיק מח"מ בינוני ישירות עלול לרשום הפסד הון בגין עליית התשואות במח"מ זה.

בגרף 2 אנו רואים את עקום התשואות לאחר הרעה במצב, ניתן לראות כי העקום הפך להיות קמור. זה הוא עקום המאפיין מצב קיצוני בשווקים, מצב בו קיימת ציפייה כי הריבית תישאר נמוכה לאורך זמן רב.





***
יובהר כי לכותב ו/או לחברה שבה הוא מועסק ו/או לחברות קשורות אליה עשוי להיות עניין אישי ו/או החזקות בניירות ערך ו/או בנכסים פיננסיים ו/או באפיקי ההשקעה המוזכרים בכתבה. אין הכתוב מהווה ייעוץ/שיווק להשקעות ו/או למס והוא אינו בא להחליף את שיקול הדעת העצמאי של הקורא ו/או מתן ייעוץ מקצועי, לרבות ייעוץ מקצועי על ידי יועץ/משווק השקעות מוסמך, בהתחשב בנתוניו ובצרכיו המיוחדים של הקורא.