בגדול, אפילו נתוני המאקרו המדשדשים וסוגיית תקרת החוב לא הצליחו לקלקל לשווקים את הריצה למעלה. כנראה, שאם השווקים רוצים לתפוס כיוון, הם ילכו לפי החץ, גם אם הוא לא מוביל לשום מקום. גם לאירופאים מותר לפעמים להיות הגיבור התורן שמושך את השוק למעלה.
בסיכום שבועי, מדדי הנאסד"ק, הדאו-ג'ונס וה-P&S עלו ב-2.5%, 1.6% ו-2.2%.

אירופה
מכשירים חדשים- כסף ישן

הסיפור הבולט של השבוע הוא ההבנות שהושגו סוף סוף בין ה-ECB לבין גרמניה וצרפת לגבי אופייה של חבילת החילוץ השנייה לכלכלה היוונית.
להלן, עיקרי התוכנית:
הגופים
זרוע הביצוע העיקרית של התוכנית היא קרן ה-EFSF (The European Financial Stability Facility), אותה קרן סיוע שגייסה כסף לתמיכה המקורית באירלנד ופורטוגל בסיבוב "הראשון". אליה מצטרפת קרן המטבע (תשלים את הסכום לפי דרישה).
השיטה
מדובר במתן הלוואות לממשלת יוון בריבית שנתית של כ-3.5% ולתקופה לפדיון של 15 עד 30 שנה (שיפור קל לעומת אג"ח ממשלת יוון שנסחרת היום ב-14.8% לשנה, לתקופה לפדיון של 10 שנים). אורך התוכנית כ-3 שנים.
המימון
היקף המימון של התוכנית מתחלק כך:
כ-109 מיליארד אירו לטובת ההלוואות יגיעו מה- מה-EFSF וה-IMF
בנוסף, כ-50 מיליארד אירו יגיעו מבנקים במגזר הפרטי (37 מיליארד אירו יועמדו לצורך גלגול חוב ו-12.6 מיליארד אירו יינתנו כהלוואה לממשלת יוון לצורך ביצועי BUYBACK בשוק החופשי לחוב של עצמה בדיסקאונט).

מספר הערות

1. מלבד התוכנית של יוון הוכרז גם כי קרן ה-EFSF תוכל להתערב בשוק המשני ולרכוש אג"חים של ממשלות במצוקה. המשמעות היא שהקרן תוכל לרכוש אג"ח של ספרד ואיטליה וזאת, על מנת לנסות ולמנוע עלייה בתשואות שלהן (כפי שקרה ביום שישי האחרון). הבעייתיות בנושא הזה ש(1) לא בטוח שיש מספיק כסף בקרן היום כדי שהצעד הנ"ל יהיה אפקטיבי. כמו שלמדנו כמה פעמים בשנים האחרונות, כשהשוק פועל לא תמיד ניתן לשנות את המגמה. אם הפד לא הצליח להוריד את התשואות בארה"ב (למרות המשפט הידוע Don't fight the fed) אז איך תוכנית של כ-200 מיליארד תצליח? מעבר לכך, בטווח הארוך, התשואות הולכות לאן שהכלכלה והריבית הקצרה מנווטת אותן. לא שחקנים שונים בשוק האג"ח. מצד שני לא בטוח שניתן להגדיל משמעותית את הקרן כיוון שמי שמביא את הכסף הן מדינות האיחוד. הגדלה משמעותית תציב גם את מדינות ה-AAA (גרמניה, צרפת, הולנד) בסיכון מסוים כיוון שגם אצלן החוב לא ממש נמוך.
2. הבנק המרכזי של אירופה מוכן להכיר באג"ח ממשלת יוון גם הן יהיו חדלות פירעון "סלקטיבי" (פה החידוש הגדול מתוכניות העבר – עצם הנכונות של ה-ECB לקבל אג"ח בדיפולט), בתנאי שגרמניה וצרפת יערבו להן ויהיה מדובר באג"ח עם מח"מ קצר.
3. אג"חים של יוון יהפכו בחלקן לחדלות פירעון "סלקטיבית" - הכוונה היא שסוכנויות הדירוג (P&S , מוד'יס ופיץ') כנראה יכריזו על אג"ח שיעברו טרנספורמציה שעיקרה הארכת אורך ימי הפרעון שלה כחדלות פירעון "סלקטיבי". הנחת העבודה היא שלאחר שממשלת יוון תתייצב ותתנהל בצורה מאוזנת, חברות הדירוג יעלו לה בחזרה את הדירוג לרמתו המקורית שמלפני המשבר.
4. הסכום של התוכנית מוגבל עד 440 מיליארד אירו (תקרה זו אושרה בעבר – אין כאן באמת כסף חדש).
5. המעורבות של הבנקים מהמגזר הפרטי באופן וולנטרי משקפת להם תספורת של 21%. קרי, על כל אחד אירו שניתן ליוונים מקבלי בחזרה 79 סנט. סך ההפסד הנ"ל מוערך ב-37 מיליארד אירו.
6. מילא שוקי המניות שהיו באופוריה רוב השבוע עקב דו"חות טובים ושמועות על פתרון לסוגיית תקרת החוב בארה"ב – מי שבאמת הגיב לסיפור הזה הם שוקי האג"ח באירופה. כך, תשואת אג"ח ממשלת יוון לשנתיים נפלה במהלך יום חמישי ב-560 נ"ב(!), תשואת אג"ח ממשלת יוון לעשר שנים – ירדה במהלך חמישי-שישי בכמעט 200 נ"ב(!).
7. מה עם שוק ה-CDS? אג"ח שנכנסת לדיפולט עדיין יוצרת באירוע אשראי ("CREDIT EVENT"), כלומר הביטוח אמור להיות מופעל. אין התייחסות ישירה לסוגייה...


ארה"ב
ממשיכים להתקרב ל-2 באוגוסט

כזכור, ב-2 לאוגוסט ממשלת ארה"ב הופכת לחדלת פירעון במידה והיא לא מעלה את תקרת החוב שלה באישור הקונגרס והסנאט.
ביום שלישי האחרון כבר אושרה העלאת התיקרה בקונגרס (שהרוב שלו רפובליקאי)
ההצעה כללה:
1. קיצוץ תקציבי גבוה של 5.8T ד' (פריסה רב שנתית על פני 10 שנים)
2. שינוי הגדרת הגירעון ל-% מהתוצר (לא כסכום..)
עם זאת, היה ברור לכולם שזה לא יעבור בסנאט (הרוב דמוקרטי)
אין בתוכנית העלאת מיסים, אבל זה בדיוק מה שאובמה והדמוקרטים מתעקשים ליישם!!!
מכיוון שלא היה להצעה סיכוי להמשיך לסנאט....היא לא המשיכה.

במקביל להצעה שעברה בקונגרס חבורת סנטורים (3 מכל צד) גיבשה הצעה משלה:
מטפלים בגירעון משני הצדדים:
1. הצד ה"רפובליקאי" => קיצוץ בהוצאות (2.7T דולר).
2. הצד ה"דמוקרטי" => העלאת מיסים (רפורמה במערכת המס= 1T דולר).
3. סה"כ 3.7T דולר על פני עשר שנים.
גם התוכנית הזו נפלה בסוף.

בכל מקרה, ה-2 באוגוסט כבר אוטוטו מגיע, האמת שהוא כבר כמעט כאן. נראה שנקבל מפגש של רצונות ב"שעה ה-11" שזה הדקה ה-90 לפי אובמה (אצלם השעון עובד קצת אחרת), או שארה"ב באמת תהפוך לחדלת פירעון.

כדי לאזן קצת לצד החיובי אצל האמריקאים, נזכיר שעונת הדו"חות של הרבעון השני "מתחממת": כ-25% מהחברות פרסמו תוצאותיהן ובינתיים, איזה קטע, רוב ההפתעות הן לטובה...
כך, בשורת הרווח ראינו כ-67% מהחברות מפתיעות לטובה. בשורת ההכנסות- כ-69% חברות הצליחו לעלות על התחזיות המוקדמות. הנתונים כמובן ביחס לרבעון המקביל אשתקד. מה שיפה זה שהשוק ממשיך רבעון אחרי רבעון לאהוב את הדינמיקה הזו, בלי להתבלבל....


פרסום נתוני הצמיחה בארה"ב לרבעון השני
ביום שישי יתפרסם האומדן הראשון לצמיחה ברבעון השני. התחזית כרגע עומדת על 2.0%. כמו שאנחנו טוענים כבר הרבה זמן, למרות שאנחנו לא מצפים לניסים ונפלאות לגבי הצמיחה ב-2011, אנחנו כן מערכיים כי פרסומי המאקרו ימשיכו להפתיע את השווקים פעם לחיוב ופעם לשלילה. אחת הסיבות היא התנודתיות החדה בציפיות האנליסטים (הקונצנזוס) שמתאימים עצמם לסנטימנט הכללי. כך לאחר חודשיים של נתונים שליליים עודכנו תחזיות הצמיחה לרבעון השני מ-3.2% באפריל ל-2.0% כיום.
העדכון החד של הציפיות כלפי מטה עשוי בהחלט לגרום לכך שהנתון שיתפרסם יפתיע את השווקים לטובה. הפתעה כזו, אם גם תלווה בהערכות לגבי תקרת החוב יכולה לתת רוח גבית למניות...

החלטת ריבית אצלנו
להערכתנו הריבית ביום שני הקרוב תושאר ללא שינוי.
הערכה זו נתמכת בעיקר על ידי הגורמים הבאים:
1. הציפיות האינפלציוניות שירדו לתחום של 2.9-3.1% כבר תקופה של יותר מחודש.
2. השקל התחזק מול סל המטבעות ב-0.7% מאז החלטת הריבית הקודמת.
3. המדד המשולב למצב המשק עלה ב-2.7% במחצית הראשונה של השנה, אולם בקצב שהולך ופוחת בחודשים האחרונים.
4. סביבת הריביות בארה"ב ואירופה עדיין נמוכה (ולעוד הרבה זמן).

אורי גרינפלד, מנהל מחלקת מאקרו - פסגות בית השקעות