סקירת שוק ההון בעולם: הזהב כבר אינו נכס המגן בפני אינפלציה. מיטב.

> חרף המאמצים, דירוג החוב של ספרד מקוצץ. גם דירוג החוב של יוון פוחת.
> ה-CDS ופער התשואה לעומת האג"ח הגרמנית עולה במדינות ה-PIIGS.
> הזהב כבר אינו מכשיר המגן מפני אינפלציה.
> וגם כמה מילים על יפן...


ספרד ממשיכה לשלם מחיר

אם לא די היה במצבה הפיסקלי הקשה של ספרד אשר הביא לקיצוץ בדירוג החוב של המדינה, כעת סקטור הפיננסים מהווה משקולת. כתוצאה, סוכנות הדירוג Moody's קיצצה בשבוע שחלף את רמת החוב של המדינה מ-'Aa1', ל-'Aa2'. מעבר לכך, תחזית הדירוג למדינה נותרה על שלילי. כלומר, השער להפחתה נוספת פתוח.

לפי סוכנות הדירוג, סקטור הבנקאות הספרדי (ובמיוחד הבנקים האזוריים - ה-Cajas) יצטרך לגייס עד ל-50 מיליארד אירו, בכדי לעמוד בתקנות החדשות של הלימות ההון. היקף זה הוא כפול מאשר העריכה הממשלה הספרדית.

אין ספק, כי ספרד ביצעה מהלכי קיצוץ נרחבים בכדי להימנע ממצבן של יוון ואירלנד, תוך כדי שהיא מעבירה את הקיצוץ התקציבי החד ביותר ב-30 השנים האחרונות. רק בתחילת החודש נודע כי הגירעון הממשלתי בשנת 2010 הסתכם ברמה הנמוכה במעט מ-5% מהתוצר, שהייתה אף נמוכה מהיעד לשנה זו. הדיווח המחיש את הקיצוץ המשמעותי שביצעה ספרד, בעקבות הגירעון הגבוה שנרשם בשנת 2009 בו הוא הגיע לכדי 9.5% מהתוצר.

בסקירות עבר התייחסנו לכך שהבעיות במדינות ה-PIIGS ילוו אותנו עוד תקופה ארוכה, ולצערנו אכן כך הוא המצב. זאת, מפאת העובדה שגם לאחר צמצום נרחב, גירעון שנתי של 5% אינו די בכדי להשיב את היציבות. נהפוך הוא, גירעון בהיקף זה ממשיך להחריף את מצבה הפיסקלי של ספרד, הואיל ובמונחי התוצר, החוב הציבורי גדל.

אם לא די בצרות אלו, אזי גם מצבה הכלכלי אינו משביע רצון כלל. לאחר מיתון של כשנתיים, המשק הספרדי התכווץ בשנית, ברבע השלישי של 2010 והממשלה צופה כי בשנה זו (2011) תסתכם הצמיחה בשיעור של 1.3%, תוך כדי ששיעור האבטלה ייוותר ללא שינוי, ברמה הגבוהה ביותר באירופה, על כ-20%.

נציין, כי יעד הממשלה לשנת 2011 הוא לכדי גירעון של 6% מהתוצר ועד שנת 2013 בממשל מעוניינים להפחית את הגירעון לכדי 3% מהתוצר, הדומה לאמנת מאסטריכט.

בתוך כך, Moody's קיצצה בשבוע האחרון את דירוג החוב של יוון, מרמה של 'Ba1', לכדי 'B1' עם אופק דירוג שלילי.

בסיכום שבועי, נרשם בשוק האירופי רווח הון קל באיגרת הגרמנית לטווח של 10 שנים כאשר התשואה לפדיון רשמה ירידה של 6 נ"ב, לכדי 3.211%. מנגד, התשואה לפדיון באיגרת הספרדית לטווח דומה, רשמה עלייה של 4 נ"ב. היינו הפער בין שתי האיגרות רשם השבוע עלייה של 10 נ"ב, לכדי 221 נ"ב.

כל זאת, כאין וכאפס לעומת האיגרת המקבילה היוונית אשר רשמה עלייה של 50 נ"ב בתשואה לפדיון (פער של 960 נ"ב מהאג"ח של ממשלת גרמניה). חשוב לציין, כי הפסדי הון נרשמו גם באיגרות חוב אירופיות נוספות כמו אירלנד והונגריה.

במקביל, נרשמו עליות בפרמיות ה-CDS של המדינות הבעייתיות. במיוחד, נרשמה עלייה של 65 נקודות בסיס, בפרמיה על האג"ח של ממשלת יוון ל-5 שנים.

בשוק האמריקאי נרשמו השבוע רווחי הון הן באיגרות הקצרות והן בארוכות. ה-UST לשנתיים נסחרה בסוף השבוע בתשואה לפדיון של 0.641%, הנמוכה ב-4 נ"ב מאשר בשבוע שעבר. ה-UST ל-10 שנים נסחרה בסוף השבוע בתשואה לפדיון של 3.40% הנמוכה ב-9 נ"ב מאשר ביום ו' שעבר.


הזהב – כבר מזמן לא נכס המגן מפני אינפלציה

אחת התובנות הבסיסיות ביחס לזהב היא שהמתכת היקרה משמשת כלי יעיל כהגנה בפני האינפלציה.
האומנם זה כך?

בדקנו את התפתחות מחירי הזהב, הן בשנים האחרונות (טווח בינוני) והן בשני העשורים האחרונים (טווח ארוך). מהבדיקה עולה כי הקשר בין האינפלציה לזהב התרופף בצורה משמעותית בעשור האחרון.

מהבחינה ארוכת הטווח עולה כי בשנות ה-90' נרשמה קורלציה ממוצעת של 0.4 בין שני האפיקים, כאשר בתחילת העשור היא הייתה גבוהה מאשר בסופו, ואף הגיעה לכדי 0.8. עם זאת, בעשור האחרון הסתכמה הקורלציה בין שני האפיקים ב-0.05, בממוצע.

ייתכן, כי ירידה זו נבעה מהנפקת איגרות חוב צמודות למדד המחירים לצרכן (TIP's) על ידי האוצר האמריקאי, החל בשנת 1997. למעשה, הנפקת החוב הצמוד למדד, מייתרת את הצורך לרכוש זהב לשם הגנה מפני אינפלציה שהרי כעת קיים נכס המבצע זאת ללא לאות.

מבדיקת הקורלציה לטווח קצר, לפי 12 החודשים האחרונים עולה כי המתאם בין האינפלציה והזהב היה שלילי, במרבית הזמן ב-5 השנים האחרונות. דיאגרמת הפיזור (משמאל) בין הזהב לאינפלציה ממחישה את היעדר הקשר בין שני הנכסים. קרנות גידור רבות משתמשות בדיאגראמות מסוג זה בכדי להראות את הקשר עם שוק המניות הרלוונטי, כאשר ניתן דגש מיוחד לשיפוע הקו השחור, הממחיש את עוצמת הקשר. כפי שניתן לראות, שיפוע הקו הליניארי הוא כמעט אפסי (0.001-). כלומר, שינוי במחיר הזהב לא מלמד על שינוי מקביל בסביבה האינפלציונית.

חשוב להבהיר, כי גם חרף העובדה כי הזהב אינו קורלטיבי לאינפלציה, אין בכך בכדי להשפיע על כדאיות ההשקעה בזהב, אשר ימשיך להיתמך בכך שהריבית הדולרית היא נמוכה מאוד ואף עשוי ליהנות מאי הודאות במזרח התיכון ומאסון הטבע ביפן.

מהפעילות הספקולטיבית בזהב ניתן ללמוד כי דווקא לקראת סוף השנה גדל הפוטנציאל לירידה במחירו (ראו תרשים). ככל הנראה, התסיסה החברתית במזרח התיכון טרפה את הקלפים.

אסון טבע ביפן

המשק היפני חווה ביום ו' האחרון את אחד מאסונות הטבע הגדולים שידעה האנושות המודרנית, שלפי דיווחים היקפו יגיע לכדי 100 מיליארד דולר ואף יותר.

אמנם, לב התעשייה היפנית נמצא באזור טוקיו (דרומית לאזור שנפגע), כך שהפגיעה הישירה בסקטור היצרני היא חלקית, אך אסון הטבע "תפס" את הכלכלה היפנית ובמיוחד את הממשלה בתקופה מאוד לא נוחה, בלשון המעטה.

נתוני הבסיס של המשק היפני הם מאוד בעייתיים, ובעקבות משבר ה-Subprime, הוחרפו עוד יותר. בכדי לתמוך בפעילות הכלכלית, גם ההנהגה היפנית החלה להרחיב את הוצאותיה והגירעון הממשלתי שהיה בשנים 2007 ו-2008 ברמה של כ-2% מהתוצר תפח לכדי 8% מהתוצר ואף יותר מכך. משמעות הדבר היא עלייה חדה למדי בחוב הציבורי היפני אשר כבר מתקרב לכדי 200% מהתוצר. כלומר, הגמישות הפיסקלית היא מאוד בעייתית.

בכדי להתמודד עם המשבר הנוכחי, הממשלה היפנית צפויה להוציא כספים רבים. כבר דווח על קרן של כ-2.5 מיליארד דולר לסיוע. מהלך זה ואחרים שיבואו אחריו צפויים לערער פעם נוספת את המסד הכלכלי הרופף, גם כך של המשק היפני.

לשמחתם של היפנים, מרביתו של החוב הממשלתי מונפק בידי מקומיים, אך לא בטוח שלעד המשקיעים היפניים יהיו מוכנים לרכוש חוב ל-10 שנים בתשואה לפדיון של 1.27%, או ל-30 שנה ב-2.165%.

מבחינת הסקטור היצרני, אמנם, האזור שנפגע אינו ליבה של הכלכלה היצרנית היפנית, אך, אם ניקח בחשבון את הפגיעה בתשתיות (גשרים, כבישים ונמלים), באספקת המים והחשמל, בטווח הקצר תתכן פגיעה על בעיות בייצור במפעלים ברחבי יפן (כבר ישנם דיווחים בנושא).
גם בטווח הארוך תתכן פגיעה ברווחי החברות היפניות עקב עלייה אפשרית בשיעורי המס, בכדי לממן עלויות השיקום.

מבחינת השקעות, אירוע זה הוא שלילי למשק היפני, במיוחד לסקטור הביטוח ובמידה גם לחברות יצואניות אשר נפגעות מהתחזקות הין, מהתחרות העזה בעולם ומהפגיעה בייצור אשר עלולות להשפיע לרעה על ההכנסות.

מנגד, חברות הפועלות בתחום התשתיות, ואף חברות זרות, העשויות להשתתף בשיקום הערים והתשתיות שנפגעו מאסון הטבע, צפויות לצאת מכך נשכרות. אירוע זה הוא עשוי להיות חיובי גם לחברות הפועלות בתחום שירותי הבריאות.

ככל הנראה, שוק המניות היפני יפתח את שבוע המסחר בירידה. החוזים על ה-Nikkei 225 צופים פתיחה שלילית של 2.1%.