טבע תפרסם את תוצאות רבעון 4/2010 ביום שלישי בבוקר. אנו מצפים לתוצאות חיוביות ומעריכים כי הקופקסון והגנריקה בארה"ב ימשיכו לפצות על האתגרים בפעילות האירופית. למרות עליה בהכנסות, אנו מצפים כי הירידה בשיעור הרווח הגולמי תותיר את הרווח למניה ללא שינוי ביחס לרבעון הקודם.
קופקסון. אנו מצפים למכירות קופקסון של 822$ מ' ברבעון הרביעי, גידול של 10% לעומת אשתקד. מכירות גילניה של 13$ מ' מעודדות במידה מסוימת, במה שעשויה להסתמן כחדירה איטית שתותיר מרחב נוסף לקופקסון. להערכתנו, העלאת מחיר הקופקסון עליה הודיעה טבע לא תגרור ירידה משמעותית בהיקף היחידות הנמכרות, כאשר ברקע התייקרות התרופות המתחרות, טיסברי ואבונקס. אנו צופים השפעה החיובית מהעלאת המחיר רק ברבעון 1/2011, על כן מעדכנים את תחזית המכירות ל-3.536$ מיליארד עבור 2011 לעומת צפי קודם של 3.443$ מיליארד.
גנריקה. דחיית השקות ה- Lovenoxו-Gemzar ל-2011, והקשיים המתמשכים באירופה וגרמניה בפרט, מפחיתים במידה מסוימת את הציפיות שלנו מהמגזר הגנרי לרבעון הרביעי. אנו צופים מכירות גנריות של 3.2$ מיליארד הכוללות תרומה של 525$~ מ' מרציופארם. התחזית משקפת צמיחה אורגנית קלה בלבד ביחס לרבעון העוקב. לשנת 2011 כולה אנו מצפים למכירות גנריות של 13.167$ מיליארד, המשקפות צמיחה אורגנית של 8% והנחה למכירות בשיעור 2.247$ מיליארד עבור רציופארם לבדה.
בתוך כך, אנו מצפים לסה"כ מכירות רבעוניות של 4.639$ מיליארד ורווח למניה של 1.30$, דומה לתחזיות השוק ל-4.650$ מיליארד/ 1.29$. תחזית המכירות משקפת צמיחה של 9%, ביחס הרבעון השלישי. כחצי מהצמיחה צפויה לנבוע מהכללת רבעון מלא של רציופארם. אם זאת, להערכתנו, ירידת שיעור הרווח הגולמי חזרה אל מתחת ל-60%, תמנע שיפור משמעותי ברווח שהוצג ברבעון השלישי - $1.30.
לדעתנו, תחזית החברה ל-2011 תרכז את מירב תשומת הלב. אנו אופטימיים יותר מהשוק לגבי 2011 עם צפי מכירות ורווח של 19.5$ מיליארד/5.44$, כ-3% גבוה מקונסנזוס העומד על 18.9$ מיליארד/5.30$.לדעתנו האפסייד על הערכות השוק יגיע מעליית מחיר הקופקסון ב-15% אשר טרם קיבל ביטוי מלא בתחזיות הקונסנזוס. בנוסף, הכנסות גבוהות יותר של רציופארם, ומיצוי סינרגטיות, עשויים לספק טריגר חיובי מעל תחזית השוק.
תמחור. מחיר היעד שלנו נותר ללא שינוי על 60$ למניה. מחיר היעד משקף מכפיל x11.0 על הרווח החזוי ל-2011 ו-x10.0 על הרווחי 2012. מניית טבע נסחרת במכפיל x9.5/x10.5 על תחזיות השוק לשנים 2011 ו-2012.
להערכתנו, בתמחור הנוכחי, ההזדמנות הגנרית שנוצרת עקב גל פקיעת הפטנטים הקרב ביחד עם התפתחות אפשרית של הליקוינימוד ותרופות ואחרות, גוברות על פוטנציאל השחיקה העתידי בקופקסון. אנו חוזרים על המלצת תשואת יתר, מחיר יעד 60$.
קופקסון
צפי לרבעון יציב, השפעה מעליית מחירים רק החל מהרבעון הבא. ברבעון השלישי, צמיחת הקופקסון נחלשה ביחס לחצי הראשון של השנה. זאת לאחר שצמיחה של 9% קוזזה על ידי לחצי מחירים באירופה (בנטרול השפעות מטבע נותרה ללא צמיחה שנה על שנה). במונחי יחידות, מכירות קופקסון גדלו ב-10% במהלך תשעת החודשים הראשונים של השנה.
לאחר העלאת מחירים בתחילת השנה, וצעד מוקדם מהצפוי, טבע הודיעה על העלאת מחירי הקופקסון ב-15%. בכך מגיע המחיר השנתי לכדי K34.5$ למטופל (מול טיסברי K43 $ וגילניה K48$). לצד טבע, ביוג'ן העלתה את מחירן של שתי התרופות לטרשת נפוצה שבבעלותה, טיסברי ב-6% ואבונקס ב-7%. ההעלאה הנוכחית מגיעה רק שמונה חודשים לאחר הייקור הקודם. בהתחשב במגמת ייקור התרופות המתחרות, להערכתנו, העלאת המחירים לא תגרור ירידה משמעותית בהיקף היחידות הנמכרות. כמו כן, אנו צופים לראות את עיקר ההשפעה החיובית של העלאת המחירים רק ברבעון 1/2011.
שנת חסד נוספת מהגילניה? נוברטיס דיווחה על מכירות של 13$ מ' מתרופת הגילניה בארה"ב והוסיפה כי התרופה נמצאת בהליכי רישוי בקנדה, טורקיה וברזיל. בעוד שלגילניה פוטנציאל רב, להערכתנו חבלי הלידה בשנת ההשקה הראשונה ימנעו מהתרופה לצבור מסה קריטית עוד השנה. על כן, מידת האיום על ההגמוניה של הקופקסון תיבחן במהלך החצי השני של השנה לאחר שחשיפה רבה יותר בפני נוירולוגים, ואשרור במדינות נוספות, תאפשר אומדן טוב יותר באשר למהירות חדירה התרופה לשוק. מטעמי שמרנות, אנו ממדלים שחיקה ממשית בקופקסון רק החל מ-2012.
מעלים תחזית מכירות קופקסון ל-2011. אנו מצפים למכירות קופקסון של 822$ מ' ברבעון הרביעי, גידול של 10% שנה על שנה. לאור העלאות מחירים האחרונות, אנו מעדכנים את תחזית המכירות ל-3.536$ מיליארד עבור 2011 לעומת צפי קודם של 3.443$ מיליארד. התחזית מייצגת צמיחה שנתית של 11.3%, ומגלמת חשיפה אפשרית להמשך סביבת מחירים פושרת באירופה.
גנריקה. ברבעון הקודם טבע הציגה תוצאות מרשימות בארה"ב, אך מנגד, חולשה באירופה עקב סוגיות של לחצי מחירים ורפורמה מתמשכת בגרמניה. הגידול במכירות באירופה נבע בעיקר מהכללת רציופארם. נזכיר כי רכישת רציופארם התבצעה לפי תחשיב מכירות של 2.3$ מיליארד ב-2009. למרות זאת, מכירות רציופארם ברבעון השלישי 2010 הסתכמו רק ב-315$ מ', על פני מעט פחות מחודשיים (בשכלול רבעוני, קצת מעבר ל-500$ מ' ונמוך מקצב המכירות שדווח ב-2009).
על כן, לערכתנו, הרבעון הקרוב יהווה אינדיקציה חשובה לגבי יכולת עסקי הגנריקה לצמוח בתוך סביבת מחירים אירופאית מאתגרת. בנוסף, למרות שהחברה אינה צפויה לדווח את מכירותיה של רציופארם בנפרד, מכירות החברה באירופה יהוו אינדיקציה לגבי צעדיה הראשונים של רציופארם כחברה המאוחדת בפעילות של טבע.
דחיית השקות ה- Lovenoxו-Gemzar את לתוך 2011, והקשיים המתמשכים באירופה וגרמניה בפרט, מפחיתים במידה מסוימת את הציפיות שלנו מהמגזר הגנרי לרבעון הרביעי. אנו צופים מכירות גנריות של 3.2$ מיליארד הכוללים תרומה של 525$~ מ' מרציופארם. התחזית משקפת צמיחה קלה בלבד ביחס לרבעון העוקב בו טבע דיווחה על 2.879$ מיליארד (כולל 315$ מ' מרציופארם).
השקת ה-GEMZAR וההתפתחויות סביב הגרסה הגנרית ללובנוקס, מהווים טריגרים חיוביים, למרות ציפיות השוק להשקות מוקדמות יותר. אנו מעריכים את הרווח למניה של שתי התרופות ב-20~ סנט. שנת 2011 צפויה כמעט להכפיל את ההזדמנות הגנרית לעומת 2010. לצד הרוח הגבית מהשקות האפקסור וקוזאר ב-2010, השנה צפויים לפוג פטנטים נוספים בשווי מכירתי של מעל 20$ מיליארד. solodyn - 475$ מיליון, Tricor - 1.6$ מיליארד ו-concerta - 1.2$ מיליארד, aricept - 1.6$ מיליארד, nasacort - 300$ מיליון. פקיעה משמעותית נוספת היא הסטטין של פייזר, ליפיטור, עם מכירות שנתיות של 7.6$ מיליארד. בעוד שההשקה בלעדית שמורה למתחרות, טבע צפויה להשיק גרסה גנרית משלה לקראת אמצע 2012.
מוצרי נשימה. טבע חשפה בתחילת נובמבר לראשונה את יסודות תוכנית ההתרחבות שלה בתחום מוצרי הנשימה ל-2015 ומעבר לכך. עיקר יהבה של התוכנית מתמקד בפיתוח גרסאות קומבינציה (סטרואיד+מרחיב סימפונות מסוג בטא אגוניסט ארוך טווח), סטרואידים לבדם, או בטא אגוניסטים - מותאמים כולם למשאף ה"ספירומקס" מפיתוחה.
המשאף אמור לאפשר הגעה של חלקיקים בגודל 1 מיקרון לרקמת הריאה העמוקה גם במהירויות נמוכות ובמינונים נמוכים מהמקובל. אלא שגרסאות חד יומיות של סטרואידים משולבי אגוניסטים ארוכי טווח לבטא נמצאות בפיתוח בגלקסו ובאסטרה זנקה ועשויות להכביד במקרה של אישורי הרשות בארה"ב למרות מסלולי פיתוח קשים הצפויים להן.
נדבך נוסף בתוכנית הוא צפי של החברה להמשך ההאצה במכירות QVAR – הסטרואיד באינהלציה. טבע רואה במוצרי הנשימה שלה עוגן צמיחה וצופה כי יספקו 28% ממכירות אינובטיביות של 9.2 מיליארד דולר ב-2015. תחזיות ארוכות טווח של החברה גורסות כי השקה של 10 מוצרים חדשים בתחום עד 2015 עשויה לספק 5 מיליארד דולר במכירות שנתיות במונחי שיא.
אנו מוצאים את התוכניות מעניינות אך סבורים כי נדרשת זהירות בשל קושי מסוים במסלולים רגולטוריים ובשל העובדה כי אישורים עבור מוצר הקומבינציה העיקרי בארה"ב, עשוי להתקבל רק לקראת 2014-2015. טבע הציבה יעד של 2.4 מיליארד דולר במכירות שנתיות לתחום ב-2015. אנו צופים צמיחה שנתית ממוצעת לתחום של 10% לאחר העדכון בניו יורק ומוסיפים לכך 200-300 מיליון דולר למכירות שנתיות אפשריות של QNAZE ב-2015 המביאות ל-1.7$ מיליארד.
לאחר הדשדוש שהציג מוצרי נשימה, בתשעת החודשים הראשונים (620$ מ' מול 618$ מ') ונפילה חדה יותר ברבעון האחרון, אנו מצפים למכירות של 229$ מ' ברבעון הרביעי, עליה של 10.6% לעומת הרבעון העוקב. לשנת 2011, אנו מצפים למכירות של 960$ מ' על סמך צפי לשיפור במגמה וציפייה להשקה מתוכננת של BFC Spiromax, מוצר סטרואידיאלי המיועד לשיווק באירופה. החברה מתכננת השקה נוספת של שני תכשירים במשאפים שונים ושל QNAZE לטיפול בנזלת אלרגית.
הגב עם ציטוט