קרלוס

בשבועות האחרונים אנו מתבשרים שוב ושוב על "מבול" של סגירת קניונים בארה"ב, כששוב ושוב מתגלים לפנינו קניונים שהופכים "לקניוני רפאים". כשאנו שואלים מה הסיבה לכך, נשמעים שוב ושוב הקולות כי תחום המסחר האלקטרוני הוא שפוגע בקניונים מכת מוות. ידיעות אלו, יוצרות באז שלילי לגבי הקניונים בישראל, והחשש מקיומו של מהלך שכזה גם בארץ, לגבי שלוש חברות הקניונים הגדולות הנסחרות בבורסה בת"א: עזריאלי קבוצה (+0.81%) , מליסרון (+0.49%) ו ביג (+0.6%) .

אז רגע לפני שאנו מנסים לפרש את המצב, בואו נתרכז קודם בעובדות:
המבחן הכמותי – נדל"ן מסחרי לנפש:מבחינה שערכנו עולה, כי בארה"ב סך הנדל"ן המסחרי לנפש עומד על כ- 4.1 מ"ר לנפש, בעוד בישראל סך הנדל"ן המסחרי שאנו צפויים לראות בשנתיים הקרובות (לאחר הגידול הצפוי בהיצע) עומד על כ- 1.3 מ"ר לנפש. מדובר כאמור בפער משמעותי העומד על כ- 300%. אז נכון – ארה"ב היא מדינה מוטת צריכה פרטית, כשגם רמת החיים בה גבוהה יותר מבישראל, אבל אף לא אחד מההסברים הללו יכול להקשות על המסקנה המתבקשת, הגורסת כי בהינתן פער כה משמעותי בין היצע הנדל"ן המסחרי לנפש בישראל ובארה"ב, הרי שקשה להקיש ממה שקורה בארה"ב לגבי ישראל.
אגב, נציין כי לביג חשיפה מהותית לארה"ב באמצעות חברת הבת ביג USA, ולכן מידת החשיפה שלה לארה"ב ולמתרחש שם גבוהה בהרבה. עם זאת, ראוי לציין כי שיתוף הפעולה המוצלח עם RED שהינה השותפה המקומית, והדגש שהחברה שמה על המשמעות הדמוגרפית בכל אחד מהקניונים יש בהם בכדי להפחית את הסיכון.


אבל מה באמת יקרה בתרחיש שמרני, של פגיעה ממשית בכמות הקונים, בין אם בשל האינטרנט ובין אם בשל ירידה בצריכה – האם גם אז שלוש החברות הללו חסינות?


לכן, ערכנו שני מבחנים כמותיים נוספים: מבחן "המטראז'" ו"מבחן הפדיונות"


מבחן המטראז' - נכון להיום מחזיקות שלוש החברות יחד ב-60 מרכזי קניות וקניונים בשטח כולל של כ-1.16 מ' מ"ר. שטח זה מהווה כ-26% מסך שטחם של המרכזים המסחריים בישראל. נתונים אלו עשויים להצביע על כך שגם אם נקלע לתקופת האטה, הרי ששלוש החברות לא יהיו הראשונות שיירטבו בגשם שירד.


האם בכך סתמנו את הגולל? יהיו מי שינסו לאתגר את המסקנה שלעיל, בכך שיטענו כי אין להשוות בין מ"ר בנכסים Class A לבין מ"ר נכסיםClass C, שכן קיים הבדל לא מבוטל בפדיון למ"ר בין סוגי הנכסים השונים. לא נוכל להתעלם מההיגיון העומד בבסיסה של טענה זו, ולכן בחנו את חלקן של שלושת החברות הגדולות בסך הפדיונות של ענף ההלבשה וההנעלה בישראל:


חשוב לציין, כי למעט ביג, אשר מציינת את סך פדיונותיה בהלבשה ובהנעלה, הרי ששתי החברות האחרות אינן מציינות נתונים אלו. יתר על כן, עזריאלי אינה מציגה את סך הפדיונות בקניוניה. לשם כך, נדרשנו להניח מספר הנחות בכדי לפשט את התמונה, ובהם: העדר קיומו שוני מהותי בין חלקם של השוכרים בשכ"ד לבין חלקם בפדיון, מאחר ולהערכתנו קיימות השפעות מקזזות בקיומן של שוכרים הזוכים לשכ"ד נמוך מהמקובל, הן בענף ההלבשה והן בענפי המזון והפארמה. בנוסף הנחנו, כי לא קיים פער משמעותי בין הפדיון הממוצע למ"ר בין עזריאלי למליסרון. מהתחשיב שערכנו עולה, כי חלקן של שלוש החברות בסך הפדיונות של ההנעלה וההלבשה בישראל עומד על כ-45%.

אף שמדובר בחשיפה במידה לא מבוטלת, הרי שלהערכתנו במקרה של פגיעה ממשית, חברות אלו לא יהיו הראשונות להיפגע, עדות לכך מצאנו כבר בשנת 2015 (ראו התייחסות בהמשך). החוסן היחסי שחברות אלו נהנות ממנו נובע מכך שמרכזיהן המסחריים מבודלים מיתר המרכזים המסחריים בארץ בזכות מיקומם הטוב, הניהול האיכותי ורמת התחזוקה הגבוהה – כל אלו מאפשרים לחברות להעלות את ה-NOI מנכסים זהים מידי שנה מעבר לשיעור המקובל בענף. בנוסף, הפדיון למ"ר במרכזים המסחריים הללו גבוה באופן ניכר מהמקובל בענף.


מה ניתן ללמוד על היציבות של שלוש החברות ביחס לעבר?


נתוני הלמ"ס לגבי שנת 2015 צירו תמונה לא מחמיאה של ירידה בצריכת ההלבשה וההנעלה במשק בשיעור של 1.1%, בעוד בשלוש החברות זכינו לראות בשנה זו עלייה בפדיונות בשיעורים של כ-5%. יש לציין, כי אין בידינו נתונים בדבר הפדיונות בקניונים שמקורם בהלבשה והנעלה בלבד, אולם מאחר ותחום זה נחשב בעינינו לדומיננטי בפדיונות הקניונים, הרי שיש בכך בכדי להעיד על חוסנן של שלוש החברות. נציין כי גם בשנת 2016 רשמו שלוש החברות גידול בפדיונות בשיעור גבוה יותר משיעור הגידול של כלל המשק בתחום ההלבשה וההנעלה, כמוצג בגרף שלהלן:




אז מה בכל זאת יכול להוות כגורם מאיים?


להערכתנו, האיום המרכזי והממשי הקיים על תחום הקניונים הוא הירידה בצריכה הפרטית, ובאשראי הצרכני, המקנה לציבור עלייה בתחושת העושר. ככל שתחושה זו תפגע, בין אם בשל מיתון כלכלי ובין אם בשל ירידה בהיקף האשראי הצרכני הניתן (רגולציה, הרי שגורם זה עשוי להוות את מקור האיום העיקרי).


גם האינטרנט לכשעצמו מהווה איום לא מבוטל, עזריאלי וביג בחרו להקים קניון וירטואלי, כאשר המוטו שיעמוד מאחוריו יהיה הידוק הקשר בין הרכישות ב-on line לבין אלו הנעשות ב-off line. נכון להיום, ניראה כי מדובר במהלך לא פשוט, שכן להערכתנו רשתות האופנה הגדולות עדיין לא חתמו על הסכמים עמם – כך שנטל הראיה נותר עדיין על החברות. את החשיבות לחיזוק ה-on line וה-off line כבר הספקנו לראות ברכישה שעשתה אמאזון לאחרונה כאשר רכשה את Whole Foods Market. מליסרון כנגד זאת סוברת אחרת, ולדעתה הקמת קניון וירטואלי הינו מהלך לא נכון שכן להערכתה יתרונה היחסי אינו בתחום האינטרנט, וכי השפעת האינטרנט על האופנה בישראל שולית.


סיכום


בבדיקה שערכנו ואשר מתוארת לעיל, עולה כי לא קיים חשש ממשי לסגירת קניונים בישראל, כל שכן ככל שמדובר בשלוש חברות הקניונים האמורות. המיקומים הטובים של המרכזים המסחריים שברשותם הניהול האיכותי ורמת התחזוקה הגבוהה שלהם הנגזרת מכך, הם שמבדלים את הקניונים הללו מיתר המרכזים המסחריים. בנסיבות אלו, הרי שעל אף העובדה כי פדיונות ההנעלה וההלבשה המיוחסים להם העומדים על כ-45%, הרי שבמקרה של משבר קניונים אלו לא יהיו הראשונים להיפגע. צידוק לכך מצאנו גם בניתוח העבר כאשר ענף ההלבשה וההנעלה נקלע לקשיים, בעוד הפדיון של שלוש החברות לא נפגע, ואף רשם צמיחה. יחד עם זאת, ירידה משמעותית בהיקף האשראי הצרכני, ופגיעה בתחושת העושר עלולים להערכתנו להוות גורם איום משמעותי.

מקור