בנק ישראל עמוק בבוץ: מה יקרה מחר?

האינפלציה הגואה לא מאפשרת לבנק ישראל להוריד את הריבית, אך כנגדה עומדת האטה בצמיחה • הגירעון המאמיר ופרמיית הסיכון מהווים מכשול עבור מתווה ההקלות של הבנק • מודי שפריר מבנק הפועלים: העתיד תלוי בתמונה הגאו-פוליטית

חברי הוועדה המוניטרית בבנק ישראל צפויים להחליט מחר על שיעור הריבית במשק. זו הפעם הראשונה בה החלטת בנק ישראל מגיעה על רקע נתוני אינפלציה שהפתיעו לרעה את המשק. המדד לחודש אפריל הראה כי למרות שרמת המחירים בישראל נמצאת בתוך יעד היציבות של הבנק, בטווח 1%-3%, המציאות הזו צפויה להשתנות. בעקבות השינוי חלה תפנית בשווקים: הם מניחים כעת כי בנק ישראל לא יוריד את הריבית מחר, והיא תיוותר בשיעור של 4.5%, אותה רמה מאז חודש ינואר. אך השאלה העומדת על הפרק היא מה יעשה בנק ישראל בהמשך השנה ובאילו נתונים הוא יתמקד?
"באותה המידה שצופים שהריבית לא תרד ביום שני הקרוב יש לציין כי הצפי הוא שהריבית גם לא תעלה", אומר לגלובס רונן מנחם, כלכלן ראשי בבנק מזרחי טפחות. "קצב המדד לשנה הקרובה מתקרב ל-3%, והתחזיות בשווקים הינן שבחודש הבא מדד מאי יביא את מדד המחירים חזרה למעל יעד בנק ישראל- 3.1%", כך, במקום לראות את ההתמתנות המיוחלת ולהתחיל לדבר על הורדות הריבית כפי שציפה בנק ישראל והשווקים כאחד, המשק רואה את האינפלציה מרימה ראש מחדש.
מנחם מציין שמדובר במגמה שונה מבארה"ב ובאירופה, שם רואים את האינפלציה ממשיכה להתמתן. באירופה צופים כי תחול ירידת ריבית ראשונה כבר בחודש יוני, בארה"ב לעומת זאת, מעוניינים לראות כמה חודשים נוספים בהם רמות המחירים ימשיכו לרדת.
מודי שפריר, אסטרטג ראשי שווקים פיננסיים בבנק הפועלים, מוסיף על כך כי מעבר למדד העולה, לנגד בנק ישראל עומד נתון נוסף: "פרמיית הסיכון של ישראל צפויה להישאר גבוהה למרות ירידה מעטה בסיכון מאז המתקפה האיראנית". פרמיית הסיכון זינקה מתחילת המלחמה, התמתנה מעט אך עדיין שומרת על רמות גבוהות במיוחד (ה-CDS של ישראל ל-10 שנים עומד על 151 נקודות לעומת 85 נקודות ערב המלחמה) כך, חוסר הודאות ממשיך להיות נדבך מרכזי במשק הישראלי.


"הדילמה של בנק ישראל"
כאב הראש של בנק ישראל רק גדל, ומנחם מציין שבנק ישראל נמצא בדילמה לא פשוטה כלל: "מצד אחד, אחרי הרבעון הראשון של 2024 בו ראינו זינוק בתוצר, 'ריבאונד' בעקבות הרבעון האחרון אשתקד, אנו רואים כעת נורמליזציה בנתונים המשקפים סימני התמתנות". ופה בדיוק הבעיה, קובע מנחם, מצד אחד סימני הצמיחה מתכווצים ומעידים על הצורך בהורדת ריבית ובאישוש המשק, אך רמות המחירים הגבוהות מונעות זאת, ובנק ישראל יצטרך לשקול מה הוא עושה בעניין.
אך הבעייתיות של בנק ישראל לא מסיימת פה, המדיניות הפיסקלית של המדינה גם עומדת כנגדו - הנתונים האחרונים שהוציא משרד האוצר מראים על גידול בגירעון ועלייה בהוצאות שלא קשורות למלחמה. המדיניות הפיסקלית של ישראל מרחיבה - אם גם המדיניות המוניטרית תהיה מרחיבה, קרי הורדת ריבית, המשק יחווה עלייה מחודשת באינפלציה.
היבט נוסף של הדילמה של בנק ישראל מגיע מכיוון יציבות שער המטבע. הסיבה המרכזית לכך הוועדה המוניטרית לא הקלה את המדיניות הייתה בשל חוסר היציבות בשוק המט"ח. עם זאת, בעת האחרונה השקל, שאמנם נותר תנודתי, נע סביב שער ה-3.7, וכעת נמצא אף מתחת לו. לדברי מנחם, למרות היציבות המפתיעה, "בנק ישראל יעדיף להימנע מהורדת מוקדמת מדי של הריבית בכדי למנוע זעזוע בשווקים, שיכול לתרום לעליית מחירים ופיחות מחודש של השקל", בהיבט זה המשפט השגור בפי בכירי הפד רלוונטי גם אלינו - "ריבית גבוהה יותר לזמן ארוך יותר".
שפריר מסכים עם חשיבות שער המטבע. להערכתו האלמנטים המשמעותיים שיעמדו לנגד בנק ישראל וישפיעו על מתווה המדיניות המוניטרית הם "האינפלציה ופרמיית הסיכון - קרי - שער השקל".
גורמים אחרים גם רלוונטים להסתכלות בנק ישראל, שכידוע בוחן מגוון רחב של נתונים, בהם מצב התעסוקה וצפי הצמיחה העתידי, אך לפי שפריר מדובר בגורמים פחות משמעותיים.


מה צופן העתיד?
ובכן, התמונה בהירה יותר, ונראה כי בנק ישראל ישמור על השיעור המוניטרי הנוכחי, אך מה לגבי העתיד? בתחזיות המקרו כלכליות של הבנק עד כה, הוא ציפה ל-3 הורדות שיגיעו ל-3.75% בשנה הבאה. למרות הכול, החזאים בשוק צופים שיעור גבוה יותר המציע לכל היותר הפחתה אחת או שניים.
בראייה לעתיד שפריר אומר כי השווקים מצפים להורדת ריבית אחת בלבד. "הכול תלוי מה יהיה עם המצב הגאו-פוליטי. כיוון שהאינפלציה צפויה להישאר ברמה גבוהה, הסכם לשחרור חטופים או סיום המלחמה ואף נורמליזציה עם סעודיה, יכולים להוריד את רמת הסיכון, להוסיף ודאות למשק ולתמוך בייסוף של השקל. הדבר ימתן לחצים אינפלציוניים ויוכל להביא להורדת ריבית בהמשך".
מנחם קצת יותר אופטימי: "אמנם יותר סביר שנהיה בשיעור ריבית גבוה יותר בשנה הקרובה ממה שצופה בנק ישראל, אך הצפי של בנק ישראל עדיין אפשרי". התרחיש המרכזי לפי מנחם הוא 4% בעוד שנה.