"הבנקים המרכזיים יילכו עד הסוף, יהיה מאתגר למנוע נחיתה קשה"

"בסוף החודש נפרסם תחזית חדשה לכלכלה הגלובלית ואנו צופים לעדכונים כלפי מטה. זאת, אחרי שני עדכונים כלפי מטה שפרסמנו מתחילת השנה. אנו נמצאים כבר בוודאות באווירה חדשה, כשחלק משמעותי מהסיכונים שמהם חששנו ושאותם ציינו לפני שלושה חודשים - התממשו. זו הסיבה שהגדרנו את התחזית כקודרת". כך אומרת פרופ' גיטה גופינת (Gita Gopinath), סגנית ראשונה למנכ"לית קרן המטבע הבינלאומית (IMF), הארגון הכלכלי הבינלאומי החשוב בעולם, בראיון בלעדי ל"כלכליסט".

בעיצומה של סערה כלכלית עולמית, מסבירה אחת הכלכלניות המשפיעות כיום, שבתפקידה הקודם כיהנה ככלכלנית הראשית של ה־IMF, מדוע אנו עלולים להיות עדים להידרדרות נוספת בצמיחה הגלובלית ("אם יהיה מחסור בחשמל באירופה בגלל המלחמה"); עד כמה היא חוששת מהשלכות של העלאות ריבית ("אנו בתקופה רגישה מבחינת התנאים הפיננסיים. המספרים מזכירים את המשבר של 2008"); עד כמה המדיניות של הפד לא קרובה לזו של 1980 ("זו לא ממש מדיניות בסגנון וולקר") כשהיא מתכוונת לנשיא הפד בשנות ה־80 פול וולקר שנלחם באינפלציה על ידי העלאה ריבית באופן אגרסיבי מ־10% לכ־20% בתוך שנתיים.
בניגוד לחברתה, הכלכלנית הראשית של הבנק העולמי כרמן ריינהרט, גופינת סבורה כי הפעם הבנקים המרכזיים ילכו עד הסוף ("אחרת הם ישלמו מחיר כבד באובדן האמינות"); ומה לגבי תרחיש הנחיתה ה"קשה"? ("ישנם סימנים סותרים, אך ברור שהופך להיות יותר מאתגר למנוע מיתון").
המסמך האחרון שפרסמה מנכ"לית IMF ממפגש ה־G20 בבאלי הוא מאוד מטריד. מדוע הפסימיות הזו?
"מאז אפריל, אז התפרסמה התחזית האחרונה, האינפלציה הפכה לבעיה גדולה יותר ביותר מדינות בעולם. לכן, לצורך ריסונה, ההידוק המוניטרי, כלומר העלאות ריבית, היה הרבה יותר מהיר ממה שציפינו אז. 75% מהבנקים המרכזיים כבר העלו ריביות בשנה האחרונה. אנו בעיצומו של מחזור גלובלי של העלאות ריבית".
כמה מהפסימיות הזו קשורה למלחמה באוקראינה?
"עוד סיכון שהדגשנו אז הוא העמקת הסנקציות, ותגובות הנגד לאותן סנקציות, על יצוא מוצרי אנרגיה רוסיים, בעיקר לאירופה. יצוא הגז הרוסי לאירופה עומד היום על 40% בלבד ממה שהיה ב־2021. לירידה הזו השלכות מרחיקות לכת לא רק על מדינות אירופה המזרחית אלא גם על כלכלת גרמניה, למשל".
הגורם השלישי שהשפיע על הפסימיות של התחזית ולא היה ניתן לאמוד אותו במלואו באפריל האחרון, הוא ההשפעה של הסגרים בסין בגלל הגל החדש של הקורונה, אומרת גופינת. הנתונים החדשים חשפו כי ההשפעה היתה קשה. "הבעיה היא כי לצערנו, ישנם עוד כמה סיכונים נוספים באופק".
מהם אותם סיכונים נוספים?
"הראשון הוא החמרה נוספת בסנקציות וירידה נוספת בהגעת הגז הרוסי לאירופה עד כדי כך שנהיה עדים למחסור של ממש בגז - דבר שלא ראינו עד כה. אם המצב יגיע לכך שיצטרכו להחליט מי מקבל וכמה, ומי לא מקבל, ושהדבר גורם למחסור בחשמל לדוגמה, זו תהיה בעיה גדולה מאוד".
גופינת, האישה הראשונה והיחידה שהפכה לכלכלנית הראשית של ה־IMF, וזכתה בעקבות כך בתואר "שוברת תקרות זכוכית", מסבירה כי סיכון נוסף הוא המשך ההידוק בתנאים הפיננסיים - עלויות מימון וסביבת ריביות גבוהות יותר וגישה קשה יותר למימון - כפי שנראה בחודשיים־שלושה האחרונים. "הכלכלות המפותחות מתמודדות בינתיים, אך ניכר כי השווקים המתעוררים מתקשים יותר עם המציאות החדשה, שלא לדבר על מדינות יותר עניות שם המצב קשה יותר. אנו בעידן מאוד רגיש מבחינת התנאים הפיננסיים, והם עלולים להיות עוד הרבה יותר הדוקים בעתיד הקרוב. זה יגדיל את יוקר המחיה תוך פגיעה בכוח הקנייה של משקי הבית ברחבי העולם, דבר שעלול לגרום להעצמת ההאטה הכלכלית שאנו עדים לה עתה. וכמובן אסור לשכוח כי המגפה עוד איתנו, ועלולים שוב להיות סגרים כמו בסין".
את נוגעת באחד הנושאים הרגישים ביותר בתקופה הזו, שמנכ"לית קרן המטבע הגדירה כ"עידן חדש של שיא חובות עם ריביות עולות". כמה האירוע הזה מסוכן?
"הדרך לרסן אינפלציה היא באמצעות הידוק התנאים הפיננסיים. כלומר, תוצאה הכרחית של המדיניות הנוכחית היא גידול בעלויות המימון והאשראי. הלוואות מתייקרות עבור כולם: משקי בית, חברות וממשלות כי רוצים וחותרים להוריד הוצאה. ככה זה עובד. השאלה היא כמה הדבר הזה יהפוך בעייתי. אנו כבר רואים שכשליש מהממשלות בשווקים המתעוררים משלמות עבור ההלוואות שלהן כ־10% ריבית כפי שזה מתבטא בתשואות של אג"ח הממשלתיות שלהם היום".
גופינת מציינת כי "בקרב המדינות העניות יותר מדובר בכ־60% שנמצאות במצב של מצוקה פיננסית או חשש למצוקה. אלו מספרים קרובים מאוד למה שראינו במשבר הפיננסי הגלובלי ב־2009-2008. כמובן שישנה הטרוגניות גבוהה: אלו שגייסו עם משך זמן ארוך עד להחזרת האשראי יהיו במצב טוב יותר. אלו שגייסו במט"ח נמצאים במצב בעייתי יותר. אבל המדינות צריכות להיערך לגידול בעלויות המימון והאשראי".
אך הבעיה אינה נחלתם הבלעדית של השווקים המתעוררים. אנו רואים מה קורה בגוש היורו.
"אנו רואים גידול בפערים בין התשואות אבל לא הגענו לרמות מטרידות. זה עדיין לא בקטגוריה הזו. היות שאנו נכנסים לתקופה פיננסית סוערת של הידוק חד בתנאים הפיננסיים, זה יהיה מאוד שקול עבור הבנק המרכזי האירופי, ה־ECB, לחשוב איך הם מתמודדים עם התופעה הזו. טוב שה־ECB כבר התבטא בנושא והבהיר כי אכן הוא יצא עם כלי מדיניות שמטפל בבעיה. אבל, חשוב לזכור כי בנקים מרכזיים צריכים לטפל בפערים כאשר הם תוצאה של זעזועים פיננסיים חיצוניים. אך לא רוצים שה־ECB יתחיל להתערב כאשר הסיבה לפתיחת הפערים האלו קשורה לסוגיות מבניות שקשורות לגורמים פונדמנטליים של אותן כלכלות".
הכוונה להגדלה מוגזמת או לא אחראית של גירעון או חוב לדוגמה. שכן, לדבריה, "במקרים אלו הממשלה של אותה מדינה חייבת להתאים את המדיניות המאקרו־כלכלית שלה ובאמצעות אותה התאמה לסגור את המרווחים. במקרה של שווקים סוערים, אכן יש לבנקים מרכזיים תפקיד, אחרת אין הצדקה".
אנו רואים יותר כלכלנים משפיעים, כמו זוכי פרס נובל פול קרוגמן ויוסף שטיגליץ, שסבורים כי אין ממש צורך בתהליך אגרסיבי של העלאת ריבית בסגנון פול וולקר.
"לא הייתי מכנה את מדיניות הפד כ'נתיב של וולקר'. אנו מדברים על ריביות שצפויות להגיע ל־4%-3%. ברור שמדובר על העלאה משמעותית לעומת שני העשורים האחרונים אבל זה ממש לא 'וולקר' ולא דומה בכלל. אם כבר מדברים על שנות ה־70 וה־80, שנים שבהן האינפלציה הרימה ראש, אז כבר כדאי להיזכר בלקח המרכזי של אותם ימים: חיוני שהמדיניות המוניטרית תהיה אמינה ביכולתה לרסן את האינפלציה".
גופינת מבקשת להזכיר כי בשנות ה־80 המוקדמות כאשר הפד ראה שיש האטה מסוימת באינפלציה, הוא הפסיק עם העלאות הריבית. אז האינפלציה חזרה בעוצמה חזקה עוד יותר. "אני בטוחה שהפד מבין שהוא חייב לשמר את האמינות שלו ולהשלים את המשימה עד הסוף ולכן הם חייבים להתמיד בנתיב הנוכחי".
ישנם כלכלנים, כמו פרופ' כרמן ריינהרט שאמרה בראיון ל"כלכליסט" לפני חודש וחצי כי ברגע שיראו מספרים המעידים על מיתון, הבנקים המרכזיים "ימצמצו" וייבהלו ויעצרו את העלאות הריבית.
"זה יהיה בניגוד מוחלט למה שהם מצהירים כעת. בהנחיות קדימה הם היו מאוד ברורים בכל הקשור לריסון האינפלציה. שהם לא יפסיקו עד שהם מוודאים שהיא באמת יורדת ושהם ילכו עם זה עד הסוף. אז לפחות בהיבט הזה אלו חדשות טובות. לפי תחזיות ה־IMF המעודכנות שהתפרסמו בימים האחרונים, כלכלת ארה"ב צפויה לצמוח ב־2022 ב־1% וב־2023 ב־0.6%, ברבעון אחרון לעומת רבעון אחרון, לכן כתבנו שיש 'גשר צר מאוד' כדי למנוע מיתון כלשהו כאשר הסיכונים הולכים ומתגברים. לכן השאלה הגדולה יותר היא איזה סוג של מיתון אנו עלולים לפגוש".
לשאלה איזה מיתון נראה, כזה עם נחיתה "קשה" או "רכה", אומרת גופינת כי "אנו רואים סימנים סותרים, אך ברור שהמצב הופך יותר ויותר מאתגר כדי למנוע מיתון בכלכלות העולם בהינתן הזעזעועים שאנו רואים. אך בשלב זה קשה לאמוד את חומרת המיתון. זה מאוד לא ברור כעת כי יש אי־ודאות גדולה. כאשר מסתכלים על הכוס המלאה, עבור מדינות רבות כגון ארה"ב ואירופה, אנו רואים מאזנים מאוד חזקים ושוקי עבודה מאוד הדוקים וחזקים. כלומר, באווירה הנוכחית ישנם בולמי זעזועים במערכות כדי לסייע להמשך הפעילות הכלכלית. מנגד, ישנם זעזועים רבים המשפיעים על אותן כלכלות".
היא מבהירה כי ישנה נקודה נוספת, חשובה. "אנו יוצאים מתקופה מאוד ייחודית, אחרי הפתיחה המחודשת של הכלכלות בעקבות המגפה, שבה נרשמו שיאים של צמיחה. לכן, כולנו מצפים לראות התמתנות בפעילות, לפחות בסקטורים מסוימים, ואי אפשר להתעלם מהנתון הזה. אגב, זה מה שראינו בארה"ב ברבעון הראשון של השנה - צמיחה שלילית. לא מעט מעריכים כי גם ברבעון השני נראה ירידה נוספת בצמיחה בכלכלה האמריקאית לעומת רבעון קודם. מנגד, אם תסתכל על מספר המשרות החדשות, הוא משקף שוק העבודה מאוד בריא וחזק".
אבל בסין, הכלכלה השנייה בגודלה בעולם שהיתה מחוללת הצמיחה הגלובלית העיקרית בשני העשורים האחרונים, נראה שהמצב בעייתי ויש חשש לנחיתה קשה.
"הצמיחה של כלכלת סין האטה. לעומת אפריל, אנו לקראת עדכון משמעותי כלפי מטה. לא צפויה ירידה בצמיחה עבור כל שנת 2022 אך הציפיות היא כי סין תרשום ברבעון השני צמיחה שלילית. הצריכה הפרטית לא חזרה לעצמה. תמיד אמרנו כי התאוששותה של הכלכלה הסינית צריכה להתבסס על מעבר מצמיחה מוטת השקעות ציבוריות לצמיחה מוטת צריכה פרטית. התזוזה הזו עוד לא קרתה. מה שיקרה עם כלכלת סין תלוי ביכולת של הממשל להתמודד עם גלי הקורונה החדשים ואיך הם ינהלו את הסגרים. וכמובן מה יקרה עם הנדל"ן שם שכן מדובר בסקטור מאוד פגיע כעת. אלו שני הפקטורים החשובים".
לגבי המצב העולמי, האם הגלובליזציה של שלושת העשורים האחרונים תוחלף בפיצול העולם לבלוקים גיאו־פוליטיים עם מערכות כלכליות־פיננסיות־טכנולוגי ות נפרדות?
"הסיכון הזה הוא אמיתי והמלחמה באוקראינה אכן העלתה את הסיכון ל'פרגמנטציה' - חלוקה למקטעים - כי המדינות מוטרדות כעת בסוגיות של ביטחון לאומי ושהן מקבלות בבטחה את כל התשומות ההכרחיות שהן צריכות כדי לתפקד ולהתקיים. מנגד, הן הרבה פחות מוטרדות מעקרון היעילות הכלכלית הטהורה. בתהליך של פרגמנטציה, האינפלציה, שממילא נמצאת ברמות שיא, תהפוך לאתגר גדול יותר. כבר מגפת הקורונה, ולבטח המלחמה באוקראינה דוחפות את המדינות ואת הפירמות לחזק את חוסנן ויכולת העמידה שלהן. אגב, לחזק עמידות וחוסן זה לא דבר רע כשלעצמו. זה דורש גיוון והרחבת המדינות המהוות מקור לתשומות שלך. אבל המסקנה מהתהליך הזה חייבת להיות שהופכים להיות יותר תלויים במסחר הבינלאומי ולא פחות".
גופינת אומרת כי ב־IMF מוטרדים מאוד מאותו תהליך של פרגמנטציה לעומת גלובליזציה שהניבה הרבה פירות, כגון גידול בפריון, שיפור ברמת החיים בעיקר בכלכלות החלשות יותר, וצמצום העוני. "כמובן שהגלובליזציה איננה מושלמת, היא צריכה להיות צודקת ושוויונית יותר לדוגמה. אך מאוד חשוב שלא נלך לתפיסה של הרוח ההפוכה, והמדינות יחליטו חלילה להחזיר את כל הייצור חזרה אליהן. אין לוותר על הפירות של סחר חופשי".
אנו רואים מאז המגפה זינוק באי־שוויון. בדו"ח האחרון מנכ"לית קרן המטבע הבינלאומית כתבה כי יש להגדיל קצבאות ולהפקיד כסף הישר לחשבונות של העניים ביותר. זו המלצה לא שגורה עבור ה־IMF.
"אי־שוויון פוגע בצמיחה, בפריון ובלכידות החברתית. אנחנו בקרן עמלנו הרבה על הנושא הזה ולצורך טיפול התופעה ישנם כמה וכמה מהלכים וצעדים נדרשים. הבסיס הוא שוויון הזדמנויות ובראש ובראשונה חינוך טוב. אי־שוויון בחינוך הוא אחד מהגורמים העיקריים באי־שוויון. שנית, חשוב שתהיה רשת ביטחון חברתית איתנה שתבטיח כי החלשים ביותר ישיגו רמת חיים בסיסית. זאת, גם באמצעות העברות ישירות של כספים. גורם נוסף הוא השקעות ציבוריות בחינוך, בבריאות, בתשתיות, באיכות הסביבה. צריך גם לדאוג למערכת מסים נכונה. כלומר, שהיא רחבה מספיק - כשהנטל נופל על בסיס רחב, פרוגרסיבית מספיק - מיטיבה עם החלש, מיושמת היטב כך שאכן הכנסות ממסים מגיעות לקופה הציבורית. זה ברמה הלאומית, אך יש גם מאמצים בינלאומיים שצריכים לקדם כמו הסכם בינלאומי לגבי מס חברות שמבטיח כי התאגידים הגלובליים משלמים נתח הוגן מהמסים שחייבים לשלם. אבל זה לא הכל, כדי לטפל בסוגיה יהיה צורך במתן מימון, נזילות והקלות למדינות החלשות שנמצאות בבעיה".