התפתחות מטאו

[שם במה]

בוקר טוב אלון,

הבוקר פורסם במאיה כי טאו מוכרת מאחזקותיה בדרבן ,כלכלית ומבני תעשיה למר פישמן:

http://maya.tase.co.il/bursa/report.asp ... _cd=558310

אשמח להתיחסותך לגבי שיפור/הרעת מצב החברה בטווח הקצר והארוך,וכמובן השפעה על אגח ב

שהרבנו לעסוק בו.

יום טוב.

[אלון פיאדה]

תלוי מאיזו נקודת מבט מסתכלים על העסקה ואיזה שימוש יעשה במזומן המתקבל מעסקה זו.

כעקרון העסקה גורמת הפסד והגדלת הגרעון העצמי של החברה. מה שכמובן לא טוב לבעלי המניות ובעקיפין לא טוב גם למחזיקי האג"ח שכן במקרה של חדלות פרעון הם מקבלים חברה במצב גרוע עוד יותר.

אך חשוב להבין את כלל המהלכים שגורמים שני העסקאות (נתייחס כמובן לצד של טאו בלבד בחלק זה):

(1) אכן ההון העצמי של החברה יפגע בסך של 17.6 מליון ש"ח (בסיכום כולל).

(2) החוב מאחורי סדרה ג' (הסדרה הקצרה שצריכה להפדות בשנה הבאה) יצטמצם ביותר מחצי ויעמוד על סך של - 63,479,102 ש"ח ע.נ. אגרות חוב.

(3) החברה תקבל לקופתה סך של 93.9 מליון ש"ח במזומן.

בהנחה שהחברה תנצל את המזומן לרכישה חוזרת של החוב (לפני מועד הפרעון במחיר שוק נמוך) או לחלופין לתשלום של החוב שצריך להיות משולם בשנתיים הקרובות - מצב החברה למרות שלא השתפר בנתונים הפיננסיים, מצבה כן השתפר במרווח הנשימה - שכן ניתן להבטיח את תשלום החוב הקצר (או לפחות רובו המוחלט ל-2011)!

החברה גם תוכל להמשיך ברכישות של סדרות החוב האחרים (הארוכים יותר) ולרשום רווח הוני אף גדול יותר (בהנחה כי ידועים להם מקורות מימון לתשלומים השוטפים של החוב).

לכן אני רואה בהודעה זו הרבה מהצד החיובי וממשיך לצודד באג"ח ב' של החברה.

הי אלון

83 אגורות האם זו אבן פינה להסדר

אלון

[שם במה]

החברה גם תוכל להמשיך ברכישות של סדרות החוב האחרים (הארוכים יותר) ולרשום רווח הוני אף גדול יותר (בהנחה כי ידועים להם מקורות מימון לתשלומים השוטפים של החוב).

לכן אני רואה בהודעה זו הרבה מהצד החיובי וממשיך לצודד באג"ח ב' של החברה.[/quote]

עתה נותר רק ,למשקיע לטווח קצר (שזה רובנו),לחשוש מהודעה על

רכישה נוספת של האגרת הארוכה, אגח ב,שכן בפעם האחרונה שזה קרה בפועל- הצלילה היתה

מהירה וכואבת...

ככה שלא ברור אם לצחוק או לבכות עם הבשורות הטובות.

[אלון פיאדה]

זה לא מדוייק,

תחילה היתה עלייה יפה, ללא רכישות של החברה, כמו שנצפה מראש...

גם הירידה שבאה לאחר מכן נצפתה - למרות שעוצמתה היתה מעבר לכל ספק גדולה מהצפוי. לדבר זה, כפי שכבר נכתב בעבר, תרמו מספר גורמים (קניות גדולות במחירים יורדים, ירידות רוחביות בשוק...) ולמרות שבהחלט היה עדיף לצאת עם הגל הראשון ולא להמתין לגל השני, מיצוע כבר היה מכניס אותך לרווח (או קרוב אליו).

נוכל לציין כי הודעה על המשך רכישות (או נכון יותר הרחבה של כמות הרכישות המותרת) לא צפוייה בזמן הקרוב שכן עדיין מאושרת כמות גדולה לרכישה (כלומר החברה יוכלה להמשיך לרכוש בשקט - כפי שהיא עושה).

הצד החיובי ביותר בהודעה זו היא בכך שקופת המזומנים גדלה במקביל למחיקת חוב משמעותית נוספת - מה שיאפשר לחברה לשלם את הפדיונות בסדרות האחרות בשנתיים הקרובות ללא בעיה.

מי שזוכר ההשקעה מלכתחילה היתה תחת ההנחה של המתנה לפדיון בסדרות האחרות. ע"י אבטחת התשלמים הנ"ל בעצם הורדנו את הסיכון בהשקעה בנייר זה באופן עקיף.

[jsphs7]

אלון ואיך אתה רואה מכירה של אג"ח ג בתשואה של פחות מ- 20% וקניה של אג"ח ב בתשואה של 40%?

מצד אחד אני מבין את ההגיון, אבל במחיר של 88 אג למכור אג"ח צמוד בשוק מה זה אומר?

החברה עתידה להחזיק במרבית סדרה ג האם אתה רואה כוונה למכור אותה לשעורין ולרכוש במקומה את ב? חשוב לינארי (שהוא לא נכון לאור המספרים הגדולים) מראה שעל כל 10 אגרות ג ניתן לקנות 22 אגרות ב (בהנחה שמחירי האגרות לא ישנו את ערכם - הנחה שאינה נכונה בעליל).

[ron555]

אלון-הדווחים מטאו על רכישות די נדירים,לאחר הודעה אחת משמעותית מאמצע יוני

האם ידוע לך באיזה תדירות הם חייבים לדווח על רכישת אג"ח ב
התחושה היא שהם אלו הרוכשים אבל זה לא מוצא ביטוי בהודעות של החברה

[אלון פיאדה]

עבור jsphs7:

לא בטוח שהבנתי את השאלה שלך, אבל הנסה לענות לפי הבנתי...

מה שחשוב זה לא המחיר של האג"ח בשוק לבדו, אם כבר השילוב בין מחיר למקדם תשואה, אבל נקודת מבט נכונה יותר צריכה להיות התשואה הרשומה לפי דעתי.

בגלל שיש הפרשי תשואה כו גדולים (בין ניירות החברה) צריך לבדוק מאיכן הם נובעים.

כמובן שיש סיבות לגיטמיות כמו מועדי תשלומים (לוח סילוקין שונה) על מול מצב החברה, ואולי אפילו סיבות לא כל כך לגיטמיות מבחינה פיננסית טהורה, אבל עדיין בעל השפעה, כמו קופון רשום (חוסר הבנה יכול לעיתים לגרום לחוסר רציונליות).

אך זה כשלעצמו לא מסביר את הפער.

ולכן סביר להניח כי ההפרש הוא בגלל תימחור שוק של יציאה להסדר או אי עמידה בתשלומים עתידיים.

בקשר לסדרה ג' - החברה רכשה כבר בעבר מהסדרה וחברות הבנות שלה מחזיקות היום בכ-40% מסך הסדרה הנותרת בשוק ובמסגרת ההסכם האחרון עם החברות של פישמן היא תקבל עוד כמחצית מסך החוב הנותר בשוק (שאינו בידי חברות הבנות).

חוב שנקנה ע"י חברות הבת יכול להיות מוחזר לשוק, אך חוב שנקנה ע"י החברה יוצא ממסחר במועד הקנייה. חלק מהחוב (כולל החוב שמועבר במסגרת ההסכם החדש) נרכש ישירות ע"י החברה ולכן יצא ממסחר לחלוטין. לכן הוא לא יכול לחזור לשוק.

מול החוב שנקנה ע"י חברות הבנות ומדובר על יותר מ- 100 מיליון ערך נקוב - התרגיל שאתה "מציע" אכן מבוצע בשוק באופן רגיל וגם ע"י החברה (ראה הודעה במאיה מ- 22 לחודש).

בסופו של דבר החברה צריכה לשלם חלק מחוב סדרה ג' במועדים קרובים ועדיין התשואה היא של 20%, כאשר רכישה במחיר נוכחי (87-8 נותנת תשואה של יותר מ-30% על הרכישה.

לעומת זה רכישה של חוב ב' אכן תיתן רווח הוני גבוה יותר, אך בגלל שמועד הפרעון של החוב רחוק יותר, לחברה יש יותר מרווח נשימה בנוגע לחוב זה.

לעומת זאת אנו יכולים לראות כי הבעלים, בן דב, רוכש דווקא מסדרה זו והוא מחזיק נכון להיות יותר מ- 100 מליון ערך נקוב מהחוב של הסדרה (בעוד החברה קנתה ערך נמוך הרבה יותר מהחוב, כ- 13 מליון בלבד).

את החוב הזה (שבידי הבעלים) גם כן ניתן יהיה להחזיר לשוק במידה ומחיר השוק שלו יעלה, אך אז זה כבר לא יהיה רלוונטי.

מהצד השני במסגרת הסדר מרבית החוב של ג' כבר נמצא בידי החברה (או חברות הבנות) ולכן סביר להניח שיהיה ויתור (במסגרת הסדר) כמו גם על החוב שמחזיק הבעלים (לדוגמה מול המרה למניות) - מה שמשפר במידה מסויימת את מצב החברה.

אך אני רוצה להבהיר - אפילו במקרה זה, מצב החברה עדיין לא יאפשר לה לשלם את מלוא החוב במלואו!

ועצם המכירה של נכסי הבסיס של החברה (ההשקעה במניות שנמכרו ל"קבוצת פישמן") גם לא מאפשר לחברה לייצר רווח הוני מעליות עתידיות (שכן החברה נשארת אם נכסים ראלים מעטים).

לכן יש סיכון בהשקעה בנייר מסוג זה, והמטרה הסופית לא צריכה להיות תשלום החוב אלא תיקון בשוק (או מול הנייר).

נקודת המוצא שלי בהשקעה היא כי בשנה הקרובה התשלום וודאי וככל הנראה גם בשנה שאחרי ולכן כאשר נתקרב למועד התשלום בסדרה ג' - מחיר השוק של הסדרה יעלה ויגרור אחריו גם את מחיר השוק של סדרה ב' - אז נרצה לממש.

ראינו את התופעה של גרירת מחיר השוק בניירות "צולבים" של אותה חברה בעבר, אפילו בשתי ניירות אילו (ג' ו- ב' של חברת טאו) בתשלום הקודם...

[אלון פיאדה]

עבור ron555 :

לא הייתי אומר נדירים אבל בהחלט לא בקצב מסחרר, צריך להבין כי החברה צריכה למצוא גם מי שימכור לה במחיר השוק בלי להשפיע מהותית על המחיר (בשביל שהחברה תוכל להמשיך לרכוש במחיר נמוך).

חשוב לזכור כי לחברה יש מרווח נשימה ארוך מול נייר זה, לעומת זאת את סדרה ג' היא צריכה לשלם בתשלומים באופן עקבי - ולכן אנו רואים כי החברה מתמקדת ברכישה של הנייר השני.

לגבי שאלתך על דיווח:

החברה צריכה לדווח על כל קנייה בבסיס יומי, אך למיטב הבנתי היא "יכולה" לדחות את ההודעה בפועל בשלושה ימי מסחר ללא יצירת בעיה/חריגה של דיווח.

אך ניתן לראות כי בימים עם מחזורים גדולים החברה אכן מדווחת בסיום המסחר על הקניות.

לכן אני מניח כי אם לא דיווחה זה לא היתה החברה שרכשה...

אז מי רוכש - קבוצות/חברות אחרות! לדוגמה החברות של פישמן ואז יוצאים בהסכם החלפה (שככל הנראה היה די מתואם מראש). בצורה זו יכולות חברות לרכוש חוב אחת של השנייה ללא דיווח (מה שמעלה את מחיר השוק) ולהחליף את החוב בניהם (או את המניות מול החוב - כמו שנעשה).

השאלה האמיתית היא מי מוכר בסכומים אילו את הנייר במחיר שוק יורד... אך זו שאלה שלא הייתי רוצה להיכנס לספקולציות לגביה.

[jsphs7]

אלון תודה על התשובה.

אחדד את שאלתי: המצב: אג"ח א נסחר מעל הפארי וערבות בנקאית ויש לשלמו 40 מליון ש"ח בקרוב בכל אחת מהארבעת השנים הבאות בחודש ספטמבר.

בנפנופי ידיים ולא בחשוב מדויק לאחר השלמה העסקה מול פישמן ישארו משהו כמו 70 מליון ע.נ ג שידרשו כ- 20 מליון ש"ח בשנה בחודש פברואר של השנים 2011 -2015.

אג"ח ב, בהנחה שכרגע שמים בצד את מה שבן דב מחזיק יש לשלם בתשלום בחודש ספטמבר של 2013. מדוב רעל משהו כמו 320 מליון ש"ח כולל ההצמדה.

הנכסים כרגע מתכלים על פרעון של א ו- ג.

אילן העביר חלק מהחזקותיו בסאני לטובת טאו.

המסקנה מכל הדברים הללו היא שללא שנוי מהותי החברה לא תוכל לשלם את החוב ב- 2013.

אתה מדבר על תשואה של 42% ב- ב מול 19% ב- ג.

אני טוען שהחשוב הנכון יותר הוא המרת חלק מאג"ח ג באג"ח ב מבלי לשנות במידה ניכרת את מחיר השוק. מספיק שהחברה תמיר 100 מליון ע.נ ג בתמורה ל- 220 מליון ע.נ ב על מנת לשנות לחלוטין את תמונת המצב.

החברה יכולה לבוא בדין ודברים עם צד ג (נניח מוסד בנקאי) שיעשה בשבילה את העבודה. היא תעניק לו מזומן או \ ואגרות ג והוא יאסוף משך שנה בשוק ובסופו של יום תתבצע עסקה מתואמת מחוץ לבורסה. משך האסוף לא חייב בהודעות מאיה - אלא רק העסקה המתואמת.

אם היית צריך לנחש, מי זורק אג"ח ב בפחות מ- 40 אג לשוק. ברור לי שזה ניחוש.