אף שהשוק לא מתמחר סיכוי לעליית ריבית קרובה, יש כיום ביקוש לאג"ח בריבית משתנה. איזו סיבות יש היום לקנות אג"ח כזה ומה עשוי להיות ההיגיון בהשקעה זו


בחודשים האחרונים הולכים ומתרבים הסימנים להאצה בכלכלה העולמית. זה כבר מזמן לא רק ארה"ב, אלא גם באירופה ושווקים מפותחים אחרים כאשר גם שווקים מתעוררים רבים הצטרפו לחגיגה. השיפור ניכר עד כדי כך שלראשונה מזה יותר משנתיים, העלתה באחרונה קרן המטבע העולמית את תחזית הצמיחה הגלובאלית ל-2017 ל-3.6%, הרמה הגבוהה ביותר מאז 2014.


התוצאה הישירה של האופטימיות הזו היא עלייה בהסתברות לעליית ריבית, לפחות כמו שהשווקים רואים זאת. כך לדוגמה השווקים מתמחרים הסתברות קרובה ל-100% לעליית ריבית בארה"ב בהמשך יוני והסתברות של מעל 50% לעליית ריבית נוספת השנה (שלישית במספר). השיפור הכלכלי באירופה הוביל להערכות כי בעוד כשנה תיפסק ההרחבה הכמותית שם ועליית ריבית ראשונה תהיה באמצע 2018.


באופן כללי אפשר לומר כי תוואי הורדת הריבית וההרחבה המוניטארית הסתיימו.
האם זה אומר שאנחנו בדרך לעליית ריבית? כאן התשובה כבר פחות ברורה. בשבועות האחרונים נרשמה ירידה באינפלציה בכל העולם וגם ציפיות האינפלציה ירדו, כך שבמקומות רבים בעולם הן נמוכות מהיעדים של הבנקים המרכזיים. ההאטה בקצב האינפלציה באה בין היתר בשל ירידת מחירי הנפט ושאר חומרי הגלם יחד עם גורמים מקומיים שונים. בארה"ב, למשל תרמה לכך העובדה שכל הנתונים הכלכליים של השבועות האחרונים היו חלשים מהצפוי (שיעור הפספוס של חזאי המקרו כלפי מטה היה גבוה מ-50%).


בשוק המקומי, לדוגמה, סיבה מרכזית לירידה היא מעורבות ממשלתית להורדת מחירים, ביטול הורדת המע"מ שתוכננה וגולמה בשווקים והצפי למדדים נמוכים עונתית.
עם זאת, במבט קדימה שילוב בין שיפור כלכלי לבין ירידה מתמשכת באבטלה שכבר ניצבת ברמות חיכוכיות עשוי להוביל לשינוי בתחום זה. בשוק המקומי יש לא מעט גורמים נוספים התומכים בכך. אחד מהם, למשל הוא העלאת שכר המינימום. הפעם האחרונה ששכר המינימום עלה היתה בינואר 2017 (מ-4,826 ₪ ל-5,000 ₪) והוא אמור עלות בעוד 6% בדצמבר ל-5,300 ₪.
​
אז האם כבר ראוי להתחיל להיערך ליום שבו תעלה הריבית ולהגדיל בתיק ההשקעות את החשיפה לאג"ח קונצרני בריבית משתנה? הסיכון בהשקעה כזו הוא כפול – סיכון המנפיק וסיכון שבאובדן תשואה שוטפת מאג"ח בריבית קבועה.
כיום התשואה השוטפת באג"ח בריבית קבועה נמוכה יחסית לעבר, שכן הרווחים הנאים שנרשמו באג"ח הקונצרני בשנה האחרונה (4%-5% ברוב המדדים הקונצרנים) היו בעיקר תולדה של רווחי הון שנוצרו בשל ירידת התשואות הממשלתיות והמשך התכווצות המרווחים באפיק זה. בהקשר זה חשוב לזכור כי באג"ח בריבית משתנה הפסדי ההון נמוכים מאוד במקרה של עליית ריבית כי המח"מ בפועל הוא קצר מאוד בשל מנגנון האג"ח.


מתחילת השנה עלה מדד תל בונד ריבית משתנה במחמ 3.49 ב-1.17% ובשנה האחרונה ב-2.77%, בעוד שהתל בונד השקלי במחמ 4.3 עלה ב-3.88% מתחילת השנה ו-5.25% בשנה האחרונה. הפערים בביצועים עשויים להיות שיקול נוסף בעד האג"ח בריבית משתנה, לנוכח המהלך החזק של הקונצרני בריבית קבועה בשנה האחרונה. גם במסגרת גיוון התיק לא הייתי שולל השקעה באג"ח בריבית משתנה.


ההחלטה אם להשקיע באג"ח בריבית משתנה מבוססת כמובן על ההערכות של כל משקיע לגבי צפי הריבית, אך השוואה בין אג"חים בריבית משתנה לאג"ח בריבית קבועה של אותן החברות עשויה ללמד לא מעט על הציפיות של משקיעים. העובדה שבמקרים רבים התשואה של האג"חים בריבית משתנה וגם המרווחים מעל ממשלתי נמוכים מאלה של הריבית הקבועה, עשויה ללמד כי לצד העליות והרכישות של אגח שקליות בריבית קבועה, חלק מהמשקיעים קונים גם אגח שקלי בריבית משתנה וזאת למרות פערי התשואה לטובת הריבית הקבועה.


כך לדוגמה, לבנק הפועלים אג"ח בריבית משתנה ואג"ח בריבית שקלית קבועה ששניהם לאותו מח"מ (אג"ח 30 ואג"ח 29, עם מח"מ של כ-1.45) כאשר התשואה בריבית המשתנה עומדת על 0.36% והקבועה על -0.53%. לא רק שהתשואה בריבית המשתנה נמוכה יותר, כך גם המרווח מעל ממשלתי. במקרה של פועלים הנהנה מדירוג גבוה, סיכון המנפיק למעשה לא קיים, כך שהסיכון היחיד הוא המח"מ ולנוכח הדמיון גם בתשואות, נראה כי לא מעט משקיעים מוכנים להעדיף את הריבית המשתנה.
במקרה של בזק, למשל, בזק 7 הוא אג"ח בריבית משתנה עם מחמ 3.4 ותשואה של 1%, לעומת אגח 9 שבמחמ 6.49 ובתשואה של 2.66%. למרות הפערים בתשואה, המרווח מול האג"ח הממשלתי דומים כך שנראה כי משקיעים אדישים בין שתי החלופות.
מרווחים דומים בין שני סוגי האג"ח קיימים גם באלוני חץ, שם גם הריבית הקבועה וגם המשתנה בעלי מח"מ ארוך יחסית. אג"ח 10 (ריבית משתנה) במח"מ 7.5 נסחר בתשואה של 1.6% ובמרווח של 1.37%, לעומת אג"ח 9 (ריבית קבועה) במחמ 5.9 ותשואה של 2.7 הנסחר במרווח של 1.40%.


השורה התחתונה היא שקיומם של הפערים בין האג"ח בריבית משתנה לאג"ח בריבית קבועה מלמדת כי באופן שעשוי להפתיע רבים, יש ,ביקוש לא"גחים בריבית משתנה, אולי דווקא עכשיו - אחרי העליות שראינו באפיק השקלי הקבוע וירידת התשואות. במקרה כזה, ההיגיון שבהפניה של חלק מההשקעה בקונצרני לריבית משתנה הוא שמחיר הטעות (פערי התשואה) לא יהיה גדול. לפיכך, למרות ששוק האג"ח לא מתמחר סיכוי גבוה לעליית ריבית קרובה נראה כי לא כדאי למהר ולפסול על הסף אג"ח בריבית משתנה.

הראל פיננסים
מאת דורון מולקנדוב - מנהל השקעות, הראל פיא

הכותב הוא מנהל השקעות בהראל פיא. הכותב ו/או חברות בקבוצת הראל ו/או בעלי עניין בהן ו/או בעלי השליטה בקבוצה, עשויים להחזיק ו/או לסחור, בעבור עצמם ו/או בעבור אחרים, בניירות הערך והנכסים הפיננסים המצוינים בכתבה זו. אין לראות בכתבה משום שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות המתחשב בצרכיו האישיים והמיוחדים של כל משקיע.
הכותב הוא מנהל השקעות בהראל פיא. הכותב ו/או חברות בקבוצת הראל ו/או בעלי עניין בהן ו/או בעלי השליטה בקבוצה, עשויים להחזיק ו/או לסחור, בעבור עצמם ו/או בעבור אחרים, בניירות הערך והנכסים הפיננסים המצוינים בכתבה זו. אין לראות בכתבה משום שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות המתחשב בצרכיו האישיים והמיוחדים של כל משקיע. פרסום זה אינו מהווה הצעה לרכישת יחידות השתתפות בקרן. הרכישה תיעשה רק על פי התשקיפים שבתוקף והשינויים שבהם. המידע הנ"ל אינו מהווה תחליף לייעוץ השקעות ו/או מס המתחשב בנתונים ובצרכים של כל משקיע. הפרסום אינו מהווה תיאור ממצה של כל הוראות המיסוי. אין בתשואות ובדירוגי הקרנות בעבר כדי להעיד על תשואותיהן בעתיד.