אידיבי אחזקות - הסדר

[אורי..]

חג שמח

[tby]

מתקיים כאן דיון שלדעתי הוא מנותק מהמציאות.

השווי הנכסי של פיתוח שלילי והשווי הכלכלי מגרד את החיובי- וזאת שהבורסה בארה"ב מגיע לרמה הגבוהה של כל הזמנים. המצב לא טוב.

ההסדר של אחזקות זה משחק ב"נדמה לי" - נדמה כי שווי פיתוח יעלה ויהיה מקור לשירות החובות בפיתוח ואחזקות.

"פרוק מרצון" זה במרכאות, לא הפעולה המשפטית, אלא הפרקטית - הווה אומר שאם מוכרים נכסים במחירים הקיימים - לא יהיה כיסוי לחוב בפיתוח , אם ימכרו עפ"י השווי הכלכלי - לא יוותר שווי למניות פיתוח - אלו העובדות הידועות היום.

עכשיו יש סיפור אופטימי שנקרא "השבחה" - כתבתי פוסט בעבר על ההשבחות האפשריות ואינני אומר שאין פוטנציאל - נהפוך הוא יש פוטנציאל - אבל תזמון זה כל העניין.

הבעיה היא שלדנקנר אין זמן להמתין להשבחה - הוא חייב לממש עפ"י לוחות הזמנים של הפדיונות באגח / הלוואות בנקאיות - כל זמן שאינו יכול למחזר חוב.

לפיכך , מה שהוא מוכר היום, ישביח אצל הקונה, לא אצל דנקנר - כלומר עם כלל ביטוח עוד שנתיים תרוויח המון כסף - כי הבורסה מתאוששת כי סימה לבצע מהלך התייעלות -אך כלל ביטוח תימכר עוד 6 חודשים - פיספסת את ההשבחה - וכך אפשר לעבור נכס נכס - באף אחד מהם הזמן למכור הוא לא היום.

דנקנר לא ישאר עם שופרסל, סלקום, כור - הוא יהיה חייב למכור - זה תסריט מציאותי המבוסס על הערך הכלכלי היום - העברת כלל ביטוח מכיס לכיס לא משנה את העובדה שהשווי הכלכלי של פיתוח מכסה את החובות ואולי את הריבית והוצ' התפעול - זה רק מזיז מזומנים מצד לצד וקונה זמן.

אני כנושה של אחזקות, שכל מה שיש לי זה את פיתוח, נכנס עם דנקנר להסכם שבעצם מכריח אותו למכור נכסים בזמנים לא אופטימליים, כאשר מראש הקלפים נגדו- השווי הכלכלי של פיתוח הוא ~0 - ככל שההשבחה תיקח יותר זמן , כך הסיכוי שיוותר שווי למניות פיתוח הולך וקטן והסיכון שנושי פיתוח יעשו צרות (ובצדק) - הולך ועולה.

זו המציאות. אם משהו מערער על זה - אז זה שווה דיון.

דנקנר לא יכול להציע הסדר בפיתוח הכולל 20% מהמניות לנושי פיתוח - כי זה מוריד לו את השווי / תזרימים שדרושים לו לשירות החוב בגנדן / טומהוק - נתן 20% מפיתוח, הפסיד 20% מהשווי העתידי וזה ההבדל אצלו בין להחזיק מעמד אם הכל הולך עפ"י התכנון או לפשוט את הרגל -הוא חייב ליצור ערך רב למניות אחזקות על מנת לשרוד

בניגוד לדנקנר, שאין לו ברירה אלא ללכת בנתיב הזה, לי כנושה של אחזקות יש ברירה - אין לי צורך ליצור ערך למניות אחזקות. יש לי צורך לקבל החוב בחזרה.

עכשיו השאלה היא - מה הסיכוי לקבל את כל החוב חזרה - בהסדר עם דנקנר או בהשתלטות על אחזקות והסדר בפיתוח?

מה הסיכוי של נושה של פיתוח לקבל כל כספו חזרה - שדנקנר לחוץ ומממש או שיש הסדר היום בפיתוח?

לי התשובה נראית ברורה כשמש - הבעיה שלרוב המשקיעים קשה לזהות את הבעיות עד הרגע האחרון (ראו מקרה אלביט)

RH -כבר כתבתי שיש לי פוזיציה גדולה בפיתוח - אני רוצה הסדר שיבטיח את תשלום החוב של פיתוח. אינני רוצה להיות תלוי בלחצים החיצוניים של דנקנר

לשיטתך, מחזיקי אגח אידיבי אחז' ירויחו בהסדר אבל פחות מאשר מאשר בפירוק

כנראה לא הייתי ברור - מחזיקי אחזקות בהסדר עם דנקנר מכניסים עצמם לתהליך בו הסיכוי להפסיד את רוב החוב די גדול. אני מציע אלטרנטיבה שלדעתי יותר טובה - לוותר על דנקנר והתרומה העכשווית של 10 אג לאגח על מנת להגדיל משמעותית את הסיכויים לקבל 100% מהחוב ועוד קצת

כל מקרה אני מעדיף רווח קטן בטוח פלוס אופציה לרווח גדול בהרבה מאשר רווח לא ודאי בטווח הארוך גם אם גבוה יותר.

איזה רווח? מקבלים נניח 30 אג היום והיתר מאוד מאוד בספק. לעומת לקבל 15 היום ולהגדיל את הסיכויים משמעותית

[RH2000]

פרעונות חוב פיתוח (מיליוני ש"ח):

חוב פיתוח.PNG

ברבעון השני של 2013 צפוי פרעון "כבד" ועד פרסום הדוחות באוגוסט על פיתוח לממש את אחזקתה בכלל ביטוח ע"מ למנוע אזהרת עסק חי.

בדוח הדירטוריון של פיתוח נרשם:
"בכוונת החברה להשתמש באפשרויות העומדות לרשותה לגיוס מקורות ולייעד מקורות אלה בעיקר
לפרעון חוב. בשים לב ליתרות הנכסים הנזילים של החברה ליום 31 בדצמבר 2012 אשר ישמשו
לפרעון התחייבויותיה לשנה ממועד הדוחות הכספיים, וכן בשים לב לאפשרויות העומדות לרשות
החברה כאמור, החברה מעריכה כי נכסיה הקיימים – אף ללא גיוס אשראי או הון – מאפשרים לה את
פרעון מלוא התחייבויותיה גם בשנת 2014 , תוך המשכה של עיקר הפעילות העסקית של החברה.
לצורך גיבוש ההערכות האמורות בחנה החברה, בתהליך סדור ומובנה, בסיוע יועצים כלכליים,
תרחישים עסקיים, העריכה את סבירותם ואת היותם חלופות מציאותיות, ובחנה את התנאים למימושם
בטווחי הזמן הנדרשים לחברה (מכח הסכמות עם מממנים, מכח דין ומכח חוזים קיימים), ואת יכולת
החברה לעמוד בהם. החברה מעריכה כי סביר שהתרחיש העסקי שיתממש יתבסס על מימוש חלק או
מלוא השקעתה בכלל החזקות עסקי ביטוח, תוך אפשרות שילוב של מימושים נוספים בהיקף קטן יותר.
דירקטוריון אי די בי פתוח, לאחר שערך בחינה של היתכנות ויכולת, הנחה את הנהלת החברה לפעול
במקביל למכירת אחזקותיה בכלל החזקות עסקי ביטוח עד לסוף חודש אוגוסט 2013 בחלופות הבאות:
מכירה של עד מחצית האחזקה בכלל החזקות ביטוח לצד ג' תוך אפשרות להסדר לשליטה משותפת
עם הרוכש בהתאם לשיעור הנמכר והתמורה; מכירה של עד מלוא האחזקה בכלל החזקות עסקי ביטוח
לכור (ראה באור 48 .ב. לדוחות הכספיים); וכן לבחון אפשרות של שילוב שתי החלופות האמורות
במסגרת עסקה אחת. בהקשר זה יצוין כי למועד אישור הדוחות הכספיים מנהלת החברה מגעים
ראשוניים בדבר אפשרויות למכירה של חלק מהחזקותיה לצדדים שלישיים."

עסקה מוצלחת במכירת כלל ביטוח תקנה בטחון בפרעונות עמוק לתוך 2015 ובכל מקרה לחץ הפרעונות יורד מהותית ב-2015 ועוד יותר ב-2016 ועד אז אני מאמין שרווחיות הקבוצה תשתפר דרמטית.

לאור זאת הייתי מדרג את כדאיות ההשקעה באחזקות ופיתוח כדלקמן:
1) רכישה עכשיו של אידיבי אחז' אג"ח , בעדיפות לאג"ח ד' עקב סחירות גבוהה יותר ומחיר יחסי טוב יותר
2) רכישה של אג"ח פיתוח קצרות
3) רכישה של אג"ח פיתוח ארוכות - שכן קיים חשש כי בסופו של דבר דנקנר "ירים ידיים" לא לפני שיממש את מרבית הנכסים הטובים בקבוצה.

האינטרס הכלכלי של בעלי אג"ח פיתוח ארוכות הינו למנוע מכירת נכסים טובים "בלחץ" וזה אפשרי אם יסכימו לפריסת חובות לתקופה ארוכה יותר (אפילו ללא תספורת). זה כמובן גם ישרת את האינטרסים של דנקנר. הבעיה שזה לא נראה לי אפשרי תחת נציגות האג"ח הנוכחית בפיתוח, שיותר מעוניינת בהשתלטות על החברה מאשר בהחזר החוב.

אג"ח ד' נסחר במחיר נמוך מהתמורה המיידית שתתקבל וזה נובע משקלול של האפשרות שאלשטיין לא יכניס את היד לכיס. כידוע, אלשטיין כבר העביר 25 מיליון דולר לגנדן עוד לפני ההסדר. אנו יכולים אולי לתמוה מהם השיקולים הכלכליים שהנחו אותו, אבל כעת כשההסדר נחתם ויעבור אישור בית המשפט , ה-75 מיליון דולר הבאים הם הרבה יותר כלכליים, ועל כן אותם שיקולים שהובילו אותו להשקעה הראשונית, חזקה עליו שיובילו אותו גם להשקעה הנוספת.