אידיבי ג

[דנה388]

היי פיראט
אשמח לזרקור על האגח הנל לאור הצלילה שלו היום
באיזה שער לדעתך הסיכוי גובר על הסיכון
אמור לפרוע 33 אחוז ביוני 2012
תודה
דנה

[pirate]

הי דנה,

טוב לראותך שוב.


המשימה שביקשת היא משימה משימה. עם זאת, למזלנו, שני כותבים שאני מעריך ביצעו כבר את העבודה עבורנו. הניתוח האינטואיטיבי וה"כללי" יותר נמצא בקישור http://go.calcalist.co.il/pic/contra...er/2222012.pdf. ניתוח מפורט, מדוייק (ומרשים מאוד) נמצא בקישור http://www.calcalist.co.il/local/art...567344,00.html.

כולנו יודעים שאם תטילי מטבע מספר רב של פעמים, תקבלי לערך חצי מהפעמים head וחצי מהפעמים פאלי. עם זאת, ישנו חוק מתימטי שנקרא חוק חורבן המהמר. החוק אומר: כל שחקן עם תקציב מוגבל, המשחק מול בנק במשחק בעל הסתברות סופית להפסד, יפסיד את כל כספו. נשמע פילוסופי אך זהו באמת משפט מתימטי (שלא קשה להוכיחו). מהניתוחים המתוארים, ברור כי נוחי שיחק מול הקזינו זמן רב מדי והגיע לרצף אירועים שמוטט לו את התקציב.

לאחר הפילוסופייה המתימטית, נעבור לתכלס. ברמת IDB אחזקות, אין לנוחי מספיק נכסים בשביל לכסות את ההתחייבויות (הון עצמי שלילי) ברמה הסחירה וברמה הנכסית. במילים אחרות - נוחי דנקנר הוא מהמר מכור בסופו של ערב של הימורים שמשחק על זמן שאול ומאמין שהקלפים הבאים שיחולקו יצילו אותו (נשמע כמו סרט). אם לנוחי לא יהייה מזל רב - IDB אחזקות תפשוט את הרגל בשנה הבאה. מקור הכסף היחיד שלו הוא IDB פיתוח (והנפקות הון - כפי שבוצע השנה). גם בשנה הבאה IDB פיתוח כנראה לא תוכל לחלק דיבידנדים (אלא אם באמת יתמזל מזלו והמצב יישתנה פלאים) ולא נראה לי שהוא ימצא מספיק פריארים שרוצים לזרוק 300M שח לפח (שוב) בהנפקת זכויות. אם את שואלת את דעתי, השווי הראוי ל-אידיבי אגח ג הוא באזור 68 אגורות.

סיכום אידיבי אחזקות: לדעתי אין כיום אף אגח של אידיבי אחזקות שהוא ראוי להשקעה!!


אידיבי פיתוח לעומת זאת היא חברה עם הון עצמי סחיר חיובי (ונכסי אף יותר). החברה ממונפת מאוד, אך יש לה סיכוי לצלוח את המשבר, שכן היא מחזיקה בקשת חברות מאוד רווחיות ויש לה את היכולת לקבל תזרים לא נמוך ממימושים ודיבידנדים. הסיכונים פה לא מועטים (כפי שאת יכולה לקרוא בכתבה השנייה - אין צורך שאחזור על זה) והיא לקחה הלוואות של 600M שח בריביות שערוריתיות http://www.calcalist.co.il/markets/a...569940,00.html ע"מ לגשר על תזרימי מזומנים.

באגחים אלו, יש לשים לב ששיקולי מסחר גם הם חשובים. זהו אגח מדורג (עדיין) בדירוג A- ומכיוון שכך, מוחזק ע"י מוסדיים. המוסדיים יודעים שהנייר הולך לאבד את הדירוג, כמו כן המוסדיים אינם רוצים לשבת מול דנקנר בהסדר חוב (שבהחלט אפשרי פה) ולבסוף הכסף שהמוסדיים זורקים לפח אינו שלהם. שלושת העובדות האלו ייצרו לחץ מכירות עצום על הניירות (כפי שאת רואה) ואף אחד אינו יודע היכן יהייה הסוף שלו.

סיכום אגחי אידיבי פיתוח: אגחים בסיכון גבוה מאוד עם משוואת סיכוי-סיכון סבירה (לא יותר מכך).

כעת, לגילוי נאות:
זה די משעשע שאת שואלת היום על החברה, שכן היום קניתי לראשונה מהאגחים של אידיבי פיתוח. קניתי את אגח י (שנראה לי הטוב ביותר) ב-74.8 (תשואה של כ-19%). חשוב להבהיר, הצפי שלי הוא שהאגח ימשיך לרדת (אך כמובן איני בטוח בכך) וזאת צורת הפעולה שלי - אני קונה מנה קטנה לצורך מעקב ומגדיל אותה הדרגתית (ככל שהסיכוי-סיכון משתפר). אני חוזר ומדגיש, לדעתי, הניירות של אידיבי פיתוח ספקולטיביים להחריד (ברמת הספקולטיביות של ארזים אגח 4, אליה ILEE יקירנו התייחס כמיץ של הזבל) ויש ניירות עדיפים עשרות מונים (וכמעט בכל פרמטר) על אגחי אידיבי פיתוח (דוגמא מיידית היא ליברטי אגח ג).


בברכה ובהצלחה,

[Jorge]

תודה רבה על הכתיבה המקצועית והקולחת ! מה לדעתך השווי הראוי לאידיבי אחזקות ד' ? כרגע הוא נסחר ב 40% מהפארי. השאלה היא אם פשיטת רגל ב 2013 היא תרחיש רע במקרה זה? איפה יעמוד האג"ח במצעד הנושים.
כאינטואיציה שאינה כמובן תחליף לניתוח, נראה לי קצת מוזר לקבל פה תשואות דומות לשל אלביט הדמיה. .

[pirate]

הי דנה,

וואו, תודה.
אני כעת נראה כמו ה-Avatar שלך, רק צבוע בצבע אדום.

אני זוכר שלפני כמה זמן היה מישהו שהתלונן שהוא כותב ואף אחד לא מגיב. זה ממש נשמע כמו הבדיחה על הפולנית (אני אשב לי לבד בפינה בחושך ...). חייכתי כשקראתי אותו וחייכתי עוד יותר למראה התגובות (אתה הכי גיבור, אתה הכי יפה, אתה הכי חכם, אתה הכי הכי, ...). מצד שני, אין לאמר שאני לא מבין אותו.

אין ממש צורך במחמאות, אך כן קיים הצורך הפנימי לדעת שהעבודה המושקעת אינה לשווא. אפילו עדיף היה אם אנשים היו מתעמתים עם הניתוחים, מצביעים על שגיאות (ואני בטוח שקיימות כאלו אין ספור) ומביעים חוסר הסכמות (כפי שעושים מעט), אך היום אני מבין שהסבירות לכך נמוכה.

תודה,

[pirate]

הלו Jorge,

ראשית - תודה.

נדמה לי שהיתה לנו חוסר הסכמה בנוגע לניירות IDB ואני חושש שברגע שאתן לך את התשובה, תמליץ להכניס אותי לבית משוגעים. אז הנה זה - לדעתי אגח ד של IDB אחזקות צריך להיסחר באזור ה-18 אגורות לאגח. זה מה שחשבתי כששאלת את דעתי לראשונה וזה מה שאני חושב כרגע ....

באשר לאלביט הדמייה. מעניין שאתה מוצא בה פסול (כי אני לא). החברה ממונפת, היא צריכה לממש נכסים בתקופה רעה ויש לה בעיית תזרים. אך - החברה בעלת נכסים מניבים טובים ברובם והחברה עם שווי סחיר ונכסי חיוביים. בניגוד ל-IDB אחזקות, ניתן להגיע באלביט הדמייה בקלות להסדר הוגן (אם יהייה צורך). במילים אחרות - לטעמי, האגחים של אלביט הדמייה נסחרים בחסר מטורף והם עדיפים עשרות מונים על אלו של IDB אחזקות (ו-IDB פיתוח לצורך העניין). כמאמר מוסגר אוסיף כי 8% מהתיק שלי נמצא באלביט הדמייה אג 1 (אמנם נקנה בממוצע בשער 44 אבל עד עתה לא מימשתי ולו נייר אחד).


בברכה ובהצלחה,

[אבי1]

אני זוכר שלפני כמה זמן היה מישהו שהתלונן שהוא כותב ואף אחד לא מגיב. זה ממש נשמע כמו הבדיחה על הפולנית (אני אשב לי לבד בפינה בחושך ...). חייכתי כשקראתי אותו וחייכתי עוד יותר למראה התגובות (אתה הכי גיבור, אתה הכי יפה, אתה הכי חכם, אתה הכי הכי, ...). מצד שני, אין לאמר שאני לא מבין אותו.

צוחק.JPGצוחק.JPGצוחק.JPGצוחק.JPGצוחק.JPGצוחק.JPGצוחק.JPGצוחק.JPG http://www.s-maof.com/Forum/threads/...AA-quot-%D7%90

תודה

[pirate]

הודעה ז"ל

[Jorge]

אין לי הכשרה פסיכיאטרית, אז קטונתי מלהמליץ.. אבל בכל מקרה - אם לא יהיה שינוי מהותי בתנאי השוק אז באיזור ה - 18 אני אקנה באגרסיביות..
בכל מקרה, הנייר לא נראה טוב כרגע, אבל אני כן מתרשם מהנסיונות הנמרצים של דנקנר וחבורתו לצאת מהברוך. "מגבית" של מאות מיליוני שקלים מהחבר'ה למניה גרועה כמו אידיבי אחזקות זה לא פשוט. וגם מכירת משאב + גארד, בהנחה שיקרו, הם מהלכים שבוצעו היטב. בינתיים זו סכין נופלת, אז אני לא נכנס. ואין ספק שיש פה סיכון מאד גבוה - אבל שיפור במאקרו או עוד כמה תעלולים מהסוג הזה - ויכולה להיות פה תשואה יפה. בחישוב ה 18 אגורות לקחת הנחה של מכירות נכסים עם או ללא פרמיית שליטה?
תודה!

[oferעפר]

בגלובס אפשר לראות המלצה על אי.די.בי פיתוח ח' ו-ט' :
http://www.globes.co.il/news/article...did=1000746841

להערכתנו, איגרות החוב המעניינות להשקעה, הן באי.די.בי פיתוח: האג"ח הקצרה ביותר (ח') והארוכה ביותר (ט')".אג"ח ח' היא בעלת מח"מ של כ-0.6 שנים, משלמת 50% מהקרן ביוני 2012 ואת היתרה ביוני 2013, ונסחרת בתשואה של כ-10.7%. בהדס ארזים אומרים על סדרה זו: "האג"ח מעניינת לדעתנו, מאחר שהמקורות לתשלום הקרוב נמצאים בקופה במלואם, ואילו ההסתברות למציאת המקורות לתשלום הבא, גבוהה, בהינתן המאמצים שעושה הקבוצה. לגבי התשלום הקרוב, שבו רמת הוודאות גבוהה - נציין כי ברמות המחירים הנוכחיות, הוא נותן כ-2.8% מעל הפארי|".אג"ח ט' היא בעלת מח"מ ארוך של כ-7.2 שנים, לא משלמת קרן לפני דצמבר 2020, ונסחרת בתשואה של כ-13.4%. הפארי הוא כ-120 אגורות, והאג"ח נסחרת במחיר של כ-66 אגורות. בהדס ארזים מציינים: "במחיר של 66 אגורות הסבירות להחזר החוב גם בתרחיש שבו מאמצי הקבוצה לא יישאו פרי, אינה מבוטלת. בנוסף, אג"ח החברות-הבנות דסק"ש, כור וכלל תעשיות, נסחרות ברמות, שלדעתנו מפצות על הסיכון".

(אני קורא תדיר את כל שנכתב כאן בפורום בעניין רב. תודה לכל המשתפים)

[pirate]

הי Jorge,

הבעייה של IDB אחזקות, שהיא אינה בעלת הנכסים אלא IDB פיתוח. אין ביכולתו של דנקנר להעביר כספים מ-IDB פיתוח ל-IDB נכסים (בגלל בעלי האגח ב-IDB פיתוח). עובדה זו שמה אותו בלחץ נוראי (תחת מסגרת זמן שהולכת וקטנה) ואלו שיקנו ממנו את הנכסים (באשר הם) יודעים את זה וילחצו אותו חזק במחיר. מצב זה לא רק שלא יאפשר חלוקת דיבידנדים ל-IDB אחזקות (מה שיביא לדיונים על הסדר), אלא יגרום לסיחרור שבו בעל השליטה נלחץ ע"י הנושים ב-IDB פיתוח לממש בכל מחיר (ההון העצמי שם חיובי) תחת איומי פירוק. כלומר, לדעתי, רוב הנכסים הפחות טובים לא רק שלא יימכרו עם פרמיית שליטה אלא יימכרו מתחת למחיר שוק (תמיד יימצא שוק לנכס טוב כמו משאב).

אם אני צודק, דינמיקה כזו תביא בסופו של יום לכשל ב-IDB פיתוח ולפירעון מיידי ע"י בעלי האגח שיימכרו את הנכסים הנותרים במכירת חיסול, ולא יישאר דבר לבעלי האגח ב-IDB אחזקות. במילים אחרות, במצב של סיחרור (שלדעתי הוא המצב הסביר) אין משמעות לשווי הנכסים עבור IDB אחזקות - דבר לא יעלה למעלה.

כלומר, מחיר אגח ד בעיני, הוא שווי הריביות + שווי האופצייה על כך שהמצב ישתפר. לשיטתי, כל אחד צריך לשערך זמן עד חדלות פירעון + שווי האופצייה לכך שדנקנר יצליח להחלץ מהמצב ולא תהייה חדלות פירעון.

דבר אחרון שצריך לזכור כשמתמחרים את האופצייה הוא היחסיות. השוק היום אינו באיזון (בלשון המעטה - אגחים מדורגים נסחרים בתשואה אפס ואגחים מסוכנים בתשואה אינסוף - משהו פה לגמרי דפוק) ואגח IDB אחזקות צריך להתחרות באגחים אחרים מבחינת משוואת סיכון-סיכוי. קיימים לא מעט אגחים בתשואות 30%-60% שכל אחד מהם (לטעמי) הרבה פחות מסוכן מ-IDB אחזקות.


בברכה,