במטרה להחליט מי עדיף מבין הניירות, יש ראשית צורך להחליט - מהי הנחת העבודה?
אני מניח, את אשר הונח ב-post הראשון, דהינו - שכמעט ללא תלות בביצועיבזן, כל התשלומים ישולמו עד תחילת 2015. ע"פ הניתוח ב-post הראשון הנזילות לכך קיימת (בסבירות גבוהה מאוד), לכן אך ורק אם ביצועי בזן יראו קטסטרופה מזן מיוחד, יוכלו בעלי האגח הארוכות לעצור את התשלומים הנ"ל. נשווה את ג ל-ה,ו (כולם לא צמודים).
תשלומים לאגח ה עד 2014 כולל: 63.88 אג.
תשלומים לאגח ו עד 2014 כולל: 38.16 אג.
תשלומים לאגח ג עד 2014 כולל: 15.08 אג.
מעבר לכך - בקופה יוותרו כ-100M ש"ח. בוא לצורך העניין נקשה על אגחים ה,ו ונניח כיבזן == 0 (זה לא משנה את התוצאה הסופית) ואז החלוקה של ה-100M ש"ח הללו היא פרו-רטה בין החובות (ב-2015), לכן סך החובות הוא 1120M (אגח) + 110M (בראשית) + 240M (בנקים) == 1470M חוב. כלומר, בסעיף ההחזר, יש להוסיף 6.8 אג.
תשלומים לאגח ה עד 2014 כולל + קופה: 70.68 אג.
תשלומים לאגח ו עד 2014 כולל + קופה: 44.96 אג.
תשלומים לאגח ג עד 2014 כולל + קופה: 21.88 אג.
כעת, בוא וננתח מה קורה במקרים שונים של בזן:
1.בזן כושלת ומתמוטטת - מישהו קונה אותה ב-10% משוויה היום (במסגרת פירוק).
2.בזן ממשיכה לקרטע - שוויה נחתך ל-50% ממה שהוא היום.
3.בזן מצליחה להתקדם עסקית ולשלם דיבידנדים ראויים.
במקרה [1]: בטוחה ל-ג ==5.18 אג, מניותבזן הלא משועבדות == 0.97 אג לכל האגחים.
תשלומים לאגח ה עד 2014 כולל + קופה + בזן: 71.57 אג.
תשלומים לאגח ו עד 2014 כולל + קופה + בזן: 45.93 אג.
תשלומים לאגח ג עד 2014 כולל + קופה + בזן: 28.03 אג.
במקרה [2]: בטוחה ל-ג ==25.90 אג, מניותבזן הלא משועבדות == 4.85 אג לכל האגחים.
תשלומים לאגח ה עד 2014 כולל + קופה + בזן: 75.45 אג.
תשלומים לאגח ו עד 2014 כולל + קופה + בזן: 49.81 אג.
תשלומים לאגח ג עד 2014 כולל + קופה + בזן: 52.63 אג.
במקרה [3]: אםבזן מצליחה לחזור לדרך המלך אזי כנראה שהכל יוחזר ואז ברור כי אגח ה טוב מאגח ו ואגח ו טוב מאגח ג (יניב תשואה גבוהה יותר אם כל פדיון וריבית של ה או ו יועבר ל-ג במקום להשקיע ב-ג מלכתחילה).
שערים היום הם -
אגח ה: 65.9
אגח ו: 42.14
אגח ג: 53.55
ולכן יחסי ההחזר (החזר מול שווי סחיר) הם -
מקרה [1]:
אגח ה: 1.086
אגח ו: 1.090
אגח ג: 0.523
מקרה [2]:
אגח ה: 1.145
אגח ו: 1.182
אגח ג: 0.983
משמע, למעט המקרה בופטרוכימיים פושטת רגל עד 2014 (לא מאוד סביר בעיני - אך אפשרי), אגחים ה,ו עדיפים בכל סנאריו (למעט, אולי, מקרי קצה איזוטריים) על אגח ג. במקרה זה, אגח ה עדיף במקצת על אגח ו (בגלל המח"ם הקצר יותר - למרות ההחזר הטוב יותר ב-ו). מנגד, אגח ו עדיף למקרה בו אכן יש פשיטת רגל של פטרוכימיים עד 2014 (ומשמעותית אם כבר ב-2013) כמו גם במקרה בו הכל מוחזר (הסביר ביותר בעיני).
סיכום: לדעתי, מישהו איבד את הברקסים באגחים ה,ו שלפטרוכימיים - שניהם לטעמי נסחרים כיום במחירי no-loss. מבין כל האגחים של פטרוכימיים עדיפים לדעתי (לאור הניתוח) אגחים ה,ו על השאר והבחירה ביניהם היא בהתאם לטעמו של המשקיע.
בברכה,
הגב עם ציטוט
