מה יכול לעשות המשקיע השמרן בסביבת התשואות הנוכחית? מיטב

מה יכול לעשות המשקיע השמרן בסביבת התשואות הנוכחית?

2010. 06. 01 | צבי סטפק



שוק אגרות החוב
משקיעים, המגדירים עצמם שמרניים, מעדיפים בדרך כלל את עולם איגרות החוב על עולם המניות, ובתוך עולם איגרות החוב הם מנתבים את השקעותיהם ל"ממשלתי קצר וצמוד". כלומר, הם מעדיפים את איגרות החוב הממשלתיות על אלה הקונצרניות, הם מעדיפים להצמיד את כספם לאינפלציה על פני השקעה באיגרות חוב נומינליות (לא צמודות), והם מעוניינים להשקיע באיגרות חוב עם משך חיים ממוצע (מח"מ) קצר עד בינוני

כל זאת, כדי לא לקחת על עצמם סיכוני מנפיק, כדי לא להיפגע מעלייה בקצב האינפלציה, וכדי לא לסבול מעלייה במחיר ההון לטווח ארוך שמשפיעה לרעה בעיקר על איגרות החוב לטווח ארוך.

בישראל, הצירוף הזה של ממשלתי קצר וצמוד מביא אותנו לאיגרות החוב מסוג גליל עם משך חיים ממוצע של לא יותר מ-4 שנים שהן, כאמור, הבחירה האולטימטיבית של משקיעים שמרניים מאוד.
ואולם, הסיטואציה הנוכחית בשוק איגרות החוב יוצרת למשקיעים השמרניים האלה דילמה קשה. התשואה נטו שניתן להשיג מנקודת המוצא הנוכחית היא בעייתית מאוד, שכן היא כמעט תמיד מייצגת תשואה ריאלית שלילית. למשל, אם הם בוחרים להשקיע את כספם צמוד למדד המחירים למעט יותר משנה וימתינו לפדיון, הם יקבלו תשואה ריאלית שלילית של כ-1%, וכך גם אם ישקיעו ל-3 שנים: התשואה שיקבלו תהיה נמוכה מן האינפלציה בשיעור של יותר מ-1% בממוצע מדי שנה. גרוע מכך, התשואה השלילית היא עמוקה עוד יותר, אם ניקח בחשבון את עמלת רכישת איגרת החוב בשיעור של, נניח 0.3%, את עמלת המכירה או הפדיון בשיעור זהה, ואת דמי השמירה של נייר הערך בשיעור של כ-0.5% לשנה.

הטבלה הבאה מדגימה את חומרת הבעיה הניצבת בפני משקיעים אלה. נעיר, כי התשואות המופיעות אינן מביאות בחשבון את מדד חודש מאי שטרם ידוע ושצפוי לעלות בשיעור של כ-0.4%, כך שהתשואה בפועל תהיה מעט יותר טובה, אבל עדיין שלילית עמוקה.
ברור, שגם משקיע שמרן, לא מוכן "להתנדב" להפסיד כסף – באופן ריאלי, וזהו הפסד ידוע מראש.

לכן אם הוא מעוניין לנסות ולקבל לפחות את האינפלציה, חייב המשקיע השמרן שלנו להתפשר באחת (או יותר) משלוש החזיתות הבאות: או שישקיע באג"ח ממשלתיות צמודות, אבל ארוכות, שבכל זאת מספקות תשואה חיובית (קטנה), או ש"יירד" מן ההצמדה וישקיע באיגרות חוב ממשלתיות לא צמודות (שחרים במקום גלילים) שנותנות לו כ-2.6% בממוצע לשנה יותר, ויקווה שהאינפלציה השנתית הממוצעת לא תהיה יותר מ-2%, או שיקח על עצמו את סיכון המנפיק וישקיע באיגרות חוב צמודות וקצרות כמבוקשו, אבל באג"ח הקונצרניות ולא בממשלתיות.

ומכיוון שמדובר במשקיע שמרן, הרי שבתוך עולם איגרות החוב הקונצרניות, הדבר הקרוב ביותר כתחליף לאג"ח ממשלתיות הוא אג"ח קונצרניות של בנקים או של פירמות איתנות פיננסית עם תזרים מזומנים חזק, בדרך כלל כאלה המדורגות AA.


מתברר, שהשקעה באג"ח אלה מעניקה למשקיע השמרן הצמדה מלאה לאינפלציה ולפעמים מעט יותר, לעומת אינפלציה מינוס-מינוס באג"ח ממשלתיות. נכון, גם זו אינה תשואה אטרקטיבית במיוחד, אבל במסגרת מה שניתן להשיג כיום בשוק איגרות החוב עבור משקיע שמרן, הרי שהשקעה באג"ח בדירוג AA מן הסוג הזה עדיפה על השקעה באג"ח ממשלתיות גם כאשר מביאים בחשבון את פרמיית הסיכון הנדרשת.