מדריך למשקיע בשוק תנודתי-שגיא שטיין-12.4

תקופה סוערת ומעניינת חלפה על השווקים בארץ ובעולם. הנה כמה דרכים שלהערכתנו יסייעו לכם להתמודד בצורה נכונה ולהפיק את מירב התועלת מההתפתחויות הדרמטיות של השבועות האחרונים



ארה"ב: דו"ח התעסוקה עומד בציפיות

שורת נתונים טובים בארה"ב, שפורסמו במהלך חג הפסח, אפשרו לשווקים להמשיך ולטפס בקצב איטי מעלה.

נתוני מאקרו טובים במהלך השבוע, וביניהם מדד אמון הצרכנים ומדד ה-ISM, היו רק הנתונים המקדימים לנתון המשמעותי ביותר החודשי - דו"ח התעסוקה. השמועות שהחלו לאחר דו"ח התעסוקה הקודם והתחזקו במהלך החודש - התבררו כנכונות.

כבר בדו"ח הקודם היה מספר המשרות החדשות גבוה, אך מזג האוויר הבעייתי עיוות את התוצאות ומנע מה"פד" לפרסם את הנתון הגבוה. הפעם הנתון היה גבוה ועמד על 162 אלף משרות. למרות שהקונצנזוס היה 200 אלף משרות, הרי שהתיקון בנתונים הקודמים של 62 אלף משרות, והעובדה כי הממשלה לא גייסה עובדים מלבד 48 אלף משרות זמניות, הפכו את הנתון לחיובי במיוחד.

ההתאוששות בשוק העבודה הינה חשובה מאוד לשיפור מצב רוחו של הצרכן ותורמת לחזרת המשק האמריקאי לשיעורי צמיחה ארוכי טווח נורמאליים. העובדה כי הממשל האמריקאי גייס החודש כאמור רק 48 אלף משרות (מתוך 1.15 מיליון משרות שהוא אמור לגייס בחצי השנה הקרובה לטובת מפקד האוכלוסין האמריקאי), משמעה כי בחודשים הקרובים נראה גיוס רחב יותר שימשיך ויתמוך בשוק העבודה.

האג"ח הממשלתי של ארה"ב - האם מדובר בהזדמנות?

ככל שזרם הנתונים הטובים נמשך, ממשיכות הספקולציות בדבר העלאת ריבית קרובה של ה"פד". לאחרונה, החל ה"פד" לשאוב נזילות בחזרה ואף העלה פעם אחת את ריבית הדיסקאונט לבנקים המסחריים ולהערכתנו העלאה נוספת מתקרבת שוב.

בתגובה, החלו כבר לפני מספר שבועות התשואות על אג"ח לטווח קצר וקצר מאוד לזחול כלפי מעלה. גם התשואות על אגרות החוב האמריקאיות הארוכות עלו השבוע באופן דרמטי. תשואת האג"ח לעשר שנים אף עלתה במהלך המסחר אל מעל ל-4%. לעלייה הדרמטית הזו מספר סיבות:




1.נתוני המאקרו הטובים תומכים בספקולציות להעלאת ריבית כבר בישיבת ה"פד" בספטמבר.
2.נתוני המאקרו הטובים ממשיכים להשפיע על מעבר המשקיעים מאגרות חוב ממשלתיות לנכסי סיכון.
3.הודעה על תכנית הנפקות אג"ח ארוכות נרחבת לשבוע הנוכחי.
4.חשש מהאמרת יחס החוב תוצר האמריקאי. אנו רואים כי בעוד התשואה על אג"ח אמריקאי עולה, התשואה על אג"ח של ממשלת גרמניה, אשר כלכלתה ממונפת פחות, ממשיכה ויורדת בשל בריחת המשקיעים מסיכון.
5.התלות בזרים, ובפרט הסינים, גרם לחשש מתגובה סינית על דו"ח הממשל האמריקאי המאשים את סין במניפולציה של היואן.
ברור כי העלייה הדרמטית בתשואות האמריקאיות, המשמשות כמעין מדד יחס לאגרות חוב ארוכות ברחבי העולם, הביאה ברוב מדינות העולם למימושים באגרות החוב הממשלתיות הארוכות. אך הנפקת 21 מיליארד דולר של אגרות חוב לעשר שנים בשבוע שעבר בארה"ב הייתה מוצלחת במיוחד.

יחס הביקוש-היצע היה 3.72, שיא של תשע שנים. התשואה הממוצעת הייתה 3.87, שהיא 5.5 נקודות בסיס מתחת לתשואת השוק לפני ההנפקה. חשובה לא פחות היא ההשתתפות הערה של המשקיעים הזרים. ההנפקה המוצלחת וירידת התשואות הדרמתית שבאה בעקבותיה נובעת להערכתנו ממספר סיבות :

1.המשקיעים נוכחו לדעת כי 4% תשואה באג"ח לעשר שנים הינה נקודת התנגדות חזקה במיוחד. על כן, כל עלייה המקרבת את התשואה לרמה זאת שוב מביאה עימה קונים רבים.
2.על פי נתוני ה-CBOT, כמות השורטים על חוזים לעשר שנים גבוהה משמעותית מהממוצע בחודשים האחרונים.
3.העלייה מרמת תשואות של 3.6% התרחשה במהירות רבה יחסית ותיקון טכני הינו דבר מתבקש.
4.כרגע אין חשש להתפרצות אינפלציונית בעתיד הנראה לעין. מכך התשואות המתקבלות באגרות החוב הינן אמנם נמוכות נומינלית אך ריאליות הן גבוהות היסטורית.
מכאן שבעוד שרוב הסיבות לעליית תשואות הן כלכליות, הסיבות לירידתן הן בעיקרן טכניות. למרות שלהערכתנו הפריצה מעל תשואה של 4% באג"ח האמריקאי תהיה קשה, היא פשוט עניין של זמן.

ממוצע התשואות באג"ח לעשר שנים בעשרים וחמש השנים האחרונות עומד על 6.75%. כאשר המשקיעים יבינו כי ההתאוששות הינה ברת קיימא וכי ה"פד" גם מאמין בכך ומתכוון להתחיל בהעלאת הריבית הקצרה - תעלה גם הריבית הארוכה באופן משמעותי.

למשקיעים ארוכי טווח, אנו ממשיכים בהמלצתנו הותיקה שלא להיחשף לאגרות חוב ארוכות בארה"ב או בכל שוק מפותח אחר המדורג בדירוג גבוה, כגון גרמניה אנגליה וכו'.

חשוב להדגיש, כי תהליך עליית ריבית משפיע לרעה על שווקי מניות בטווחים הקצרים בלבד. לטווחים בינוניים השווקים מפנימים כי התהליך מבשר גם שיפור כלכלי אמיתי ומכך הם מתחילים לטפס שוב, אם כי בקצבים נמוכים משמעותית מהקצבים של תקופת ריבית השפל.

כך להערכתנו יקרה גם השנה בשוק האמריקאי (הצפי לסוף 2010 לא השתנה מהסקירה השנתית ועומד על תשואה של כ 10% במדד ה S&P 500). מאידך יש לתת על הדעת, על כך שמחיר הנפט, העומד על 86$, העובדה כי הממשל הפסיק לקנות MBS והתשואות על האג"ח הארוכות עולות מקשים מאוד על הצרכן. בתנאים כאלה, בשילוב המשבר היווני המתחדש, יהיה קשה לשוק המניות להמשיך ולטפס בטווח הקצר ואנו עשויים לראות מימוש מסוים בטווח הקצר.

העקשנות של יוון מבריחה משקיעים מהיורו

שוב בעיות ביוון. לאחר הנפקה לא מוצלחת במארס, שהניבה למשקיעים הפסד בימים הראשונים, למרות ביקושים של 15 מיליארד יורו וגיוס של 5 מיליארד בלבד (כנראה שהפעם היוונים לא חזרו על האיסור להנפיק לקרנות גידור שגרם להצלחת ההנפקה הקודמת), ולאחר שנראה כי הושג סיכום לחבילת סיוע של קרן המטבע בשילוב האיחוד - החליטו היוונים לפתע כי אינם מעוניינים בסיוע קרן המטבע. זאת משום שלצד חבילת הסיוע, נמצאות הגבלות והתניות רבות.

ההצהרה גרמה לירידה חדה של כ-6% במחיר האג"ח היווני בתוך יומיים והביאה את התשואה לרמה של 7.21%. ההשפעות הנלוות הינן בריחה לדולר ונטישת היורו וכן עלייה באג"ח הגרמני.

האג"ח היווני הינו אחד המכשירים המעניינים ביותר לסוחר קצר הטווח. באווירה הנוכחית בשווקי חו"ל, סביר להניח שיקרה אחד מהשנים: או שנראה מימוש בשווקים ברחבי העולם על רקע המשבר המתחדש ביוון , או שנראה התאוששות בשוק היווני.

על כן, ירידה קצרת טווח בחשיפה המנייתית וכתחליף השקעה באג"ח יווני ארוך מתבקשת לימים הקרובים. כפי שאמרנו לא פעם, ה"טרגדיה היוונית" צפויה להישאר איתנו לפחות בחודשים הקרובים, אך להערכתנו הסוף לא צפוי להיות מר.


האפיקים המקומיים המומלצים

בשוק המניות המקומי נראה כי מניות השורה הראשונה מתומחרות באופן מלא. בניגוד אליהן, בין מניות השורה השנייה והשלישית עדיין ניתן למצוא מניות המתומחרות באופן ראוי להשקעה. יש לזכור כי המצב המאקרו-כלכלי בישראל בהחלט טוב. הרוב המוחלט של החברות גייסו כסף למחזור חוב ולהשקעות עתידיות.

המצב בשווקי היצוא הישראלים הולך ומשתפר בהדרגה ואנו רואים זאת בדו"חות החברות ברבעונים האחרונים. המצב הנוכחי בהחלט מתאים להשקעה במניות אלו, אך בטווח הקרוב הן עלולות לסבול כתוצאה ממימושים מסוימים במניות השורה הראשונה. זאת גם בשל המימוש העולמי, וגם בשל הקושי הטכני בחציית השיא כל הזמנים של מדד המעו"ף.

בנוסף, אנו חוזרים על המלצתנו למשקיעים לטווח הארוך לגוון את השקעתם בשווקים מתעוררים נבחרים, כגון ברזיל, סין והודו, ולנצל את המימוש הנוכחי, אם יבוא, לרכישת מניות בשווקים אלה.

בשוק האג"ח הממשלתי המקומי, אנו ממליצים על אחזקות מאוזנת, ללא העדפה בין שקליים לצמודים. בעוד מרווח האינפלציה הינו מרווח יחסית גבוה, המדדים הקרובים גבוהים, הריבית נמוכה מדיי ועשויה לגרום לאינפלציה גבוהה בטווח הבינוני. גם בצמודים וגם בשקליים אנו ממשיכים לשמור על מח"מ נמוך ממדדי היחס.

למרות סיכוי סביר שבשל המצב הכלכלי הטוב בישראל, המרווח בין השחר לעשר שנים לאיגרת אמריקאית לעשר שנים ימשיך ויצטמצם, הרי שבטווח הארוך למשקיע באג"ח ישראלי ארוך ייווצרו הפסדי הון בשל עליית הריבית הקצרה המקומית ועליית הריבית האמריקאית הארוכה, אשר לא יפצו על ירידה אפשרית של המרווח האמור.

האג"ח הקונצרני - לצעוד בזהירות

אגרות החוב הקונצרניות בישראל אינן צפויות לספוג הפסדי הון משמעותיים בטווח הקצר. רוב החברות הצליחו לגלגל את החוב לטווח קצר ואינן נמצאות במצוקת נזילות כלשהי. מחירי הנכסים הקבועים עלו משמעותית וגם בחו"ל ברוב המדינות הקיפאון הופשר וניתן לממש נכסים. עדיין נשארו כמובן אג"ח בעייתיות (בעיקר של חברות המושקעות במזרח אירופה ורוסיה), אך העובדות בסה"כ ידועות והשוק מתמחר אותן בנפרד.

למרות שאיננו צופים מימוש משמעותי בטווח הקצר, אנו ממליצים כבר זמן מה על השקעה במשקל חסר באג"ח קונצרני, שכן למרות הסיכון הנמוך, הפיצוי בתשואה להערכתנו אינו מספק.

אנו ממשיכים להשקיע באגרות חוב של חברות קטנות ובינוניות, אשר נבחרות על ידינו באופן מדוקדק. אנו משקיעים גם באגרות חוב וכתבי התחייבות (לא בשטרי הון) של הבנקים הישראלים הגדולים, בעיקר במח"מ קצר-בינוני, אשר מספקות מרווחים של כ-0.9%. את אלה אנו מעדיפים על פני גליל מקביל ולאור מצבם האיתן של הבנקים, צפויות האיגרות הללו להניב לנו תשואה שוטפת עודפת עם סיכון נמוך מאוד להפסדי הון, כתוצאה מגידול מרווחים בשנים הקרובות.

בטווחים הקצרים אנו משקיעים באגרות חוב מדורגות גבוה מאוד (דרוג AA- ומעלה), השקעה שלהערכתנו הסיכון בה נמוך מאוד והיא אטרקטיבית משמעותית מהשקעה במק"מ לשנה. אנו ממשיכים להמליץ על גיוון מרכיב האג"ח של תיק ההשקעות באגרות חוב ספקולטיביות בחו"ל (דרך ETF), באגרות חוב על הריאל הברזילאי (דרך מנפיקים בינלאומיים), ובאגרות חוב של בנקים גדולים אמריקאים ואירופאים דוגמת HSBC ו-BAC, בדגש על הון היברידי. ככלל, בחו"ל נמצאות עדיין הזדמנויות לתשואות נאות מאוד בסיכון סביר למשקיע המתוחכם. אנא זכרו לסיכום, כי המגמה החיובית העולמית ארוכת הטווח לא השתנתה.

עליזה,
סקירה מעולה !!!
תודה