משמעויות התערבות האוצר על האזרחים - יעקב וינשטיין, 3/12

ממשלות ברחבי העולם מתערבות באופן בוטה בשוק על מנת לפתור את משבר הנזילות; כשל השוק באגרות החוב הקונצרניות בישראל מובהק ולכן התערבות האוצר מוצדקת. האם האוצר בחר בדרך ההתערבות הנכונה והטובה ביותר?
המשק הישראלי סובל כיום ממחנק נזילות למרות הורדת הריבית הבסיסית של בנק ישראל לרמת שפל היסטורית. יותר ויותר פרוייקטים נתקלים בבעיות מימון שנובעות בעיקר משיתוקו של שוק האשראי החוץ בנקאי. הפירמות התרגלו בשנים האחרונות לגייס אשראי בשוק ההון וכעת צינור חמצן חשוב זה נסתם לחלוטין.
בצד השני של המתרס, הבנקים מהדקים את החגורה ומקשיחים התנאים שבהם מתקבלים אשראים. תוכנית האוצר שכונתה "תוכנית ההאצה" אשר הוצעה בשבוע שעבר מעדנת את ההשפעות השליליות של המשבר העולמי על כלכלת ישראל אך אין בה בכדי לשנות את הסנטימנט השלילי לא בשוק ולא בכלכלה. התוכנית אולי מציעה קצת פעילות כלכלית, קצת מקומות עבודה אך אין בה מספיק בשר בכדי לשנות את מגמת ירידות השערים, ובייחוד אין בה בכדי לפתור את כשל השוק באגרות החוב הקונצרניות.
התוכנית שהוצעה השבוע, לעומת זאת, טובה יותר והכיוון שלה נכון יותר אם כי עדיין לוקה בחסר. תוכנית האוצר מתחלקת לשני עיקרים: ראשית, הערבויות לאשראי אותה מציגה הממשלה לבנקים בהיקף של 6 מיליארד שקל מיותרת ואינה נחוצה. מצב הבנקים בישראל אינו דומה למצב הבנקים בעולם והם אינם זקוקים לערבויות שהוצגו להם.
השאלה היא האם הבנק מגביל מתן אשראי בגלל בעיית הלימות הון, ולא בשל חשש מיכולת הפירעון של האשראי. להערכתנו, נכון להיום, אין בעיית הלימות הון בבנקים הישראלים שמונעת מתן אשראי, ולכן חלק זה בתוכנית עשוי להיות כלל לא רלוונטי למצב המשק. במילים אחרות, הבנקים נמנעים מלהעניק אשראי בשל רמות הסיכון ולא בשל מחסור בכסף.
הבעיה היא בשוק האג"ח הקונצרני, והחלק השני של תוכנית האוצר להתערבות בשוק ההון בהיקף של כ-5 מיליארד שקל בשותפות עם הגופים המוסדיים שחוסכים את כספי הציבור לטווח הארוך - מטפל בבעיה זו. חלק זה של התוכנית נראה נכון והכיוון חיובי אך ככל הנראה, היקף ההתערבות נמוך מדי.
חשוב להבין, הבעיה העיקרית כרגע היא הפאניקה של ציבור החוסכים לטווח ארוך והפדיונות שגדלים מיום ליום המעיקים על השוק ומביאים לירידות מחירים מתמשכות. יש לזכור, על השוק שולט הסנטימנט השלילי ופעולה נחושה מצד הממשל עשויה לשנותו. התוכנית שהוצגה אתמול בהחלט מסמנת את הכיוון הנכון להתערבות אם כי כפי שאמרתי היקפה עשוי להיות נמוך מדי.
שימו לב, די היה בהכרזה על הקמתה בכדי לשנות את המגמה השלילית בטוח הקצר. אם כי, אין הבטחה שהיקף ההתערבות המתוכנן אכן יביא לשינוי סנטימנט ארוך הטווח. זיכרו שכאשר הדולר נחלש לרמה של 3.24 שקלים בנק ישראל התערב בשוק המט"ח והתחיל לרכוש דולרים. אך רק עם היקפים גדולים יותר הוא הצליח להשפיע על המגמה. נראה שפתרון זה, עם שינויים מתאימים, יכול להיות מיושם גם על שוק אגרות החוב הקונצרניות.
אין ספק שכיום יש הזדמנויות כלכליות חד פעמיות בשוק האג"ח הקונצרני שיניבו רווחים גבוהים למשקיעים בשנתיים הקרובות וגם לאותה קרן השקעות שתוקם. הבעיה היא שגם אם ישנם עוד מנהלי השקעות המזהים את הזדמנויות ההשקעה הם נמנעו מלהשקיע בהן מכיוון שהם חששו מהצגת תשואה שלילית בטווח הקצר. התערבות האוצר עשויה להפוך את התהליך, תהליך זה שהתרחש כאן הזין את עצמו אך בסופו של דבר היה עלול ליצור בעיה ריאלית חריפה והיא שיתוקו של שוק האשראי החוץ בנקאי.
התערבות האוצר בשוק האג"ח הקונצרני נראית לי לגיטימית לנוכח המצב. ממשלות ברחבי העולם מתערבות באופן בוטה בשוק על מנת לפתור את משבר הנזילות שמשפיע על כל אחד ואחר מאיתנו. כשל השוק באגרות החוב הקונצרניות בישראל הוא מובהק ולכן התערבות האוצר מוצדקת. התערבות זו, במצב הנוכחי, אף עשויה להתגלות ככלכלית שכן הסנטימנט השלילי שולט ולאו דווקא ההיגיון הכלכלי הרצוף.
להתערבות בשוק האג"ח הקונצרני מספר יתרונות: ראשית, ההשקעה צריכה להיות כלכלית ובמילים אחרות, הקרן עשויה לרשום רווחים על השקעותיה. בהיבט זה ישנה בעייתיות עם ההכרזה של האוצר לרכוש רק אג"ח של חברות שעיקר פעילותן בארץ ולא על פי פרמטר כלכלי. שנית, הקמת קרן כזו תעורר אווירה של שינוי ועשויה לעורר מתרדמתו את שוק האג"ח הקונצרני. שלישית, במקרה של עליות שערים באפיק האג"ח הקונצרני החוסכים לטווח ארוך בביטוחי המנהלים, בקופות הגמל ובקרנות הפנסיה עשויים לחדול עם הפדיונות, פעולה חיונית להמשך פעילותו הכלכלית של השוק.