דצמבר: לקראת חודש שצפוי להיות תנודתי

לקראת שתי החלטות חשובות החודש, החוזים העתידיים ממשיכים לשקף ציפייה גבוההלעליית ריבית בארה"ב וירידת ריבית בגוש היורו - הדולר ממשיך להתחזק בעולם ומעוררמחלוקות בנוגע לאפשרות שהמגמה תימשך - הקונצרני אטרקטיבי בחו"ל ובשוק המקומי

עונת הקניות לחגים שנפתחה רשמית בסוף השבוע, מיד אחרי "חג ההודיה", לא הביאה עימה בשורות דרמתיות, לפחות לפי נתוניםראשוניים המעידים על התחלה פושרת. אך הגידול ברכישות באינטרנט והקדמת הקניות גם כך משבשים את התמונה הכוללת, ובכללהדרמה בשבוע האחרון הסתתרה דווקא במקום אחר. למרות ה"בשורות" המדאיגות, החל מהמשבר בין רוסיה לטורקיה, עבור בסיפוריהשחיתות בברזיל (יו"ר בנק ההשקעות הגדול במדינה ומנהיג סיעת הקואליציה נעצרו בחשד לשחיתות) ובסין (חקירה של הרשויות נגדהברוקרים הגדולים והיעלמות אחד מהם) יחד עם הלחץ הגיאופוליטי באירופה – הצפי לעליית ריבית בארה"ב לא התמתן, ועדייןההסתברות להעלאת ריבית בדצמבר נותרה בשיעור של כ-%72. למי שזוכר, בפעם האחרונה (בספטמבר), לאירועים דומים (בעיקרבסין) היתה דווקא השפעה גדולה, כאשר על רקע הירידות החדות בסין שהתפשטו לעולם, הציפיות ירדו ושימשו את הפדרל ריזרב כנימוקמרכזי להחלטה לא לשנות את הריבית. המשמעות של כל אלה היא שהשוק מאמין שעליית ריבית בעוד כשבועיים זה סיפור די סגור.ומתוך הידיעה הזו, השבוע החולף התאפיין בעיקר בעליות מתונות ברוב השווקים המפותחים, הממשיכות את המגמה שהחלהבספטמבר. זאת ברקע של עונת דוחות כספיים מאכזבת (באירופה יותר, בארה"ב וביפן קצת פחות) וחולשה כללית בסחר החוץ העולמי,המבטיחים המשך הרחבות כמותיות, כסף זול ותשואות נמוכות יחסית.

הדולר: מי בעד? מי נגד?
הדולר המשיך להתחזק מול המטבעות בעולם ומתקרב לשיא של 13 שנה, לא רק בציפייה לעליית ריבית בארה"ב אלא גם על רקע נתוניםכלכליים – גם אם הם לא מזהירים, הם עדיין טובים מכל יתר השווקים המפותחים. בין היתר, התמ"ג לרבעון 3 עודכן מ-%1.5 ל-%2.1(אבל כדאי לשים לב שרוב העדכון נובע מעלייה במלאים, מה שאומר שהרבעון הרביעי יהיה כנראה נמוך יחסית), מחירי הדיור עלו ב-%0.6 והשלימו עלייה של %5.5 בשנה האחרונה ועלייה של %35 מהשפל של 2012 (עדיין רחוקים מהשיא של 2007 ב-%15).מעניין לשים לב כי לראשונה אנו מתחילים לראות חילוקי דעות בין אנליסטים לגבי כיוון המטבע האמריקאי. יש הטוענים שהשווי שלו כברגבוה מדי ולכן למרות שהריבית תעלה – הדולר כבר לא יתחזק. התומכים בגישה הזו שולפים גרפים היסטוריים שמצביעים על כךשהדולר עולה כשיש ציפיות לעליית ריבית וכאשר מתחילה העלייה, הוא נבלם. מנגד, יש הטוענים שאנחנו בדרך לשוויון בין הדולר ליורו,שכן עליית הריבית בארה"ב תהיה מאוד ארוכה ובשלב זה קשה יהיה להעריך מתי היא תתחיל לרדת.באירופה ממשיכים השווקים להתייחס להגדלת ההרחבה ולהורדת ריבית כעניין סגור (אג"ח לשנתיים בגרמניה נסחר במינוס %0.4 וגםבאיטליה וספרד התשואה שלילית, רמות המשקפות ציפיות אלה, כפי שכתבנו בהרחבה לפני שבוע). גם ביפן זה רק נראה עניין של זמן.

ציפיות האינפלציה ממשיכות לזחול מעלה
ציפיות האינפלציה ממשיכות לעלות. בארה"ב הציפיות באג"ח ל-5 שנים הן %1.3, אחרי עלייה של %0.3 ב-3 החודשים האחרונים. זומגמה כלל עולמית בכל השווקים המפותחים, שאמנם לא מבשרת על קפיצה דרמתית באינפלציה, אבל נתמכת מכיוונים שונים. בארה"בלמשל, השכר שעולה, האבטלה בשפל, מחירי הדיור עוליםוהמניות קרובות לשיא – כל אלה מספקים גב לציפיות האינפלציה.כמובן שלא ניתן להתעלם מנתון טכני מהותי המתייחס להנחהשמחירי הקומודיטיס לא יירדו שוב בשיעורים כ"כ גבוהים ב-2016כמו השנה. השפעתם השלילית, אם תהיה, תהיה נמוכה יותר.באירופה, הציפיות להרחבה הכמותית מחלישות עוד יותר אתהיורו – מאמצע אוקטובר נחלש בכ-%8 מול הדולר – והדבר תורםגם הוא לעלייה בציפיות האינפלציה.גם בשוק המקומי ציפיות האינפלציה עלו השבוע. אג"ח ממשלתיצמוד 2-5 עלה ב-%0.3 מעל הממשלתי השקלי 2-5. למרותשנראה שציפיות האינפלציה בדרך למעלה, כדאי לשים לב לכךשהבנקים "מוכרים" היום ציפיות אינפלציה נמוכות מאלה שבשוק.בתיק ההשקעות, החשיפה הכוללת לאפיק צמוד (כולל קונצרני)היא בין %40-45 ובשלב זה לא מומלץ להגדיל עוד יותר.

מה עושים השבוע?
1. מניות – לא מגדילים חשיפה, כן משנים את המבנה
השבוע החולף התאפיין בעיקר בעליות מתונות ברוב השווקים המפותחים, הממשיכות את המגמה שהחלה בספטמבר. מאז השפלשל ספטמבר, רשמו רוב השווקים עליות נאות (חלקם אף דו-ספרתיות כמו גרמניה), כאשר חלק מהמקומות עדיין רחוקים מרחק דו-ספרתי מהשיא, בעוד שבחלק אחר (כמו ארה"ב) המדדים קרובים מאוד לרמות השיא.עונת הדוחות הכספיים בשוקים הגדולים הסתיימה. בארה"ב זו לא היתה עונה עם בשורות גדולות: הרווחים ירדו %4 לעומת הרבעוןהמקביל ב-2014 וגם ההכנסות ירדו. חלק גדול מזה נובע מהירידות בסקטור האנרגיה, כאשר הסקטורים הבולטים בביצועים היוהצריכה (גם מחזורים וגם בסיסית), התרופות וגם הטכנולוגיה שהיה משביע רצון. מנגד, אנליסטים הורידו תחזיות רווח לכמעט כלהאפיקים ברבעון הרביעי, למעט אנרגיה ותשתית (באופן מסורתי, בד"כ מורידים תחזיות בתחילת רבעון לרבעון).מאידך, הדוחות הכספיים באירופה היו גרועים. הרווחיות של החברות ירדה ב-%17 מול הרבעון המקביל אשתקד וההכנסות ירדו ב-%5. החברות מתקשות להתאושש למרות היורו החלש ולכן המשך ההרחבה הכמותית ואפשרות להורדת הריבית בגוש היורוממשיכות להיות פקטור מרכזי בהשקעה במניות שם. הצפי להתאוששות החברות הינו גורם מרכזי להמלצה שלנו להגדיל חשיפהלשווקים באירופה לכ-%32 מתיק המניות בחו"ל , בהשוואה למשקלם במדד MSCI העולמי (%25) זאת על חשבון חשיפה לארה"ב.למרות שהשבוע האחרון היה גרוע לשווקים מתעוררים, שחוו ירידות חדות, למיטיבי לכת ראוי לשקול חשיפה מסוימת לאפיק זה. מהשתומך בכך אלה המכפילים הנמוכים מאוד בשווקים אלה והצפיות שהריביות שם יירדו.בשוק המקומי ייקבעו מחר (30 לחודש) ההרכבים של מדדי המניות החדשים. השינוי המשמעותי בת"א 25 ות"א 100 יהיה בעקבותצירוף מיילן למדדים. משקלה אמנם יהיה "רק" %4, אך צירופה – ללא גריעה של מניות אחרות מת"א 25 – יוביל להיצעים של מעל800 מיליון ₪ במניות בשני המדדים. זו אחת הסיבות לביצועי החסר של השוק המקומי מול השווקים בעולם בתקופה האחרונה, אךהשינויים האלה טומנים בחובם גם הזדמנויות ולהערכתנו שווה לשמור על חולקה שווה בין השוק הישראלי לחו"ל. למי שלא זוכר, גםבתחילת 2015 השוק הישראלי הניב ביצועי יתר על פני השווקים האחרים.
2. אג"ח קונצרני – חלק מרכזי בתיק האג"ח ל-2016
מרווחי הקונצרני בעולם נשמרו בשבוע האחרון ועומדים מעל הממוצע – מה שממשיךלשמור על האטרקטיביות שלהם. הדולר ממשיך להיות חזק ולמרות הוויכוחים בשאלההאם ימשיך להתחזק או לא, להערכתנו למי שמעוניין בחשיפה למט"ח יש עדיפותלחשיפה לאג"ח קונצרני בארה"ב..האפיק הקונצרני המקומי נראה מעניין אף יותר, על רקע הנפקות גדולות וביקושיםמתמשכים. גם העובדה שהביצועים של האפיק הצמוד היו בשבוע האחרון טובים יותרתרמה לביצועים של מדדי התל בונד וגם לנכונות של משקיעים לחזור לרכוש אותם. זהבלט במיוחד בדירוגים הגבוהים, שהמרווחים בהם ירדו בשבוע האחרון, אם כי רוב מדדיהתל בונד שמרו על יציבות בשבוע זה.המרדף אחרי תשואה מכניס בתקופה האחרונה הרבה כסף למדדי התל בונד תשואות.בשבועות האחרונים זה בלט בעיקר במדד החדש תל בונד תשואות שקלי, שבשבועהאחרון עלה בכ-%0.5 והמשיך לבלוט בסגירת מרווחים (המרווח שלו מעל ממשלתי ירדל-%3.62, לעומת כ-%4 עם השקת המדד לפני שבועיים). בולטת נכונות להגדיל חשיפהגם למדד תל בונד תשואות הצמוד, שגם שם ירדו המרווחים בשבוע האחרון מ-%5.58 לפני שבועיים ל-%5.11 השבוע.
3. תיק השקעות – לא מגדילים סיכונים על רקע צפי לתנודתיות
המח"מ הכולל בתיק ההשקעות שלנו קרוב ל-4 שנים, כאשר בניגוד לציפיות לשינוייםבריביות בעולם המפותח (ארה"ב, אירופה ויפן), בשוק המקומי לא קיים צפי לעלייתריבית בתקופה הקרובה.בשבוע האחרון אמנם ראינו עלייה בתשואות המק"מ, אך קשה להבין מדוע. ישהטוענים שבעקבות עליית הריבית בארה"ב יעלו גם הציפיות לעליית ריבית בישראל,אך כרגע התרחיש הזה נראה פחות סביר: ציפיות האינפלציה לשנה הקרובה נמוכות,הריבית באירופה (פקטור בעל השפעה גדולה על השוק המקומי) תישאר נמוכה,הדולר אולי לא ימשיך להתחזק באותו קצב אבל זה עדיין הכיוון וגם הצמיחה לאגבוהה. כל אלה מעידים כי קשה לראות כרגע מה ידחוף את הריבית בישראל למעלה.השיקולים האלה רלוונטיים יותר לאג"ח הקצר, כי האג"ח הארוך מושפע יותר ממהשקורה בעולם – וגם עובדה זו מרכזית בשיקול שלנו לשמור על מח"מ בינוני.החשיפה לאג"ח קונצרני ולמניות תלויה בנכונות להתמודד עם תנודתיות, אךממשיכה להיות מומלצת בכל תיק השקעות.

הראל פיננסים