ניתוח שוק האג"ח - אלטשולר שחם

לריבית הנמוכה במשק יש יתרונות רבים. אבל, היא לא יכולה להישאר כל כך נמוכה לאורך יותר מידי זמן, משום שהיא עלולה לגרום בסופו של דבר לעליית מחירים לא אמיתית, ולכן לאינפלציה. הנגיד אמנם הצהיר כי אינו מתכוון להעלות את הריבית בזמן הקרוב על מנת לסייע למשק, אבל ברור לכולנו כי מתישהו היא תתחיל לעלות. השקעה באג"ח בריבית משתנה, נראית פתרון טוב לסביבת ריבית עולה עבור משקיע שונא סיכון, אבל לא בכל מחיר.

עד לאחרונה, רק אג"ח ממשלתיות מסוג גילון אפשרו להשקיע באפיק אג"חי בריבית משתנה. הבעיה היא שהגילונים מציעים תשואה נמוכה למדי. לאור ההערכות של רבים כי המיתון מאחורינו והימים של העלאת ריבית תלולה לפנינו, החלו לאחרונה חברות להנפיק אג"ח בריבית משתנה, תוך שהן מציעות תשואה גבוהה יותר מהאפיק הממשלתי בריבית משתנה על מנת לגלם את הסיכון הגדול יותר הטמון בהשקעה בהן. ההיגיון מאחורי הנפקת אג"ח בריבית משתנה, נובע בעיקר מהצורה התלולה של עקום התשואות ומההערכה שהנגיד לא יעלה את הריבית בקרוב. כך, החברות מצליחות לגייס סכומי כסף נכבדים במחירים נמוכים יחסית, ולכן ליהנות, בעיקר בטווח הקצר אך גם בעתיד הרחוק קצת יותר, מתשלום ריבית שקלית נמוך יחסית.

חברת שטראוס היתה מבין הראשונות להנפיק אג"ח בריבית משתנה, ולאחר שהתגבר הלחץ לעבר אפיק זה, החלו גם חברות נוספות בדירוגים נמוכים יותר להצטרף לחגיגת ההנפקות הזו. כיום, קיימים בשוק כבר 13 אג"חים בריבית משתנה, ביניהן אג"ח של שטראוס, פז נפט, פועלים, לאומי, דורי, אשטורם ועוד.

הביקוש החזק לאג"ח קונצרניות בריבית משתנה הוביל לכך שההנפקות האחרונות כבר הושלמו בתשואות נמוכות יחסית. הנהירה אל אפיק הריבית המשתנה אף התגבר יותר לאחרונה, ומשקיעים רבים, כאלו שלא הצליחו (או הספיקו) לרכוש יחידות בהנפקה, מיהרו לרכוש אותן בבורסה מכל הבא ליד. לחץ המסחר הזה, הוביל לעליה במחירי האג"ח ולירידה בתשואה שלהן. כתוצאה מכך, נוצר עיוות בשוק האג"ח הקונצרניות, המתבטא בכך שכעת מרווח התשואה בין רוב סדרות אג"ח בריבית משתנה לבין אג"ח ממשלתיות מקבילות, נמוך יותר מהמרווח בין אלו בעלות ריבית קבועה למקבילות הממשלתיות. דוגמא מייצגת לכך ניתן לראות באג"ח בריבית משתנה של פועלים (פועלים יג), הנסחרת במרווח של 0.8% מעל לגילון, בהשוואה לאג"ח של החברה בריבית קבועה (פועלים יא) בעלת מח"מ דומה, הנסחרת במרווח גבוה יותר של 1.4% מעל לשחר.

אנו רגילים לראות בשוק האג"ח עיוותים מסוג זה מידי פעם בפעם, אך במקרה הנוכחי זה קצת יותר קיצוני. ברור שהעיוות הזה יתוקן בעתיד, אולם כל זמן שאג"ח בריבית קבועה נותנות תשואות גבוהות יותר והריבית עדיין נמוכה, הן השקעה עדיפה.