פתיחת השנה החזקה ביותר לממשלתיות בשווקים המפותחים. הראל.

העלאת הריבית בארה"ב שוב מתרחקת „ האג"ח הממשלתי הארוך בארה"ב ובישראל עלה ביותר מ-%5 בתוך חודש „ הדולר החזק נותן אותותיו בדו"חות החברות בארה"ב

לפני קצת יותר מחודש נערכו המשקיעים לפתיחת 2015 והשאלה המרכזית היתה איך יתחילו את השנה החדשה שוקי המניות – וזאת מתוך הערכה כי ברמת התשואות בשוק האג"ח אין עוד הרבה למה לצפות. החזאים והאסטרטגים לא העריכו שינואר 2015 יציין את פתיחת השנה הטובה ביותר אי פעם לאג"ח הממשלתי בשווקים המפותחים. שערי האג"ח ל-10 שנים בארה"ב עלו בחודש החולף בכ-%5 וכך גם בישראל (ממשלתי שקלי 5+ עלה בשיעור דומה).
הביצועים החזקים האלה נובעים מההרחבה הכמותית הגדולה באירופה, מהחששות בהתייחס לקצב הצמיחה העתידית על רקע המתרחש בעולם, מנתוני אינפלציה נמוכים ומנתונים מאכזבים יחסית בארה"ב – שכולם מובילים למסקנה כי הריבית לא תעלה כל כך מהר כפי שצפו בשווקים. רק לפני שבוע הערכנו כאן כי תוכנית ההרחבה באירופה עלולה לקלקל לג'נט ילן את הכוונה להעלות ריבית במחצית הראשונה של 2015 וכעת כעת נראה כי ציפיות השוק להעלאת ריבית הן יותר נמוכות מאלה של הפסימיים ביותר מבין נגידי הפד; השוק האמריקאי מתמחר כרגע שהעלאת הריבית הראשונה תהיה בדצמבר 2015, אך אם לא נראה עלייה בתשואות בחודש הקרוב, יש סיכוי שהציפיות האלה יידחו לינואר 2016.

הצמיחה נמוכה מהצפוי
התמ"ג של הכלכלה האמריקאית ברבעון הרביעי עלה רק ב-%2.6 במונחים שנתיים. זה לא רע, אבל נמוך מהצפי של %3 והבעיה היא שאם נפרק אותו, נראה שיש בו הרבה אלמנטים דפלציונים; כמעט כל המחירים ירדו, למעט הדיור. התופעה הזו מטרידה שכן הפד מכריז כי האינפלציה וציפיות האינפלציה הן אחד הנדבכים המרכזיים בהחלטה על העלאת ריבית, כך שאין כמו איום דפלציוני כדי להרחיק עוד את העלאת הריבית. נתוני הצריכה הפרטית דווקא היו חזקים מאוד ורשמו את העלייה הגבוהה ביותר זה 9 שנים (%4.3), אך איך זה מסתדר עם צניחה של כמעט %3.5 במכירת מוצרים בני קיימא? אמנם חלק גדול מהירידה נובעת מסקטור התחבורה, אך גם בלעדיו המדד הזה ירד %0.8. מנגד, מדד אמון הצרכנים חזר לרמתו לפני המשבר וגם דרישות העבודה הראשוניות בשפל של 15 שנה.
ובעוד שהאינפלציה בארה"ב נמוכה וציפיות האינפלציה בטווח הקצר מאוד נמוכות, בטווחים הבינוניים והארוכים הן מתחילות לעלות. זה כנראה שילוב של הבנה שהריבית תישאר נמוכה עוד הרבה זמן, בעוד שנתוני המקרו בסך הכל תומכים בצמיחה סבירה ב-2015 (הצריכה הפרטית חזקה, הירידה במחירי האנרגיה תומכת, האבטלה נמוכה יחסית).
גם התשואות בשוק המקומי בשפל, כאשר התשואה ל-10 שנים ירדה מכ-%2.4 לכ-%1.6 בתוך 3 חודשים. אך בניגוד למצב בעולם, ציפיות האינפלציה אצלנו ממשיכות לרדת בכל הטווחים, בעיקר בשל הציפיות למדדים שליליים בינואר ופברואר המעוותים את התמונה הכללית. להערכתנו, אחרי החודשיים האלה נתחיל לראות עלייה בציפיות האינפלציה. במלים אחרות, אולי זה לא הזמן הכי טוב להגדיל חשיפה לצמודים, אך מי שאין לו צמודים בתיק ויעשה זאת כעת זו לא נראית טעות קשה. בתיקים הסולידיים שלנו, יש חשיפה של כ-%45%-40 לצמודים. ניתן לקבל את החשיפה לצמודים גם דרך קונצרני מדורג גבוה כדוגמת אג"ח בנקים.
בנק ישראל השאיר בשבוע החולף את הריבית ללא שינוי, אך על רקע חוסנו המחודש של השקל קשה לפסול אפשרות שהריבית בישראל תרד עוד, במיוחד לאור ההרחבה הכמותית הגדולה באירופה.

החידה הגדולה נשארת אירופה
בגרמניה האבטלה נשארה נמוכה בשיעור של %6.5 ובאיטליה האבטלה ירדה, בעוד שבצרפת נרשמה עלייה מפתיעה של %1.5 בצריכה הפרטית. השורה התחתונה היא שכל ההרחבה הכמותית והיורו שנחלש מתחילים לעזור. מנגד, האינפלציה השלילית מתגברת (מינוס %0.6) ואין ספק כי זו אחת הסיבות שדראגי יצא לפעולה כבר עתה.
חשוב לעקוב אחרי יוון, כי נראה שהחדשות הרעות משם עוד לא הסתיימו. אם יוחלט שם על יציאה מגוש היורו, בשווקים ינסו מיד להעריך מי יהיה הבא. למרות ההימורים על ספרד, בינתיים אג"ח ל-10 שנים שם לא מתמחר סבירות לכך. גזרה אחרת שעשויה לספק חדשות רעות בהמשך היא רוסיה, שבה ירדה הריבית בסוף השבוע ב-2 נקודות אחוז ל-%15.

מה עושים השבוע?
1. מניות: ארה"ב יורדת, אירופה מצמצמת
השבוע החולף התאפיין ברובו בירידות, במיוחד ביום המסחר האחרון (שישי). מי שהוביל את הירידות היה השוק האמריקאי שירד כ-%3 בחודש האחרון (לכל מי שלא זוכר – בדומה לביצועים בינואר 2014). מנגד, אירופה סוגרת את אחד החודשים החזקים עם עליות של %6.5 ביורוסטוקס 50 ובכך פותחת את אחד הפערים הגדולים ביותר מול השוק האמריקאי בשנים האחרונות.
מעבר לדולר החזק ולנתוני הצמיחה המאכזבים, הירידות בארה"ב נובעים גם מעונת הדו"חות שבינתיים לא מספקת חדשות טובות. כחצי מהחברות פרסמו דו"חות וכמעט %71 הכו תחזיות, אבל ראינו את הורדת התחזיות המשמעותית ביותר ב-6 השנים אחרונות.
הורדת התחזיות נובעת מכמה גורמים מרכזיים:
„ חברות האנרגיה אחראיות ל-%75 מהורדת התחזיות והן מושכות את הרווחיות כלפי מטה. כרגע מסתמן כי רווחי חברות
האנרגיה יירדו ברבעון הרביעי ב-%25, לעומת תחזית קודמת לירידה של %19.8 בתחילת השנה. ב-2015 כולה, צפויים
הרווחים האלה לרדת בכמעט %45, לפי תחזיות של תומסון רויטרס. השבוע צפויים דוחות אקסון, החברה הגדולה בתחום.
„ שער הדולר מקשה על התחרות, היצוא האמריקאי בעולם מתייקר וכושר התחרות של החברות נפגע. לא מעט חברות כבר
נפגעו מכך ברבעון הרביעי וכמו שהדברים נראים הפגיעה תהיה קשה יותר ברבעון הנוכחי.
„ ירידה משמעותית במחירי האנרגיה גוררת ירידה חדה בהשקעות וטביעות האצבע שלה ניכרות היטב בדו"חות ובתחזיות של חברות ציוד מכני והנדסי כמו קאטרפילר שסיפקה תוצאות מאכזבות, בעיקר בשל חולשה בחטיבת ציוד האנרגיה.
כל אלה מחזקים את ההמלצות שלנו כבר מתחילת השנה לפזר את התיק החו"לי גם מחוץ לארה"ב. על רקע ההרחבה כמותית, השווקים באירופה פתחו פער מול השוק האמריקאי וגם יפן בביצועים טובים יותר. מטבעות השווקים המתעוררים רשמו ירידות חדות בסוף השבוע, אך ביניהן יש גם כמה אפשרויות השקעה מעניינות, בעיקר במדינות במזרח אסיה כמו הודו. השוק המקומי ממשיך להיות אטרקטיבי במונחים של מכפילים, אך עדיין לא רואים מתי הפערים יסגרו.
2. אג"ח קונצרני: המרווחים נפתחים, אבל מסיבה טובה
מרווחי הקונצרני בדירוגי השקעה בעולם נפתחים, אך לא בגלל הביצועים הגרועים של האפיק – אלא בגלל הביצועים החזקים יותר של אג"ח ממשלה. מי שיבדוק, יגלה כי גם התשואות בקונצרני יורדות, אך בקצב איטי יותר מהממשלתי, כך שהחשיפה לחו"ל באפיק זה עדיין נראית כהשקעה מעניינת.
ולראיה, מתחילת 2015 גייסו חברות בדירוגים גבוהים אג"ח בהיקף 321 מיליארד דולר, בעוד שהיקפי הגיוסים בדירוגים הנמוכים בשפל של חמש שנים, לפי נתונים של בלומברג. הדירוגים הנמוכים הושפעו במידה רבה מהירידה התלולה במחירי הנפט (רוב החברות בסקטור מדורגות נמוך). אנו ממשיכים להמליץ על חשיפה לאג"ח חו"ל במח"מ קצר-בינוני בדירוגי A ו-BBB+.
בשוק המקומי האג"ח הקונצרני לא מתפקד טוב כבר מספר חודשים, כאשר המרווחים נפתחו ולא רק בגלל ירידת התשואות בממשלתי. בעוד שהקונצרני המדורג מתפקד סביר (תל בונד 20 עלה %0.28 מתחילת שנה), הדירוגים הנמוכים מתפקדים רע יותר (תל בונד תשואות ירד %0.28). להערכתנו, אין סיבה שהמרווחים ימשיכו להיפתח, אך איננו ממליצים לנצל את התקופה הנוכחית להגדלת סיכונים בתיק. למרות פתיחת המרווחים הגדולה בדירוגים הנמוכים, מומלץ להישאר בדירוגי A.ומעלה.
3. תיק השקעות – בגלל התנודתיות לא מגדילים סיכונים
התנהגות השווקים בחודש הראשון של 2015 מעידה ברמה מסוימת על חוסר שיווי משקל. האג"ח הממשלתי בתשואות שפל, בעוד שהמניות ממשיכות להיות קרובות לשיא (יחסית). היכולת להעריך בסיטואציה הזו מתי הריבית תעלה (בארה"ב, בישראל או בכל מקום) היא מאוד בעייתית, דבר שבא לידי ביטוי גם בהערכות השוק בהתייחס למועד עלייתה בארה"ב , שכל הזמן נדחות. בכל תסריט אפשרי איננו רואים מצב של עליית ריבית מהירה. תשואות השפל הנוכחיות מונעות מאיתנו להאריך מח"מ בעת הזו – ועל רקע התנודתיות הגדולה, מטרידה יותר האפשרות להפסדי הון. לפיכך, אנו ממשיכים לשמור על מח"מ של כ-4 שנים (בשקלים קצת יותר קצר, בצמודים קצת יותר ארוך) ועל תיק מפוזר שרובו בשלב זה באפיק השקלי (55-45).
הדרך המומלצת להערכתנו להתמודד עם התנודתיות גם במניות היא לשמור על חשיפה של כ-%80 מהמקסימום ועל פיזור החלק המנייתי גם לחו"ל ובחו"ל גם מחוץ לארה"ב.