האם שוק האג"ח המקומי שינה כיוון? אלטשולר שחם.

מאז תחילת השנה ועד חודש דצמבר, ראינו המשך עליות שערים מרשימות בשוק האג"ח הממשלתי המקומי, יחד עם המשך ההשתטחות של עקום התשואות. עליות המחירים הורידו את תשואות האג"ח לרמות שפל היסטוריות, ולפרק זמן מסוים הן אפילו נסחרו בתשואות נמוכות מאג"ח אמריקניות מקבילות.

המגמה הזו נתמכה בעיקר על ירידת התשואות בעולם, שנבעה מהערכות המשקיעים כי המדיניות המוניטארית המרחיבה באירופה, יפן ומדינות מרכזיות נוספות תמשך עוד תקופה ארוכה. אפילו בארה"ב, שכלכלתה נראית טוב יותר ויותר לאחרונה והפד סיים את תוכנית ההקלה הכמותית שלו, העלאת הריבית הראשונה עדיין לא נראית באופק. נגיד הבנק המרכזי האירופאי אף הצהיר כי הוא עשוי לצאת בשורת צעדים מרחיבים נוספים בקרוב אם לא יראה שיפור בצמיחה ועלייה באינפלציה מעל לרמת האפס.

בתחילת דצמבר ראינו את ציבור המשקיעים בעולם "בורח" אל חופי המבטחים של האג"ח הממשלתיות, בעיקר האמריקניות, בעקבות נפילת מחירי הנפט והתגברות החששות למשבר פיננסי ברוסיה ואצל יצואניות נפט גדולות נוספות. מנגד, בשוק האג"ח המקומי ראינו בחודש האחרון דווקא היפוך מגמה מהיר וחד, כאשר אגרות החוב הישראליות צללו בין 2.5% ל- 7.5% תוך מספר שבועות בודדים, ומחקו כמעט את כל הרווחים של 2014 שנרשמו באפיק.

אפשר להניח שלהודעה המפתיעה על הקדמת הבחירות לעוד מספר חודשים, היה חלק בשינוי מגמת עליות השערים. עם זאת, עליית התשואות נובעת גם מההאטה בקצב הצמיחה של המשק המקומי. בנוסף, סוכנויות הדירוג מודיס' ופיץ' הורידו את אופק הדירוג של ישראל מ"חיובי" ל-"יציב" על רקע הציפיות שלהן לעלייה בגירעון התקציבי של המדינה בשנים הקרובות. חשש נוסף הוא מכך שממשלה חדשה עשויה לדחות או לבטל החלטות של הממשלה הנוכחית לקיצוצים או לרפורמות, שיכולות היו לשמר רמת אינפלציה נמוכה, כזו שחיונית להתמודדות עם בעיית יוקר המחיה בישראל. עלייה באינפלציה עלולה להקדים את העלאת הריבית, משהו שיכול להקשות על חברות רבות לעמוד בהתחייבויות הפיננסיות שלהן, במיוחד לאחר שהתרגלו למחזור חובות באמצעות הלוואות בריבית נמוכה למדי.

חוסר הוודאות וההשפעה האפשרית שלו על האינפלציה, הובילו לעלייה בציפיות האינפלציוניות לשנים הקרובות ופתיחת המרווחים בין האג"ח הממשלתיות השקליות לצמודות. להערכתנו, ציפיות האינפלציה הנוכחיות גבוהות מידי. כזכור, בשנה האחרונה ראינו את מדד המחירים לצרכן דורך במקום ואפילו יורד במקצת. זאת תוצאה ישירה של הירידה בביקושים במשק, התגברות התחרות ברשתות השיווק, ירידה במחירי התקשורת, במחירי האנרגיה, ואפילו האטה בקצב עליית מחירי השכירות. למעשה, בנטרול סעיף הדיור, המדד היה נמצא יותר מאחוז מתחת לנקודה בה הוא ניצב לפני 12 חודשים.

לפי הנתונים הכלכליים של החודשים האחרונים, אפשר להעריך שנראה המשך של ביקושים נמוכים יחסית במשק יחד עם המשך ירידות מחירים מתונות של מוצרי הצריכה. גם מחירי האנרגיה צפויים להישאר נמוכים בעתיד הקרוב לאור הצהרתה של אופ"ק שלא תצמצם את קצב תפוקת הנפט בקרוב. אי לכך, נראה כי ציפיות האינפלציה כפי שהן משתקפות מהפער בין תשואות האג"ח השקליות לצמודות, הן גבוהות מידי, ולכן יש עדיפות לאפיק הממשלתי השקלי. בנוגע למגמה עצמה בשוק האג"ח, להערכתנו אינפלציה נמוכה תסייע לבנק ישראל להשאיר את הריבית ברמה נמוכה, כך שתשואות האג"ח הממשלתיות לא צפויות להמשיך לעלות בעתיד הקרוב. במילים אחרות, אמנם רווחי הון באפיק הם מצומצמים לדעתנו, אולם ירידות המחירים שראינו בדצמבר הן ככל הנראה רק "רעש רקע" זמני, ושוק האג"ח ימשיך במגמה חיובית בעתיד הקרוב.