לסחור בבורסה בת"א - שוק משוכלל? לא תמיד. מגדל.
כיצד הפסידה גברת כהן 15% מכספה בשל שיטת המסחר בבורסה בת"א?
הנחת העבודה של מי שסוחר בבורסה בת"א היא כי הוא פועל בשוק משוכלל. למשל, ידוע לכול שאם נייר שנסחר באופן דואלי רשם עלייה משמעותית במחירו במהלך המסחר בחו"ל, הוא יסגור את הפער למחרת בבורסה בת"א.
עם זאת, במקרה שנייר גדול שנסחר כחלק מהמדדים העיקריים עולה בצורה משמעותית בחו"ל, סגירת פערי המחיר מתעכבת לשלב המסחר הרציף מפני ששלב פתיחת המסחר מוגבל טכנית לעלייה מקסימאלית של 35%, מה שיוצר עיוותים וכשלים ועלול ליצור הפסדים דווקא בקרב אלו שפחות ערים למתרחש, גברת כהן שמחזיקה קרנות נאמנות, למשל.הפוטנציאל לקיום מסחר בשער שגוי (שלא מגלם את מלוא העלייה במחיר) יוצר בעייתיות ומעלה מספר תהיות:1. האם מי שמוכר את הנייר בשלב הפתיחה ולא מודע להגבלת התנודה, או לשינוי שחל בנייר או שזו בכלל הוראת תוקף ש"רצה" כבר מספר ימים, אנוס למכור בשער שגוי טכנית?
2. האם מי שמוכר קרן נאמנות בקטגוריית ת"א 25 או ת"א 100 במחיר הפתיחה, אנוס בעקיפין למכור נייר זה במחיר שאינו הוגן מכיוון שאין לו את המידע לגבי המניה הספציפית?
3. האם יצירת העיוות הזה במדד הפתיחה מאלצת את קרנות הנאמנות ליצור ולפדות קרנות בשערים מעוותים טכנית בגלל המנגנון הלקוי של שיטת המסחר בבורסה?
4. ואם יתרחש מקרה כזה ביום פקיעה, כמה יפסיד גוף ארביטראז' ממונף שאינו יכול להתכסות בפועל בשער הפתיחה על סחורה הפוקעת לו בנגזרים? נזק שנגרם משער טכני שגוי יגרור אפקט דומינו הן של הפסדים והן של תביעות בין הגופים הנוגעים בדבר.
5. ואולי הסעיף החשוב/ החמור ביותר הוא שכאשר ירוצו המשקיעים המתוחכמים לקנות את הקרנות הנ"ל בשער הפתיחה הם יקבלו אותן במחיר שגוי ומעוות כשההפסד יתגלגל לפתחם של שאר מחזיקי היחידות שאין להם כלל מושג על מה שהתרחש! ומעבר לזה, עד היכן יגיע הסבסוד הזה שכן אין אנו יודעים את המחזור האמיתי אלא את המחזור בפתיחה בלבד, בעוד שהקרנות ירוצו להתכסות בשלב המסחר הרציף שיתאפיין במחזור ובמחיר גבוה משמעותית. כמובן שהבעיה הזו גדלה, שכן הקרנות חייבות לספק את היקף הביקוש גם אם אין ביכולתן לקנות את הנכסים באותו שער אומלל, שער הפתיחה השגוי.הבורסה, באמצעות שלל תקנות, נהלי מסחר ובקרות מוודאת שהשוק אכן יישאר משוכלל ושלא ייוצרו עיוותים במחירי הניירות כתוצאה מפערי מידע בין המשקיעים. זו הסיבה שמתבצעת הפסקת מסחר בנייר ערך של חברה שעומדת לפרסם הודעה חשובה אשר תשנה מהותית את שוויה. מיד אחרי פרסום האינפורמציה מקבל אותו נייר שלב "פתיחה" רב צדדי שאיננו מוגבל בתנודת שער כדי לייצג את שוויו האמיתי והמעודכן של הנייר. כך שלמעשה יש תשובה גם למקרים המתוארים לעיל ואנחנו רוצים לחשוב שיש על מי לסמוך כך שתקלות פוטנציאליות מסוג זה יקבלו מענה מהיר ויחסכו מראש ההשלכות הבעייתיות הכרוכות בתרחיש מסוג זה. ב-6 לספטמבר יחול שינוי בתקנון הבורסה שיאפשר, אולי, התמודדות טובה יותר עם מקרים כפי שתיארתי. שלב הפתיחה יוכל להידחות פעמיים במקרה של תנודת שער קיצונית. כמובן, שזה פתרון קצת מסורבל (היה יותר פשוט לבטל את הגבלת השער ולהאריך רק את הנייר הבודד) אבל אני צופה שהצעד הזה יהיה אפקטיבי במידה כיוון שסוף סוף יפתח מדד הפתיחה בשערו הכלכלי והנכון וימנע את פוטנציאל העיוות.
מאת זיו פניני מנהל חדר המסחר של מגדל שוקי הון
