אירופה רגועה, מדי. פסגות.

קרן המטבע הבינ"ל תנסה להרחיב את רשת הביטחון
ה-IMF ינסה להרחיב את היקף התמיכה הפוטנציאלי שלו בכ-500 מיליארד דולר וזאת על מנת לתת מענה לשווקים המחפשים וודאות ביכולת הסיוע למדינה גדולה כמו איטליה או ספרד במידה וזו תצטרך סיוע בתשלומי החובות שלה. גיוס בהיקף כזה יגדיל משמעותית את כוח האש של ה-IMF העומד כיום על 387 מיליארד דולר. אם ניקח בחשבון את התחייבות מדינות האיחוד האירופי (מלבד בריטניה) להזרים לקרן 150 מיליארד אירו נוספים הרי שהיקף התמיכה של הקרן עשוי לחצות את גבול טריליון הדולר. מפחות מזה אנחנו כבר לא מתרשמים. יש לזכור כמובן שעל מנת לקבל סיוע מהקרן צריכות ספרד ו/או איטליה לפנות בבקשה רישמית לתמיכה ולוותר על החופש שבניהול מדיניות פיסקאלית עצמאית. בכל מקרה, ע"פ התוכנית הגיוס יעשה בעיקר דרך מדינות ה-BRIC, יפן ויצואניות הנפט, כנראה תמורת הגדלת זכויות ההצבעה של מדינות אלו בקרן. בשל כך סביר כי ארה"ב תתנגד למהלך אשר יגביר את כוחה של סין במערכת הכלכלית-פוליטית הגלובאלית.

הסדר החובות היווני קורם עור וגידים
המשא ומתן להסדר החובות באירופה קרוב, על פי הדיווחים, לסיומו ובמסגרתו "יתנדבו" המחזיקים הפרטיים למחיקה של 68% מערך האג"ח היווני שברשותם. לא ניכנס פה לפרטי התוכנית כיוון ש: א) עוד אין הסכמה ב) הפרטים המדווחים בסוכנויות החדשות העיקריות עדיין מעורפלים וסותרים האחד את השני ג) אם לדיווחים של ממשלת יוון אנו כבר לא מאמינים איך נאמין לדיווחים של העיתונות המקומית? בכל מקרה ההסדר יכלול כנראה החלפה של האג"ח הקיים באג"ח חדשה לתקופה של 20-30 שנים עם קופון משתנה בגובה של 3-5%.
לא מעט שאלות נותרות עדיין פתוחות בנוגע להסדר, על חלקן או רובן לא בטוח שנקבל תשובה גם כשההסדר יגיע לצורתו הסופית.
• האם הניסיון להציג את ההסדר כהתנדבותי יצליח לשכנע את חברות הדירוג לא להוריד את דירוג יוון ל-D (דיפולט)? שאלה זו חשובה כיוון שהיא המפתח לשאלה הבאה החשובה עוד יותר
• האם הסדר החובות יפעיל את חוזי הביטוח (CDS) על האג"ח היווני ויאלץ את הגופים שכתבו את החוזים לשלם למחזיקי האג"ח? אם לא, מה המשמעות וההשלכות על שוק ה-CDS העולמי שהיקפו ע"פ ההערכות כ-7 טריליון דולר?
• מה יקרה לאג"ח שמחזיק ה- ECB? הסדר החובות הנרקם הוא רק עם המחזיקים הפרטיים ולא עם ה-ECB המחזיק כ-20% מהחוב היווני. אם ה-ECB הוא לא חלק מההסדר האם הוא יוכל למכור אח"כ את האג"ח למחזיקים הפרטיים, כאשר הסבירות לדיפולט נוסף תהיה נמוכה מאוד ולרשום רווח של עשרות אחוזים על ההחזקה?
• מה יקרה לבנקים היווניים אשר מחזיקים את רוב החוב הממשלתי? במידה וחלקם יקרסו כתוצאה מהמחיקה, מי ילאים אותם ? הממשלה שכרגע פשטה רגל?
למרות כל השאלות הפתוחות השווקים מרוצים מההתקדמות במו"מ כאשר בורסת אתונה עלתה ב-13.3% בעשרת הימים האחרונים וב-4.1% מתחילת השנה.

עוד באירופה
• סוכנות הדירוג פיץ' הודיעה כי היא מתכוונת להוריד את דירוג החוב של איטליה מרמה של A+ לרמה של A-. האנליסטים ב-S&P שכרגע דירגו את יוון כ BBB+ שמעו את החדשות וצחקו. שאר העולם לא הניד עפעף. למרות האדישות היחסית להורדות הדירוג באירופה חשוב לציין כי לעובדה שאיטליה רחוקה רק שלוש הורדות דירוג מרמה של "דירוג ספקולטיבי" יש משמעות לא פשוטה מבחינת הבנקים באירופה. נסביר:
לכל סוג של הלוואה שנותן בנק מסחרי, יש יחס הלימות הון המחייב אותה על פי כללי באזל II. ככל שההלוואה מסוכנת יותר, כך סביר שהרגולטור ידרוש שהבנק ישים בצד אחוז גבוה יותר. הורדת דירוג לרמה שאיננה מסווגת כ"דירוג השקעה" (Investment grade) מחייבת את הבנקים שמחזיקים אג"ח בדירוג החדש להקצות עבורו הלימות הון של 100% (במקום 20%). מכאן שהביקוש לאג"ח כזה אוטומטית יורד .עד לאותה נקודה, יכול היה הבנק להחליט שהתשואה הגבוהה מצדיקה את הסיכון, אולם דרישת הלימות ההון מפחיתה, למעשה, את התשואה שהבנק ייראה. הסיכון עדיין שם, אבל התשואה בפועל התכווצה. מעבר לכך, גופים המחויבים להחזיק אג"ח בדירוג השקעה בלבד והחזיקו באג"ח ייאלצו למכור את האג"ח מסיבות טכניות.
• ראש ממשלת איטליה, מריו מונטי, העביר בקבינט תוכנית לעידוד התחרותיות באיטליה במטרה לתמוך בצמיחה ובכך למנוע ירידה דראסטית בהכנסות ממיסים אשר עלולה לבטל את השפעתן של תוכניות הצנע במשק.
• צ'ק ליסט לפתרון המשבר האירופי:
[attachment=0:3oot4dki]psagot.jpg[/attachment:3oot4dki]
נתוני מאקרו מעורבים בארה"ב



• מדד המחירים לצרכן נותר ללא שינוי, חודש שני ברציפות, זאת לעומת ציפיות לעלייה של 0.1% במדד. מדד מחירי הליבה עלה ב-0.1%. המשך הירידה במחירי האנרגיה הוא הגורם העיקרי למדדים הנמוכים בחודשים האחרונים.
• התחלות הבנייה בחודש דצמבר עמדו על 657 אלף (קצב שנתי) לעומת 685 אלף בחודש קודם וקונצנזוס של 680 אלף. למרות הנתון המאכזב נראה כי התחלות הבנייה בארה"ב הגיעו לרמה המהווה תחתית, מה שצפוי לתמוך בצמיחה ב-2012 (ע"י הסרת ההשפעה השלילית של הירידה בהתחלות בשנים האחרונות). במידה וירשם גידול עקבי בהתחלות הבנייה פוטנציאל הצמיחה אף גבוה יותר.
• דרישות ראשוניות לדמי אבטלה ירדו לרמה של 352 אלף דרישות בלבד, לעומת 402 אלף בחודש שעבר וקונצנזוס של 384 אלף. יש לקחת את הנתון המפתיע בעירבון מוגבל שכן בחלק מהמדינות המספרים הם רק אומדנים של לשכת התעסוקה בגלל יום מרטין לותר קינג שחל בסופ"ש ולא אפשר לקבל נתונים אמיתיים. בשל כך, הנתונים יכולים להתעדכן בשבוע הבא כלפי מעלה באופן חד. בגלל תנודתיות הנתון השבועי נהוג להתייחס לממוצע הנע ל-4 שבועות האחרונים וזה ירד מ-382.5 אלף דרישות חדשות ל-379 אלף בלבד.
• מכירות בתים קיימים עלו ל-4.61 מיליון (קצב שנתי) לעומת 4.39 בחודש שעבר ו-4.64 ע"פ הקונצנזוס. זהו חודש שלישי ברציפות בו מכירות הבתים הקיימים עולות, בהחלט נתון נוסף המצייר תמונה מעודדת על התאוששות שוק הנדל"ן האמריקאי.

החלטת הריבית מחר
בהיעדר דרמות באירופה בנק ישראל ימשיך להערכתנו למשוך זמן ויותיר את הריבית על כנה חודש נוסף. כיוון שאנו מעריכים שעוד נראה דרמות בהמשך, אנו מאמינים כי הריבית תרד עוד פעמיים בהמשך השנה ותעמוד על 2.25%.


אורי גרינפלד, מנהל מחלקת מאקרו - פסגות בית השקעות