מדד אוקטובר והשלכותיו. אפסילון.

תשמעו בדיחה: הגורם שמיתן את עליות המחירים בחודש אוקטובר היה...סעיף הדיור. סיפרתי את הבדיחה הזו למכרים שלי שהם זוג צעיר והם ממש לא צחקו. אנשים איבדו את חוש ההומור במדינה הזו. מי אמר שסטטיסטיקאים הם אנשים משעממים? האמת, לא מצחיק, מפני שהבדיחה הזו על חשבוננו. מישהו באמת מאמין ששכר הדירה ירד בחודש אוקטובר? הרי ברור לכל בר דעת שהנתון הזה הוא תוצר של נפלאות הסטטיסטיקה שבוחנת מספרים ולא מציאות.

אלא שהלשכה אינה הגורם שאליו צריך לבוא בטענות. נהפוך הוא. למדד האחרון צורפו גם נתונים מפורטים מבעבר לגבי שוק הדיור שמאפשרים מבט עמוק יותר על הענף. מהנתונים מתגלה שבעוד שב 12 החודשים האחרונים מחירי הדירות עלו בשיעור של 20%, מחירי שכר הדירה עלו ב 4.5% בלבד. המשמעות של הנתון הזה היא פשוטה : מאחר ומחירי השכירות משמשים למדידת מחירי הדיור במדד המחירים לצרכן, העלייה החדה במחירי הדירות כמעט ולא באה עדיין לידי ביטוי במדד המחירים הכולל. העובדה הזו גם מפתיעה וגם מדאיגה. מפתיעה, בשל העובדה שעד לאמצע שנה שעברה היה מתאם מושלם בין שכר הדירה לבין מחירי הדירות. מדאיגה, נו באמת צריך להגיד למה?

אם נניח לרגע למחירי הנדל"ן ונבחן את שאר הגורמים שהשפיעו על המדד, נגלה שמדד מחירי המזון עלה ב 0.7% ומחירי הפירות והירקות עלו ב 3.8%. מרוב שאנחנו עסוקים בנדל"ן לא שמנו לב שמדד מחירי הסחורות החקלאיות עלה מאז אמצע יוני בכ 40% !!! כמעט ולא חולף יום שבו חברת מזון מודיעה על העלאה במחירי מוצריה. ברוך בואכם לגלובליזציה שמשמעותה במקרה הזה הוא שאם בסין אוכלים יותר בשר, אז גם מחיר הסטייק שלכם עולה. אתם מוזמנים גם לבחון את התופעה של היפרדות (DECOUPLING) בין העולם המפותח לבין העולם המתפתח שהולכת ותופסת תאוצה שאחת התוצאות שלה היא אינפלציה גבוהה מזו ששוררת בעולם המפותח. הביטו על הגרף המצורף למטה שמתאר את האינפלציה הממוצעת בכמה מהמדינות המתפתחות לעומת האינפלציה במדינות המפותחות.
ראה איור מס' 1.
זה לא שהעולם המפותח לא צריך להתמודד עם מחירי סחורות גבוהים, אלא שככל הנראה הצמיחה האנמית שמאפיינת את החלקים האלו של העולם ממתנת את הנסיקה במחירי הסחורות, "פריבילגיה" שאינה שמורה למדינות המתפתחות. אחד המאפיינים של המדינות המתפתחות הוא שחלק ניכר מהצמיחה מגיע מהעלייה בצריכה הפרטית המקומית, שהיא כשלעצמה גורמת לעליית מחירים (נדל"ן למשל), מה שכמובן מצטרף ללחצים אינפלציוניים אקסוגניים. וכך, ניתן לראות מספר הולך וגדל של מדינות שמעלות את הריבית בקצב גבוה מהצפוי (אוסטרליה), או נוקטת באמצעים מוניטריים אחרים בכדי להתמודד עם האינפלציה (סין). אל תתנו לכותרות להטעות אתכם, הפעולות המוניטריות הללו הן חדשות טובות לשוק. הפעולות הללו הן חלק ממהלך של התאוששות נורמלי לחלוטין, שמבשר על כך שהמשקים האלו חוזרים לצמוח, מה שמצריך נקיטה של פעולות לריסון איומים עתידיים.

נחזור אלינו. בעקבות המדד האחרון החל להתגבש קונצנזוס לפיו הריבית לא תועלה מאחר והמדד לא חרג באופן משמעותי מהצפי. הבדיחה הזו רק הולכת ונהיית משובחת יותר ויותר. לא רק שהמדד הזה חרג, אלא שבהמשך לבדיחה מתחילת הסקירה, ללא רכיב הנדל"ן (שירד?!), המדד עלה ב 0.7%. אם זו לא חריגה מהצפי, אז מה כן ?

השורה התחתונה היא שבנק ישראל ייאלץ במוקדם או במאוחר לפעול באופן נחוש יותר על מנת למנוע צרות בעתיד. ואם בנק ישראל לא יעשה כן, אז השוק יעשה זאת בשבילו. הגרף המצורף למטה מתאר את התחזית של "אפסילון" לגבי עקומי התשואה העתידיים. אנו צופים שב 12 החודשים הקרובים הריבית תועלה ל 3% לפחות, מה שיגרום לשקלים הקצרים להיסחר בתשואה של 3.25% לערך. בהנחה שהשיפוע יהיה מתון מעט יותר מזה הנוכחי (בכ 0.2%) ובהנחת צמיחה נמוכה יותר מהצפי (כ 3.6% לערך), אנו מעריכים שהטווח הארוך ייסחר ברמה שגבוהה בכ 0.2% לערך מהרמה הנוכחית. למרות העלייה הצפויה בעקום השקלי, אנו מניחים שדווקא העקום הצמוד יסבול יותר וזאת בשל העובדה שאת המהלך של עליית תשואות, העקום הצמוד מתחיל מנקודה הרבה יותר נמוכה שנובעת מהציפיות האינפלציוניות הגבוהות שהוא משקף כעת.
ראה איור מס' 2.
אנו מניחים שברגע שבנק ישראל יפעל באופן אגרסיבי יותר, הדבר יסייע להתמתנות הציפיות האינפלציוניות, שעומדות כרגע על כ 3% ומעלה לאורך כל העקום. פעולה נחושה של הבנק המרכזי עשוייה להוריד את הציפיות האינפלציוניות בכחצי אחוז (תלוי כמובן בעוצמת הפעולה) ולגרום לעליית תשואות חדה שלהערכתנו תגיע ל 1% לערך בטווחים הקצרים ו 0.4% - 0.5% בטווחים הארוכים. לאור זאת, הקטנו את האחזקה שלנו באגרות החוב הצמודות לטובת אגרות חוב שקליות קצרות בקרנות המעורבות כגון אפסילון (B2*) תיק השקעות ואפסילון (B2*) אג"ח כללי פלוס. פוזיציה זו בחלק הסולידי בקרנות הינה לצד חשיפה מנייתית גבוהה עליה הרחבנו בסקירות הקודמות.

נכתב ע"י עידן אזולאי, מנכ"ל

אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ.