תופעת ההדבקה הפיננסית: למה כשהבורסה בוול סטריט מתעטשת – כל השווקים חולים?

אינטגרציה כלכלית או התנהגות עדר - מהן באמת הסיבות לכך שמשק כנפי פרפר בוול סטריט יוצר סופת הוריקן כלכלית בשווקים הגלובליים, מתל אביב ועד טוקיו?
בכל פעם ששוק המניות האמריקאי יורד בחדות, משקיעים בתל אביב, פרנקפורט וטוקיו בוחנים את הסיבות. לעיתים, אין שינויים מהותיים בכלכלה הגלובלית, אך המדדים בכל זאת צונחים והפחד מתפשט. הנושא המרכזי הוא ההדבקה הפיננסית מוול סטריט לשווקים גלובליים: האם מדובר באינטגרציה כלכלית אמיתית או בהעברת פאניקה והתנהגות עדרית שמגבירה תנודתיות מעבר לנתונים המקומיים? מהן באמת הסיבות לכך שמשק כנפי פרפר בוול סטריט, בדמות תנודה בבורסה או החלטת ריבית של הפד, יוצר סופת הוריקן כלכלית בשווקים הגלובליים, מתל אביב ועד טוקיו?
מחקרים אקדמיים מהעשורים האחרונים מציגים תמונה מורכבת. וול סטריט אינה רק השוק הגדול בעולם עם שווי שוק של כ-50 טריליון דולר ב-2025, אלא מרכז כובד פסיכולוגי שמייצר נרטיבים, ציפיות ופאניקה שמתפשטים לשאר העולם. לדוגמה, במהלך משבר הקורונה ב-2020, קורלציית התשואות בין S&P 500 לבין מדדים אירופים כמו FTSE 100 עלתה מ-0.71 בשנים 2019-2015 ל-0.85 בשיא המשבר, מה שמעיד על התחזקות הקשרים בזמני לחץ.




המחקר המכונן: אינטגרציה מול הדבקה
המחקר "Market Integration and Contagion" של גירט בקארט, קמפבל הארווי ואנג'לה נג, שפורסם ב-2005 ועודכן לאחר משבר 2008, בוחן האם תנועות משותפות בשווקים נובעות מגורמים כלכליים משותפים או מפחד. החוקרים מגדירים הדבקה כ"קורלציה בין שווקים מעבר למה שמצופה מגורמים כלכליים בסיסיים". הם משתמשים במודל דו-פקטורי עם גורמי בטא משתנים בזמן, הכולל פקטור אמריקאי (תשואת S&P 500) ופקטור אזורי, כדי לבודד שאריות (שוקים אידיוסינקרטיים) ולמדוד קורלציות עודפות.
בניתוח נתונים מ-1980 עד 1998 על 22 מדינות באירופה, אסיה ואמריקה הלטינית, נמצאו קורלציות ממוצעות: 0.587 בין אירופה לארצות הברית, 0.432 בין אמריקה הלטינית לארצות הברית, ו-0.146 בין אסיה לארצות הברית. הפקטור האמריקאי הסביר כ-30% מהשונות באירופה, אך פחות באמריקה הלטינית (מתחת ל-20% בחלק מהמדינות).
במשבר מקסיקו 1994-1995 לא נמצאה הדבקה: שינוי בקורלציית השאריות היה 0.004 - לא משמעותי. לעומת זאת, במשבר אסיה בשנים 1998-1997, קורלציות השאריות זינקו פי שניים באסיה, מה שמעיד על הדבקה מעבר לגורמים כלכליים.
"מצאנו עליות משמעותיות כלכלית בקורלציית השאריות, במיוחד באסיה, במהלך משבר אסיה", כותבים החוקרים. המודל דוחה CAPM עולמי טהור ב-21 מ-22 מדינות, מה שמצביע על אינטגרציה חלקית.


כשהפיזור נכשל במשברים
תובנה מרכזית היא עלייה בקורלציות בזמני משבר, מה שמבטל את יתרונות הפיזור הגיאוגרפי. במשברים כמו זה שאירע באסיה בשנת 1997 (קורלציות זינקו מ-0.4 ל-0.8 בין אסיה לארה"ב), בועת הדוט-קום בשנת 2000 (קורלציה גלובלית ממוצעת 0.65), המשבר ב-2008 (קורלציה בין S&P 500 ל-MSCI World עלתה ל-0.92), ומשבר הקורונה 2020 (קורלציה ממוצעת בין אינדקסים גלובליים 0.875), השווקים נעו יחד בעוצמה גדולה יותר מהמצופה מגורמים מקומיים.
בקורונה, שווקים מתעוררים ספגו הדבקה חזקה יותר: יציאת משקיעים זרים גרמה לירידות של 40-30% במדדים כמו Bovespa ות"א-125, לעומת 34% ב-S&P 500. במחקר מ-2023 על הקורונה נמצא כי קורלציות גבוהות נבעו מהתנהגות עדרית ומפחד (מדד VIX זינק ל-82.7), עם השפעה גדולה יותר על שווקים מתפתחים בשל תלות בהון זר. באירופה, אינטגרציה אזורית (כמו מדיניות מוניטרית משותפת) הפחיתה חלק מההדבקה, אך עדיין נרשמה קורלציה של 0.9 עם S&P 500.
ב-2022, עם אינפלציה ואגרות חוב עולות, הקורלציות נשארו גבוהות: בין S&P 500 לדאקס 0.75, ולניקיי 0.68. ב-2024-2025, מתחים גיאופוליטיים כמו מלחמות באוקראינה ובמזרח התיכון הגבירו קורלציות, עם ירידות סינכרוניות של 5%-10% בימי שיא.
מחקר מ-2025 על קשרים בין ארה"ב ל-BRICS מציין כי "הקישוריות הדינמית בין S&P 500 לשווקי BRICS מתגברת באופן ניכר במהלך אפיזודות משבר", עם מדד קישוריות כולל (TCI) שהגיע ל-90% בשיא הקורונה, וממוצע של 30%-60% בתקופות רגילות.


למה דווקא וול סטריט?
וול סטריט שולטת בגלל נזילות (מחזור יומי של 500 מיליארד דולר), גישה למידע (בלומברג, CNBC), ויצירת נרטיבים. משקיעים גלובליים רואים בתנועותיה צפי לעתיד: ירידה ב-S&P 500 מובילה לפחד ממיתון, מה שגורם לירידות באירופה (למשל, 4% ירידה בדאקס בעקבות 3% ב-S&P), באסיה ובישראל. ב-2025, עם עליית ריבית פד ל-5.5%, שווקים גלובליים ירדו בשיעור של 5%-2% ביום ההכרזה, למרות נתונים מקומיים יציבים.
גורמים נוספים: קרנות סל גלובליות (ETF עם נכסים של 10 טריליון דולר), מסחר אלגוריתמי (70% מהמסחר בוול סטריט), ומודלי סיכון דומים. מחקר מ-2024 על בינה מלאכותית בפיננסים גילה כי אלגוריתמים מגבירים הדבקה: הם מגיבים לנתוני וול סטריט תוך שניות, מה שמוביל לזרימות הון מהירות. במחקר מ-2025 על שווקים מתעוררים ומפותחים, נמצאו קורלציות זמניות שזינקו מ-0.32 להודו-ארה"ב ל-0.78 במהלך הקורונה, עם פרמטר התמדה של 0.9571 שמעיד על שימור ארוך טווח של קשרים.
"הקורלציות עלו באופן משמעותי במהלך המשבר... מה שמאשר הדבקה כיוון שזעזועים הועברו במהירות", כותבים החוקרים.


מחקרי המשך: החיבור מתחזק
מחקרים שנערכו בשנים 2025-2020 מצביעים על התחזקות הקשר. במחקר על הקורונה, נמצאה הדבקה בין ארצות הברית, אירופה וסין: מדדי קורלציה זינקו ל-0.8-0.9, עם השפעה חזקה יותר על סין (ירידה של 12% בעקבות 10% ב-S&P).