זרקור: אגחים סאני/סקיילקס

לא היה בכוונתי לפרסם משהו בנושא, כיוון שהניתוח מניח הרבה הנחות. עם זאת, נראה שיש עניין בנושא ... אז הנה הניתוח. בניתוח, אתחיל מסקיילקס ואעבור לסאני.

סקיילקס:
נכסים:
- 45% מפרטנר בשווי שוק של 2000 מליון שקל.
- הון חוזר לפעילות פלאפונים, כ-200 מליון שקל.
- הערכת שווי פעילות סמסונג (ללא הון חוזר), כ-600 מליון שקל. אנו נעריך 400 מליון.
- מזומן, כ-300 מליון שקל.

חובות:
- חוב עם שיעבוד מניות 2400 מליון שח (מובטח ע"י מניות פרטנר בשווי שוק של כ-1300 מליון שקל).
- חוב ללא שיעבוד כ-300 מליון שח.

נכסים לא משועבדים:
מניות פרטנר בשווי שוק של כ-700 מליון ש"ח.


ראשית, נשאל את עצמנו - האם התמחור של פרטנר בשוק סביר. פרטנר תרוויח השנה כ-500 מליון שקל. הסכנה העיקרית היא הרגולצייה וכניסת המתחרים. יונח לעת עתה כי הרגולצייה אמרה את דברה ולכן נתמקד במתחרים. נשאלת השאלה, באיזו רמת רווח כבר לא כדאי למתחרים להיכנס לשוק (הוצאות הקמה גבוהות מדי)? אם נידע את התשובה לשאלה זו, נידע לתמחר את רצפת הרווח של פרטנר (בהנחה שפרטנר לא תצא מהשוק).במצב יציב רוב הכלכלנים טוענים כי המספר גבוה מ-400 מליון שקל. אני קטונתי מלתת הערכה ולכן אסתמך על 400 מליון שקל כמספר מייצג.
נחזור לפרטנר - מהו שווי חברה המרוויחה 400 מליון שקל בשנה? כל אחד ייתן לעצמו את התשובה, אני אשתמש במכפיל 10 ואקבל 4000 מליון שקל. כלומר, נראה לפי ניתוח זה כי לעומת מחיר הרצפה, פרטנר נסחרת בכ-10% מעל שוויה. על פרמיית שליטה נהוג לשלם 15%, לכן לצורך הניתוח שווי השוק של מניית פרטנר מייצג.

כלומר, קיים חוב כולל של כ-2700 מליון שקל ומולו נכסים ב-2900 מליון שקל. כלומר, אם סקיילקס פושטת היום את הרגל, רוב (אם לא כל) החוב ישולם (המובטח והלא מובטח), אך ספק אם בעלי המניות ייראו אגורה.
ננסה ניתוח נוסף בסנאריו לא מציאותי (לדעתי), בו פרטנר מאבדת 30% נוספים. סך הנכסים המשועבדים הוא כ-1000 מליון שח, סך החוב אחרי מתן השיעבוד (לחובות עם השיעבוד) הוא כ-1700 מליון שח וסך הנכסים הוא כ-1200 ולכן אגח ללא שיעבודים בסנאריו זה שווה בערך 70 אגורות.

כעת ננסה לשחק ב"הסדרים". הרווח המינימלי שהציגה פעילות הפלאפונים (בשנים האחרונות) היה כ-60 מליון שח בשנה (השנה הוא מוערך ב-200 מליון). נניח לעת עתה 80 מליון שח. כמו כן נניח כי פרטנר מרוויחה כ-400 מליון שח ומחלקת 300 מליון שח דיבידנד בשנה. כלומר סקיילקס מציגה רווח של כ-230 מליון ש"ח בשנה על שווי נכסים (כמו שהם משוערכים בפתיחה) של 2900 מליון - כלומר כ-8% תשואה. יונח לרגע כי כל התשואה הזו מופנית לתשלום חוב של 2700 מליון שח בריבית של 5.5%, אזי מתקבל כי כל החוב משולם ב-20 שנים בערך (בהערכות מחמירות מאוד).


סאני:
נכסים:
- 79% מסקיילקס בשווי שוק של 400 מליון שקל אנו נשערך החזקה זו באפס (עקב הניתוח של סקיילקס).
- 2% מפרטנר בשווי שוק של 40 מליון שקל.
- נכסים נזילים אחרים, כ-40 מליון שקל (רובם נמכרו לאחרונה).

חובות:
- חוב כולל של כ-270 מליון שח.

אין צורך לשחק הרבה בשביל להבין שהניתוח להלן מעניק שווי רצפה של כ-30 אגורות לאגח.



סיכום ביניים:
סקיילקס כמו גם סאני אינם מסוגלות במצבן היום לשלם את החובות במועדם!!!. אם נתייחס לשתי החברות כחדלות פירעון, ניתן לפרק את הניתוח לשני חלקים והם:
1. הנושים של סקיילקס משתלטים על סקיילקס:
האגח ללא השיעבוד של סקיילקס שוות בתחום של 70-100 אג לאגח, האגח של סאני שוות כ-30 אג לאגח.
2. הנושים של סקיילקס מגיעים להסדר עם סקיילקס:
האגח ללא השיעבוד של סקיילקס שוות בתחום של 100-120 אג לאגח (יהיו הטבות בצורה של אופציות ו/או מניות), האגח של סאני שוות כ-100 אג לאגח.

המקרה היחיד בו כדאי להשקיע באגח סאני ולא באגח סקיילקס הוא המקרה בו סקיילקס מוכרת את פרטנר. המקרה הזה אינו far-fetched, אך כאשר יש לי אגח שנותן לי 30% בשנה עם רצפת ביטחון כל כך טובה, איני מוצא מקום להשקיע באגח שנותן 45% בשנה כמעט ללא רצפה. אישית הייתי שוקל לקנות את אגחי סאני אם היו נסחרים ב-37 אגורות (מול ה-58 של סקיילקס ז).


סיכום סופי:
אגח ז של סקיילקס הוא אגח בסיכון בינוני (הסיכונים הובהרו לעיל) עם משוואת סיכון - סיכוי מעולה. לשיקולכם ....



בברכה,

היי פיראט
ניתוח יפה מאוד. היתרון של סקיילס כמו שאני קורא את המצב הוא בנכסיה הנזילים שיעזרו לה לעמוד בחובה (אני לוקח בחשבון גם אפשרות של הסדר שיכלול פריסה חדשה של התשלומים תמורת העלאת ריבית, ביטחונות וכו).
מצרף קישור לניתוח של סקיילס שבוצע לפני כחודשיים ע"י צ'רניאק. אפשר לראות שלמעט סטיות קטנות הניתוח שלכם מאוד דומה כך שאתה בחברה טובה.
http://www.lpm.co.il/index.aspx?id=4017&itemID=4353

ראשית - תודה,
נראה שזה עניין אנשים וכיוון שעשיתי את הניתוח עבור עצמי, החלטתי לפרסמו.

הסתכלתי על הניתוח של צ'רניאק (להשוות אותי אליו - נו באמת ...:-), באה הנמלה אל הפיל ושאלה למי יש יותר גדול). לגבי סקיילקס, רוח הדברים דומה, אך נראה שהוא הרבה יותר אופטימי ממני (פעם ראשונה שזה קורה לי). אולי ההבדלים נראים קטנים, אך בסופו של יום הוא רואה תזרים של 300 מליון ש"ח ואני רואה 230 מליון ש"ח (רצפה כמובן). שזהו הבדל מהותי.

כמו כן יצויין כי המטרה היתה מעט שונה. המטרה שלי לא היתה להסביר מדוע אגח סקיילקס כדאי, אלא יותר במטרה להזהיר בפני הסיכון העצום הטמון באגח סאני ולהראות אלטרנטיבה שפויה יותר בחשיפה לקבוצה.


הייתרון העיקרי של סקיילקס (כפי שאני רואה זאת), הוא שכנראה יש לה רצפה סבירה מבחינת שווי נכסים. כלומר ה-worstCase שאני רואה כרגע (שיכול להשתנות בהמשך) הוא לא כל כך רע ....


תרשה לי לסיים באנקדוטה. בזמנו החלטתי להשקיע באלדן-טק/רילון. כאשר שקלתי את צעדיי בצורה זו בדיוק, הגעתי למסקנה שאלדן-טק עדיף. מהון להון, עד היום אני מחפש מאיין יבוא עזרי (מעל שנתיים ימים) בשני האגחים. אולי בסוף אראה משהו באגחים אלו אך כמובן שאגחי רילון ישלמו ראשונים ורק לאחריהם אלדן טק. מה שבא ללמדנו (ואני אכן למדתי) - אם יש בעיות, תיקח פחות תשואה ותתקרב לכסף (כלל ברזל שלי - לאחר הלימוד מאלדן-טק). גרידיות, אך במידה ... :-)

בברכה,

הי Pirat
הניתוח שלך לסקיילקס מניח מחיר ריצפה של 70 אג' כאשר המחיר כיום הוא כ-58 אג'.
כלומר המחיר הזה מבטיח רווח הון כמעט ודאי.
לפי המחיר כיום אני מניח שהמוסדיים מצפים לתספורת, פריסה מחדש של התשלומים.
אני מחכה לקנות (מעבר למנה 1 שקניתי בזמנו) בשער של כ- 53 אג'.
כיוון שבורסה אינה וודאית , לכן יש תמיד להזהר מהפתעות רעות.
תמשיך לפרסם את הנתוחים שלך המעוררים את האתר בתקופה הקשה כיום.

הי pirate, כולם
ניתוח יפה ומעניין, גם אני כרגע מחזיק באגחים הנ"ל ומתלבט ביניהם כפי שכתבתי בעבר.
מספר הערות שלי לניתוח:

1. סאני מחזיקה 2.2 מליון מניות של פרטנר, כפול 28 שקל למנייה זה מעל 60 מליון ש"ח ולא 40 כפי שכתבת.
2. מחזיקי הסדרות הארוכות של סקיילקס לא יכולים להתנגד לדיווידנד שסקיילקס תחלק לסאני. זה אינו אסור בשטר הנאמנות. ועד שסדרות אילו נפרעות סאני תפרע לפניהן.
3. האגח נסחר כרגע ב 55 אגורות, כלומר שווי חוב 230 מלש"ח (בניכוי האחזקה של בן-דוב עצמו באג"ח) - 230*0.55 = 125 מליון
4. מול ה 125 מליון הללו יש נכסים בשווי 60 מלש"ח מניות + נכסים אחרים (אתה כתבת 40, מיכה מעריך אותם ב - 50)

לכן אני לא רואה מחיר 30 רלוונטי לאגח כזה
אם פרטנר לא תחלק דיווידנד בקרוב, בן דוב יאלץ למכור חלק מפרטנר (מה שהוא כבר מתכנן לעשות, והחל לעשות מהלכים בענין) במחיר כנראה גבוה מהשוק - מהלך שיהיה כמובן מאוד חיובי לאגחים של שתי החברות
אלה 2 הסנט שלי... אשמח לתגובה :)

תודה,
דרור

השוק מתמחר הסדר בסאני בעקבות אי יכולת להעלות דיבדנד מסקיילקס למעלה ולכן סאני כנראה תלך להסדר בקרוב וסקיילקס תמשיך לשלם כרגיל.

מחזיקי האגח ימצאו סיבה למנוע את ההעלאת הדיבדנד מסקיילקסף לא יודע מה היא תהיה.

מכירה של פרטנר תטרוף את הקלפים בהתאם למחיר.

הלו reem,
ראשית, אשתדל להמשיך.
כמו שאמרת, אין דבר בטוח (בלעדי המוות). הניתוח נכון לרגע בו הוא נעשה. אם יהייה לי מה לעדכן, אעשה זאת ...


הלו freedom,
ראשית, תודה.

כעת, לגופו של עניין.
1. מניות פרטנר של סאני אינן "מניות שליטה" ומכיוון שכך שוות פחות 15%. מצד אחד, אכן נראה שהגזמתי בשווי שלהן מטה (אתה צודק ואני מתנצל). מצד שני, לפי הניתוח המילולי (ותפיסתי), נראה לי כי אתה הגזמת מעלה - אני אתקן את הניתוח לפי מניות פרטנר בשווי 50 מליון שח.
2. במהות, אכן עשיתי מישמש בין לפני ואחרי פדיון בסאני (כתיקון לניתוח שעשיתי בעבר). בוא נעשה מעט סדר ונראה אם טעיתי בההעברה - אנא קרא בשנית וראה אם אני טועה שוב (למען כלל הקוראים). הפעם הניתוח הוא להיום ומפורט יותר.
- החברה מחזיקה כ-10 מליון אגח, חוב האגח הכולל לאחר הפדיון הוא כ-240 מליון ולכן הצדק איתך - 230 מליון שח הוא המספר הנכון לאגח.
- נכסים בהחזקה לפני הפדיון בינואר (שלא נכנסו ל-Q3):
א. מזומן ושווי מזומן לפני הפדיון (בהסרת הלוואה קצרת טווח של 30 מליון מהבנקים): 30 מליון.
ב. מניות תפוז: 12 מליון.
ג. בניין תפוז - 13 מליון (נמכר לאחר Q3).
ד. נכס פתח תקווה - 11 מליון (נמכר לאחר Q3).
ה. דיבידנד סקיילקס - 2 מליון.
- פדיון בינואר - 50 מליון שח.

מסקנה:
- מזומן/נכסים פיננסיים סחירים באזור 20 מליון שח.
- מניות פרטנר בשווי 50 מליון שח.
- חוב של 230 מליון שח.

רוצה לאמר שאגח שווה 70/230 במקרה הגרוע. כלומר 30 אגורות לאגח. נראה לי שעשיתי את ההמרה נכון. אם אתה עדיין חושב אחרת, אנא הפנה אותי בסעיף הנכסים (ו/או החובות) לנקודה בה אני טועה (לבדיקה חוזרת). בכל מקרה, אם אני צודק או טועה, אני שמחתי לקבל את תגובתך (מה שאומר שמישהו גם בודק שאינני כותב שטויות :-)!!!).


לגבי נושא הדיבידנד, אני מסכים עם reem, סקיילקס תעביר דיבידנד לסאני???!!!! - סקיילקס היא חדלת פירעון דה-פקטו ולכן לדעתי זה לא יעבור (יגיע לבית משפט וייפול). בשטר הנאמנות יש סעיפים ערטילאיים של "חשש כבד לפדיון" ובן-דב ייתקשה לסתור זאת בבית משפט בתקופה הזו. לא הייתי סומך על דיבידנד!!!!


בברכה,

הי pirate, reem

יש לנו מעט מחלוקת בקשר לנכסים הנזילים של סאני, אני מבין שזה יותר קרוב יותר ל-50 מלש"ח אחרי הפדיון
אבל זו הסוגיה הפחות חשובה כאן, ובכל מקרה אפשר לחכות לדוחות הבאים ולברר מה מצב הנכסים

הסוגיה היותר חשובה פה לדעתי, הוא ששלחתם את סקיילקס להסדר מאוד מהר...
מדוע היא חדלת פרעון?
ממבט ראשון, נראה כי יש לה יותר נכסים מהתחייבויות בשלב זה
יש לה 400-500 מליון שקל במזומן כרגע, לשלם אגח"ים ולהעלות דיווידנד שהוא חלק ממדיניות החברה המוצהרת
במצב כזה אי אפשר לקחת חברה לביה"מ לעצור דויווידנד ידוע מראש

אני מודה שברגע שנכנסים לביה"מ כל המספרים עפים מהחלון ולכן גם לי לא כ"כ נוח עם זה...

תודה,
דרור

הא,

אבל בהחלט אפשר (גם חוקית). עם זאת, באווירה של היום, גם דברים לא חוקיים יעברו בבית המשפט.

בכל מקרה, סקיילקס צריכה להראות כיצד היא פורעת מליארד שקל ב-2014, אם תבקש לחלק דיבידנד. האם יש לך רעיון, כיצד היא יכולה להציג מצג כזה?

עם זאת, כל המובע הוא דיעה בלבד - כל אחד פועל בהתאם להבנה שלו ואין נכון או לא נכון. שיהייה בהצלחה ...

בברכה,

שאלה: בעקבות ההסטוריה (וההסטריה) במקרים דומים של הליכה להסדר, ומאחר ועדיין אין הצהרה על הסדר, האם עוד ניראה אגחים אלו במחירים נמוכים יותר (ראו ערך אאורה, קמן, דלקנ וכו') או שבמצב השוק הנוכחי, צל של הרים כהרים, ולכן הליכה להסדר לא תוריד בהכרח את מחיר השוק של האיגרות. מנסה לזהות פה טרנד למרות שמבין שכל מקרה לגופו.
תודה, רון

שלום לכולם

לעניות דעתי,
האמירה שב 2014 סקיילקס יתקשו לשרת את החוב ולכן המחזיקים יגררו אותה כעת לבית המשפט היא מופכרת. מי יכול לגרור חברה לביה"מ על הערכה שבעוד שנתיים היא תתקל בבעיות?
סקיילקס לא צריכה להראות כעת כיצד היא פורעת חוב ב 2014... יש לה עוד שנתיים לכך, ובשנתיים האלה היא חופשייה לחלק דיווידנד (מוצהר כחלק ממדיניות החברה הגלוי לכל)

רון, איני מנסה לחזות כאן האם האגח עוד ירד או שזו התחתית שלו. אני מעדיף להתרכז בנכסים ובתזרים שישרת את החוב.
המחיר מושפע מגורמים רבים , ותמיד יכול להיות נמוך יותר. היתרון באג"ח הוא שיש לו סוג של "תחתית", כלומר, בגדול, אם החוב יכול להיות משורת בזמן, ככל שהמח"מ מתקצר גם המחיר יעלה.


תודה על הדיון - לשם כך יש פורום!!
:)

דרור

הי hron,

בעיקרון, אין לדעת וכמו שאמרת, כל מקרה לגופו.

אוכל רק לאמר מהי אסטרטגיית ההשקעה שלי ...
באסטרטגיית ההשקעה שלי אני משקיע לא סוחר. רוצה לאמר, לעולם איני משקיע כי אני "מאמין שהמחיר יעלה" ולעולם איני מוכר כי אני "מאמין שהמחיר ירד". אני קונה כשלפי התחשיבים שלי העסקה משתלמת (ביחס לשוק) ומוכר כשהעסקה רעה.
דוגמא, קניתי נאנט כאשר היתה בצניחה חופשית כי חשבתי שהעסקה משתלמת. מנגד, מכרתי אפריקה כו (למרות שהאגח מעולה) כי לדעתי הוא נסחר גבוה ביחס לשוק (שנמצא מחוץ ליציבות).

ההתיחסות היחידה שלי למסחר היא בכך שכל נייר אני קונה בהדרגה ומוכר בהדרגה. לדוגמא (קצת קיצונית) אני אישית מחזיק היום כ-24% מהתיק בפטרוכימים אגח ו. הגעתי לכמות הזו כיוון שקניתי בסכומים הולכים וגדלים אל תוך הירידה (משער 50 עד שער 34) והנייר עלה מאז מאוד. כיום (למרות שאני חושב שהנייר עדיין מאוד אטרקטיבי) אני מוכר בסכומים הולכים וגדלים, שכן אחוז האחזקה שלי בנייר יצא מפרופורצייה סבירה בעיני (אני מחזיק עד 15% בניירות שהם באנקרים בעיני ועד 5% בניירות טובים). בראייה אחורה, עדיף היה לקנות הכל ב-34, אך לא ניתן היה לדעת זאת מראש.

השוק היום מתמחר "סיכוי להסדר". אם תהייה הודעה על הסדר, האגחים יצנחו ואם יודיעו על מכירת פרטנר האגחים יטוסו. בין לבין, ספקולנטים כמונו יחשבו סיכויים ויניעו את הנייר לנקודת שיווי משקל.


בהצלחה,

תודה למגיבים!

ידידי המשקיעים בקבוצת בן-חוב,

אשמח לראות ניתוח מעודכן לאחר פרסום דוחות הפסד והסבר של החברות בפירמידה.
ספיר קרא לדוחות ביידיש "אוי ועי", כלומר אוי ואבוי.....

בברכה,
אודי

hi pirate
wowy yr analysis r so good and pro.
enjoyed it
but ben dov will never and has never been my choice sorrynot my style
preferable tshuva not now god forbidden LOL and petro

if u have some other bonds feel free to
update me
all the best
Rr

הי udiwe,

טוב לשמוע ממך שוב ...
למען האמת, אין ממש חדש בדוחות (עיינתי ממש ברפרוף). כמעט הכל היה ידוע מראש. סקיילקס הרוויחה יותר מהצפוי בשירותים ומכשירים (צפינו 200 מליון - נדמה לי שראיתי כי מסתכם ל-260 מליון) וצופה "ירידה חדה ברווחיות" (אנו צפינו בסיס מתמשך של 60 מליון). סקיילקס הרוויחה (ללא ההפחתה ב-012) באזור ה-560 מליון (אם זכור לי נכון), כאשר צפויים החמרה (עקב התחרות) ושיפור (עקב הפיטורים המאסיביים) ולכן ההנחה הראשונית כנראה עדיין סבירה (400 מליון שח בשנה כמינימום).

אם תסתכל על הניתוח, הוא גוזר לסקיילקס שווי של כ-200 מליון (ולצורך חישוב החוב בסאני - שווי 0) ושווי פרטנר 4B (שווי שוק היום 4.5B). אם אסכם, בראייה שלי, אין דבר חדש בדוח ולא בהתפתחות התחרות (הצפוייה) ולכן הניתוח תקף.

אשמח לעוד דיעות ...


בברכה,

Hey Rema,

Try and read all posts from last 2 month
including "זרקור"
but not only.

There are several ideas there,
Cheers

ידידי,

כשאני מדבר על חברה ובמיוחד על בעלי חברה שאינם, בלשון המעטה, כוס התה שלי ולכן, ככל הנראה, לא אשקיע בחברה/ות ששיכות לקבוצה - אזי קבוצת בן-חוב היא הדוגמא הטובה.
לראיה, היום פורסם באתרי הכלכלה השונים על תגובת האדון הנכבד, באמצעות עוכרי הדין (האם גם להם עושים תספורת?!), לתביעה שהוגשה בנושא חלוקת הדיבדנדים וכו'.
לטענתו, ואנא זכרו שאצלו הכל נעשה באהבה (להלן:שאנטי), אין שום מניעה מגיוס חובות מצד אחד (להלן: הפריירים) ותשלום דיבדנד לבעלי המניות.
מה נגיד - אמנם כשר אבל מה זה מסריח !!!
בקיצור, גם אם הכל נראה נפלא בפירמידה וההמלצות נלהבות - אני לא מתקרב ולא נוגע...
לשמחתי, יש מספיק הזדמנויות אחרות מספקות לחלוטין.

בברכה,
אודי

הי,

בנוגע לטענה הבסיסית - הצדק עימו (כמו שנאמר - כשר). אכן, אין מניעה מחברה שיש לה חוב, לחלק דיבידנד. לא זאת אף זאת, כללי חלוקת הדיבידנד מעוגנים בחוק (בגדול, רווחים ראויים לחלוקה + ללא חשש ממשי לפירעון חוב). החלק ה"מסריח" אינו בעיקרון, אלא בדרך הצינית לביצועו (והוא אינו היחיד - ראה ערך בזק כדוגמא). עם זאת, אין ממש בטענת נושי פרטנר ל"חשש ממשי בפירעון החוב" ולכן טוב היו עושים אם היו נמנעים מתביעה מטופשת זו.
כמובן, יש בכך להצביע על מה יקרה אם סקיילקס תבקש לחלק דיבידנד (כטענת חלק מן המשתתפים). בית המשפט יעשה שפטים בבן דוב על החלטה אומללה שכזו (שם בהחלט יש "חשש ממשי לפירעון החוב") ולכן זה לא יקרה ...

בברכה,

ביצעתי סקירה מהירה של דוחות סקיילקס והתמונה קשה.
קנה את פרטנר ב- 5.3מיליארד ש"ח כאשר היום שווי המניות שלו הוא כ- 2 מיליארד ש"ח.(הפסד 3.2 מיליארד פחות דיבידנדים שמשך).
הלוואות של סקיילקס כולל אג"ח 2 מיליארד ש"ח. נוסיף לזה הזכיה של סלקום לצה"ל במחיר 5 אג' לדקה , שמשמעותו כי לא יוכל למכור מניות פרטנר במחיר גבוהה מערכם היום, ולכן מנסה לגייס כסף ע"י אג"ח ובהמשך כנראה ביצוע תספורת.
הכסף לתשלום אג"ח השנה יספיק לו כנראה אבל שנה הבאה בספק גדול.
לכן אני מצטרף לאודי בהמלצה להתרחק מאג"חים של בן-חוב.

לגבי הדיון שעלה על תשלום הדיווידנד מסקיילס לסאני,
הרי ציטוט מדוח הדירוג של חברת מעלות "נציין, עם זאת כי , על פי הפרסומים שלה, סקיילקס לא צופה תשלום דיבידנד לסאני בשנתיים הבאות."

לצורך הדיון כדאי להתחשב גם בדעתו של מיכה צ'רניאק
אדם שאני מאוד מעריך והוא מצדד באגח וגם מחזיק אותו:

"אציג זאת כך פרטנר כרגע מייצרת תזרים של כ 1 מיליארד ₪ בשנה לפי התוצאות של הרבעון האחרון ( בעבר היא ייצרה כ 1.6 מיליארד ₪ בשנה ויותר). חלקה של סקיילקס כ 44.5% מזה שזה כ 400-450 מיליון ₪ בשנה. פעילות סמסונג מייצרת כ 180 מיליון ₪ בשנה לסקיילקס נניח 150 מיליון. סה" כ התזרים הפנוי לסקיילקס הוא כ 400 150 סה" כ 550 מיליון ₪. לסקיילקס חוב נטו של כ 2.4 מיליארד ₪ בשנה (חלק ממנו בריבית מאוד נמוכה של 2% בשנה להאצ' יסון וחלק לאג" ח בריבית יותר גבוהה) נניח העלות כ 5%-6% בשנה שזה 150 מיליון ₪ יוצא שלסקיילקס תזרים נטו פנוי סביב 400 מיליון ₪ לצורך החזר הקרן. כלומר תחת הנחה זו החברה צריכה לדעת לשרת את החוב כולו אם הוא היה פרוש על פני 6-8 שנים בלי למכור אף נכס. הבעיה שהחוב פרוס בעיקר על פני השנתיים הבאות ולכן נוצר לחץ שהוא טכני מבחינתי. אם התזרים הפנוי של סקיילקס הוא 400 מיליון ₪ לצורך שירות קרן החוב חלקה של סאני בתזרים השנתי הוא 80% כלומר כ 300 מיליון ₪. כעת האם זה ברור שאני אומר שמבחינתי זה לא הגיוני שבן דוב יוותר על חלק בתזרים השווה 300 מיליון בשנה אם סך החוב נטו שישאר לו לתוך 2014 בסאני הוא רק 150 מיליון ₪ ? המשמעות שבן דוב יעשה את מה שצריך על מנת לשמור על השליטה שלו בסאני וזה כולל הזרמת כסף ואו מכירה של חלק מהמניות שסאני מחזיקה בסקיילקס"

הלו freedom,

התסריט המוצג הוא נכון (ונראה כי מסתמך על מספרים דומים לאלו שהונחו פה), כאשר הוא מתעלם מהסיכונים. עכשיו אני אתקיל את כל הדיון בשאלה אחת - מה קורה אם בעלי האגח של סקיילקס משתלטים על סקיילקס?.
תשאל - כיצד ייתכן שזה יקרה?. כרגע זה לא יקרה, אך תדמיין את התסריט הבא: בעוד שנה וחצי מהיום, בן דוב לא הצליח למכור חלק (או כל השליטה) בפרטנר ואז מתחיל מהלך שרשרת שבו,
1. האציסון מודיעה כי אינה מוחלת על החוב (ומתכוונת לממש שיעבודים אם לא יוחזר).
2. הרשות לניירות ערך פונה אל בן דוב בבקשה לתאר את התזרים לשנתיים הקרובות.
3. בן דוב נותן תשובה (מופרכת יותר או פחות - שזה מה שהוא יכול לתת).
4. בעלי האגח הארוכות מפעילות פירעון מיידי על בסיס תשקיף בסעיף "הרעה משמעותית".
נראה far-fetched?, אולי - אך לא בלתי אפשרי. ישנם 2 כוחות מקבילים - מצד אחד: לקנות שליטה בפרטנר במחירים של היום נראה כדאי מאוד (למרות הרגולצייה). מצד שני: מדוע לא לחכות ולתת לבן-דוב להזיע ולהוריד מחירים?. להערכתי השאלה איזו גישה תגבור קשורה מאוד למצב הכלכלי בחצי השנה הקרובה (יותר תחושתי מאשר עסקי). אני מעריך שהמצב באירופה רק יחמיר וארצות הברית היא סימן השאלה הגדול (המצב שם מחורבן, אך זו שנת בחירות ולכן אובמה ישתדל להציג "מצב משתפר").

מה שמפריע לי בגישתו של צרניאק (באופן כללי) היא הגישה של "תשואה מספקת". כלומר, קראתי אותו לא פעם אומר "10% תשואה בשנה זה טוב מאוד". טוב מאוד ביחס למה? השוק הוא שוק השוואתי - אם גינדי נסחר ב-20% תשואה, אז אפריקה ב-10% תשואה זה רע מאוד!!! (מה שאני מתייחס אליו כ-"יקר ביחס לשוק").
עם זאת, צרניאק הוא גוף מוסדי (מה שאתה לא) ולכן יפזר את השקעותיו כמה שיותר - גם במחיר תשואה (ובצדק). אתה אינך כזה ובתור אדם פרטי בהחלט יכול לבחור בין גינדי לאפריקה. רוצה לאמר - ההבדל בכמויות הכסף המנוהלות צריך לגזור הבדלי גישות.
לבסוף - אין אני טוען שאגח סאני אינו מעניין בפני עצמו (ביחס סיכוי-סיכון). מה שאני כן טוען הוא שכיום אגח סאני הוא אגח לא ראוי, שכן אגחי סקיילקס נסחרים באותו מחיר (והתשואה אינה רלוונטית, תחת איום של חדלות פירעון) המשקפים סיכוי זהה וסיכון נמוך יותר. עם כל ההערכה לצרניאק, אני איני מסכים לגישה של "תשואה מספקת".

הנושא של פיזור סיכונים ותשואות הוא נושא מעניין בפני עצמו. אשתדל אחרי הפסח להציג את משנתי.


בברכה,

pirate
בן דב אותי ממש לא מעניין וכל מה שקשור בו נראה לי הזוי ................איך הולכים עם האיש הזה ועם כל מה שקשור בו?
גם אני מסכימה איתך 160% כי אג"ח סאני הוא לא ראוי וכו'. וגם מר צ'רניאק עם כל הכבוד יכול ומן הסתם טועה....
וכן אני מחכה בקוצר רוח להצגת משנתך בנושא: פיזור סיכונים ותשואות.....
all the best
Rr

FREEDOM וידידי האחרים,

את דעתי על הפירמידה של בן-חוב הבעתי פה מספיק. אני לא שם.
לאור הפיסקה של צרניאק, הצצתי לדוח התזרים של פרטנר ולצערי לא מצאתי את המספרים שעליהם מדבר צרניאק.
ברבעון האחרון קטנו המזומנים ב-100 מ' (כל המספרים להלן מעוגלים). התזרים מפעילות היה חיובי ברמה של 400, לאחר תזרים מהשקעות ירד ל-300, ולאחר התזרים מפעילות מימון ירד לשלילי 100.
בניטרול הדיבדנד ברבעון , נניח מאוזן. מאוזן כפול 4 רבעונים שווה עדיין אפס. אז למה צרניאק התכוון?? לתזרים לפני מימון ? לא צריך לשלם ריביות וקרן לעיתים??

גם אני מעריך את הבחור וקורא לעיתים את כתבותיו ותגובותיו (ועל זה יש לשבח אותו) לקוראים. אבל, אנא זכרו את הפוזיציה ממנה הוא מדבר (PIRATE רמז בכיוון).
להזכירכם, לא מזמן חלק מכתבותיו היו אוהדות מאד את דוראה, אולימפיה, קמן ועוד. חבל, אבל חלקן כבר ז"ל !!!

בברכה,
אודי

אם כבר בפירמידות עסקינן - מה דעתכם על אידיבי אחזקות?

אהלן,

וואו, הנושא הזה באמת הפך לאבן שואבת ל-debates. מבחינתי אני חושב שהכל כבר נאמר. עם זאת, אתן איזה שהוא סיכומון שלי לגבי מה שאני חושב (ובזה, לפחות אני, אסיים):

1. לדעתי freedom \ צרניאק צודקים לגבי המספרים (שיוגדרו איך שיוגדרו) ולא udiwe. במילים פשוטות, הרווח ב-Q4 (למעט הפחתות חד פעמית על סמייל ועל מיסוי ב-Q4) היה כ-140 מליון (המייצג רווח שנתי מהוון של 560 מליון) ועוד יירד (לדעתי) עד לאזור ה-100 מליון לרבעון.
2. פרטנר פיטרה כ-20% מכח האדם שלה ב-Q4 (בעיקר), עובדה ששקולה לרווח תזרימי של 20 מליון שח ברבעון.

מ-1,2 נראה שפרטנר תעמוד בהנחות הבסיס של כל הדיון ולכן הסקירה הראשונית לא השתנתה (גם לגבי סקיילקס וגם לגבי סאני, כיוון ששניהם נסחרים גם באותם שערים כמו אז). עם זאת, חשוב לשים לב לדיעות השונות בנושא. במיוחד כדאי לשים לב לעובדה שהרעה משמעותית בסביבת המאקרו (שהיא אפשרות בהחלט סבירה) יכולה לתקוע את בן-דב עד העצם.


הלו Jorje,
זו משימה משימה לנתח את אי-די-בי אחזקות. עם זאת, נתקלתי לפני זמן לא רב במישהו שביצע את העבודה בצורה מרשימה - הנה הקישור http://www.calcalist.co.il/local/art...567344,00.html.
מהניתוח הזה, הייתי אומר שבמחיר הנוכחי של אגח ד (66) ובהתחשב בזמני הפירעון שלו, אגח ד הוא לחלוטין לא ראוי. כמובן, דעתי שלי, וכל אחד יכול להגיע למסקנותיו הוא בהתאם לכתוב.

דרך אגב Jorje, נראה שנוח לדון באגרות שונות תחת threads שונים (נוהל שפחות או יותר התקבל לאחרונה). אולי אוכל להציע (במלוא הנימוס והכבוד) שבעתיד תפתח thread חדש עבור איגרת חדשה.


בברכה,

pirate
בוקר
האגחים האלה לפני תספורות ראויות ובתי משפט וכו'.
מעניין .....בהצלחה
יום נעים
Rר

הי pirate, כולם

קצת לסכם מבחינתי את הדיון עד כה (כמובן שאני לא מנסה לסתום פה את הגולל על הדיון, אני נהנה ולומד ממנו הרבה)
אני מרגיש שצ'רניאק למעשה "עבר" מניתוח תזרימי וניתוח שווי טכני של הפירמידה כפי שעושים בניתוח ערך של חוב
ל "הערכת כדאיות" של בן-חוב להכניס שותף בסאני/סקיילקס

מצד אחד, קצת לא נוח לי עם המעבר הזה שלו כי הוא נוגע לתחומים "פסיכולוגיים" שלא נוח לי איתם
ואני מרגיש שהם לא צריכים חלק משיקול דעת בבחירת אג"ח להשקעה
מצד שני ובאופן אישי אני כבר מחזיק סאני ג' מזמן ובשערים גבוהים הרבה יותר
ובמערכת השיקולים של האם להחליף אותם בארוכים של סקיילקס, אני מוצא את עצמי שוב ושוב
בוחר להישאר...
יכול להיות שגם אני "נתקעתי" חשיבתית...בינתיים עדיין נשאר ומקווה לטוב

יום טוב

חברים,

חייבים לעשות סדר בנוגע לפרטנר שהינה הבסיס בהתייחסות לכל הפירמידה של בן-חוב.
לצערכם, ככל הנראה, אני צודק ולהלן ההסבר בפשטות האפשרית (כל הסכומים מעוגלים):
א. מה שחשוב, לאורך זמן, הינו התזרים ופחות הרווח.
ב. ציינתי שהתזרים מפעילות שוטפת ברבעון הרביעי הינו חיובי ברמה של 400. זה כבר אחרי ניטרול כל ירידות הערך החד-פעמיות הנוגעות לקוי זהב וגם לאחר ניטרול הפחת (ש-PIRATE לא התייחס אליו).
בואו נסתרכן ל-PIRATE: הפסד של 200 ברבעון, ניטרול קוי זהב 300 (הגענו ל"רווח" של 100 בדומה ל-PIRATE), ניטרול פחת 200 (הגענו ל"רווח" של 300) וניטרול ריבית 100 (יחזור אח"כ בתזרים ממימון, הגענו ל"רווח" 400).
בתזרים מפעילות חייבים להתייחס לשינויים בהון החוזר (לדוג': גידול/קיטון לקוחות וכדו'). ברבעון הזה פרטנר היתה מאוזנת בשינויים בהון החוזר וזה שיפר את מצבה להלן. בד"כ יש לה צרכים של בסביבות 100 לרבעון.
ג. בזה עדיין לא הסתיים הסיפור. הגענו לתזרים מפעילות השקעה. חברה כמו פרטנר עומדת בפני טכנולוגיה מתחדשת מדי יום-יומיים וחייבת להשקיע אחרת תפגר מאחור מול מתחריה. ברבעון השקיעה (ושילמה) 100 ולכן אנחנו יורדים ל"רווח" 300. במאמר מוסגר, החברה הצהירה שב-2012 תצטרך להגדיל את ההשקעות לרמה שנתית של 650 מ' !!
ד. גם פה לא הסתיים העניין. הגענו לתזרים מפעילות מימון. תשלום הריבית 100 שניטרלנו קודם לעיל, חוזר עכשיו למשחק ולכאורה ירדנו ל"רווח" 200. האם מישהו ממחזיקי האג"ח של פרטנר ומהבנקים יוותר על הריבית כדי שהחברה תוכל לשלם דיבדנד לחברת האם. מסופקני.....בנוסף, קרה פה מקרה מעניין מאד. החברה ציינה שתשלום ריבית של 200 לאג"ח א' נדחה מ-31/12 (שבת) ליום הבא 1/1/12. מקרה דומה יקרה גם ברבעון הראשון של 2012.
כלומר, בעצם אנחנו יורדים ל"רווח" (תזרים) של אפס !!! ועדיין לא דיברנו על פרעון הקרן באג"ח ולבנקים, מובלעת פה הנחה שהכל ימוחזר גב לגב. אני לא משוכנע שהדבר יהיה קל כל כך בעתיד לאור מצב הפירמידה !!

לסיכום - המצב לא פשוט, החברה מבינה את זה ולכן נוקטת בצעדים חריפים (לדבריה, עד פברואר הקטינה מצבת עובדים ב-1100) כדי להגדיל רווחיות ובעיקר לשפר את מצב הנזילות לאור הצרכים הגדולים שלא תמיד (ובטח במצב הפירמידה היום) ייענו ע"י הבנקים/גיוסי אג"ח. אני מניח שכולנו לא נסכים להלוות כסף לפרטנר (להלן גיוס אג"ח) כדי שהיא תוכל לשלם דיבדנד. אני בטוח שלא...

בברכה,
אודי

תודהרבה על התשובה, ההפניות, וגם עשיית הסדר - אני חדש פה ואלמד את הקונוונציה מהר..
המסקנה שלי מעט שונה משלך, אבל אתעמק בלינק ששלחת ואפתח פתיל חדש. תודה!

חג שמח לכל הפורום. הנושא מענין רבים וטוב שיש פורום תוסס עם דעות מנומקות.
כולם מסכימים כי מצב סקיילקס/סאני קשה.
כדי להחזיר את חובותיו לאגח ובנקים הוא יצטרך כנראה להכניס שותף או להנפיק אגח חדש.
לפי הדוח הוא קנה את פרטנר לפי שווי מניה של 60 ש"ח וכיום מחירה כ-20 ש"ח (כלומר שווה 2 מיליארד ש"ח לבן דב) וזה כנראה המחיר הראלי עם התחרות של המפעילים החדשים (פלפון הראשונה שהורידה מחיר החבילה בצורה אגרסיבית). אגח כמו שהזכרתם יהיה לא קשה להנפיק. לכן איני רואה איך הוא יצליח להחזיר חובות לבנקים ואגח.
בסאני החוב הוא לא גדול, זה אולי הנחמה היחידה.
לכן איני רואה איך הוא

הי,

ההודעה המרעישה של הבוקר. האצינסון קונה בחזרה ב-400M שקל 60% מסקיילקס (30% מפרטנר - לא יאומן, פרטנר נקנית לפי שווי של 1300M שח), שאר החוב יידחה בשנתיים והפעילות של סמסונג יוצאת החוצה. אני אתן פה פרשנות שלי לעיתונות (אני מניח שהפרסום נכון) למה שבעצם הולך לקרות (דעתי בלבד):
1. האצינסון מקבלת 60% מסקיילקס.
2. האצינסון מוחלת על חוב של 400M שקל לסקיילקס (800M שקל חוב נותר).
3. סקיילקס מוכרת לסאני את פעילות סמסונג ב-700M שקל באמצעות חוב בעל טווח בינוני עם שיעבוד ראשון על הפעילות.
4. האצינסון/סאני קונות את שאר מניות סקיילקס בשוק והופכות אותה לפרטית.
5. האצינסון מציעה לבעלי האגח של סקיילקס (חלקם או כולם - אינני בטוח) פריסת חוב, הגדלת ריבית ו/או הגדלת בטוחות ובתמורה משחררת את השיעבודים על החוב הנותר שלה (ואז גם החוב הופך להיות נחות - חוב לבעל שליטה).

נראה כמו win-win-win-win לכולם. סאני מחזיקה 17% מסקיילקס, אך סקיילקס הופכת להיות חברה סולבנטית ולכן מקבלת שווי עבור בעלי האגח שלה (וכנראה גם עבור בעלי המניות). האצינסון מקבלת את פרטנר כמעט חינם (דרך סקיילקס), בעלי אגח סקיילקס מקבלים חוב כמעט בטוח (כאשר רובם קנו בשערים 30:60 - כמעט ולא נותרו מוסדיים בנייר, הם כבר זרקו את הכספים שלנו לפח של ההיסטורייה) בגלל הנחתת החוב להצינסון.

אפילו ייתכן שאגח טאו תהנה מהמצב (עקב מתן שווי לסאני + אולי הרצון של בן דוב להשאיר לעצמו פתח לשוק ההון בעתיד).


בברכה,

שלום,

אני לא רואה מה האינטרס של האצינסון\בעלי מניות סקיילקס\בעלי אג"ח סקיילקס לאשר את מכירת פעילות סמסונג.
מה מצב ההסכם אם האצינסון מוכרת את פעילות זו ובעלי האגח לא מאשרים?

תודה
עידן

idans יקר,
לשאלתך אשיבך אין לבעלי האג"ח דעה בנושא קרי למשקיעים ....
זוהי דעתי ואשמח עם pirate ו/או udi ירחיבו בנושא....והיה ואני טועה
אודה בטעות אין בעיה LOL
יום משגע
אדום אזה מה? יש אדום ויש ירוק זה שוק ההון...............

Rר
תודה

הי עידן,
העניין של האצ'יסון הוא בפרטנר, והכלי הפשוט יותר לקנות אותה הוא ע"י קניית סקיילקס. סמסונג פשוט לא רלוונטי לכן זה עולה למעלה לסאני, וזאת כמובן יהיה צריך להתבצע בשווי הוגן כך שלא יהיו טרוניות לאף אחד. ואכן - נראה לי שמצבו של אף אחד לא נפגע מהעניין הזה כדברי פיראט.

שלום PIRATE וחברים,

האמת מדהים, אבל אני מבולבל לחלוטין. נתוני האמת של העיסקה לוט בערפל ואנו נאלצים להסתמך על התקשורת המבולבלת כמונו.
עד קריאת הניתוח של ידידנו PIRATE הייתי משוכנע שמדובר על 300 מ' $ (החוב) כנגד 60% מסקיילקס.
עכשיו אני רואה אצל PIRATE כי רק 100 מ'$ ושאר ה-200 מ'$ נשאר כחוב. מישהו יודע מה האמת??
סאני - לכאורה 100 מ'$ מספיקים לתשלום החוב לבעלי האג"ח. בינגו !!!
פעילות סמסונג - מאיפה ה-700?? האם יש הערכת שווי אמיתית ואובייקטיבית? ובלי מזומן, רק כחוב עם שיעבוד.
האצנסון - לא מבין את האינטרס שלהם. אומנם קונים בגרושים שליטה בפרטנר, אך סקיילקס עמוסה בחובות. כבר הבעתי את דעתי פה על הקושי של פרטנר להציף דיבדנד "מכובד" כלפי מעלה, אז מה יהיה??
האם האינסטלטורים (לדברי REDARMY במקום אחר) הסינים טובים יותר.....
בן-חוב - לפי זה הוא ה"מנצח" הגדול. הוריד לו מהגב ומהראש צרות אינסופיות ויכול לחזור ולהתעסק בענייני "שאנטי" ואהבה. סליחה, מחזיק עדיין 19% מסקיילקס.

האם פספסתי פה משהו??

IDANS, אם המחיר ראוי ואובייקטיבי אז אין לבעלי האג"ח סיבה להתנגד. במילא, לפי דברי PIRATE, הם יקבלו שיעבוד מלא על הפעילות עד להשלמת התשלום.

בברכה,
אודי

חברים,

בהמשך להודעתי הקודמת, יש עניין אחר לא פתור המעלה תהיות קשות !!!
האם לוקסי ידע משהו שאנחנו לא ידענו???
האם יש פה עיסקה משותפת בין בן-חוב ללוקסי??
האם רשות לני"ע ושאר הרגולטורים הקשורים לעניין יחקרו את הסיפור (המסריח?)....

ימים יגידו.

בברכה,
אודי

שלום חברים

התשובה למה זה טוב להאצ'יסון פשוטה, הם נתקעו בלי בטחונות ובלי מנגנון לחיזוקם, בסוף רשימת הנושים. בסיכון מינימלי מבחינתם של 100 מיליון דולר הם מצילים חוב של 300 מיליון דולר, תשאלו מאיפה התקציב לכך?כנראה מתוך הרווח של שני מיליארד דולר שהרוויחה החברה מהחזקתה לאורך השנים בפרטנר החבוטה. ההודעה נשמעת טובה מכדי להאמין למחזיקי אג"ח סאני ולעניות דעתי זאת בשורה רעה למחזיקי אג"ח סקיילקס, 300 מיליון דולר עקפו אותם בתור.

קחו סיכונים בהגיון

ארז

אודי היי
מה שלומך
צריך לחקור אבל זה יהיה רק בסוף בסוף ומאוחר מאוחר
ככה זה עובד ולא אחרת LOL
יום משגע
Rר