לאלון - אלמוגים אגח א

שלום אלון,
רציתי לשאול לדעתך לגבי האגח הנ"ל
בעל בטחונות שנראים לא רע, פרוייקטים שנמכירם...
אך התשואה כבר נושקת ל 30%...
מה דעתך?

freedom שלום רב ,
לא אלון אבל בכל זאת..ראשית לא הייתי "נופל " מרגליי לנוכח הבטחונות שמצויינים באגח ומתנאיו במיוחד כדאי לשים לב לאפשרות של פידיון מוקדם ותנאי המימוש..
שנית כדאי לזכור שהחברה מתבססת על פרויקטים בהקמה וזאת תקופה קשה מאוד לשיווק הפרויקטים הללו למרות מיקומים נהדרים של אותם הפרויקטים ( שלדעתי האישית בעתיד יצליחו ) , אך נכון לימים טרופים אלו אני חושב שהחברה תיאלץ להפחית ולהוריד את התחזיות אותם היא סיפקה ..
בנוסף קופת המזומנים של החברה כמעט ריקה , הוצאות החברה גדלו השנה משמעותית לעומת שנה קודמת וההכנסות הצטמצמו..
כמובן שהשוק הנוכחי מקשה על חברות מסוג זה להגדיל פעילות ולהתרחב כמו בשנים האחרונות אך ייתכן מצב כי במידה והחברה תצליח להתמודד עם התקופה הקשה אזי האגח יחזור להיסחר במחירים גבוהים יותר , כיום משקף תשואות הגיונית לחברה מסוג זה .תוך אפשרות לעשיית רווחי הון ממסחר קצר מועד.
סיכונים נוספים שאותם כדאי לראות בעתיד הם אפשרות לעליית ריבית ועליית המדד ( נכון שכיום ואולי אף בשנה קדימה זה פחות רלוונטי אך משקיעים שמסתכלים קדימה צריכים להיות ערים גם לשינויים בנתונים הללו שיכבידו על החברה )
ההדרדרות של האגח היתה לדעתי די צפויה ואם תשים/י לב זה קרה מחודש מאי השנה והיו לכך שני גורמים עיקריים :
הראשון מומנטום שלילי בשוק , בחודשים האחרונים היו פידיונות גדולים של קרנות נאמנות והאפיק הקונצרני חטף , ויש מספיק קרנות שמחזיקות או החזיקו בעבר את האגח ונאלצו להיפטר מסחורה.

גורם נוסף הוא שבסיבות מאי הרשות ביקשה דוח תזרים חזוי כעקב צפי שלילי וזה היה אמור להדליק נורה אדומה למרות הערותיו של דירקטור החברה והסבריו.
האגח כיום מלווה במחזורים נמוכים יחסית ובתנודתיות גדולה.

כדאי מאוד למשקיעים בו להיות ערים לתנאי הפידיון שלדעתי האישית יכולים להיות קריטיים בעתיד.
בכל מקרה מאחל בהצלחה למשקיעים ולמחזיקים , אין לראות בנאמר מעלה כהמלצה לפעולה כלשהיא !!
גילוי נאות - לא מחזיק ולא החזקתי בנייר הנ"ל.

בברכה , לברון

לברון

תודה על תשובתך
דעה כתובה ומנומקת היטב

דרור

בשמחה ..
אשמח לעזור בכל הזדמנות..

אודה על הבהרה
מה בדיוק הבעיה עם תנאי הפידיון ?
תודה

Yoadw שלום ,
האם קראת /ראית את התנאים ואתה לא מבין ? או שמא לא קראת/ראית ואתה סתם שואל ?

תנאי הפדיון כפי שמצויינים בביזפורטל:

החברה רשאית להעמיד את האג"ח לפדיון מוקדם, מלא או חלקי, החל מיום 01/08/2013 בתשלום אחד, אשר יהיה הגבוה מבין:
(א) ממוצע מחירי הסגירה של האג"ח ב- 30 ימי המסחר האחרונים.
(ב) התשלומים העתידיים של האג"ח במועד החישוב מהוון על פי
תשואת אג"ח ממשל 817 בתוספת מרווח של 3.5%.

לא ברור לי האם הכוונה לממשלתי משתנה 817?
בכל מקרה, לדעתי, בעוד כשנה וחצי, בהנתן שתנאי (ב) יהיה גבוה יותר, הרי שאנחנו מדברים על תשואה של 3.5% - 4% היום
ועוד 3.5% זה נותן 7.5% אחוז מקסימום (תשואה) עדיין נמוך בהרבה מהתשואה הנוכחית

לכן, כרגע לא נראה שהתנאים לפדיון מוקדם הם בעייתיים
פספסתי משהו?

דרור

לא נוהג לכתוב יותר מדי, אך קורא מדי פעם והתרשמתי מאוד מניתוחיו של לברון עד כה. לרוב מסכים עימו - במקרה זה דעותינו שנויות לחלוטין (פעם ראשונה שאני זוכר). אנסה לנתח בקצרה את הבטוחות.

1. שני מבני סטודנטים בחיפה המניבים כמליון ש"ח רווח בשנה - הסטודנטים לא הולכים להעלם ולכן שיערוך של 10 מליון ש"ח (10% תשואה לערך הוא סביר וסחיר).
2. פרויקט בעמק יזרעאל - נמכרו 68/72 יחידות דיור - רווח צפוי עם גמר מכירות, כ 12 מליון ש"ח (ובשלב זה, ניתן לשערך היטב את הרווח וכולו משועבד). יש לחברה כשנתיים למכור 4 יחידות אחרונות - אני מאמין שניתן לשערך זאת כ-11 מליון ש"ח.
3. פיקדון של 5 מליון ש"ח. מזומן הוא מזומן.

*********עד כאן - בטוחות שהן כמעט ב"סלע" - בשווי כולל של כ 26 מליון.

4. בניין מגורים בדנייה חיפה - נמכרו ברבעון אחד (הרבעון של המחאה החברתית) 20/71 דירות. צריכים למכרו בכ-3 שנים. נראה מבטיח.
5. אדמה ברמלה - מי יודע?? למרות שנקנתה מאוד בזול.

סיכום: חוב לפי 62 אגורות (שם קניתי בכמויות גדולות) הוא כ-31 מליון. מולם בטחונות בסלע של כ-26 מליון והפרויקט בדנייה נראה כשווה יותר מ-5 מליון שקל - השאר לשיקולך.

הדוחות סבירים, המכירות טובות לפרויקטים הקיימים/הסתיימו (ובמיוחד מעניין דנייה, שם נמכרו 6 יחידות נוספות - בהחלט יפה). עם זאת, למעט הפרויקט בדנייה, רוב הפרויקטים האחרים הם בשלבים מאוד התחלתיים ולכן ידרשו תזרים ולא יתנו. זהו מתכון לבעיות!!!. במקרה של בעיות חמורות בשוק הנדלן למגורים, החברה הזו goes down ועימה האגח שלה. הבטחונות עדיין טובים ב-62 אגורות לאגח, פחות טובים ב-83 אגורות לאגח.
לאלו המאמינים בבועה שתתפוצץ (ירידה של 20% ומעלה בשנה), זהו זמן לברוח מהאגח הזה. לאלו המאמינים ששוק הנדלן בישראל לא הולך להתפוצץ (עד 15% ירידה בשנה) , זהו עדיין אגח בעל תשואה נאה.

לשיקולכם.

בברכה,

עדכון,

אינני יודע מדוע, האגח הנ"ל נסחר wayOff ביחס לשוק. אני אישית יצאתי לאחרונה מהפוזיצייה בשער 87. אם הנימוקים מעניינים מישהו, אפרט.


בברכה,

PIRATE
אני מחזיק ואשמח לשמוע נימוקיך ליציאה
אגב, בעיני יש דמיון בין אלמוגים, פאנאגיה ונתנאל.
תודה.

הי Yoadw,

יש דמיון בפעילות בין הנ"ל, פחות באפיונים.

אם אלמוגים אגח א הוא wayOff שוק. אז נתנאל אגח ג הוא way wayOff שוק (יצאתי משם מזמן - שערים 89-92, גם נדמה לי כי ציינתי זאת ב-post כלשהו). בכל מקרה, אם תקרא את הניתוח של פאנגאיה - הוא לא דומה לשום דבר שאני מכיר :-).


נתנאל גרופ אגח ג: ביטחונות טובים יחסית (קרקע המשוערכת יותר מהחוב), אך עם תחילת הבנייה הופך השיעבוד לשיעבוד עודפים (ההלוואה הופכת להלוואת מזנין) ולכן חשוף מאוד לפגיעה בנדלן לייזום בארץ. בעל שליטה אמיד למדי שסייע בעבר לחברה, אך בעל יכולות מוגבלות במקרה של קטסטרופה. לא הסתכלתי על הדוחות לאחרונה (אך לא ייתכן יותר מדי שינוי). האגח נסחר ב-18% (צמוד פריים) תשואה (פריים צפוי לרדת בתקופה הקרובה).

תשווה את זה ל ...
חנן מור אגח ד: ביטחונות טובים (בהרבה) משל נתנאל, שכן שיערוך הכיסוי של החוב הרבה יותר גבוה, 90/140 דירות מכורות (בארגמן - הפרויקט המשועבד המשמעותי) וקצב המכירות בו נאה. בעל השליטה פחות אמיד מנתנאל אך הוכיח בזמן המשבר של 2008, אמינות גבוהה מאוד. החברה מאוד מצליחה, מוכרת היטב ובעלת תזרים חזק. האגח נסחר ב-15%+מדד תשואה (לערך 17.5% נומינלי). הייתי אומר שחנן מור ד עולה על נתנאל ג בכל אלמנט שהוא.


אלמוגים אגח א: במחיר הנוכחי הביטחונות לא מכסים את כל האגח (הייתי אומר 80%) והם חשופים מאוד לפגיעה בנדלן לייזום בארץ. הפרויקט הראשי בכרמל, עליו מבוסס הביטחון העתידי של האגח, מדשדש למדי - נמכרו 26/71 (קצב של 7 דירות לשנה). החברה כמעט ורק מוציאה כספים (כמעט כל הפרויקטים החדשים בשלב התחלתי). החברה מוכרת את הבניינים באילת, אך ללא אפקט משמעותי על המאזן. בעלי השליטה אינם עשירים במיוחד ומעולם לא נבחנו במצב מצוקה. אם הפרויקט בכרמל היה מתקדם יפה, לא הייתי מוטרד פה - כיוון שזהו לא המצב, אם תסתכל על הנהלה וכלליות תראה עלות של 8M ש"ח בשנה, זוהי עלות מטורפת לחברה כה קטנה הגורמת לתחושת אי וודאות "לא נעימה". במילים אחרות, הסימנים החלו להשתנות, המצב הכלכלי משפיע ובעלי השליטה מרוקנים את החברה. האגח נסחר ב-18%+מדד תשואה.

תשווה את זה ל ...
אנגל משאבים אגח ו: ביטחונות המכסים את המחיר הסחיר של האגח במזומן. הון עצמי גבוה, אך מגבלות פעילות מול הבנקים. נראה כי פעילות החברה מתייצבת בארץ (הסכמים מול הבנקים, הגדלת נזילות, מימון מחדש והקטנת מגבלות). גם באגח זה, קיימת תחושת אי ודאות "לא נעימה" אך הוא לפחות משלם 22%+מדד. הייתי אומר שאנגל משאבים ו עולה על אלמוגים א בכל אלמנט שהוא.


ואת כל האגחים הללו אני אתקשה להשוות לאאורה אג 1, אך אליו התייחסתי בנפרד.


ההשוואות שנעשו, נעשו באותו תחום פעילות (נדלן יזמי בארץ) וגם שם מצאתי מול כל אחד מהניירות שציינת (לא פאנגאיה), נייר העולה עליו בכל התחומים. לדעתי, מנתנאל היית צריך לצאת לפני חודש-חודשים. לגבי אלמוגים, לאחר שקראתי את הדוח, החלטתי שהמצב מראה סימנים שליליים שם ומנגד האגח נפגע מעט מאוד ביחס לשוק. תנועת מספריים זו, גרמה לי לצאת מהפוזיצייה.

כמו כן, כפי שציינתי ב-post אחר, תחום הנדלן היזמי בארץ נסחר כיום בכללותו (בממוצע) גבוה ביחס לשוק ואני ככלל בחרתי להקטין את המשקל בתחום הזה (דוגמאות לאגחים אחרים אליהם נכנסתי: אאורה אג 1 [תחום דומה], חנן מור אגח ד [תחום דומה], ארזים אגח 4, קרדן NV אגח ב, צאם אג 1 [חיזוק], אברות אגח ג [חיזוק], פטרוכימיים אגח ו [חיזוק], אידיבי פיתוח אגח י, ...).


אם לסכם, פאנגאיה (כל האגחים) נראים לי אגחים הנסחרים נמוך ביחס לשוק. נתנאל גרופ אגח ג ואלמוגים אגח א, שניהם לטעמי נסחרים גבוה מאוד ביחס לקבוצת השיוך שלהם והיא כולה נסחרת כקבוצה גבוה ביחס לשוק.


ה-post קצת מבולגן, אני מקווה שהמסר שניסיתי להעביר הובן (זאת לא פעם ראשונה שאנו דנים בבסיסי השוואה).


בברכה,