לאלון שאלה לגבי אגח דלק נדלן ה

מה לגבי אגח דלק נדלן ה, האגח יורד בניגוד למגמה האם יש סיבה מיוחדת לכך ?

תודה

הייתה הורדת דירוג עם אופק שלילי היות וכרגע אין מספיק מזומנים לתשלום האגחים לחצי שנה הקרובה.

הורדת דירוג תמיד מושכת מטה, במיוחד כאשר מדובר על מדרגה שמאלצת מוסדיים לצאת.

בכל מקרה אני מאמין כי עדיין מדובר פה בהזדמנות, התשלום של מאי להערכתי יעבור ללא בעיה, כך שעד אז, בהנחה שירידות לא נגרמות בעקבות הודעה של החברה, כל ירידה יכולה להיות הזדמנות להגדלת החשיפה (בסדרות השונות).

תודה אלון

לאלון בוקר טוב.
לאחרונה התפרסמו בדה מרקר כתבות המעלות ספקות רציניים באשר ליכולת החברה לשלם את תשלומי מאי. לדברי הכתבה בקופת החברה אין מספיק מזומנים לתשלום. (יש רק כ 100000000 ש"ח) אני זוכר כי כתבת בהזדמנות קודמת כי בקופת החברה מספיק מזומן בכדי לעבור א תשלום מאי. האם אתה עדין עומד מאחורי הערכה זו. על מה מבוסס המידע?
בתודה על תשובה בהקדם.
black

דבר ראשון חשוב לציין כי שום דבר אינו מובטח וספציפית לגבי חברת דלק נדלן צויין כי התשלומים תלויים בתוכנית המימוש ובהזרמת הון (בין אם בגיוס ובין אם בהזרמת בעלים).

חשוב להבין כי עד לפרסום דוחות 2010 (מתוכנן בתחילת חודש שלישי) - נתקשה להעריך את כמות המזומנים עצמם, אך בדיוק בגלל זה אני אומר כי הכניסה לסדרות החוב ה' ו-כה' היא כדאית יותר מהכניסה לסדרות הקצרות!

להלן פירוט התשלומים המתוכננים ל-2011 של כלל סדרות החברה:

[attachment=1:178qv56h]נתוני תשלום עבור סדרות חוב של חברת דלק נדלן.png[/attachment:178qv56h]

דבר ראשון נדרש מאיתנו לחלק את כלל הסדרות לשתי קבוצות:

הראשונה היא הפרעון המוקדם והשנייה היא הפרעון ה"רחוק".

בקבוצה הראשונה נהוג לציין את סדרות ג ו- ד של חברת דלק נדלן: אגח דלק נדלן ג נפרע 100% במאי ואגח דלק נדלן ד נפרע 50% באותו הזמן.

בקבוצה השנייה נהוג לציין את סדרות כה ו- ה של חברת דלק נדלן: אגח דלק נדלן כה נפרע 50% שלושה חודשים מאוחר יותר (מייד נגיע לנקודה זו - שכן הוא צריך להיות לדעתי גם בקצרים) ואגח ה מתחיל פרעון רק במועד מאוחר יותר וישלם השנה ריביות בלבד (קופונים).

אני טוען לאורך כל הדרך כי הארוכות עדיפות על הקצרות!

הכתבה שאתה מתייחס אליה, אני מניח היא -

http://www.bizportal.co.il/shukhahon/bi ... mid=261809

אך לא צויין שם ערך מזומן - מה גם שאני לא ממש חושב שזה בפני עצמו חשוב!

נניח שהיה לחברה את המזומן - כן אגח ג היה נפדה במלואו במאי ולכן היה חסר סיכון לחלוטין (תחת אותה הנחה).

אך גם אם זה היה נכון אם אין את הכסף לתשלום שלושה חודשים לאחר מכן - הפרעון של מאי לא יצא לפועל שכן הסדרות הארוכות יטענו להעדפת נושים!

בדיוק בגלל זה אני מעדיף את האורכות!

אם התשלום של מאי יצא לפועל אז גם התשלום של חודש תשיעי יתקיים בסבירות גבוהה, לכן קנייה של האורכות תוכיח את עצמה בטווח הזמן הזה.

אם לא כך יהיה ויצא להסדר (דרך אגב הסדר אינו מילה רע מבחינתי - למרות שאני עדיין לא רואה את זה קורה) האגחים יהיו שווים (אולי להוציא את אגח ג של דלק נדלן) שכן ההסטה של שלושה חודשים בין סדרה ד ל-כה אינה מצדיקה נתינת זכויות יתר לראשונה על האחרונה ובכול מקרה במקרה כזה כלל הסדרות ירדו משמעותית - ולכן הזולה ביותר תיהיה עדיפה.

דרך אגב כתבתי את הדברים גם לפני זמן רב ועד כה באחוזים של רווח הוכיח את עצמו!

מעבר לכך - לא הייתי ממהר להסתמך על כתבות מהסוג המצויין מעלה שכן ניכר מהם שהכותב לא עושה את עבודתו כראוי או לוקה בחוסר ידע... (ואין לי כוונה רעה בדברי, זו פשוט הבנתי).

הדבר נובע מכך שהוא מציג ערך פדיון בלבד ולא תשלום ריביות - ופה זה מתחיל להיות מעניין!

הסדרות הארוכות משלמות ריבית עוד לפני מאי ולמרות שאין בתשלום ריבית פוטנציאל רווח למשקיע - בהנחה כי אכן יש בעיית מזומנים והתשלום של מאי לא יכול להיות מבוצע היינו רואים את ההודעות על אי תשלום כבר כעת!

למה - כבר כעת?

בסוף החודש ובתחילת החודש הבא (ראה בטבלה למעלה) צריכים להיות משולמים יותר מ-50 מליון ש"ח בריביות לסדרות הארוכות. בהנחה כי הנתון של 100 מליון ש"ח בקופה הוא נתון נכון, התשלום אומנם היה יכול להתבצע, אך זה היא משאיר 50 מליון בלבד לתשלום של מאי.

התשלום של מאי עומד על 220 מליון (ולא כפי שנכתב שאותה כתבה) והתשלום הכולל עד סוף שנה עומד על כ- 612 מליון ש"ח עבור כלל הסדרות.

אם אכן היה רק 100 מליון בקופה כעת ללא יכולת להשיג את המזומן לביצוע התשלומים - תשלום הריביות הקרוב לא היה צריך לצאת לפועל.

אנו עדיין לפני התאריך הקובע, אך אם אכן יצא לפועל זה יהיה איתות חזק לכך שאכן ישולם במאי - ומכן סביר להניח כי ישולם גם שלושה חודשים מאוחר יותר!

אז נכון שזה לא נעוץ בעובדות - אך האם נראה לכם שהמוסדיים (שמחזיקים בסדרה הקצרה בעיקר) לא היו יוצאים נגד התשלום אם לא היה מובטח להם תשלום במאי?

כמו כן שימו לב כי תשלום הריביות (שמישום מה נעלמו מהכתבה המקורית) לא רק מרמזות על ביצוע התשלומים - הם גם משנים את התמונה כולה בגובה התשלומים בפועל!

כך לדוגמה תשלום הריביות בלבד עד לפרעון במאי מעלה את סך התשלום הכולל שצריכה החברה לבצע ביותר מ-30%!

ואם מסתכלים על כל שנת 2011, החוב של חברת דלק נדלן גדול בכ- 23% יותר רק בגלל הריביות וזאת בנוסף לפרעונות!

ראה טבלה - תשלום ריביות עבור כלל סדרות החוב של חברת דלק נדלן:

[attachment=0:178qv56h]תשלום ריביות עבור אגח חברת דלק נדלן.png[/attachment:178qv56h]

כמו כן לא מדובר בערך שולי, סך החוב כנגד הריבית בלבד עבור שנת 2011 עומד על מעט יותר מ- 115 מליון ש"ח - גבוה אף מסך המזומן לפי אותה הערכה של 100 מליון ש"ח בקופת החברה - בהחלט לא משהו שיש להתעלם מימנו כאשר מציגים נתונים ומבצעים ניתוח!

בדיוק בגלל זה אני לא סומך על אותם גופים גדולים לבצע את החישובים עבורי...

היי אלון,
אם משווים את דלקן לאפריקה טרם בקשת ההסדר
אצל מי המצב יותר גרוע?

לאלון בוקר טוב.
תודה על התשובה המפורטטת.
black

אלון, מאוד מעניין לקרוא את הניתוחים שלך (גם פה וגם בבלוג)
אם אפשר, באותו עניין,
ההרגשה שלי היא שאותם מוסדיים מושקעים בכל סדרות האג"חים של דלק נדל"ן.
יש אפשרות לבדוק את ההרגשה שלי?

במידה והיא נכונה אז יש מצב שהם מעדיפים לקבל תשלום מלא על סדרות האג"חים הקצרות ולהיכנס להסדר על הארוכות מאשר להיכנס להסדר על כל מה שהם מחזיקים.

אודה על התייחסותך,
קר.

כעקרון יש פרסום של קרנות הנאמנות עם ההחזקה הגדולה ביותר בכל נייר, אך לא של כלל המוסדיים.

חלקם הגדול מפרסם דוחות של החזקות אז ניתן לעשות מעקב, אבל זו עבודת נמלים... מעבר לכך ייתכן שיש שירות כולשהו שנותן את השירותים, אך לא ניתן למצוא תמצית של זה באתרי החינם (לפחות לפי ידיעותי).

במקרה הספציפי הזה, חשוב לזכור כי הסדרה הקצרה (שנפדת 100%) היתה במקור מוסדית בלבד, כך שסביר כי עדיין מחזיקים חלק נכבד מימנה.

גם אם ההנחה שלך נכונה, עדיין כניסה כעת (או בדצמבר כפי שכתבתי במקור) תשרת את המטרה כאשר היעד הוא בחינה במאי!

בנוסף, כפי שכתבתי תשלום מלא במאי והודעה על אי תשלום או יציאה להסדר חודש לאחר מיכן יכול להיות בעייתי מבחינת החברה שכן יועלו האשמות על העדפת נושים (מזכיר כי טווח הזמן בין השניים שלושה חודשים בלבד!).

ציטוט:

---

פורסם במקור על ידי אייזק

היי אלון,
אם משווים את דלקן לאפריקה טרם בקשת ההסדר
אצל מי המצב יותר גרוע?

---

אני לא חושב שיש צורך בהשוואה, למרות שהסיכוי קיים, אני מעריך את סבירות התרחיש כנמוכה (אך זה היה נכון גם עבור אפריקה).

ההבדל העיקרי בין אפריקה לדלק נדלן זה איכן עיקר החוב!

באפריקה עיקר החוב היה מול הבנקים, ובדלק נדלן עיקר החוב הוא מול מחזיקי האגח - לדבר זה משמעות גדולה!

באפריקה, כל מימוש של נכס וכל פעולה שהחברה רצתה לעשות הבנקים היו בעורפה ולקחו את הנתח העיקרי במזומנים. כך שגם כשהחברה מימשה המזומנים לא באמת נכנסו לקופתה.

לעומת זאת בדלק נדלן עיקר החוב מול מחזיקי האגח. כך שבכל מימוש של נכס היתרה עוברת לקופת החברה ועומדת מול האגחים - יכולה לשרת את התשלומים. הפעולות נקבעות ע"י החברה ולא מוכתבות ע"י הבנקים.

כמו כן אני מאמין כי לבעלים יש גישה להון גדול יותר ממקורות חיצוניים, מה שיאפשר (כפי שראינו גם בעבר) הזרמת מזומן נוסף לחברה. כמו כן יש אינטרסים נוספים לבעל השליטה - מול מימון פרויקטים עתידיים (פיתוח שדות הגז) וכיוון מלחמתו העיקרית (שם).

דלק נדלן עצמה כחברה - אכן לא יכולה לשרת את חובה באופן מלא במצב הנוכחי (ולכן יש בכך סיכון), אך היא חלק קטן מסך הנכסים של הבעלים - ולכן, למרות שאין חובה, קיים סיכוי טוב לאותה הזרמת הון (ראה מקרה סקורפיו).

תודה על התשובה המעמיקה,
אני מבין שיהיה אפשר לתבוע אותם על העדפת נושים גם בדיעבד.

רוב תודות,
קר.

נ"ב,
גילוי נאות, מחזיק באג"ח כ"ה