השבוע החולף הסתכם בירידות, ובהחלט ממשיך את המגמה בחודש האחרון. טרם תיקון משמעותי בשווקים, אך לא עוד ראלי. כרגע התנועה מתנהלת בעיקר ע"י הציבור שבדיוק כפי שנכנס כך מנסה כעת לצאת, עם מעורבות מאוד שולית של מוסדיים. לעומת זאת, שחקני המעוף מצויים במצב מאוד מעניין ולא שגרתי בשלב זה של החודש: לשחקנים המדד הנוכחי, 1230, משמש כנקודת פקיעה אופטימאלית וחשוב מכך נקודה הקרובה לגבול התחתון בהתחשב בתקבול. על פניו אמור להיות רווח עתק לאור הצלחת הכתיבות אך בפועל הסטיה קיזזה מהותית מהרווח, והותירה שוליים צרים למדי. מצב מעין זה יכול להתקיים רק בחודש בו הסטיה כמעט ומכפילה את עצמה, ונובמבר עד כה בהחלט מתקרב להגדרה זו. לזכות הכותבים עומדת העובדה כי חלק גדול מהכתיבות בוצע בשלב מתקדם של החודש בו הסטיה היתה גבוהה יותר (16-17%) ולכן גם התקבול נאה יותר. כתוצאה מכך הגבול התחתון נמשך מעט מטה ללרמת 1220 הנקודות, כשכעת הכותבים עסוקים בשניים: הוספת כתיבת אופציית CALL סביב הכסף, ובמקביל המתנה כי הסטיה תתייצב מעט. עד כה הסטיה רק מאמירה ולכן, במצב זה גם הגעה ליעד רווח אופטימאלי אינו מאפשר סגירה ויש להסויף ולמשוך את האסטטרגיות עמוק לתוך שבוע פקיעה בכדי לאפשר לשחיקה להניב את הרווח. הכתיבות המרבות של אופציית CALL מקצרות את גבול ההגנה העליון ומציבות אותו על רמת 1275. לכאורה, קרוב למדי אך הסטיה הנוכית והאוירה בשוק המקומי מאותתים כי 40 נקודות הן מספיק בשלב זה. בהתאם למה שציינתי לעיל, הגבול התחתון מאוד מורכב. 1220 הנקודות מהווה גבול זה, אך הכתיבות הנוספות מובילות בכל יום למצב בו ניתן להוסיף ולמשכו עוד כשלוש נקודות בממוצע ליום. המשמעות היא שניתן עוד להתמודד עם ירידות מתונות אך ירידות חדות עלולות להעיב ולהקשות על סגירה אופטימאלית. גם תיקון קל מעלה יתקבל בברכה, ובתנאי שיקזז מעט מהסטיה שחצתה את רמת ה 20%. במידה והסטיה תוסיף לעלות גם המתנה ושחיקה לא יובילו לרווח המיוחל, ויהיה חובה להיכנס לשבוע פקיעה.
ראוי לשים לב כי באופציות הרחוקות התחתונות התקיים היום (ראשון) מסחר ער שעיקרו קניות של PUT 1190+PUT 1200. המטרה היא ליצור מצב שאם לא ניתן לעמוד מנגד לירידות אזי מוטב להצטרף אליהן וביתר שאת, ולכן במידה והמדד ירד לכיוון רמת 1200 הנקודות, יעדיפו הכותבים ללבות ירידות ולהעמיקן בכדי שהקניות כמותית יחסו על הנזק בכתיבה ובפרט שאופציות ה CALL "ידחסו" אל עבר הסטרייק.
אין ספק שהסטיה הנוכחית, אף היא מלמדת על מצוקה ושינוי סנטימנט בקרב המשקיעים. סטיה של למעלה מ 20%, לא נראתה במחוזותינו למעלה משנה, והדבר מעיד כי הסיברות לתיקון הולכת וגדלה. עוד מוקדם להעריך נקודות מדד אך בשלב הראשון זה אך טבעי שהנקודה הראשונה בה ישקלו חלק מהמשקיעים לחזור תהא 1180, בה נעצר המדד פעמים קודמות. גם יחס C/P התשנה השבוע וגורס לא עוד עליות כי אם דשדוש ואף ירידות מתונות. מעבר למאקרו העולמי יש לזכור כי ועדת ששינסקי, אליה אתיחס בהמשך, תרמה אף היא לליבוי מגמת הירידות ולכן המעוף צפוי לרשום בשבועיים הקרובים תשואת חסר ביחס למדדי העולם.
כל הנעשה כעת בבורסה משוייך רובו ככולו לציבור. הדבר ניכר בגיוסי/פדיונות הקרנות, ובמניות הסחירות ביותר. אין ספק כי מניות הגז שהיו חביבות הציבור נחתכות כעת בשל מסקנות הביניים של הועדה, אך ראוי לציין כי התיקון היה מתבקש בשל תמחור מנופח לחלוטין על גבול הבועה. המעניין הוא שהציבור אינו ממהר לרכוש מניות ו/או קרנות מניתיות טהורות, ומרבה לפעול דווקא בקרנות המעורבות דוגמת 70/30 או 90/10. קרנות אלה המשווקות פעמים רבות כסולידיות ע"י היועצים הן הגיוס המובן מאליו וכך הן גם הפדיון המתבקש. המשמעות היא שבעת חשש ממהרים הסוחרים להיפטר מקרנות אלה, והנפגע הראשון והדומיננטי הוא החלק הארי, קרי, שוק האג"ח. כתוצאה מכך חווינו בימים האחרונים מיני מפולת במהלכה מחקו מדדי התלבונד למעלה מ 2%, כשמגמה זו צפויה להימשך. לא פעם ציינתי כאן את חוסר תמחור הסיכון בבונדים, והתיקון האלים הצפוי בהם. זהו אינו תיקון זה, שכן המכירה כעת עניינה טכני – הקטנת החזקה, ואילו אני כיוונתי לביצוע תמחור ריאלי יותר, בבחינת ירידה של כ 10% במדדי התלבונד. יתכן ואנו עדים כעת לקטליזטור, אך על מנת שהתמחור יתאמת נדרשת ירידה חדה בשווקי המניות, בשל מעורבות הקרנות בשוק האגח בישראל.
אם ציינו לא פעם כי הציבור נכנס בשיא, הרי שנתוני הקרנות באוקטובר מאמתים זאת:כ 1.5 מיליארד ₪, הופנו בחודש זה לקרנות מעורבות עם חשיפה של עד 20% למניות, ואילו בקרנות הסולידיות ללא חשיפה מנייתית התמונה היתה הפוכה והתרחשו פדיונות. שלא במפתיע, ככל שיותר סולידי כך פחות מעניין מצד הציבור, ולכן הפודות הגדולות של החודש החולף הן הקרנות הכספיות שנתפסו יותר ויותר כקרנות משעממות ולא אטרקטיביות בשוק בו התשואה השנתית שלהן שקולה ליום בודד של מניית 75 מוצלחת.
שינוי המגמה הורגש היטב השבוע, והציבור המכונהה ובצדק "ידיים חלשות" מיהר לממש ולברוח מהשוק שבימים רביעי וחמישי הגיוס נטו היה שלילי. בסיכום שבועי ניתן להיכוח כי מייד עם פרוץ הירידות בתחילת השבוע החולף, השתנה סנטימנט הגיוס והקרנות המנייתיות היו הפודות הגדולות אם כי גם הקרנות הסולידיות לא הפגינו גיוסים מרשימים. ההנחה היא שרבים מעריכים כי תיקון אינו עניין של אחוזים בודדים, ובפרט לאור העליות בחודשיים האחרונים, ולכן מעדיפים למשוך ידיהם כליל מהשוק, ולא להותיר פוזיציה כלשהיא.
ברמת המאקרו, אין ספק שועדת ששניסקי לשותפויות הגז נתנה את הטון. יחד עם זאת, מאוד לא ברורה תגובת השוק. הח"כים דאגו להדליף כל העת את ממצאי הועדה, ולכן תגובת השוק המאוחרת מפתיעה משהו. יתכן כי רבים העריכו שמדובר בבלון ניסוי בלבד, שלא יבשיל אף לכדי החלטה קונקרטית. גם השקט (היחסי) מצד החברות שידר נימה מסוימת של אופטימיות, ולכן המשקיעים נרדמו בשמירה והתעלמו מכך שכל הנתונים שהתגלו השבוע, התגלו למעשה עוד שבועים קודם לכן. בשורה התחתונה, מציעה הועדה מיסוי של 20-60% והעלאת התמלוגים בשיעור חד. זה לא יעבור. אין שום סיכוי למסות תגליות בהיקפים שכאלה, והלובי של החברות הללו בהחלט ימצא את הדרך הנכונה לבטל חלקית את רוע הגזירה. יחד עם זאת, הועדה מניחה אבן יסוד בדמות גבול תחתון מאוד גבוה (20%), והרבה מעבר להערכות המוקדמות. בכך טמון שורש הבעיה, שהרי ההערכות היו על מיסוי נמוך משמעותית, וגם נניח כי בממוצע המיסוי יהיה 40%, הרי שמדובר על סכומי עתק המשנים מקצה לקצה את תמחורי חברות הגז. התמחור הנמוך יותר נובע לא רק משולי הרווח שקטנו, אלא גם על לוחות הזמנים שכעת יאלצו להידחות בשנה עד שנתיים. קיים כאן אובדן מומנטום של המניות, ובתחום זה המשקיעים אוהבים לראות התקדמות ויזואלית, כשאסדת לוויתן מהווה דוגמא נאמנה לכך.
נקודה נוספת אליה התיחסתי לפני כשלושה שבועות הינה מניית ישראמקו, וקידוח "תמר". הסברתי אז כי יש למכור את המניה במיידי בגלל סימני השאלה המרחפים, ואכן השבוע נוכחנו כי המיסוי נוגע גם לתמר מה שמוביל לתמחור שונה אף במניה בה הממצאים ודאיים.
שוויה הריאלי של ישראמקו הוא נמוך במעט מ 40, וזה אך ורק בשל דחיה בשנה בלוח הזמנים ובהנחה והמיסוי יהיה 40% בלבד. העניין הוא שהסנטימנט השלילי סביב המניה עלול וצפוי להכביד אף הוא, כשראי החברה ישחררו פעם הצהרות כזב בדמות – אם זה המצב אז לא כדאי לנו ונזניח את הקידוח. הצהרות אלה (מדגיש שוב הצהרות כזב) יכולות לדרדר את המניה מטה, ולכן אנו נחפש נקודת כניסה נוחה סביב 36-37.
רציו בה התמחור בועתי, לא ריאלי ומגוחך עוד לפני הועדה שווה כיום כ 32-33 וגם זה בתרחיש אופטימי ביותר, שהרי הסבירות הינה 50% בלבד.
מודיעין עפ"י הועדה תיחתך אף יותר, ולכן שוויה הריאלי בתרחיש אופטימי הינו 4.5 בלבד.
לא בכדי התיחסתי לשלוש מניות אלה, שכן הראשונה בה ודאי הקיים (ולכן היחידה מבחינתי המעניינת כהשקעה), ואילו השתיים הנוספות הן בעלות הפוטנציאל הגבוה מבין אחיותיהן למגזר, כמו גם מרכזות את מרבית תשומת הלב. בהקשר זה איני מוצא לנכון לתמחר מניות דוגמת גבעות, שמלכתחילה איני מוצא כל סיבה להשקיע בהן, ואיני סבור כי הקידוחים יניבו תוצאות כלכליות – עם קשר לועדה ובלי קשר לועדה.
לטובת משקיעי מגזר הנפט והגז, מוטב שהסנטימנט העולמי ישתנה ומהר, שאחרת הן צפויות להיחתך פי 3 ויותר ביחס למדדי היחוס. עד כדי כך גדולה השקעת הציבור, שרשות לנירות ערך מצאה לנכון להודיע היום מעורבות הציבור וריכוז ההשקעות במניות אלה, המגיע ל 50% מהמחזור הכולל. היקף זה, המלמד בעיקר על אופי השקעה מרוכז במניה בודדת, מחדד את הסיכון הקיים ממילא בסוג השקעה זה. אם הרשות מצאה לנכון לצאת בהצהרה זו, גם אם באיחור משווע, הרי שמוטב לשמקיעים להבין את הרמז "הדק" כי הסיכון אינו מצדיק את ההשקעה, ובטח שברמות המחיר הנוכחיות.
בהקשר זה ראוי לציין, כי בשבוע החולף נעמדו מספר בנקים ובתי השקעות על רגליהם האחוריות, והודיעו כי המימושים במניות מגזר זה הן הזמדנות קניה, ומוטב אף לרכוש באגריסיביות. עברו ימים מספר, ומאז המלצה זו כל מניות הגז נחתכו עוד דו-ספרתית, והיד עוד נטויה. למביט מהצד עלול הדבר להיראות תמוה, הכיצד הגופים הסולידיים מכל יוצאים בהצהרה זו, ועוד על רקע ועדת ששינסקי, אך למעורים בשוק ההון אין בכך כל הפתעה. הגופים הללו הכשירו את הקרקע למכירת המניות, ועד כמה שזה מקומם, מדובר על מהלך חוקי לחלוטין. כך בית השקעות גדול שיצא בהצהרה דרמטית ברוח הדברים שהוזכרו לעיל, דאג לחסל את כל (!) השקעתו במניית מודיעין, הן בתיקים והן בנוסטרו. מצבים אלה מטעים ואינם הוגנים עבור ציבור המשקיעים, שאינו מעורה במניפולציות הבורסה, וסבור כי המלצה חיובית היא כפשוטה – המלצה חיובית. אולי הדוגמא הבולטת ביותר לכך, היא מניית טאואר.
התיחסתי למניה זו לא פעם בעבר, וציינתי בהקשר אליה שתי נקודות: החברה עסוקה יותר מידי ביחצנות ופחות מידי בשבבים; שוויה הריאלי נע בין 400-450. העניין הוא שבמניה יש גופים מוסדיים רבים בעלי עניין, ולכן כלהקה מתוזמנת כל אימת שמחיר המניה מגיע לרמת 500, מייד מתייצב הגוף התורן ומודיע על דיסקאונט במניה. המעניין הוא שהדיסקאונט לעולם אינו מתון:10-20%, אלא מדובר על תמחורי חסר מדהימים של 200-300%. הרי לא יתכן שמה שנהיר לגוף מסויים חומר בצורה כה בולטת מיתר השוק, ועדיין בסנטימנט השוק הנוכחי די בהמלצה חמה בכדי לעודד משקיעים להיכנס למניה. הפעם המניפולציה הגיעה דווקא מכיוון אסיפת עתונאים שהתעתדה החברה לבצע עם פרסום תוצאותיה הכספיות לרבעון השלישי. מזה שלושה שבועות ידוע כי טאואר צפויה לעבור לרווח נקי, וכי חל שיפור בתוצאות. העניין הוא שוב הסנטימנט – כשיוצאת הודעה מסוג זה הספקולציות קופצות, וכשבמקביל שתי בתי השקעות מוצאים במניה דיסקאונט של 200%, הרי שבכלל מדובר על סיבה למסיבה. שלא במפתיע המניה זינקה משער 490 ל590 רק בכדי לרדת מייד עם פרסום התוצאות הטובות חזרה לרמת 520. אם נזכור שהדולר עלה השבוע ב 2.7%, הרי שהמניה לא רשמה כל מהלך, והיחידם שהרויחו הם שני בתי ההשקעות שאחד מהם דאג למכור את כל החזקותיו במניה ואילו השני צימצמם בצורה ניכרת. משמעות התמחור הריאלי הינה שמחיר המניה לאורך זמן ישאף לכיוון המדובר. ניתן לשנות כיוון נקודתי או לספק תמיכה ברמה זו או אחרת, אך הנתונים בסופו של דבר יקבעו את ערך החברה, ונתונים של חברות בהיקפה של טאואר לעולם לא יפתיעו בעשרות אחוזים, ולכן הדיסקאונט לעולם לא יהיה כה דרמטי.
בשוק המט"ח, הדולר התחזק מול השקל ב 2.7% ברמה שבועית. הערכנו זה מכבר כי רק ירידות תלולות יכולות לספק תמיכה לדולר, ואכן זה היה המצב השבוע בעולם. החלוקה בין המשקיעים צריכה להיות בין משקיעי הטווח האורך לזה הקצר. למשקיעי הטווח הארוך, מוטב להישאר בפוזיציית השורט שכן השקל צפוי לשוב ולהתחזק בקרוב תוך שאיפה לכיוון 3.5. לעומת זאת, משקיעי הטווח הקצר צריכים להיות מודעים כי התנודתיות בשבועיים הקרובים תלך ותגדל, ולכן אם אינם בנויים להשקעה ארוכה מוטב לממש את פוזיציית השורט ולשוב אליה ברמת מחירים נוחה יותר.
בשוק הסחורות הנפט חתם שבוע ללא שינוי מהותי, אם כי מרבית הירידה הגיעה בשישי. הזהב התייצב ברמת 1400 הדולר לאונקיה, ובשלב זה פוזיציית הלונג בעינה עומדת (שוב, בשל ההנחה כי הירידות תימשכנה).
באירופה, גרמניה מוסיפה לסחור על גבה את היבשת כשהנתנוים מהמדינה מוסיפים להיות מעודדים: עיקר החדשות החביוביות הגיעו מהיצוא שעלה בספטמבר במדינה ב 22.5%, ובהחלט תומך בשמירה על רמת יעדי הצמיחה.
מנגד, המשבר האירי מרים פעם נוספת ראש, והביטוח על האגחים הולך ומאמיר. המעניין הוא שהאירופאים לוחצים על אירלנד לקבל סיוע, ואילו דווקא היא מתנגדת. הסיבה ללחץ נובע מהרצון לקטוע את החששות בעודן באיבן, קרי, לא להעלות אפשרות בקרב המשקיעים כי התרחיש היווני חוזר פעם נוספת, חשש שממילא כבר קיים.אם במקרה היווני הערכנו שהמדינה לא תיחלץ ללא תכנית סיוע מהגוש האירופאי, אין סיבה להסיק גם הפעם אחרת ותכנית סיוע הינה עניין בלתי נמנע.
כפי שציינתי לא פעם בחודשים האחרונים, העניין האמיתי לדעתי מגיע דווקא מאסיה שאינה חוששת מעימות עם הממשל האמריקני הנתפס על ידה כרפוי למדי. הנגיד הסיני הודיע השבוע כי יחסום את הדולרים שיזרמו לסין בכדי שלא ללבות את האינפלציה, והדבר העלה שורה של ספקולציות ואף תמך בשער הדולר. אם יעשה כן, הרי שברננקי המנסה להחליש את הדולר (וטוען שלא) יגלה כי בנוסף לגרעון מתנפח ואחוז אבטלה דוספרתי הוא עתיד להתמודד עם מטבע חזק, ולסינים כל היכולות להקפיץ את הדולר בין לילה.הוכחה לנחרצות של הסינים ניתן היה למצוא בטיפולם באינפלציה המשתוללת עם שורת תקנות חדשה הנוגעת להשקעות זרות, המשרתת את הכלכלה הריאלית, והתקבהל בבורסה בחשש גדול ובירידות בנות למעלה מ 5%. לא נותר אלא להעריך את הסינים על טיפולם בבעיות עמוקות מהשורש, ותוך התעלמות משוק ההון לטובת כלל האזרחים, וכמובן שהדברים נאמרים ביחס ליחסי ברננקי-וולסטריט, וההתעלמות ממצוקות מרבי אזרחי ארה"ב.
אולי המעניין ביותר מהישבת המזרחית, הגיע דווקא מסוכנות הדירוג הסינית דאגונג (Dagong)' שחתכה את דירוג האשראי של ארצות הברית לרמה של A+ מ-AA בעקבות תוכנית ההקלה הכמותית.
אמנם סוכנות זו אינה בין שלוש סוכנויות הדירוג הדומיננטיות, אך בהחלט משקלה הולך וגדל בעולם בשל מעורבותה בשווקי אסיה, ובהצהרה זו היא נותנת פומבי לסוד גלוי: הרגעון האמריקני אינו מאפשר באמת את הדירוג בו היא מצויה. קשה להאמין שהסוכנויות האמריקניות ילכו בעקבותיה, לפחות לא בחודשים הקרובים, בשל החשש ממה שהודעה מעין זו צפויה להוביל, אך החשש העולה מההודעה הוא אחר: הסינים והאמריקנים על מסלול התנגשות כלכלי, שהמתיחות בו רק הולכת וגואה. דרכי הפעולה של שתי המדינות מנוגדות לחלוטין, ולהערכתי זהו עניין של זמן עד שאחד הצדדים, וסביר שיהיו אלה הסינים, ישבור את הכלים ויבצע מהלך שובר מוסכמות. צעד שכזה יכול להיות הגבלת כניסת דולר למדינה; חזרה לקיבוע היואן כמו גם שלל מהלכים אחרים שירעידו ללא ספק את השווקים.
בארה"ב יותר הגיבו השבוע מאשר יצרו חדשות.
אמבק אליה התיחסתי בסקירה הקודמת הודיעה רשמית על פשיטת רגל, ואני מוכרח לציין שהאדישות היחסית של השוק אינה מובנת. אמנם החברה עצמה קרסה 65%, וגם המדדים עצמם רשמו ירידות, אך הסטיה נותרה יחסית יציבה והאמריקנים בחרו להתעלם מהעובדה שבמשבר הקדום היתה זו אמבק שפרצה את הסכר והחלה את גל חדלות הפרעון.
מעבר לכך, יתר הנתונים השבוע היו בהחלט חיוביים, לאו דווקא מבחינת הנתון המוחלט אלא ביחס לצפי. כך לדוגמא, לאחר גרעון של 34.5 מיליארד דולר בספטמבר, התרחב עוד יותר הגרעון לאוקטובר והגיע לסך של 140 מיליארד דולר. אין ספק שאין זו נקודת אור אמיתית אך מכיוון שההערכה בשוק היתה כי הגרעון יעמוד על 148 מיליארד דולר, הרי שהדבר התקבל באהדה מצד המשקיעים.
גם סנטימנט הצרכנים לחודש ספטמבר הפתיע, לאחר שרשם עליה לרמה של 69.3 נקודות, מרמת ה-67.7 נקודות שנרשמו באוקטובר האחרון, בעוד ההערכות המוקדמות היו לעליה לרמה של 69 נקודות. את מרבית האופטימיות ניתן לשייך לגאות שנרשמה בבורסה, וכרגיל נתון זה משקף את העבר אך אינו מלמד על העתיד, ולכן חשיבותו נמוכה למדי.
יתר הנתונים היו פחות דרמטיים, אך חשוב לשים לב למכבסת מלים אותה מנהלים ברננקי ואובמה במהלך השבוע האחרון. כמעט בכל נאום הם מזכירים כי המפנה באחוז האבטלה נמצא מעבר לפינה, וכי הרכבת יצאה אל הדרך. זהו הון פוליטי, שכן ברור שבחודשיים הקרובים תירשם ירידה פיקטיבית בדורשי האבטלה כבכל שנה, בשבוע הבא יחל גיוס, עפ"י ההערכות של כמעט מליון איש, למשרות זמניות לקראת הכריסמס. זהו "פיק" קבוע בכל שנה, ואין סיבה שהשנה תהא שונה אך נדמה כי השניים יעשו הכל בכדי לתמוך בסנטימנט חיובי שיוביל לאזרחים לרכוש לקראת החגים. מנגד, דוקא רשתות השיווק אינן משתפות פעולה ואינן מעלות תחזית, ורבים אף מעריכים שצפויה עונת קניות חלשה למדי. במצב הנוכחי אני מתקשה לראות כל אפשרות לראלי סוף שנה, והפעם הסנטימנט בבורסה בהחלט יכול להשפיע גם על הכלכלה הריאלית . ירידות חלות עלולות להשאיר בבית גם את שני העשירונים המושקעים בבורסה, מה שיוביל לפגיעה עמוקה ברשתות המתבססות בצורה אמיתית על מכירות סוף השנה, מה שיוביל למעגל קסמים. רק נס יכול להוביל לראלי סוף שנה, ומכיוון שברננקי שלף כבר את כל השפנים, הסבירות לכך קלושה למדי.
מניות ומגזרים
FVE – שינוי המלצה! פייב סאטר שעיקרה הפעלת דיור מוגן וקהילתי, הומלצה כאן לפני מספר חודשים ומאז נסקה כ 20%. זוהי חברה מצוינת עם תזרים נהדר, ועיסוק מאוד דפנסיבי ולכן צריכה להיות בכל תיק. יחד עם זאת המחיר הנוכחי הינו מלא, ולכן איני מוצא עוד דיסקאונט במניה ויש לממש.
• בנוגע לשאר המניות והמגזרים, אין שינוי בהערכה.
• את אסטרטגיית האופציות ניתן למצוא תחת פורום אופציות נובמבר.
שבוע טוב ומוצלח!
