פרופיט - תמונת מצב - הסדר חדש

הסדר מספר 2 בין מחזיקי האגח לחברה אושר ע"י המחזיקים.

בהסדר הקודם בשנת 2010 לא היו תספורות של ממש אלא דחייה של תשלומים תוך מתן פיצוי בריבית מוגדלת בצפיה שהמצב ישתפר והחברה תוכל לשלם חובות האגח ממקורותיה.לאור המצב בשווקים , החברה אינה מסוגלת למכור רכוש במחירים סבירים ועל כן גובש הסדר חדש בין הצדדים שלמעשה מעביר את השליטה בחברה לבעלי האגח בתמורה לתספורת משמעותית לשתי סדרות הלא מובטחות - ד' ו- ה' ותספורת קטנה יותר לאגח ג' המובטח בנכס משמעותי.

בסוף הרבעון השני לחברה גרעון בהון של 78 מליון ש"ח, אני משער שהגרעון גדל בעוד כ 10 מש"ח לקראת הרבעון השלישי שטרם פורסם - אלו הוצאות המימון ברבעון - החברה פשוט לא יכולה לעמוד בריביות


היקף הסדרות הקיים

אגח ג' - מובטח - 34 מליון ערך נקוב - חוב של 52 מש"ח -ריבית 9.32%
אגח ד' - 108 מליון ענ - חוב 153 מש"ח - ריבית 4.34%
אגח ה' - 37 מליון ענ - חוב 53 מש"ח - ריבית 8.35

סה"כ - 258 מש"ח חוב לאגח - תשלומי ריבית של 16 מש"ח רק על אגח ובנוסף יש הלוואות ואשראי בנקים של 180 מש"ח שדורשים תשלומי ריבית גם כן.

לאחר ההסדר יונפקו / יוחלפו האגחים בסדרות הבאות

אגח ד ' - 70 מש"ח - צמוד, 4% ריבית , פדיון ב - 4 תשלומים שווים 31/12/2013 - 2016 - בטוחות - שיעבודים משותפים עם אגח ז' - אני מניח שהאגח יסחר ב - 70% מפארי
אגח ו - 24 מש"ח - לא צמוד, פדיון קרן בסוף שנת 2032 - ריבית 4.65% ל 2013-2016 ולאחריה 0.1% - בטוחות - בית סולל בונה - אני מניח האגח יסחר ב - 95% מפארי לאור הבטחונות הטובים והכוונה למכור הנכס עד סוף 2016
אגח ז - 20 מש"ח - לא צמוד, 2% ריבית, פדיון ב -דצמבר 2016 - שיעבודים משותפים עם אגח ד' - אני מניח יסחר ב - 40% מפארי .
אגח ח' - 7 מש"ח - לא סחיר, לא צמוד, ללא ריבית, פדיון 31/12/2032 - יתבטל עם ישולם אגח ו' עד 1/1/2017 - שיעבוד שני על בית סולל בונה - - NON RECOURSE .לא סחיר, לא ילקח בחשבון


למעשה מפרידים את בית סולל בונה מנכסי החברה ומשעבדים אותו לטובת אגח ו+ח - שמחליפים את אגח ג' הקיים

יתר נכסי החברה ישרתו את אגח ד ו- ז' .

סה"כ חוב חדש - 121 מש"ח - לחברה ימחקו כ - 137 מש"ח בחובות והיקף הריבית על החוב הנותר נמוכה - סה"כ 4.2 מש"ח שנתי עד 2016 .

לאחר ההסדר החברה תעבור להון עצמי חיובי של כ - 50 מש"ח אך הון זה אפקטיבית יהיה בסביבות מינוס 30 אם ניקח רק 50% משווי הקרקעות במזרח אירופה שהחברה הקפיאה את פיתוחן בגלל מצב השוק ונניח 10% הורדה בשווי הנכסים המניבים - לכן נניח שווי מניות 0 .

את המינוס 30 יש לתקן ל - -23 בגלל סידרה ח' שלמעשה מהווה "פיצוי " לסידרה ג' במידה ושווי בית סולל בונה יהיה גבוה מ - 24 מליון ש"ח והוא ימכר לאחר סוף 2016 . אין לסידרה זכות תביעה ליתר נכסי החברה.

לפיכך עדכון ערך הנכסים פוגע בערך אגח ד' ו - ז' החדשים ולמעשה משווי של 90 מליון, לסדרה יש כיסוי אפשרי בבטחונות של 67 מליון - כ - 74% משווי כל סידרה.

חישוב כמה יקבל כל אגח קיים ביחס לכמות ענ במחזור:

חלוקה לסדרות השונות -
אגח ג' - יקבל את סדרות ו'+ 16.7% מ - ד' ו - 13.9% מ - ז - סה"כ 38 מש"ח = 117 אג ===> כיסוי ל 100 אג+ 7 של סדרה ח' (פיצוי) + 12.7% ממניות החברה
אגח ד' - 61.8% מ - ד' החדשה + 63.9% מ -ז - סה"כ 56 מש"ח = 52 אג לעל ענ אגח ד==> כיסוי ל - 39 אג , + 50% מהחברה
אגח ה' - 21.5% מ - ד' החדשה + 22% מ - ז' - סה"כ 19.5 מש"ח = 52 אג לכל ענ אגח ה ==> כיסוי ל - 39 אג + 17.3% מהחברה





לאור זאת ,

אגח ג' נסחר ב - 65 אג , יוחלף ב - 100 ענ בטחונות אגח חדש - שווי סחיר -90-95 רווח אפשרי 38%
אגח ד' נסחר ב - 24.5 אג, יוחלף ב - 39 אג בטחונות - שווי סחיר 30-35 רווח אפשרי 22%
אגח ה' נסחר ב - 24.75 אג, יוחלף ב -39 אג בטחונות - שווי סחיר 30-35 רווח אפשרי 22%

גילוי נאות -

נכנסתי לאגחי פרופיט לקראת ההסדר הקודם - אגח ב' (הקצר עם השיעבודים) ואגח ה' (זול וארוך) ב - 30 אג . אגח ב' נפדה ברובו המכריע ,ואילו אגח ה' שילם קצת ריבית - אך ירד במחיר בגלל הפסקת התשלומים מצד החברה. עכשיו במסגרת ההסדר החדש אני מעריך , עפ"י החישוב, כי הפסד ההון ימחק - אך בוודאי אין בכך לפצות על תקופת אחזקה של 3 שנים.

ומה הלאה? - שוויו הנוכחי של אגח ג' משקף את ערך הבטחונות פחות פרמיה הנובעת ממצב החברה - לקראת הסדר ואי תשלום ריביות / קרן. עם ביצוע ההסדר , אגח ג' מציג אפשרות לרווח של מעל ל - 30% בגיבוי בטחונות. לי זה מתאים להשקעה, כדרכי - ב - % קטן מסה"כ תיק מפוזר היטב.

שלום Tby
תודה על שיתוף.
לפי בדיקה ראשונית נראה כי ג' הוא אכן ראוי לשקעה בסיכון .
מה שווי בנין סולל בונה? האם יש איזוהי הערכה?
אומנם מרוב הסדרים החברה נמצאת בקשיים ולכן יש לבדוק בזהירות האם היא מסוגלת לשרת את החוב?
אנסה לבדוק בהמשך, ואם יהיו לי הערות אעלה אותם.
מיקי

ציטוט:

---

מה שווי בנין סולל בונה? האם יש איזוהי הערכה?

---

27.5 מש"ח עפ"י דוחות 2011

שלום TBY,

לפני שאגיב על החברה עניינית (בעבר כבר הזהרתי מפני עיסוק איתה), נדמה לי שכדאי קצת לתקן את החשבון שעשית (אם הבנתי נכון).

אמרת אג"ח ג' - קרן 34, חוב 52 (??), מקבלים 38 - מייצג 117 על הקרן ו-100 על החוב ?? איך?
אנא בדיקתך.

בברכה,
אודי

ציטוט:

---

אמרת אג"ח ג' - קרן 34, חוב 52 (??), מקבלים 38 - מייצג 117 על הקרן ו-100 על החוב ?? איך?

---

המידע כאן:http://maya.tase.co.il/bursa/report....port_cd=775832 והפרוט של החישוב בפוסט - והחישוב לא פשוט כך שצריך להתעמק

אגח ג' קיים 34 מליון ענ ===> 52 מש"ח יתרת חוב

בהחלפת האגח מקבלים 38 מליון ענ אגח חדש ===> אקוויולנטי ל -117 אג על 34 מליון ענ סדרה מקורית

מתוך ה - 117 , יש להערכתי כיסוי ל - 100 בבטחונות כאלה ואחרים

שלום TBY
תודה על תשובה (מחיר בנין סולל בונה).
עברתי על דוח שנתי 2011 והתרכזתי בהערכת שווי של הבנין שהוא הבטוחה המשמעותית בהסדר.
על פי הערכת שווי שבוצעה בסוף 2011 :הבנין הוא בן 11 קומות בשטח בנוי של 8216 מ"ר. מושכר בעיקר לעירית חיפה ומספר שוכרים קטנים. השטח המושכר הוא 4217 מ"ר ותמורתו הכנסה חודשית של 100,000 ש"ח/חודש.
כלומר כ - 25 ש"ח למ"ר, שהוא סכום נמוך, וגם במחיר זה מושכר רק כ -65% (אם מורידים שטח מעליות, מכונות ושרותים).
לפי דעתי הערכת שווי לבנין של כ - 25 מיליון היא גבוהה מדי כיוון שהבנין נמצא באזור שאין חניה מספקת וגם כל העסקים עוברים לאזור אחר בעיר (העיר התחתית). בלחץ המחיר יהיה לפי דעתי כ - 10 מיליון ש"ח (הערכה מחמירה).
לכן לפי הבדיקה עד כה הסיכון בקנית אגח ג' הוא גבוהה מאד ולא ברור אם כדאי.
אמשיך לבדוק דוחות רבעון אחרון - 2 ונראה אם המצב השתנה.

מיקי,

באשר להערכת השווי -

ראשית אני נוטה לסמוך על שמאי מקרקעין מישראל - יתכנו סטיות מחיר אבל לא דרמטיות

תעשה חשבון שווי למ"ר בנוי - 25 מליון לחלק ל 8216 מ"ר - זה 3,050 ש"ח למטר - זה מאוד סביר לדעתי - זה פחות מעלות הבניה, שלא לדבר על שווי קרקע - זה משקף כנראה את מצבו הטכני של המבנה והמקום הפחות פופולארי בו הוא נמצא

TBY
מצבו טכני הוא טוב, עבר שיפוץ יסודי לפני 15 שנה (לפי שמאי)
הערכת שווי התבססה על מכירת משרדים קטנים באזור. אבל כאן מדובר על בנין של 11 קומות.
לכן מכירתו תהיה נמוכה יותר. השמאי באמת הוריד קצת במחיר בגלל שזה בנין שלם ולא משרד בלבד.
רק בהתבסס על השכרה, 100,000 ש"ח/חודש אינו יכול לתת תזרים מספק (20,000 תחזוקה + ארנונה על חלק לא מושכר) , לא נשאר כסף לתשלום לאגח.
בכל אופו אעבור על דוחות אחרונים, לראות אם השתנה משהו.

שלום TBY,

סתם שאלת תם - בחישוביך האם אינך מתייחס לחוב המתואם ??

בברכה,
אודי

אני מתייחס לחוב המתואם - הכל כתוב, צריך לקרוא בקפדנות.

ציטוט:

---

היקף הסדרות הקיים

אגח ג' - מובטח - 34 מליון ערך נקוב - חוב של 52 מש"ח -ריבית 9.32%
אגח ד' - 108 מליון ענ - חוב 153 מש"ח - ריבית 4.34%
אגח ה' - 37 מליון ענ - חוב 53 מש"ח - ריבית 8.35

סה"כ - 258 מש"ח חוב לאגח

---

שלום חברים,

לעניות דעתי, את הבדיקה שביצע ידידינו TBY צריך לבצע מול החוב המתואם.
לפיכך, אם עבור סדרה ג' מקבלים 38 מ' מול חוב מתואם של 52 מ', הרי בפועל התקבול הינו 73 אג' (38/52) בלבד. מפה ניתן להמשיך עם החישוב לגבי טיב הבטחונות ולהוריד עוד.
כנ"ל לגבי שאר הסדרות.

MIKI - אכן, הבניין באזור לא אטרקטיבי ותפוסתו בשנתיים-שלוש האחרונות הינה כ-50% ללא תזוזה.
בעבר ישבו שם בזק בתפוסה כמעט מקסימלית, אחרי עזיבתם הבניין היה בתפוסה נמוכה ביותר עד שהעירייה לקחה עוד קומה ומאז כלום.
יתכן ש-10 מ' הינו מחיר נמוך, אבל אני מסכים לחלוטין שאין סיכוי לקבל את השווי הנוכחי בספרים -25 מ'.

בקיצור, לא מומלץ. לדעתי, אין גם הרבה סיכוי שהתשלום הראשון של אג"ח ד' בעוד כשנה ישולם.

בברכה,
אודי

ציטוט:

---

לפיכך, אם עבור סדרה ג' מקבלים 38 מ' מול חוב מתואם של 52 מ', הרי בפועל התקבול הינו 73 אג' (38/52) בלבד

---

אודי - תחשוב שוב, טעות בידך.

רמז:כמה ענ יש בסידרה ג'?

שלום

גם את מדובר בתיק מפוזר ביותר אני לא חושב שהאפשרות ל-30% רווח הון שווה את הסיכון. ישנם אג"חים שלטעמי הם טובים יותר בתשואות גבוהות יותר/ דומות. הסיכון פה עצום ו-30% במשך כמה שנים לא נראה כזה מבטיח.
פטרוכימיים ה/ו, אידיבי פתוח י, סקיילקס א/ב, אינטרנט זהב ג' ועוד. הסיכון בפרופיט להסדר נוסף או סתם פשיטת רגל שריר וקיים.

ציטוט:

---

30% במשך כמה שנים לא נראה כזה מבטיח

---

ה - 30% מתייחס לרווח מיישום ההסדר, עפ"י אומדן שוויים הסחיר של האגחים המתקבלים במקום אגח ג' - זה אמור להתרחש תוך חודשים ספורים, לא שנים.

אגב - כמה אגחים זה תיק מפוזר לדעתך?

זה תלוי ברמת הסיכון. אם מדברים על אג"חים ברמת סיכון מאוד גבוהה אני מעדיף לפצל לכמה שיותר.
בד"כ ל-10 עד 15. הכי הרבה שהחזקתי ברמה האישית היה 16 אג"חים שונים.
אבל גם בתוך הפיזור לכל אגח מוקצה סכום כסף בהתאם לפרופיל הסיכון שלו. דין דסק"ש ט' אינו כדין אלביט הדמיה לדוגמה.

הי TBY
פרופיט הודיעה על מכירה שטח בחיפה בבינין ברח' תל-אביב (מקום יותר נגיש) 1000 מ"ר ב 2.3 מיליון ו- חוזה נוסף באותו בנין של 1600 מ"ר ב- 3.7 מיליון. כלומר מחיר של כ- 2300 ש"ח למ"ר.
לכן בנין סולל בונה יהיה שווה 8000 מ"ר * 2000 ש"ח=16 מיליון. כלומר עבור 28 מיליון ע"נ אגח ו' החדש נקבל 57 אג'.
אומנם סוף סוף החליטה החברה לממש נכסים ולהחזיר חובות, אולם הנכסים האחרים הם בעדיפות לאגחים ד' ו- ה'.
לכן איני רואה כדאיות השקעה ועדיף כפי ש kelzar אמר אגחים אחרים.

ציטוט:

---

פורסם במקור על ידי miki1

הי TBY
עדיף כפי ש kelzar אמר אגחים אחרים.

---

איזה למשל ?

ofer
בוקר טוב

אתה יכול לבחור סולידיים - אג"ח ממשלתי שח"ר למשל או ישנם אחרים- עם מחמים קצרים יחסית. סולידי, אך אתה הולך "על בטוח"

כנס בביזפורטל ותראה רשימה ארוכה של אגחים עם מח"מ עם תשואות
בנוסף, כדי לצבור ידע אתה יכול גם להתעמק בנושא ...............

השוק הזה מתאפיין כרגע בסיכון גבוה - נדרשת זהירות חבר יקר ...............אומנם התשואות מפתות ......
בדוק מי מסתתר מאחורי כל אג"ח. נכסים וכו'.....נכסים בחו"ל היכן ומה רמת הסיכון.....מול סיכוי.....

למד לפני שאתה משקיע/סוחר. ו.....כל טיפ שאתה מקבל בדוק ואל תקבל כמובן מאליו בבקשה. זה מתכון להפסדים.

בהצלחה,

יום נעים,
Rר

מיקי,

ציטוט:

---

פרופיט הודיעה על מכירה שטח בחיפה בבינין ברח' תל-אביב (מקום יותר נגיש) 1000 מ"ר ב 2.3 מיליון ו- חוזה נוסף באותו בנין של 1600 מ"ר ב- 3.7 מיליון. כלומר מחיר של כ- 2300 ש"ח למ"ר.
לכן בנין סולל בונה יהיה שווה 8000 מ"ר * 2000 ש"ח=16 מיליון.

---

תודה על המידע ועל ההתיחסות העניינית.

אני לא מכיר את הבנין של פרופיט בחיפה ולא בת"א , אני גם לא חושב שניתן לגזור ממחיר אחד על מחיר השני. אם בת"א היו מוכרים ב - 6000 ש"ח למטר אז זה הופך את הערכת השווי בחיפה לנכונה או לא נכונה? - אינני רואה הקשר.

הנחת המוצא שלי שאני מאמץ את הערכות השמאי המבוצעות בישראל, בוודאי לנכסים קיימים .

בכל אופן , מה אני מעריך זה פחות חשוב , מה שקובע זה שווי שוק של אגח ג' לו משועבד המבנה היום - והוא בסביבות 25 מליון וזה במצב של אי תשלומי קרן / ריבית - כלומר השוק מעריך המבנה ב -25 מליון לפחות.

על כן, כאשר יונפק אגח חדש למחזיקים אליו משועבד המבנה, שווי השוק של האגח צפוי להיות 25 מליון ש"ח - זה אגח ו' - אני הערכתי שווי שוק 23.75 מליון.

לגבי האגחים הנוספים שמקבלים מחזיקי אגח ג' והערכת שווי הבטחונות והשווי הסחיר - בפוסט הראשון

הרצף הלוגי הזה מביא אותי לאומדן של 30% רווח בביצוע החלפת האגח

ציטוט:

---

אם מדברים על אג"חים ברמת סיכון מאוד גבוהה אני מעדיף לפצל לכמה שיותר.
בד"כ ל-10 עד 15. הכי הרבה שהחזקתי ברמה האישית היה 16 אג"חים שונים.
אבל גם בתוך הפיזור לכל אגח מוקצה סכום כסף בהתאם לפרופיל הסיכון שלו. דין דסק"ש ט' אינו כדין אלביט הדמיה לדוגמה.

---

מספר נקודות באשר לפיזור

יש שני נושאים קריטיים להבין בפיזור -

הראשון - מה זה פיזור - להחזיק 100 אגחים אבל באחד מושקעים 50% מהכסף וביתר ה - 99 יתרת 50% חלקים שווים זה לא כמו להחזיק 100 אגחים שבכל אחד מושקע 1% - במילים אחרות - הפיזור הוא של כסף - ברמות סיכון / בניירות בודדים / בענפים וכו'
השני - מתאם בין ההשקעות - לדוגמא - להשקיע בקרדן, נאנט, אולימפיה, אלביט הדמיה, פלאזה, - זו השקעה עם מתאם גבוה - חברות אם / בת , ייזמות נדל"ן בשווקים מתפתחים

לטעמי באגח זבל רמת פיזור של 5% (כלומר 20 אגחים בחלקים שווים) היא מינימלית בישראל בגלל סיבות של סחירות ומתאם

אני מחזיק כ - 30 אגחים סחירים, (שלא לדבר על הלא סחירים שחלקם אני נמצא בכוונה ובחלקם ללא כוונה.....) מ - 22 חברות שונות אך בתוך ה - 22 חברות יש מקבצים של 4-5 חברות בעלות מתאם עסקי יחסית גבוה - נדל"ן יזמי בחו"ל ונדל"ן יזמי בארץ - לטעמי זה לא מפוזר מספיק , אבל העולם גדול ורחב וחוץ מאגח זבל יש עוד "נושאי השקעה"

הי TBY
הנכס שנמכר הוא בחיפה (רח' תל-אביב) ולכן גזרתי את ערך בנין סולל בונה ממנו.
בכל מקרה כאשר סוחרים באגחי זבל, זה בחלקו הימור והוא אשר מכניס פלפל למסחר.
שיהיה לך בהצלחה.

פורסם הדוח ל - 9 חודשים, כצפוי הגרעון בהון גדל ב - 10 מליון ועומד על מינוס 88 מליון ש"ח

מבחינת שיערוך נכסים, אין שינוי בסה"כ אך ראוי לציין כי שני הנכסים ברומניה שוערכו ב - 20%-40% פחות מהערכת השווי הקודמת. - זה מתקשר לתמחור נכסים בדרום מזרח אירופה ששוכבים במאזנים של חברות אחרות הפעילות שם - קרדן NV מעט, פלאזה ואלביט הדמיה הרבה.

למען הסדר הטוב וסיכום הנושא, הרווח למי שרכש את אגח ג' במחיר 65 אג' עומד על כ - 10% מספר ימים לאחר ביצוע ההסדר - תשואה שהושגה בחודשיים.

אני מעריך שלאחר שכל מי שרוצה למכור יסיים , הרווח ישתפר , לדעתי אגח ו' החדש נסחר עדיין בדיסקואנט של כ - 20%

שאלה ל- tby.
ביצעתי חישוב ערך נוכחי לקרן ולקופונים ל- 1 ע.נ. לכל אחד משלושת האגחים. החישוב נעשה בריבית 5%, ליום 1.1.13.
מצאתי שערך אגח ד הוא 103 אג', אגח ו - 50 אג' ואגח ז - 82 אג'. מחירי השוק- 52 אג', 79 ו- 24.

שאלתי - מדוע מחירי האגחים בשוק כל כך שונים מערכם הנוכחי? ברור לי שמחירי השוק משקפים את הסיכון לפרעון מלא והבטוחות המשועבדות, אך עדיין הפערים גדולים. איזה מידע פיספסתי?

המידע שפיספסת זה שיעור הריבית שמתאים לסיכון של פרופיט. מדוע אתה חושב ש - 5% ריבית זה פיצוי מספק על הסיכון של פרופיט?

השאלה כרגע היא לא אם שיעור נכיון של 5% משקף נאמנה את הסיכון או לא. גם אם הערך הנוכחי היה מנוכה ב- 15% הפרופרציות בין הערך הנוכחי של האגחים היה נשמר. הדוגמא שעולה בראשי היא שאם תנכה משכרם של קבוצת עובדים 5% או 15%, היחס בין שכרם של העובדים נשמר.

אני לגמרי מסכים שפרמית הסיכון הנדרשת היא דו ספרתית (לא פחות מ- 15-20%).

השאלה שהעליתי היא למה אגחים ד ו- ה עם ערך נוכחי גבוה נסחרים במחירי שוק נמוכים ואילו אגח ו עם ערך נוכחי נמוך נסחר בשער גבוה. הערכה שלי היא שהמשקיעם מעריכים שערך הבטוחה של אגח ו (סולל בונה) גבוהה משמעותית מערך הבטוחות של ד ו- ז (או שאין להם שמץ מושג על שווי הבטוחות של ד ו- ז).

מה דעתך?

תיקרא את כל שכתוב כאן בנושא -

אומנם אגח ו' הוא פורמלית ארוך מאוד, פרקטית יש כוונה לממש את הבניין שהוא הבטחון בהקדם האפשרי כך שכל חישוב ערך נוכחי קצת עקר.

אכן, אין טעם בחישוב ע.נ. לאגח ו עקב המימוש וההחזר הקרובים.

מדוע לדעתך אגח ד נסחרת במחיר כפול מאגח ז? בפרט שלשני האגחים שעבודים זהים.
אמנם ערך הפארי של ד הוא 118 לעומת 100 של ז, וגם המח"מ של ד קצר יותר. אך 2 דברים אלה מסבירים חלק מהפער.

ידוע לך מהם החלקים החסרים בפאזל?

דוחות 2012 אינם שונים מהדוחות של יתר חברות הנדל"ן מניב / יזמי במזרח/ מערב אירופה.

שנת 2012 היתה שנה שבה רואי החשבון התחילו להבין שמורחים אותם כבר מספר שנים לגבי שווי נכסים באזור וקצת יותר עמדו על שלהם - וזה בא לידי ביטוי במחיקות שוי של מלאי וקרקעות להשקעה.

פרופיט ב - 2012 היא חברה בעלת 3 רגלים - קרקעות לפיתוח במזרח אירופה, נכסים מניבים בוורשה וציריך ונכסים מניבים בישראל.

קרקעות לפיתוח במזרח אירופה

זו דוגמא מצויינת לשתי תופעות -

הראשונה - כיצד ישראלים התנפלו על מזרח אירופה בגל המשקיעים האחרון , ורכשו בלי להבין קרקעות על ימין ועל שמאל לא הבחנה
השניה - כיצד בעלי חברה יוצרים שווי במקום בו אין שווי ובכך יוצרים , באישור רואי החשבון של החברה ובחותמת "מעריכי שווי" , מצג שוא ביחס למצבה האמיתי של החברה.

אני כותב על כך במקרים רבים וחשוב לי להדגיש זאת כי ההבנה הבסיסית שכל משקיע חייב להטמיע -יש להתייחס להערכת שווי בבחינת "חשדהו" - היא תמיד תשרת את האינטרסים של מי שהזמין אותה - יש תמיד לקרוא את הערכת השווי ולגבש דעה עצמאית תוך בחינה ביקורתית של הפרמטרים בהם נמעריך השווי משתמש - (למשל מקדם היוון הכנסות...)
ממאי 2006 ועד נובמבר 2007 ערכו בעלי השליטה בפרופיט מסע קניות חסר שליטה , תכנון או תוחלת של קרקעות במזרח אירופה - כמובן הקרקעות שוכבות כבר 5 שנים, לאלו שיש מימון בנקאי - הריביות משולמות, אך ערך הנכס יורד ובסוף הבנק משתלט על הנכס . מספר דוגמאות -

קרקע חקלאית בבוקרשט - שילמו ביוני 2007 1.5 מליון יורו,(7.5 מש"ח) היום ההוצאות הצטברו והנכס מוצג ב 10.8 מש"ח. השטח עדיין חקלאי ורוב הסיכויים שישאר חקלאי. 1.5 מליון יורו היה מופרז כבר אז , בשיא הבועה אז כיצד ניתן שווי של 10.8 מש"ח לקרקע חקלאית שאי אפשר לבנות עליה?!

קרקע ב PIATRA NEAMT רומניה - נרכש בנובמבר 2007, בנק המממן 70% מהרכישה כבר פועל למימוש הנכס - זה עדיין רשום בשווי של 6.8 מש"ח - שיעור ההשקעה המקורי. מישהו מאמין שאחרי שהבנק יממש הנכס תישאר יתרה?

קרקע בצפון מערב רומניה - כאן בכלל בוטל הסכם הרכישה עוד ב 2008 בגלל שהתב"ע לא שונתה והמוכר תובע תשלום ערבויות - עדיין מוצג בשווי 2 מש"ח......

קרקע "בסמוך" לקונסטנצה שנרכשה בנובמבר 2007 - מיועד למגורים ומסחר. מוקפא - שווי מוצג 5 מש"ח....

בנוסף יש שתי קרקעות - בוורשה ווילנה שממומנות בשיעור של 80% כך שאם יש עודף על המימון הבנקאי , הוא אינו מהותי.

מה עשוי להיות בעל שווי?
קרקע ברוסיה - סנט פטרבורג שיתכן ותניב שווי בעתיד - זו קרקע שקיבלה תב"ע לפי שלש יחידות דיור מבמקור - אך הפרויקט מוקפא - סך השקעה מוצג - 17.2 מש"ח
קרקעות בבודפשט - אחת בה הבניה נעצרה מזמן בגלל התנגדויות - מוצגת בשווי 4.5 מש"ח והאחרת מיועדת למלון -אך אין אישורים - מוצגת ב 7.3 מש"ח


לגבי הנכסים המניבים בחו"ל , השווי לפרופיט, אחרי שמורידים המימון ברמת הפרויקט ולוקחים בחשבון את חלקה (הקטן ) של פרופיט בנכסים מקבלים - 42 מש"ח + אולי עוד קצת בגין מכסים מניבים אחרים שהפרטים עליהם מהדוחות די מעורפלים

נכסים בישראל -
מרכז פרופיט חולון שיש לגביו הערכת שווי - חלק פרופיט 20 מש"ח
בית סולל בונה - 27 מש"ח (משועבד ספציפית לאגח ו'+ח')

נכסי פרופיט שניתנים למימוש באופן סביר הם רק הנכסים המניבים. הקושי הוא שלמעט בית סולל בונה , פרופיט מחזיקה חלקים קטנים מכל נכס כך שלמכור אפשר רק לשותפים או לצד ג' - אך בהנחה רצינית . כל הנכסים הללו שווים עפ"י הדוחות 62 מש"ח (ללא בית סולל בונה)

בנוסף יש את הקרקעות שאולי יהיה שוות משהו , שמוצגות היום לפי כ - 30 מש"ח - אם יהיה צורך לממש אזי מדובר כאן על קבלת 10-6 מש"ח אם בכלל ניתן למצוא קונה היום.

במילים אחרות, לחברה יש נכסים רלבנטיים בהיקף של כ- 70 מש"ח.

חוב לאגח ד'+ז' , שאמורים להיות משולמים מנכסי פרופיט הוא 90 מש"ח..... שיעור כיסוי של 77% [ לפני 4 חודשים האומדן היה 74% כיסוי - כך שהניתוח קונסיסטנטי]

העניין הוא שאגח ד' נפדה בין 2013-2017 לעומת אגח ז שנפדה ב - 2016-2017

כל זמן שפרופיט תצליח לבצע את תהליך הפרוק מרצון ותשלם בסוף 2013 , 2014 את התשלומים לאגח ד' הרי מי שמחזיק את האגח במחירו היום - 47% מפארי יקבל 100% מהשקעת חזרה וכל תשלום נוסף - רווח נקי

לגבי אגח ז - אינני רואה כיצד פרופיט משלמת אפילו את התשלום הראשון שלו.


מי שרכש לפני ההסדר את אגח ג' של פרויפיט, נהנה מ - 15% רווח תוך כ - 3 חודשים - לא רע בכלל

עכשיו זה הזמן למכור את כל החבילה שהתקבלה בהסדר ולממש את הרווח - אני השארתי בינתיים את אגח ד' ו - ו' (הסדרה שבית סולל בונה משועבדת לה)

פרופיט מממשת את בית סולל בונה במחיר של 22.8 מש"ח + 1.5 מש"ח אופציונאלי מותנה בהשכרת שטחים ריקים במבנה בתקופה של 24 חודש - כלומר תמורה של 22.8-24.3 מש"ח

זה היה האומדן שלי בחישוב הכדאיות ברכישת אגח ג' טרום ההסדר :

ציטוט:

---

כאשר יונפק אגח חדש למחזיקים אליו משועבד המבנה, שווי השוק של האגח צפוי להיות 25 מליון ש"ח - זה אגח ו' - אני הערכתי שווי שוק 23.75 מליון.

---

התמורה הולכת לאגח ו' (פארי 23.8 מש"ח ענ) , ואגח ח' שאינו סחיר יבוטל.

היעד הבא:קבלת קרן על אגח ד' בסוף השנה

שאלה ל tby , מה יהיה שווי האגח הסופי לאחר קבלת הכסף בגין הנכס.

כ -95 אג, אך ייתכן ויש הוצ' שהחברה טרם דיווחה וזה קצת יוריד, מנגד יתכן שיתקבלו עוד 5 אג' תוך שנתיים

עסקת מכירת בית סולל בונה הושלמה.

המחיר הסופי 24.3 מש"ח, זה בדיוק במסגרת ההערכות המוקדמות - מכסה באופן מלא את אגח ו' ויש אפילו עודף קטן שילך לאגח ח' שימחק.

ציטוט:

---

פורסם במקור על ידי tby

עסקת מכירת בית סולל בונה הושלמה.

המחיר הסופי 24.3 מש"ח, זה בדיוק במסגרת ההערכות המוקדמות - מכסה באופן מלא את אגח ו' ויש אפילו עודף קטן שילך לאגח ח' שימחק.

---

למה דווקא היום האג"ח ירד 5.5% כאשר יש סופי בטוחות ל100% מהחוב?

רק בארץ אג"ח עם 100% בטוחות יכול לתת 12% שנתי

תוספת עריכה: אהה אני חושב שהבנתי היה שינוי של הפדיון של74% מהאגח והיום היה יום הקובע

מישהו עוקב כאן?

אשמח לתיקונים, אם טעיתי או לא הבנתי משהו.
היה הסדר בו הייתה תספורת של כ-200 מש"ח (מתוך חוב כולל של כ-350 מש"ח).
אחרי ההסדר ההון העצמי של החברה עבר לפלוס של כ-97 מש"ח.
הון חוזר עדיין שלילי - גרעון תזרימי לא נפתר.
ברור שאף אחד לא יודע מה ההון העצמי האמיתי,
ביוחד אם מחזיקי האג"ח הסכימו לתספורת כ"כ אכזרית.

מאז ההסדר תשואות האג"ח טסו פי 3 - תשואה של 60%.
נראה כמו הזדמנות כניסה לא רעה, לא?

יש הון עצמי חיובי,
ההנהלה התחייבה לצמצום הוצאות והפסקה כלשהי של פרויקטים חדשים.
יש סיכוי, שיגיעו לאיזשהו איזון תפעולי.

האם פספסתי משהו?

מישהו עוקב כאן?

אשמח לתיקונים, אם טעיתי או לא הבנתי משהו.
היה הסדר בו הייתה תספורת של כ-200 מש"ח (מתוך חוב כולל של כ-350 מש"ח).
אחרי ההסדר ההון העצמי של החברה עבר לפלוס של כ-97 מש"ח.
ברור שאף אחד לא יודע מה ההון העצמי האמיתי,
ביוחד אם מחזיקי האג"ח הסכימו לתספורת כ"כ אכזרית.
הון חוזר עדיין שלילי - גרעון תזרימי לא נפתר.

מאז ההסדר תשואות האג"ח טסו פי 3 - תשואה של 60%.
נראה כמו הזדמנות כניסה לא רעה, לא?

יש הון עצמי חיובי,
ההנהלה התחייבה לצמצום הוצאות והפסקה כלשהי של פרויקטים חדשים.
יש סיכוי, שיגיעו לאיזשהו איזון תפעולי.

האם פספסתי משהו?

באופן לא מפתיע, למרות ההסדר שכלל תספורת רצינית, הצרות של פרופיט טרם הסתיימו

ההון כבר ירד ל 57 מליון ש"ח, והחברה הודיעה שאין לה את כל הכסף לשלם את אגח ד' בסוף השנה, ולכן תבקש דחיה לחלק החסר עד שכספים מעסקאות שנסגרו יגיעו.

מי שמחזיק את אגח ד' צריך לקחת בחשבון שהוא לוקח חלק בתהליך פרוק מרצון שמנוהל ע"י הנהלת החברה - תזרימי המזומנים לא ממש יפגשו את פדיונות האגח , אך לפחות לאגח ד' נראה כי יהיה מספיק כיסוי בסופה של דרך.

מחזיק של 5% מאגח ז' ביקש כינוס מחזיקי אגח - רוצה לעצור התשלומים לאגח ד' ועל הדרך להחליף נאמן.

על פי הניתוח שהובא כאן, לבקשה לעצור תשלומים יש אחיזה במציאות, אך קשה יהיה לשכנע את בית המשפט לעצור תשלומים ב 2013 כאשר בדוח האחרון ההון העצמי הוא 57 מש"ח, אך יש לקחת בחשבון כי במידה והמחיקות ימשכו וככל הנראה זה יקרה , התשלומים ל 2014 כבר יעצרו.

תחת ההנחה של עצירת תשלומים ב 2014 מכיוון שאגחים ד' ו- ז' באותה רמת נשיה, אגח ז' שנסחר במחיר נמוך [אם ניתן בכלל לאמר נסחר - המחזורים אפסיים ויש פער ענקי בין מחירי היצע/ביקוש] של כ 20 אג הופך להיות אטרקטיבי.

היי TBY אשמח לשמוע את דעתך מאחר ואתה בקיא בחברה במשך זמן
עד היום לא התעסקתי בניירות של החברה אם כי קראתי דוח"ות וקראתי את הכל הדיון שקיים כאן
רציתי את דעתך ב-מספר נושאים להיות סגור עליהם

אג"ח ו' אני רואה שנותרה יתרה של כ-3.5 מ' ע.נ פדיון חלקי של 7% לערך ב31.7.14 ןהיתרה ב1.2.15
לא הצלחתי להבין אם האם משועבד לאג"ח זה יתרת התקבול ממכירת בנין סולל בונה או לא? ואם כן מתי וכמה עוד צפוי להתקבל שם?

ההון העצמי שמוצג בדוח האחרון של החברה הוא בדיחה, עוד מלפני שמתחילים להוריד קרקעות הזויות שיש במזרח אירופה
מספיק להסתכל על איך שהחברה הציגה את התחייבותיה בקשר לאג"ח

לעומת ערך התחייבותי של 97 מ' החברה מציגה את זה בדוחות כהתחייבות של 49 מ' ש"ח ( היא מציגה את החוב לפי שווי שוק... )
כלומר אם החברה הייתה מתייחסת לחוב כמו שצריך כבר אז היה מתאפס כמעט לגמרי הונה העצמי עוד לפני מחיקות נוספות שיש לבצע במזרח אירופה

בינתיים אני רואה שהחברה דיווחה אתמול שלא תשלם לאגח ד' שום תשלום חלקי ב31 לחודש כמו שתיכננה

לא ראיתי עדכון לאחר אסיפת אג"ח ז' שזימן אותו מחזיק בעל 5% מהסדרה - ידוע לך משהו על זה?

אני חושב שמרגע לרגע הקייס של אג"ח ז לעצור תשלומים מתחזק כי בפועל כמו שאמרת יש פה פשוט פירוק מרצון של החברה וד' זוכים לקדימות תשלומים בגלל הלוח סילוקין

אשמח לדעת כמו כן מה לדעתך אחוז הכיסוי הנוכחי של הנכסים על ההתחיבות בהנחה של פירוק, פעם אחרונה הערכת כאן ב77% אך נראה לי שיש לבצע עידכונים מאחר ואני מבין לדוגמא שהנכס בחולון צפוי להזרים רק 10מ' בניגוד ל20מ' שהופיע בעבר ואם זה המצב בנכסים בארץ מי יודע מה הולך שם בקונסטנצה, רומניה

זה כתבתי רק לפני כ 3 שבועות -

ציטוט:

---

תחת ההנחה של עצירת תשלומים ב 2014 מכיוון שאגחים ד' ו- ז' באותה רמת נשיה, אגח ז' שנסחר במחיר נמוך [אם ניתן בכלל לאמר נסחר - המחזורים אפסיים ויש פער ענקי בין מחירי היצע/ביקוש] של כ 20 אג הופך להיות אטרקטיבי.

---

מאז אגח ז' זינק בכ 40% - לפעמים חלון הזדמנות נסגר כהרף עין ולכן כשמאתרים הזדמנות יש לפעול בזריזות.

יחד עם זאת, אגח ד' נסחר ב 52% מפארי לעומת אגח ז' שנסחר ב 25% מפארי

בהנחה שתשלומי הקרן של 2013 - שנדחו במספר חודשים ומהווים 25% הפארי אכן ישולמו לאגח ד' הרי מחירי האגחים למעשה שווים סביב 25% מפארי אך לאחר תשלום קרן אגח ד' שיעור הכיסוי של חוב החברה ירר לכ 70% מול מחירי אגח של 25% - כלומר שיעור כיסוי של 280%.

כל זה בתסריט שתשלומי 2014 לא משולמים לאגח ד' מה שעדיין עשוי להתרחש מה שנותן עדיפות משמעותית להשקעה באגח ד' ברמת המחירים הנוכחית - כמובן בהנחה שתשלומי 2013 ישולמו.

כך או כך , האגחים של פרופיט מגלמים רווח הוני יפה לטווח בינוני.