סקירת שוק ההון בעולם: זמן ה-Stock Picking. מיטב.

סקירת שוק ההון בעולם: זמן ה-Stock Picking. מיטב.

מאקרו, אגרות חוב וריביות

> החוב האירופי לא יורד מסדר היום.
> סוכנות הדירוג Moody's מפחיתה את רמת החוב של ספרד.
> כתוצאה, רווחי הון בשוק האג"ח של ממשלת ארה"ב.

מניות

> לאחר 4 שבועות של עליות, ה-S&P 500 משנה השבוע כיוון.
> בכל זאת, נרשמו עליות מחירי בסקטורים הדפנסיביים.
> רמת הקורלציה בין הסקטורים היא גבוהה מאוד ומקשה על פיזור ההשקעות.
> לכן, זה הזמן ל-Stock Picking.



החוב האירופי לא יורד מסדר היום
בשבועות האחרונים התברר, פעם נוספת, כי חרף התגייסות האיחוד האירופי (וגם ה-IMF) בכדי לעזור למדינות אירופיות הנמצאות בקשיים, ציבור המשקיעים וסוכנויות הדירוג לא משוכנעים כי הרע מכל חלף, בכל האמור להתרחשות לאירוע של חדלות פירעון באחת ממדינות הגוש.

וכך, בשבוע האחרון סוכנות דירוג החוב Moody's, הזכירה לכולם כי מצבה של ספרד אינו הולך ומשתפר, אלא דווקא הופך מדאיג יותר. כתוצאה, זו קיצצה את רמת החוב של ספרד ברמה אחת מ-'Aaa' לכדי 'Aa1' (הרמה השנייה) עם אופק תחזית "יציב".

חייבים לציין כי Moody's " התעוררה" קצת מאוחר ביחס לסוכנויות הדירוג האחרות. אצל Fitch, ספרד הפסידה את הדירוג המושלם בחודש מאי. אצל Standard and Poor's זה כבר קרה בינואר.

אולי לאור זאת, ההודעה לא הביאה לכדי משבר במחיריהן של איגרות החוב של ספרד. יחד עם זאת, בהחלט קיים חשש כי הנפקות חוב נוספות לא תתקבלנה בצורה נאה או שהן תימכרנה במחירים נמוכים (כלומר, בפער תשואה לפדיון גבוה, לעומת המקבילה הגרמנית). פער התשואה לפדיון בין איגרת החוב של ממשלת ספרד לטווח של 10 שנים לבין המקבילה הגרמנית עמד בסוף השבוע על 181 נ"ב. נציין, כי ב-21/6 הגיע פער התשואה לשיא של 221 נ"ב.

הסיבה המרכזית להחלטה הינה הערכה של Moody's כי בשנים הקרובות, הצמיחה בספרד תסתכם ב-1%, בממוצע לשנה. לעומת סוכנות הדירוג, הממשל הספרדי מצפה לצמיחה של 1.3% בשנה הבאה (הפחתת מתחזית קודמת של 1.8%). עם זאת, הם מצפים לצמיחה בגושה של 2.5% בשנת 2012 ול-2.7% בשנת 2013.

ספרד עשתה בחודשים האחרונים מהלכים קשים אשר הביאו לשיפור משמעותי בסביבה הפיסקלית (וגם להפרת הסדר האזרחי). כך לדוגמא, בעוד שבשמונת החודשים הראשונים של 2009 הסתכם הגירעון הממשלתי ב-60.3 מיליארד אירו, בתקופה זו השנה הגיע הגירעון לכדי 34.8 מיליארד דולר שהוא כמעט מחצית מהיקף התוצר של השנה שעברה או כ-3.3% מהתוצר. לצערה של ספרד, גם קיצוץ נרחב לא הצליח לשמר דירוג מקסימאלי על ידי Moody's.

במבט לשנת 2011, מצבה של ספרד הוא בעייתי באופן מוחלט, וגם באופן יחסי למדינות אחרות בגוש, השייכות לקבוצת "עושות הצרות" (ה-PIIGS). היקף החוב וגם שיעורו כאחוז מהתוצר שספרד צריכה למחזר בשנה הבאה הוא הגבוה ביותר מקרב קבוצת מדינות אלו. לעומת צרכי מחזור של 23 מיליארד אירו בפורטוגל (18% מסך החוב), 10.6 מיליארד אירו באירלנד (11%) או 35 מיליארד אירו ביוון (11%), ספרד צפויה למחזר בשנה הבאה 117 מיליארד אירו שהוא יותר מחמישית מסך ההון שהונפק על ידה (22% מסך החוב. כלומר, התמונה היא קשה מאוד, ומגלמת עליית מדרגה מבחינת צרכי מחזור החוב שצפוי להסתכם ב-2010, בהיקף של 98 מיליארד אירו.

כרגע, שתי סוכנויות דירוג, Moody's ו-Fitch מעניקות לספרד את דרגת החוב השנייה במעלה עם אופק "יציב". לעומתן, S&P מדרגת את ספרד במקום השלישי ב-'AA' עם אופק שלילי. כלומר, ניתן לצפות מסוכנות זו להפחתה נוספת.

רווחי הון בשוק ה-UST
איגרות החוב של ממשלת ארה"ב רשמו בשבוע המסחר האחרון רוחי הון. למעשה, זהו השבוע השלישי הרצוף שבו נרשמו עליות מחירים.

המגמה החיובית, בשבוע המסחר האחרון, הייתה שילוב של אינדיקטורים חלשים למשק האמריקאי מחד, והרצון לעבור לנכסים בטוחים, על רקע הפחתת דירוג החוב של ספרד, על ידי סוכנות הדירוג Moody's.

משלל האינדיקטורים שפורסמו בשבוע האחרון נציין את:
(1) מדד אמון הצרכנים, ה-Consumer Confidence, אשר ירד משמעותית בספטמבר לרמה של 48.2 נק', לעומת רמה של 53.2 נק' באוגוסט, ובהשוואה להערכות השוק לכדי קריאה של 52.1 נק'.
(2) הפעילות היצרנית באזור דאלאס המשיכה להידרדר בחודש ספטמבר.
(3) מדד ה-ISM היצרני לחודש ספטמבר עמד על 54.4 נק', לעומת 56.4 נק' באוגוסט.

כך, במהלך השבוע, נרשמה ירידה של 9 נ"ב בתשואה לפדיון של האיגרת ל-10 שנים לרמה של 2.512%, או רווח הון של 0.8%.
באיגרת לטווח קצר של שנתיים נרשמה ירידה של 2 נ"ב, בלבד, בתשואה לפדיון. זאת, כאשר במהלך יום ו' היא נסחרה בתשואה לפדיון הנמוכה ביותר בתולדותיה, 0.407%.


להערכתנו, פוטנציאל יצירת הרווח בעקום הממשלתי נותר מצומצם למדי ולכן, יש לשמור על מח"מ בינוני\קצר. יתר על כן, אנו ממשיכים להעדיף את איגרות החוב הצמודות על פני הנומינליות. בימים האחרונים אנו עדים לבנייה מחודשת של הציפיות האינפלציוניות בארה"ב. להערכתנו, זו צפויה להימשך.

שוקי המניות – השבוע שהיה
לאחר 4 שבועות רצופים של עליות מחירים, שבוע המסחר האחרון התאפיין בירידות שערים ב-S&P 500 ובמגמה עולמית מעורבת.

במיוחד, בלטו לשלילה המדדים האירופים כמו שוק המניות של ספרד שאיבד 2.6% מערכו, או ה-Euro Stoxx 50 שירד ב-2.3%. הסיבה המרכזית לירידות אלו היו הפחתת דירוג האשראי של ספרד, הלאמה נוספת באירלנד והתחזקות האירו. מניות הבנקים היו אלו אשר הובילו את ירידות השערים. סקטור הבנקים הכלול במדד ה-Euro Stoxx 600, איבד 4.5% מערכו.

אמנם, ה-S&P 500 איבד 0.2% מערכו, אך נרשמה הטרוגניות בקרב הסקטורים, כלומר חלקם רשמו עלייה. כך, בלטו לחיוב סקטור האנרגיה (עלייה שבועית של 2.5%) אשר נהנה מהתייקרות הנפט הגולמי, שרשם את שיעור ההתחזקות החד ביותר, מאז פברואר, במיוחד בהשפעת דיווחים חיוביים מסין.

יתר על כן, גם סקטור התקשורת וגם התשתיות רשמו עליות מחירים של 0.9% ו-0.3%, בהתאמה. מנגד, בדומה לשוק האירופי, גם בארה"ב סקטור הפיננסים הוביל את המגמה השלילית, אולם בצורה צנועה משמעותית, תוך שהוא מאבד 0.8% מערכו.


הואיל ונתוני המאקרו הם אלו אשר קובעים את המגמה, אנו מעריכים כי בתקופה זו יש לשלב השקעות בין מדד ה-S&P 500 לבין מתן משקל יתר לצד הדפנסיבי, ובעיקר לסקטור התשתיות ושירותי הבריאות.

קורלציה גבוהה בשווקים – זה הזמן ל-Stock Picking
בחודש האחרון נסחר ה-VIX ברמה של כ-22%, שהיא נוחה למדי למשקיעים באפיק. אולם, העובדה כי אין בהירות לגבי הכיוון הכלכלי, הביאה לכך שרמת המתאם בין השווקים עלתה מאוד, ולכן יכולת פיזור ההשקעות בתקופה הנוכחית הפכה בעייתית למדי.

בלוח מטה, ניתן לראות את מקדם המתאם בין מדדי מניות שונים בשלוש השנים האחרונות (משולש שמאלי תחתון) לעומת שלושת החודשים האחרונים (משולב ימני עליון).

כאשר רמת המתאם בין שני המדדים היא גבוהה מ-0.8, אזי התא נצבע בצבע ירוק. בלוח ניתן לראות כי ישנם הרבה יותר תאים ירוקים במשולש הימני העליון (3 חודשים אחרונים), בהשוואה ל-3 השנים האחרונות. כלומר, הקורלציה בתקופה האחרונה היא גבוהה מאשר מאפיינת טווחים ארוכים.

בסביבה שכזו, דרך ההשקעות המועדפת היא מסוג Bottom-UP כלומר, לבחור מניות באופן פרטני (Stock Picking) ובאמצעותה, הן להקטין את הקורלציה עם השוק ובה בעת להניב תשואה עודפת על המדדים המובילים.