יפן מתערבת, האגחים מחכים לישיבת הפד. פסגות.

יפן מתערבת במסחר לראשונה מאז 2004
זאת לאחר שהין התחזק ב-10% תוך שלושה חודשים והגיע לשיא של 15 שנים מול הדולר. השיא היה תולדה של תוצאות הבחירות, בהן הפסיד מועמד שקרא להתערבות כחלק ממצע הבחירות שלו.

ניקח שני צעדים אחורה:
טרום המשבר נחלש מאוד הין היפני מול מרבית המדינות עקב רצון לנצל את הקארי-טרייד = לקחת הלוואה בין יפני, שערב המשבר היה בודד למדי בשוק המטבעות הסחירים בעלי ריבית אפסית, ולהשקיע את סכום ההלוואה בנכס נושא תשואה גבוהה יותר. זה עבד נהדר כל עוד ה"נכס נושא התשואה הגבוהה יותר" באמת עמד בהבטחה. מרגע שכיוון השווקים התהפך ושנאת הסיכון עלתה, פחתה כדאיות הפוזיציה. סגירת הפוזיציה = החזרת הלוואה בין = ביקוש לין = התחזקות הין. גם העובדה שכבר יש עוד כמה מטבעות סחירים עם ריבית אפסית, גרמה לירידת הביקוש לאשראי בין (ירידת ביקוש לאשראי = ירידת פוזיצית שורט על ין = התחזקות הין).
מכאן, ששובה של שנאת הסיכון בחודשים האחרונים היתה בין הגורמים להתחזקות הין.

יש גם גורמים מקרו כלכליים להתחזקות, שקיימים כבר שנים: ליפן עודף משמעותי בחשבון השוטף (שקוזז בתקופה בה נלקחו הלוואות בין בכל העולם), ויש לה גם דפלציה ארוכת שנים.

אז זהו, הין הגיע לשער של 82 לדולר, ושבר את הממשל היפני. ההתערבות הקודמת, ב-2004, היתה כאשר השער הגיע ל-109 ין לדולר. לא נמסר מה היה היקף ההתערבות. הניקיי הגיב בזינוק, 2.3%.
ספקולציה אחרת אומרת שההחלטה להתערב לא היתה בגלל שער המטבע, אלא בגלל שההערכות הן שייסוף המטבע אתמול נבע מהערכות שראש הממשלה יתנגד להתערבות.

הבעיה: יפן לא תוכל למנוע את המשך התחזקות הין דרך התערבות, אם כוחות השוק יקחו אותו לשם. בדיוק כמו שישראל לא יכולה (מחקר של בנק ישראל שפורסם לאחרונה, הודה בזה).
עוד בעיה: ליפן יש מטבע הרבה יותר סחיר משל ישראל (כן, כן). אפילו אם בנק ישראל כן היה מצליח להשפיע על שער החליפין לאורך זמן – והוא לא - יפן לא היתה מצליחה. במקרים היותר מוצלחים של התערבות לטובת מטבע גדול כמו הין (היתה גם התערבות לטובת הדולר, בעבר), זה עבד (בטווח הקצר) בגלל שעוד בנקים מרכזיים התערבו ביחד. ללא סיוע של הפד, של ה-ECB או של הבנק המרכזי של שוויץ או בריטניה (נניח), הם לא יצליחו להשפיע על השער.
הבעיה הכי גדולה: לבנקים המרכזיים האחרים אין אינטרס להחליש את הין. כל המדינות נאבקות עכשיו על הצמיחה שלהן. מטבע מקומי חלש הוא שאיפה של כולן.
לא בעיה בכלל, אפילו טוב: כולם מדברים על נזקי הין החזק ליצוא היפני, אבל ין חזק עוזר ליפנים לרכוש נכסים בחו"ל. הכלכלה היפנית לא הולכת לשום מקום כבר 20 שנה, לפחות ירכשו חברות מצליחות בחו"ל עם הין החזק שלהם.

יפן הצטרפה לרשימה (לאו דווקא מכובדת) של מדינות שמתערבות תדיר בשער החליפין של המטבע שלהן במטרה להחלישו: ישראל, סין, ושוויץ.
דרך אגב, ההתערבות היפנית, בהנחה שתימשך, תעזור להקל את הלחץ שהאמריקאים מפעילים על הסינים להפסיק את ההתערבות. על ישראל, בינתיים, אין לחץ כזה.

נציבות האיחוד האירופי מעדכנת תחזית צמיחה ל-2010 כלפי מעלה
חלק מהעליצות בשווקים בימים האחרונים – לפחות באירופה - היתה בעקבות עדכון כלפי מעלה של תחזית הצמיחה באירופה למחצית השניה של 2010. הנציבות מעריכה עכשיו שהצמיחה במחצית השניה של 2010 תגיע ל-1.7% בהשוואה לתחזית קודמת של 0.9%, ולצמיחה בפועל של 2.6% במחצית הראשונה. אנחנו חושבים שהם אופטימיים מדי. בוודאי שאנחנו לא חושבים שאלו המספרים שנראה ב-2011.

ברבעון השני, שנתוניו פורסמו לפני שבועות ספורים, עדיין לא היו סימני האטה באירופה. להיפך.
אנחנו מאמינים שההאטה בוא תבוא.

כשם שבסיבוב הקודם ארה"ב נכנסה ראשונה להאטה ולמיתון ולקח לאירופה (וגם לישראל) כמה רבעונים טובים עד שההאטה/מיתון הגיעה גם אליה, כך אנו מאמינים, יהיה גם הפעם. לא רק בגלל שיקח קצת זמן עד שההאטה בארה"ב (וגם בסין) שכבר החלה, תחצה אוקיאנוסים ותגיע לאירופה. אלא גם בגלל שההשפעה של העלאות המס ושל קיצוצי התקציב באירופה, עדיין לא הורגשה בכלל ברבעון השני. שלא לדבר על זה שהאירופאים חזרו מחופשת הקיץ ישירות להפגנות נגד הצעדים הללו. כפי שהרחבנו במאמר של יום ראשון – כמה סבלנות תהיה לאירופאים למיסים גבוהים ולתקציבים מקוצצים, בעוד ההתאוששות מבוששת להגיע? אנחנו לא אופטימים (הפתעה!).

שלא לדבר על זה שבינתיים, בשבוע-שבועיים האחרונים, המרווחים באג"חים של מדינות אירופה הפריפריאליות, שוב החלו לעלות.

ועל אפשרות של משבר פיננסי בבנקים באירופה, אנחנו בכלל לא רוצים להרחיב. גם לא על הסדר החוב אליו תגיע יוון בסופו של דבר. גם לא על זה שיש סכנה שאירלנד תהיה המדינה האירופאית הבאה, אחרי יוון, שתזדקק לסיוע ישיר של האיחוד. גם לא על זה שמבחני הקיצון על הבנקים באירופה היו בדיחה – אין בכך צורך, המצב נראה בעייתי מספיק גם ככה.

לא שהדברים הללו יקרו כולם במחצית השניה של 2010. אפשר לקוות שחלקם לא יקרו בכלל, אחרים יקרו רק בשנים הבאות.

האג"חים מחכים להודעת הפד ביום שלישי הבא
אתמול ירדו התשואות על אג"ח ממשלת ארה"ב ל-2.67% אחרי שכבר היו ב-2.8 לפני יומיים (וב-2.48% לפני שבועיים). לא זו בלבד שרמת תשואות של 2.5-3% לא נראית לנו בועתית, היא נראית לנו רמה שמתמחרת נכונה את התחזית שלנו לאי העלאת ריבית הפד לפני 2012.

האגרות ממוקדות בימים האחרונים בישיבת הפד שתתקיים בעוד שבוע. הצפי הוא שהפד יתיחס בישיבה הזו לתוכנית גדולה יותר של רכישת אג"ח מדינה. מה שקרוי בלשון העם, QE2 (יענו, הרחבה כמותית שניה, אחרי זו הגדולה שבוצעה בראשית 2009). חלק מהחזאים מצפים להודעה על התוכנית כבר בישיבה שבשבוע הבא. כפי שכתבנו כבר לפני כחודש, אנחנו מאמינים שהפד בסופו של דבר אכן ימצא עצמו חוזר לקנות אג"חים, אבל הסיכוי שהוא יעשה את זה כבר בישיבה הקרובה נראה לנו מאוד קלוש. מה שכן, אם הפד לא ירמוז בהודעתו הקרובה, לכך שאפשרות ההרחבה הכמותית השניה מונחת על השולחן, האג"חים עשויים להגיב בבהלה. מכיוון שגם הפד יודע את זה, סביר מאוד שאכן יתיחס. השאלה היא מינון ההתיחסות, והאופן שבו מינון זה יתפס על ידי השוק.

עוד משהו על רכישות אג"ח ועל הרחבה מוניטרית כמותית:
זה קרה מעט מאוד פעמים בהיסטוריה הכלכלית – כל המדיניות המוניטרית כפי שאנו מכירים אותה היום, היא מאוד צעירה – אבל בפעמיים בהם בוצעה הרחבה כמותית כזו בצורה משמעותית: בארה"ב בשנה שעברה וביפן ב-2003, התגובה של המניות והאג"חים היתה מאוד חיובית. אלא שהאג"חים די מהר נרגעו. למניות לקח קצת יותר זמן. זה גם הגיוני כשחושבים על זה: המניות נישאו על גל של מומנטום, הרבה אחרי שאנשי האג"ח מיצו וחזרו לחיים האפורים של המציאות הכלכלית.

ורד דר, כלכלנית ואסטרטגית ראשית, פסגות בית השקעות