אג''ח ממשלתיות? נחום תקום . כלל פיננסים.

אג''ח ממשלתיות? נחום תקום
לאחר שלושה ימים של ירידות חדות, חזרו אתמול והבוקר האג"ח הממשלתיות בארה"ב לטפס (תשואה ירדה). העלייה במחיר הגיעה לאחר פרסום גרעון התקציב הממשלתי בארה"ב, שהיה נמוך מהצפוי, על רקע רכישת אג"ח בשווי 3.4 מיליארד דולר ע"י הפד וצפי לרכישות אגרסיביות נוספות (ראה הרחבה בהמשך), על רקע הסכמי באזל 3, שמורידים מסיכוני המדינות ומעבירים את האחריות לבנקים, ועל רקע איתות של ראש ממשלת יפן שאין כוונה להילחם בהתחזקות הין, מה שאומר שכלכלת יפן תצמח לאט יותר והאפיק האגח"י כדאי.
אמיר כהנוביץ | כלכלן מאקרו ושווקים גלובליים | כלל פיננסים ניהול נכסים ומחקר

המרווח בין התשואה על אג"ח לשנתיים ולאג"ח ל-10 שנים בארה"ב, פער הנקרא גם "שיפוע העקום", חזר להתרחב בשבועיים וחצי האחרונים וטיפס מ-1.96% ל-2.2%, הרמה הגבוהה ביותר מאז הודיע הפד ב-10 באוגוסט על חזרה לרכישת אג"ח (הבוקר הוא מצטמצם מעט). עליה בשיפוע העקום משקפת את האופטימיות שעלתה באותה תקופה בקרב המשקיעים, לאור פרסומי המאקרו החיוביים.


כמה עולה להוריד את התשואות על אגרות החוב?
אנטוליו בומפים, דירקטור בחברת יעוץ מאקרו כלכלי וחבר לשעבר בפד, מעריך כי על כל 100 מיליארד דולר של רכישות אג"ח יכול הפד להוריד את התשואות על ה-10 שנים בארה"ב ב-3 נ.ב (3 מאיות האחוז). כלומר, אם זה נכון, רכישות הפד הצליחו עד כה להוריד את התשואות על ה-10, מלבד ההשפעה הישירה של הריבית, בקצת מעל חצי אחוז (50 נ.ב).


"טריליון מוסיף המון" - הפד יקנה אג"ח בטריליון דולר?
הפד - לאחר שרכש אג"ח ממשלתיות ואג"ח מגובה משכנתאות ב-1.7 טריליון דולר והביא את המאזן שלו ל-2.05 טריליון, ראה את המאזן חוזר להתכווץ כשהקופונים החלו להיפדות. כדי להמשיך בתמיכה בכלכלה הודיע הפד ב-10 באוגוסט כי יחזור לרכוש אג"ח חדשות כנגד הקופונים הנפדים, במטרה לשמור על המאזן ברמתו. אלא שבעקבות סימני ההאטה האחרונים מעריכים המשקיעים שבשבוע הבא יעדכן הפד את תחזיות הצמיחה כלפי מטה ושבשל כך יכריז על תוכנית חדשה לרכישת אג"ח. להערכת גולדמן סאקס התוכניות עשויות להסתכם בטריליון דולר ולהערכת מריל לינץ יבוצעו כבר במהלך 3 החודשים הקרובים. אל תחשבו שתעשו מזה כסף, השוק מאותת שהוא כבר מגלם את האפשרות: שוק הנגזרים מראה כי המשקיעים מהמרים על ירידה בתשואות על אג"ח ממשלתיות בשיעור שלא נראה מאז שהבנק המרכזי החל לרכוש אג"ח ממשלתיות במארס 2009. בנוסף, התשואות ירדו למרות פרסומי נתוני מאקרו טובים, מה שמראה כי יש סיבה אחרת וזו כנראה צפי לרכישות נוספות של הפד.


מי הכוכב שמתנגד לברננקי? - אסטרטגיה אישית
לניסיון של הפד להציף את השוק בכסף כדי לחלץ את הכלכלה האמריקאית יש מתנגד בולט אחד, הוא נשיא הפד של קנזס סיטי, תומס הוניג. הוניג מתנגד בעקביות כבר תקופה ארוכה לפעולות הפד ואף טוען שיש לעלות את הריבית באופן מיידי ל-1% ובטח שלא לרכוש עוד אג"ח ממשלתיות, בשל חשש מאינפלציה עתידית. החשש מאינפלציה אינו נחלתו של הוניג לבדו אף שבהחלט יתכן שהוא חושש יותר מהאחרים. אך עמדתו הבולטת והנחושה, כאשר היציבות הכלכלית בסכנה ברורה ושיעורי הצמיחה מעודכנים מטה, מעלה אצלי ספקות בקשר לעמדתו. אני טוען שיתכן שמלבד לחשש הסביר מאינפלציה הוניג גם מנצל את העובדה שיש רוב להמשך ההרחבות המוניטריות גם בלעדיו ומנצל זאת כדי לתפוס עמדה אסטרטגית שתאפשר לו בעתיד להתחמק מאחריות במידה והמאמצים אכן יולידו אינפלציה. לעומת זאת, אם טעה ואינפלציה לא תגיע הוא יוכל להוריד פרופיל או להסביר שהסיכון, גם שלא התממש, היה גדול לטעמו.


גרמניה מושכת את אירופה – השאלה לאיזה כיוון
היורו החלש עשה טוב לגרמניה, היא צפויה, עפ"י קונצנזוס החזאים, לצמוח השנה ב-3.25%, ולמשוך איתה את גוש האירו כולו. הנציבות האירופאית הכפילה אתמול את צפי הצמיחה של הגוש ל- 1.7%, מעל תחזיות קונצנזוס החזאים. עם זאת, קיצוצי התקציבים במדינות אירופאיות רבות, כולל בגרמניה עצמה, וחזרה להתחזקות היורו בשלושת החודשים האחרונים, יקשו את המשך ההתרחבות המהירה. סקר בטחון המשקיעים בגרמניה שפורסם הבוקר (ZEW) נפל לשפל של 19 חודשים, נמוך מהציפיות המוקדמות ומאותת כי המשקיעים הגרמניים פסימיים על הכלכלה, מה שהקשה הבוקר על בורסות אירופה.



מתלוננים? – להיפך, תגידו תודה לסין על היואן החלש!
טענה מקובלת היא שסין פוגעת בארה"ב בכך שלא מאפשרת ליואן להתחזק ולדולר להיחלש. בשל כך כדאיות היצור בארה"ב נמוכה והיא מתקשה להתאושש מהמשבר המור שפקד אותה. עם זאת, לאחרונה עולה טענה מעניינת כי דולר חלש הוא כמו כוסות רוח למת. ב-2009 ארה"ב הייתה חלשה מידי וגם דולר חלש לא היה מספיק כדי לאושש אותה ובמקביל היה פוגע בשאר העולם. מה שארה"ב הייתה צריכה היה שלא יטפלו בה אלא פשוט ירימו אותה על אלונקה ויעיפו אותה משם. היואן החלש (על חשבון הדולר) אפשר לצמיחה בסין להאיץ והיא משכה איתה את מדינות מזרח אסיה, אוסטרליה ואחריהן את שאר העולם, כולל ארה"ב.



באזל 3 תמיד בראש
בשורה התחתונה הסכם באזל 3 מקשה על הבנקים ובכך גם על שוק האשראי, אך מצד שני מוריד את סיכוניהם ובכך גם את הסיכון המערכתי, מה שתומך באג"ח הממשלתיות שהיו נאלצות לספוק זעזוע בנקאי מערכתי, אם היה נוצר. עם זאת, הדרישות מהבנקים נמוכות מאלה שציפו המשקיעים ומועד ישומן רחוק (עד ינואר 2013) ולכן השפעותיהם על הבנקים ועל המניות בכלל היו חיוביים אתמול.

בשורה עליונה: הסעיף המרכזי בהסכם הוא העלאת יחס הון המניות של הבנקים מ-2% מכלל נכסיהם ל-7%.הון המניות הנ"ל יכלול רזרבה של 2.5% שהבנק יוכל למשוך בעתות משבר. אם הבנקים יחליטו למשוך בשלב מסוים את הרזרבה הנ"ל הם עשויים לעמוד בפני מגבלות בנוגע לשכר הבכירים וחלוקת דיווידנדים לבעלי המניות. מלבד הון המניות התקנות כוללות גם סעיפים שנועדו ליצור שקיפות גבוהה יותר והגדרת סטנדרטים נוקשים יותר להגדרת הון מניות ונכסים מסוכנים.



היום הנתון החשוב של השבוע – מכירות קמעונאיות בארה"ב
הציפיות גבוהות- לאחר שמדד מנהלי הרכש היה גבוה מהצפוי, לאחר שהאשראי הצרכני ירד בסופ"ש פחות מהצפוי, לאחר שסנטימנט הצרכנים עלה, על רקע "חג ללא מיסים על קניות" בכמה מהמדינות בארה"ב ולאור הרכישות לבתי הספר, צופים החזאים כי הצריכה הקמעונאית בארה"ב עלתה בחודש 0.3%. הצרכנים האמריקאים קונים ומהווים נזכיר כ-70% מהכלכלה האמריקאית. נכון לשעות הבוקר החוזים העתידיים בארה"ב מאותתים על פתיחה שלילית, אך אם הנתון יפתיע לטובה אנו עשויים לראות חזרה לגל עליות מושלם. כמו כן, יפורסמו היום נתוני המלאים בעסקים, שצפוי שעלו ב-0.7%, סקר בטחון הצרכנים של ABC וסנטימנט בעסקים קטנים.